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1、第3章 财务估价原理,核心内容：货币时间价值 债券估价 股票估价 公司估价,第一节 货币时间价值,一、货币时间价值(time value of money) 概念：货币拥有者因放弃货币使用权而因时间长短所获得的一种报酬。 借贷关系的产生是货币时间价值存在的前提。 货币时间价值通常以不考虑通货膨胀和风险价值情况下的社会资金平均利润率来表示。,第一节 货币时间价值,二、单利与复利单利(simple interest)：货币时间价值中的利息不再计息。 复利(compound interest)：货币时间价值中的利息要在时间序列下计息。它是一种利上加利或连续复利(continuous compound
2、ing)的计息方式。,第一节 货币时间价值,三、终值与现值 （一）终值(future value) 复利计息下某项资产现在价值的将来值，一般用FV表示,（3-1）,FV-终值，PV-现值， -复利终值系数,第一节 货币时间价值,（二）现值(present value) 复利计息下某项资产的将来值的现在价值，一般用PV表示（3-2）,FV-终值，PV-现值， -复利现值系数,第一节 货币时间价值,四、普通年金与即付年金年金(annuity)指间隔期限相等的等额现金流入或流出。年金的主要形式: 普通年金(ordinary annuity) 即付年金(annuity in advance) 永续年金
3、(perpetuity) 增长年金(growing annuity),第一节 货币时间价值,（一）普通年金普通年金(ordinary annuity)又称后付年金(annuity in arrears)，指每期期末收付等额款项的年金。,1.普通年金现值每期期末收入或支出等额款项的复利现值之和，一般用PVA表示，A为每期的收付额。,第一节 货币时间价值,2.普通年金终值每期期末收入或支出等额现金流的复利终值之和，一般用FVA表示，A为每期的收付额。例：某公司有一个基建项目，分5年投资，每年年末投入400 000元，预计5年后建成。若该项目投资所需款项来自银行借款，借款利率为10%，则该项目的投资
4、总额是多少？ 解：6.1051可通过查期限5年、年利率为10%的年金终值系数表求得。,第一节 货币时间价值,.偿债基金(sinking fund)是指为在未来某一时点清偿某一数额债务而在事前每期应建立的等额偿债数。它是年金终值的逆运算。,（3-5）,第一节 货币时间价值,（二）即付年金即付年金(annuity in advance)指每期期初支付的年金。 即付年金终值系数：普通年金终值系数“期数加1,系数减1” 即付年金现值系数：普通年金现值系数“期数减1,系数加1”,即付年金的现值,n,n-1,0,1,2,A,A,A,A,n,n-1,0,1,2,A,A,A,A,n期即付年金现值 = n-1期
5、普通年金现值 + 现值A,或,普通,即付,n期即付年金现值 = n期普通年金现值*（1+i）,即付年金的终值,n,n-1,0,1,2,A,A,A,A,n,n-1,0,1,2,A,A,A,A,n期即付年金终值 = n期普通年金终值*（1+i）,或,普通,即付,n期即付年金终值 = n1期普通年金终值 现值A,第一节 货币时间价值,五、永续年金与增长年金 （一）永续年金 永续年金(perpetuity)指计息期数永远持续的年金。,（3-6）,永续年金,例：假如某学校设立一项永续年金式奖学金，每年拨出￥10000元用于奖励优秀学生，从明年开始永远延续下去。问该永续奖学金的现值是多少？假设上述永续年金
6、的折现率为银行长期存款利率为10%，则该永续奖学金的现值为：,第一节 货币时间价值,（二）增长年金增长年金(growing annuity)指以不变的增长率增长的年金。,（3-7）,A-第一年年末现金流i-折现率g-年金增长率n-年金期数,增长年金,例：政府对有突出贡献的青年科学家发给特殊津贴，津贴额第一年为￥10000，以后每年增加5%，期限为20年，折现率为10%。问津贴的现值是多少？按照增长年金的计算公式，该津贴现值是：,第一节 货币时间价值,（三）永续增长年金永续增长年金(growing perpetuity)指永远以稳定增长率增长的年金。,（3-8）,A-第一年年末现金流i-折现率g
7、-年金增长率,第二节 债券估价,一、债券的概念债券(bond)是企业或政府发行的一种债务性证券。债券的三要素： 票面金额，债券到期后的还本额 票面利率，用于确定债券的每期利息 债券期限,第二节 债券估价,二、债券到期收益率与持有期间收益率债券到期收益率(yield to maturity, YTM)指自债券购买以后一直持有至到期日的收益率。每期期末付息，到期一次还本的债券，其到期收益率 ( )可以根据下面公式计算求得：,（3-9）,M-票面价值： I-每期利息； n-付息总期数；-到期收益率。,第二节 债券估价,李新于当年6月1日按1060元的价格购买了面值为1000元的某企业债券，已知该债券
8、的票面利率为6%，每年6月1日计算并支付一次利息，5年后到期一次性还本。 计算（1）如果该投资者持有债券至到期日，则该债券的到期收益率是多少？ （2）如果该投资者在两年以后以1040元的价格卖出该债券，则其持有期间收益率是多少？,第二节 债券估价,持有期间收益率，是投资者持有的债券未至到期日便中途转卖时，其持有期内的收益率。,第二节 债券估价,三、债券估价：未来现金流的现在值 （一）复利计息下的内含价值,（3-10）,P-债券内含价值 I-每期利息额（债券计息期内的票面利率债券面值） Kd-折现率（即市场利率） n-付息期数,某公司拟发行5年期债券进行筹资，债券票面金额为100元，票面利率为1
9、2%，每年付息一次，当时市场利率为10%，那么，该公司债券发行价格是多少？,第二节 债券估价,（二）不复利计息下的内含价值一次还本付息，且不计复利的债券内含价值计算公式为：,（3-11）,某企业拟购买另一家企业发行的利随本清的企业债券，该债券面值为1000元，期限10年，票面利率为8%，债息不计复利，当时市场利率为5%，问该债券发行价格为多少时，企业才能购买？,第二节 债券估价,四、债券内含价值、发行价格与债券投资决策内含价值是根据债券票面利率、投资期限和投资者必要报酬率等因素确定的。 债券发行价格总是围绕其内含价值上下波动。 债券发行价格的波动取决于供求关系和投资者对该债券的收益预期。,第二
10、节 债券估价,债券投资决策原理： 当债券发行价格高于其内含价值时，债券投资的实际收益率将低于投资者预期收益率（必要报酬率）； 当债券发行价格低于其内含价值时，债券投资的实际收益率将高于投资者预期收益率； 当债券发行价格与其内含价值相等时，债券投资的实际收益率等于投资者预期收益率。,A公司于2010年1月1日发行面值为120万元、票面利率4%、期限3年的公司债券，发行日的市场利率为6%。 要求：假设每半年支付一次债券利息，计算该债券的发行价格。,未来偿付面值的现值=120万元*PVIF(3%,6) =120万元0.84=1005600元 各期应付利息 =120万元2% 24000元6期应付利息的
11、现值=24000元PVIFA(3%,6) = 24000元 5.417=130008 元该债券实际发行价格=1005600130008=1135608元,第三节 股票估价,一、股票及其收益率 股票(stocks)是一种有价证券，投资者购买公司股票后即成为公司股东。 股东投资于股票所取得的未来现金流回报，有两种基本形式：（1）从公司定期取得股利(dividends)。（2）通过出售股票取得收入。出售股票收入大于购入成本的差额为资本利得(capital gains)。,第三节 股票估价,股票投资收益可以看作股利收益与资本利得之和，即代表股票在 时的每股价格；代表预期股票在 时的未来价格；代表股票的
12、当期每股红利；代表在 时的股票收益率。,（3-12）,股票估值原理：未来现金流的现在值,股票价值就是股票投资所取得的未来预期收益（现金流入）的现在值。 因此，在本质上，股票估值是对未来预期收益（每股现金股利）的预测和判断。,第三节 股票估价,二、股利折现模型,0,金额,年(t),第三节 股票估价,三、股票估价模型的变种 （一）零增长股利假定下的估价模型零增长股利(zero growth dividend)假定股票的未来各期股利为零增长，即D1=D2=D3=D因此，股票现值可估计为：代表股东的必要报酬率,（3-15）,该股票的现时价值=1.5/10%=15元,假定某公司在未来无限期支付的每股股利
13、为1.5元，同时投资者要求的必要收益率为10%，那么，该股票的现时价值是多少？,第三节 股票估价,（二）股利固定增长率假定下的估价模型固定增长率(constant growth)假定公司未来股利将按某一固定增长率(g)增长，在这种情况下：因此：,（3-16）,前提：g,P0=2*(1+6%)/(13%-6%)=30.29元,某股票预期D0=2，且股利的预期增长率为6%，那么，该股票的内含价值是多少？（股东的必要报酬率Ke为13%）,该公司股票市价=1.75*(1+12%)/(20%-12%) =1.75*1.12/0.08=24.5元,3Z公司具有很高的成长性。未来预期股利增长率为12%,如果
14、投资者的期望回报率为20%，公司今天支付了1.75元的现金股利，请问该公司股票今天的市价？,第三节 股票估价,（三）股利变动增长率假定下的估价模型变动增长率(differential growth)假定在股票的前几年，可以通过正常预计来判断其未来各期股利的增长，而之后的各期股利则假定将按某一固定增长率(g)增长。其估价模型可表达为：,（3-17）,第三节 股票估价,（四）股利折现模型的优缺点优点：概念简单，短期可预测性缺点：股利支付短期内与价值无关，长期预测性差当收入总是与公司创造的价值相关时，模型可以最好地发挥作用。例如，公司有一个固定的股利分配比率。,（3-17）,市盈率法该方法属于一种直
15、接比较法，是通过可比公司的市盈率及本公司的盈利预测来确定股票的市场价值，选择适当的可比公司是该方法运用的关键,每股净资产法 该方法属于账面价值估值法，没有考虑通货膨胀、资产的过时贬值及企业的组织资本等重要因素，与股票的投资价值有较大差异，该方法需对账面价值进行调整后使用。,第三节 股票估价,四、预期股利、增长率与公司股票价值从股利折现模型可以看出，确定公司股票现值的主要变量有三个： 预期股利 市场必要报酬率 增长率g因此，如果不考虑市场必要报酬率，则预期股利和公司增长率是决定公司股票价值的主要变量。,第四节 公司估价,一、公司估价的意义公司估价(business valuation)是对公司整
16、体内含价值进行评估。从财务上看，公司价值同样是公司各项活动产生未来预期现金流量的现在值。公司估值的主要作用体现为： 用于资本市场及融资需要 用于并购市场 用于经营者业绩评价 用于价值基础管理,第四节 公司估价,二、以现金流量为基础的公司估价法 公司估价有很多方法。但最基础的方法是现金流量折现法。（一）整体价值与股东价值（二）债权人价值的确定债权人价值可以用资产负债表中的债务账面价值替代。,？,公司价值是指公司的整体价值还是股东价值,第四节 公司估价,（三）现金流量折现模型 .基本模型及解释是公司未来期剩余现金流量；是由于公司剩余现金流量本身具有风险而对其进行调整所用的折现率，在财务中即为公司加权平均资本成本率；t 是公司创造现金流的预期所涵盖的生命周期。,（3-18）,
