城市建设融资模式创新与成功案例分析

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1、0,19号文对城投公司的影响及城市建设融资模式创新,张燎 济邦咨询公司 2010年8月22日,此文件仅供客户内部使用。未经济邦咨询公司的书面许可，其它任何机构不得擅自传阅、引用或复制。,1,城市建设融资现状及问题分析 国发19号文影响分析及对策 城市建设融资创新模式 案例分析,议题,2,传统的城市建设融资模式,以政策性投融资公司为主体的城市建设融资模式,创新的城市建设融资模式,基础设施投融资模式正在发生改变,引发变革需求,由于政府的可投资金有限，以及政府对地区基础设施建设的具体情况及重要性的认识不足，导致了基础设施建设资金投入不足，基础设施服务水平和能力低下，一些重要的公共事业，如自来水、公共

2、交通甚至被划为非生产性建设的次要地位，使社会生产受到一定影响,传统城市建设融资模式的特点,计划经济体制下，城市基础设施投融资资金来源于财政收入 政府既是投资主体，又是融资机制中融资和被融资的对象 基础设施建设的投资决策权和项目审批权高度集中在中央和省市一级政府 政府是基础设施资金的供给者，无论基础设施建设规划和决策、基础设施建设资金的筹集与使用以及项目建成后的管理与运营，均由政府统一包揽,3,目前城市建设融资主体是政策性投融资公司,1997年，国务院下发关于投资体制近期改革方案，各地区和大小城市纷纷组建了基础设施投融资公司,政策性投融资公司运作模式,1,2,3,政府财政部门将现金、存量资产和增

3、量投资注入到政策性投融资公司,委托其对现金进行投资管理并经营基础设施资产 政策性投融资公司通过投融资中介和金融机构获得政策性贷款、经营性转让、项目融资等途径扩大融资,政府决定具体投资项目以后，政策性投融资公司提出具体项目方案，由政府相关部门决定最终采用的方案 在项目建设期间，投融资公司负责经营性项目、准经营性项目、公益性项目的具体投资和管理，政府建设主管部门对投融资公司进行监督和管理,项目收益上缴到政府财政部门 投融资公司通过政府财政部门的投资来偿还资本市场等融资的资本成本并进行增量投资,政策性建设融资模式的弊端,4,政策性投融资公司多为国有独资公司形式,政府是实际的投融资主体,同时又是投融资

4、市场的管理者,而一个基础设施项目的建设又同时有多个政府部门参与决策与管理,因此,并没有真正意义上的风险与收益一体的投融资主体,投融资主体缺位,政策性投融资公司只是充当了政府的出纳角色,只负责筹集资金和支付资金,缺乏对基础设施建设的全方位参与和管理。对基础设施建设项目没有建设前期的项目决策权,经营性项目收益和公益性项目支出都是由政府进行使用和调配,缺乏建设管理职能,国内的基础设施建设项目的资金来源主要集中在财政拨款、国债基金和银行贷款等渠道，市场化融资的应用和发展还不普遍,融资渠道单一,5,城市建设融资现状及问题分析 国发19号文影响分析及对策 城市建设融资创新模式 案例分析,议题,19号文发布

5、内容,6,2010年6月13日，国务院关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知（国发201019号）正式公布，要求地方政府和相关部门在年内清查地方融资平台债务，并对融资平台公司进行清理规范。 通知要求，“只承担公益性项目融资任务且主要依靠财政性资金偿还债务的融资平台公司，今后不得再承担融资任务” 继续存续且切实承担项目融资功能的地方融资平台，则必须“承担有稳定经营性收入的公益性项目融资任务并主要依靠自身收益偿还债务”，或者“承担非公益性项目融资任务”,19号文的影响,7,19号文发布的背景： 地方融资平台确实“在加强基础设施建设以及应对国际金融危机冲击中发挥了积极作用”。地方融资平台不仅

6、撬动了银行贷款，同时还通过公私协作（PPP）等市场化方式吸引了大量社会资本，较有成效地解决了地方基础设施建设面临的资金瓶颈问题 但从另一方面，地方融资平台债务规模已颇具规模，且“不对称扩张”趋势仍在延续（截至2009年末，地方融资平台贷款余额为7.38万亿元），积累了一定风险,各地方融资平台面临清理整顿，不少同融资平台可能会被兼并或取消 地方融资平台“名存实亡”的独立市场主体地位亟待恢复 后续项目融资难度加大,对很多投融资平台公司而言是致命的打击,政 策 影 响,地方政府及城投公司的对策,8,根据19号文提出的“分类管理，区别对待”原则，只要地方政府及城投公司有针对性地及时采取措施，还是可以“

7、化危为机”，实现企业转型并取得可持续发展,我们提出如下建议： 审视并重新规划公司发展战略 与政府划清权责界限，完善公司治理结构 明确偿债机制，落实偿债资金来源 优化资产业务结构，创新资产经营管理方式 综合运用各类金融工具，开拓筹资渠道,综合治理之策： 地方融资平台过度负债的根源在于地方政府财力不足、财权有限而事权繁重 彻底解决地方融资平台过度负债及地方政府隐性负债的问题，就必须行“疏”之道 在条件适当时，修改预算法，允许地方政府有条件举债。 采用资产证券化、PPP等新型融资工具,9,城市建设融资现状及问题分析 国发19号文影响分析及对策 城市建设融资创新模式 案例分析,议题,加强政府融资平台的

8、融资管理与资本运作,10,转型之道,重组各类经营资源，发展多元化业务,综合运用各类金融工具，开拓筹资渠道,引进民间投资，实现投资主体多元化,落实偿债资金来源,建立地方政府类似偿债基金等偿债机制，有利于降低地方融资平台资产负债率，同时也在平台债务偿付与地方财政之间设立了一道债务风险防火墙，可从建设财政预算、土地出让金、国有资产资本预算、存量基础设施经营权转让等方面筹建这样的偿债专项资金,地方融资平台应通过项目区分机制，针对经营性、准经营性与非经营性项目分别采取不同的运作模式，优化各类资源组合，逐步打造自己的品牌、 优势业务，至少拥有一头“奶牛”,可从项目上的合作（市政基础设施和公用事 业领域常见

9、的有BT，TOT，BOT及其他PPP模式），也可以从股权上的联姻（通过投行财务顾问引进战略投资人）。社会资金全面介入城市基础设施的投资、建设和运营，不仅有助于缓解地方政府及其融资平台的融资压力、实现基础设施项目的滚动开发,地方投融资平台目前的筹资渠道单一，主要以银行贷款为主，资金来源单一、结构不合理、抗风险能力，应充分利用金融市场提供的各类工具，除了传统间接融资渠道，还应加强运用资本市场提供的IPO、公司债/企业债等直接融资方式，另外如中期票据、信托、资产证券化、项目收益债券等等创新性融资工具也值得尝试,市政债券（1）,11,市政债券（Municipal Bonds）是指地方政府或其授权代理机

10、构发行的有价证券，所筹集资金用于市政基础设施和社会公益性项目的建设。从国际上看，地方政府通常通过发行债券弥补资金缺口，也有的国家允许地方政府直接向银行举债。,预算法第二十八条规定，“地方各级预算按照量入为出、收支平衡的原则编制，不列赤字。除法律和国务院另有规定外，地方政府不得发行地方政府债券。”,非正规融资和“隐性负债”,禁止地方政府举债,债务风险不断累积，最终不得不向银行机构和中央政府转嫁,市政债券,PPP、资产证券化、项目收益债券等,直接向银行借债,地方政府直接向银行借款的信用风险极大，未来政策法规也不会开放政府直接向银行借款的融资通道,只能为有收益的项目进行融资，或利用具有预期收益的资产

11、再融资，而大量基础设施与公共服务设施项目的收益性较低，大规模地利用这类融资方式难以获得市场广泛认可,发行地方政府债券以地方政府信用为担保，不受项目收益性高低的限制 投资者是否愿意购买完全取决于地方政府的未来偿还能力和信用 通过市场化的行为对地方政府的发债行为形成监管、约束机制，实现阳光融资,未来在政府融资方式的创新上只能以地方政府债券为主导，其他融资方式只能作为补充和辅助工具,市政债券（2）,与其不允许地方举债而出现没有监督、约束的“隐性负债”，不如开正门给予地方政府正规的融资通道，彻底改变地方政府在发展与融资瓶颈之间存在的矛盾 借此建立一套规范地方政府融资的制度，建立风险控制和监督约束机制，

12、使地方政府的融资能力、融资行为与资金使用处于透明状态，接受监督约束，实现地方政府的“阳光融资”。,12,PPP模式,13,PPP模式的典型结构： 政府部门通过政府采购的形式与中标单位组建的特殊目的公司（SPV）签定特许合同，由特殊目的公司负责筹资、建设及经营 政府通常与提供贷款的金融机构达成一个直接协议，这个协议不是对项目进行担保的协议，而是向借贷机构承诺将按与特殊目的公司签定的合同支付有关费用的协定，这个协议使特殊目的公司能比较顺利地获得金融机构的贷款,PPP模式（PublicPrivatePartnership），即公共部门与私人企业合作模式，在公共基础设施领域，尤其是在大型、一次性的项目

13、,如公路、铁路、地铁等的建设中扮演着重要角色。,采用PPP融资模式的实质：政府通过给予私营公司长期的特许经营权和收益权来加快基础设施建设及有效运营。,PPP模式的内涵： PPP是一种新型的项目融资模式 PPP融资模式可以使民营资本更多地参与到项目中，以提高效率，降低风险 PPP模式可以在一定程度上保证民营资本“有利可图” PPP模式在减轻政府初期建设投资负担和风险的前提下，提高城市轨道交通服务质量,资产证券化（1）,融资创新不是仅仅只在为新增资产进行融资方面，更多地应该整合和盘活存量资产，利用基础设施资产证券化（ABS）进行存量资产的融资创新。 ABS融资方式有其独特的优势，是20世纪70年代

14、以来国际资本市场上最重要的融资创新。,基础设施资产证券化（ABS）融资就是以经营性基础设施项目所属资产的收费权为支撑、通过发行证券进行证券化融资的一种方式。 大量基础设施如收费高速公路、污水处理厂等存量资产具有稳定的现金收入流（包括收费与政府财政补贴），对于这类资产，可通过基础设施资产证券化（即ABS）方式，将流动性较差的基础设施存量资产变现、盘活，从而为新的基础设施建设融资。,14,资产证券化（2）,15,案例：1996年珠海高速公路有限公司以当地机动的管理费及外地过境机动车所缴纳的过路费作为支持，发行总额为2亿美元的债券，筹集资金用于广珠铁路及高速公路建设。,项目收益债券,16,项目收益债

15、券以经营融资的项目而取得的收入作为对债券持有人的抵押，这些项目通常是修建桥梁、道路、医院、大学宿舍、下水道、电厂等。,绕开地方政府财政评级的麻烦,防止基建项目的轻率上马,绕开现行法律,相比传统融资的优点：,直接为这些项目发行收益债券，可以成功绕开地方政府财政评级的麻烦，直接以投资项目的未来现金流和收益率作为定价的核心。,收益债券所筹集的资金主要用于公用设施的建设，而不能用于发放工资、弥补行政经费和社会保障资金不足等。这种机制设计鼓励债券的持有人监督项目的运行，尤其是可能随时出售的机构持有人,收益债券也可以绕过我国现行预算法所规定的地方政府不能直接发行公债的条款。,缺点：项目收益债券发行成本通常

16、较高，因为收益债券体现为每个项目都需要单独发行债券，从论证、审批到发行一系列的工作都需要逐个完成。但是这个劣势正是它在风险控制方面独到的优势,17,城市建设融资现状及问题分析 国发19号文影响分析及对策 城市建设融资创新模式 案例分析,议题,南京城建污水处理收益券（1）,18,本专项计划基础资产为南京城建未来4 年的污水处理收费收益权； 保证投资者获得收益的“污水处理收费”，主要来源于市民每月交纳的水费， 将把其中包含的一块污水处理费拿出来支付给投资者。 东海证券承担管理人的角色，上海浦东发展银行充当托管人和担保人。,资料来源：济邦研究、渤海证券研究所,这是首只对市政公共基础设施收费收益权进行资产证券化的产品,本专项计划受益凭证的发行规模为7.21 亿元，共分4 期,19,南京城建污水处理收益券（2）,计划份额 持有人,资料来源：济邦研究、渤海证券研究所,20,南京城建污水处理收益券（3）,本收益计划的特点：,2,信用增级,各期收益权对应的基础资产,信用增级主要采用银行外部信用增级：上海浦东发展银行为受益凭证的本息偿付提供不可撤消的连带责任担保。 辅助以财政信用承诺：南京市财政承诺按时将污水处理收费划入南京城建的污水处理费收益账户。,