公司并购与重组5MBA-公司反收购与破产重整

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1、公司并购与重组5(MBA) -公司反收购与破产重整,第1课 公司的接管防御与反收购,为什么会反收购？ 反收购的核心在于防止公司控制权的转移； 目标公司的管理层/董事会为了维护其原有权益而采取各种措施，以维持其对公司的控制权的一种行为。20世纪70年代，第四次并购浪潮中盛行。敌意收购；财务收购,2,西方理论和实务界争论的焦点是：公司的股东和董事，谁控制公司？谁有权出售公司？股东转让股份的权力和董事反收购的权力如何协调？支持还是反对“反收购”？,3,反收购有两种分类： 1、按是否需要股东批准划分：（1）需要股东批准，如修改公司章程等；（2）需要公司章程中有相应的授权条款，如毒丸；（3）董事会有自由

2、量裁权，如资产出售等； 2、按实施的时间分为：（1）防御型（preventive），如股权结构设置、驱鲨剂、毒丸等；（2）反击型，如股份回购、白衣骑士、法律诉讼等,4,一、反收购的策略,1、股份回购特例：绿色邮件（Greenmail） Greenback+Blackmail=Greenmail 绿色邮件是指目标公司通过私下协商，从特定股东（绿色邮递员）手中溢价购回其大量股份。目的是消除大股东（绿色邮递者）的敌意接管威胁。 美国一些州通过“反绿色讹诈”法令，禁止公司用高价购回股权。,5,2、诉诸法律-反垄断法,一般目标公司在突然遭到敌意收购时，最先想到的办法诉讼（litigation)。提起诉讼

3、的理由：1、反垄断；2、信息披露不充分；3、收购过程中存在欺诈等犯罪行为。美国：谢尔曼法（反托拉斯法）（1890）：“任何垄断者或企业垄断者，或与他人联合或共谋垄断州际间或与外国间的贸易或商业之任何一部分者”，“任何以托拉斯或其他方式限制州际贸易或对外贸易的合同、联合或共谋” 联邦贸易委员会法（1914）：“防止商业中的不公正竞争和不公正或欺骗性的行为”。 克莱顿法（1914）：任何公司之间的任何兼并和收购，如果其效果可能使竞争大大削弱，或者可能导致垄断，都是非法的。 美国司法部1968年以来颁布了四部兼并准则,6,（1）并购与反垄断、国家经济安全,反垄断法（2008-8-1实施） ； 第三条

4、 本法规定的垄断行为包括：（一）经营者达成垄断协议；（二）经营者滥用市场支配地位；（三）具有或者可能具有排除、限制竞争效果的经营者集中。第二十条 经营者集中是指下列情形：（一）经营者合并；（二）经营者通过取得股权或者资产的方式取得对其他经营者的控制权；（三）经营者通过合同等方式取得对其他经营者的控制权或者能够对其他经营者施加决定性影响。,7,第二十一条 经营者集中达到国务院规定的申报标准的，经营者应当事先向国务院反垄断执法机构申报，未申报的不得实施集中。 第二十七条 审查经营者集中，应当考虑下列因素：（一）参与集中的经营者在相关市场的市场份额及其对市场的控制力； （二）相关市场的市场集中度；（

5、三）经营者集中对市场进入、技术进步的影响；（四）经营者集中对消费者和其他有关经营者的影响；（五）经营者集中对国民经济发展的影响；（六）国务院反垄断执法机构认为应当考虑的影响市场竞争的其他因素。 第二十八条 经营者集中具有或者可能具有排除、限制竞争效果的，国务院反垄断执法机构应当作出禁止经营者集中的决定。但是，经营者能够证明该集中对竞争产生的有利影响明显大于不利影响，或者符合社会公共利益的，国务院反垄断执法机构可以作出对经营者集中不予禁止的决定。,8,经营者集中的申报审批制度,国务院关于经营者集中申报标准的规定2008-8-1实施 第三条 经营者集中达到下列标准之一的，经营者应当事先向国务院商务

6、主管部门申报，未申报的不得实施集中： （一）参与集中的所有经营者上一会计年度在全球范围内的营业额合计超过100亿元人民币，并且其中至少两个经营者上一会计年度在中国境内的营业额均超过4亿元人民币； （二）参与集中的所有经营者上一会计年度在中国境内的营业额合计超过20亿元人民币，并且其中至少两个经营者上一会计年度在中国境内的营业额均超过4亿元人民币。 营业额的计算，应当考虑银行、保险、证券、期货等特殊行业、领域的实际情况，具体办法由国务院商务主管部门会同国务院有关部门制定。,9,HH指数与美国的反垄断政策,1982年，美国司法部并购指导意见（1968，1982，1984，1992） Herfind

7、ahl-Hirschman, HH指数 HH指数的区间 HH1000, 非集中市场； HH1000，1800），适度集中 HH1800，高度集中市场,10,外资并购与经营者集中审查、国家安全审查,关于外国投资者并购境内企业的规定（商务部、国资委、税务总局、工商行政管理局、证监会、外管局）2006/9/8- 10号文 反垄断 国家经济安全第12条：“外国投资者并购境内企业并取得实际控制权，涉及重点行业、存在影响或可能影响国家经济安全因素或者导致拥有驰名商标或中华老字号的境内企业实际控制权转移的，当事人应就此向商务部进行申报。” 2005年，中海油收购尤尼科；2008年华为入股3COM的案例等；,

8、11,第五章 反垄断审查第51条，（一）并购一方当事人当年在中国市场营业额超过15亿元人民币； (二) 1年内并购国内关联行业的企业累计超过10个； (三) 并购一方当事人在中国的市场占有率已经达到20%； (四) 并购导致并购一方当事人在中国的市场占有率达到25%。 虽未达到前款所述条件，但是应有竞争关系的境内企业、有关职能部门或者行业协会的请求，商务部或国家工商行政管理总局认为外国投资者并购涉及市场份额巨大，或者存在其他严重影响市场竞争等重要因素的，也可以要求外国投资者作出报告。 上述并购一方当事人包括与外国投资者有关联关系的企业。,12,第52条 外国投资者并购境内企业涉及本规定第五十一

9、条所述情形之一，商务部和国家工商行政管理总局认为可能造成过度集中，妨害正当竞争、损害消费者利益的，应自收到规定报送的全部文件之日起90日内，共同或经协商单独召集有关部门、机构、企业以及其他利害关系方举行听证会，并依法决定批准或不批准。凯雷收购徐工；卡特比勒收购厦工；苏泊尔收购案等等，涉及此规定可口可乐收购汇源果汁（2008-9）； 可口可乐收购汇源被判定违反反垄断法而取消。 （2009-4),13,（2）信息披露,诉诸证券交易法。主要内容是：大股东持股信息披露制度和强制要约收购制度。 美国威廉姆斯法案（1968） ，被补充进入证券交易法13D及14D条款。 13D，规范“爬行收购”（Creep

10、ing Acquisition)。 要求持有一个上市公司5%以上股票的股东披露其持股情况。在10日内向美国证监会、交易所和该上市公司备案。13D表格内容包括股东的持股数量、持股意图等。一个股东在作了13D备案后，其买入或卖出每1%的该种股票，或其购股意图有改变，要及时向上述机构备案。,14,14D，规范要约收购（Tender Offer) “当一个投资者以高于市场价格向多人发出收购的意思表示，就构成了要约收购。他必须填报14D表格，向美国证监会备案，并通知证交所和该上市公司。” 14D-1备案内容：收购股票的数量、收购价格、要约有效期、付款方式、收购人的财务状况等。 要约收购期限不得低于20天

11、。收购要约必须向其余所有股东发出。要约有效期内，要约人不得以收购要约以外的条件购买该种股票。 中小股东有充足的时间考虑是否接受一个要约收购；目标公司的管理层必须发表意见。 英国伦敦城法则（1968）,15,3、修正公司章程（Shark Repellent)驱鲨剂,对公司章程进行反收购修正，俗称驱鲨条款。“豪猪条款”。（Porcupine Provision） 公司章程，是一部契约性的法律，是公司宪法。 Articles of Incorporation(创立合同)、Bylaws(管理章程)公司章程：公司设立的标志；外部公示性；内部契约及组织规则。 公司章程对公司及其股东、董监事、经理和其他高管

12、人员均有约束力；前述人员可依据公司章程提出与公司事宜有关的权利主张；股东可依据章程起诉公司；公司可依据章程起诉股东；股东可依据章程起诉股东；股东可依据章程起诉董事、监事、经理和其他高管人员。,16,新公司法变“管制法”为“任意法” ，体现了股东自治的立法思想： 比如：第13条，允许公司章程自由选择法定代表人由董事长、执行董事或经理担任。第16条，对于公司向其他企业投资或者为他人提供担保的情况授权章程自由规定，既可由董事会作出决议，也可以由股东会作出决议。第167条第4款，亦允许股份有限公司章程规定不按持股比例分配股利。关键在于公司章程的自主权 公司自治的边界？公司法的强制性规范与任意性规范,1

13、7,（1）董事会层面的反收购策略 董事内部分歧时，设置董事长的特殊权力。或设立董事会的特殊权利董事对收购方有不同的选择取向，部分董事已经采取行动与一个收购方达成意向时，其他董事是否能阻止？ 案例1：君安收购申华利用公司章程，转败为胜。 申华章程中规定董事长“在重大紧急情况下，对公司事务行使特别裁决权和处置权”。这种临时处置权有两方面限定：一是这种处理符合公司利益；二是事后向董事会、股东会报告。,18,案例2：国美电器控制权争夺中的董事会权利,2006-5-10，国美电器周年股东大会，黄光裕对国美电器“公司章程”进行了最重大的一次修改，赋予董事会如国美电器董事会可以随时任命董事，而不必受制于股东

14、大会设置的董事人数限制；董事会可以各种方式增发、回购股份，包括配股、发行可转债、实施对管理层的股权激励，以及回购已发行股份等权利：。 黄光裕刚将所持国美电器剩余35%股权注入上市公司，导致其在国美电器的持股比例上升至75.67%。因此，董事会获得极大授权。 2010-9-28，特别股东大会收回了给予国美董事会的一般授权。此后，增发将由股东大会决定，这使黄光裕大股东位置免去了迫在眉睫的威胁。,19,（2）反累积投票制度 主要为了解决少数股东在公司董事会中的代表性问题，而非争夺公司控制权。 累积投票制度下，获得董事席位的最小股数。 明示排除（Opt out）；明示采纳（Opt in）。 反累积投票

15、措施：在公司章程中，可以取消累积投票制；缩小董事会规模；多次改变选举董事的会议的时间、地点，增加参选难度；组建专门委员会，剥离董事会的部分职能，使累积投票当选董事无法干预公司事务。,20,我国上市公司治理准则（2002）的规定（第31条） “在董事的选举过程中，应充分反映中小股东的意见。股东大会在董事选举中应积极推行累积投票制度。控股股东控股比例在30%以上的上市公司，应当采用累积投票制。采用累积投票制度的上市公司应在公司章程里规定该制度的实施细则。”新公司法第106条：“股东大会选举董事、监事，可以根据公司章程的规定或者股东大会的决议，实行累积投票制。深圳中小企业板、创业板上市公司，在选举董

16、监事时，应当采取累积投票制度。,21,（3）分阶段改选制度董事轮换制度 公司章程规定： A 交错董事会制度（staggered board），也称分类董事会(classified board），董事任期3年，每年只能改选1/3。需要修改公司章程，经过股东大会批准。延长了收购方控制董事会的时间。实行交错董事会的公司，不得改选任期未满的董事。 B 固定董事会人数。C 董事会分类。 阻止收购方在短期内获得董事会的控制权，无法马上掌握公司经营权。,22,(4)绝对多数条款。 在公司章程中规定，凡任免董事、决定公司合并或分立、出售公司资产等事项，必须经绝大多数股东投票通过，方能实施。使敌意收购方增加了收

17、购成本。 我国公司法鼓励绝对多数条款。 对于修改公司章程、决定公司增资、减资、合并、分立等，需要2/3以上到会表决权通过。,23,（5）股东持股时间条款 股东在取得股权一定时间以后才能行使董事提名权，以维持公司管理层和经营业务的稳定。 股东会议的召集权： 新公司法第41条：董事会或者执行董事；由监事会或者不设监事会的公司的监事；代表十分之一以上表决权的股东可以自行召集和主持。 上市公司股东大会规则（2006/3/20） 董事会的召集权： 新公司法第111条：代表十分之一以上表决权的股东、三分之一以上董事或者监事会，可以提议召开董事会临时会议。董事长应当自接到提议后十日内，召集和主持董事会会议。,