《二 现代股利政策理论》由会员分享，可在线阅读，更多相关《二 现代股利政策理论（7页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。
1、二 现代股利政策理论,进入20世纪80年代后，西方理论界与实务都做了大量的工作，搜集了更多的材料和数据，逐步的放松MM理论的严格假设，不断改进原有的理论，从各个不同的方面对股利政策进行了诠释，其中最有代表性的是追随者效应理论、信号理论、代理成本等理论,1.追随者效应理论首先是由Modigliani和Miller(1961)在其前期的著作中提出的，由于投资者分化成不同的税率群体，不同的投资者需要不同水平的股利。高税收的投资者要求股利水平低一些，低税收的投资者要求股利之多一些。据此，公司会相应地调整其股利政策，使股利政策符合股东的愿望。当达到均衡时，高股利支付率的股票将吸引一类追随者，由处于低边际
2、税率的投资者持有；低股利支付率的股票将吸引另一类投资者，由处于高边际税率的投资者持有。公司的任何股利政策都不可能满足所有股东对股利的要求，公司股利政策的变化，只是吸引了喜爱这一股利政策变化的投资者前来购买公司的股票，而另一些不喜爱新的股利政策的投资者则会卖出股票。因此当市场上喜爱高股利的投资者的比例大于发放高股利的公司的比利时，则支付高股利的公司股票处于短缺状况，按照供求理论，他们的股价会上扬，直到二者的比例相等，市场会达到一个动态平衡，则没有公司能够通过改变股利政策来影响股票价格。,2.股利信号理论股利信号理论学派认为管理当局与企业外部投资者之间也存在着信息不对称，管理当局占有更多的有关企业
3、未来现金流量、投资机会和盈利前景等方面的私有信息。管理当局通常会通过适当的方法向市场传递有关信号，向外部投资者表明企业的真实价值，以此来影响投资者的决策。股利是管理当局向外界传递其掌握的内部信息的一种手段。如果他们预计到公司的发展前景良好，未来业绩有大幅度增长时，就会通过增加股利的方式将这一信息及时告诉股东和潜在的投资者；相反，如果预计到公司的发展前景不太好，未来盈利将呈持续性不理想时，那么他们往往维持甚至降低现有股利水平，这等于向股东和潜在投资者发出了利淡信号，外部投资者理性地接受和分析管理当局的这种行为，在对企业发行的证券进行估价时，他们往往通过对企业采取的融资政策、股利政策和投资政策所传
4、递出的信号进行猜测，然后根据他们的猜测按照资本市场完全竞争的思维估计和支付合理的价格。,如果存在信号均衡（signaling equilibrium），外部投资者就能在资本市场上依据内幕人选择的信号进行竞争并支付合理价格，外部人也就可以通过对内幕人发出的信号的观察来消除信息不对称现象。与之相适应，内部管理当局根据由此产生的市场价格变化来选择新的财务政策以达到个人所得最大化。因此，股利能够传递公司未来盈利能力的信息，从而股利对股票价格有一定的影响；当公司支付出股利水平上升时，公司的股价会上升；当公司支付的股利水平下降时，公司的股价也下降。当一个公司遵循稳定的股利政策，股利政策的变化使投资者认为是
5、管理层对未来利润预期的变化。因此股价的变化遵循股利的变化，因为股利的变化涉及到公司未来的收入的预期。,从股利的信号理论可以看出，公司之所以支付股利，是通过股利这一他们认为不可模仿的手段向投资者传递公司盈利的信息。这一理论看来已经触及了股利之谜的核心，即为什么大多数公司支付现金股利。对这一问题做出了部分的解释，但是这一理论却无助于解释公司为什么支付稳定的股利,3.权衡理论信息不对称可能发生在当事人签约之前，也可能发生在当事人签约之后。信息的事前不对称导致“逆向选择”问题，信息的事后不对称则导致“道德风险”问题。现代企业一个最重要的特征是两权分离，股东将财产委托给经营者经营，从而产生了委托代理关系
6、，而委托人和代理人之间存在的信息事后不对称则容易引发道德风险。1976年，詹森和麦克林（Michael C. Jensen& William H. Meckling）指出，股东可以通过降低投资水平或向外举债来增发股利，以减少管理层控制的自由现金流量，从而有效缓解管理层的代理问题。1980年，Grossman和Hart指出提高现金股利支付可以有效降低股东和经营者之间的代理成本，从而提升企业价值。但是，这两项研究都忽略了高股利支付率有可能增加公司的外部融资成本。融资成本的增加和代理成本的降低对公司价值的影响是相反的，从而使股利政策与公司价值的关系充满了不确定性。,1982年，美国爱荷华大学的财务学教授迈克尔约瑟夫（Michael S. Rozeff）在Chase Financial Quarterly上发表了“How Companies Set Their Dividend-Payout Ration”一文，该文同时考虑了代理成本和融资成本两个因素，使股利政策理论的研究又向前迈进了一步。文中，约瑟夫以美国为例，从64个行业中选取了1 000家样本公司，采用多元回归的方法研究股利支付与融资成本、代理成本和杠杆程度的影响。约瑟夫认为，股利支付一方面可以降低代理成本；另一方面则会增加交易成本。公司股利支付率的确定应当在这两种成本之间进行权衡，以使总成本最小。,
