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1、1,食品饮料,2,兴也罢衰也罢喝吧,东不管西不管酒馆,限有响影,3,2008年10月至今东兴八骏（1）涨幅情况,图2 2009.1.5-7.30东兴八骏（1）最大涨幅,图1 2008年10月以来东兴八骏（1）最大涨幅,4,2009.6.26-7.30东兴八骏（2）涨幅情况,2009.6.26-7.30东兴八骏（2）最大涨幅,5, 新背景新逻辑： 经济加速恢复但一些重要指标不理想且产生通胀担忧 防御景气增长需三合一 白酒： 一个成熟和成长兼具的优秀行业 1-6月增速名列前茅 后劲十足 番茄酱： 新榨季产量增长价格稳定 业绩释放在第三、四季度 黄酒： 6月增速行业翘楚 利好纷至沓来 葡萄酒： 进口
2、“双降”明显 增长提速可期 果汁及果汁饮料： 强劲增长 后期业绩改善寄希望于重组并购 重点上市公司： 五粮液、水井坊、新中基、中粮屯河、金枫酒业 国投中鲁,目 录,6,看好白酒番茄酱 关注黄酒葡萄酒及果汁饮料,一、新背景、新逻辑,8月以及未来数月经济形势和资本市场存在较多复杂因素，行业投资的基本逻辑应是优中选优,上半年经济形势加速好转，预计8月国民经济会继续恢复增长，但许多经济指标和现象仍不乐观，特别是企业和社会投资积极性仍不会很高；,近期央行报告表示对通货膨胀的担心，资本市场一路高歌猛进，不少行业估值偏高。,诸多因素显示，8月份需要继续坚持风险防范、追求景气与增长的投资逻辑，对行业应该优中选
3、优,7,看好白酒番茄酱 关注黄酒葡萄酒及果汁饮料,一、新背景、新逻辑,资料来源：东兴证券研究所根据Wind数据整理,2009.7.30沪深A股、沪深300和食品饮料行业市盈率对比,2009年1-6月食品饮料各子行业累计产量同比增速排名,资料来源：东兴证券研究所根据国家统计局数据整理,8,看好白酒番茄酱 关注黄酒葡萄酒及果汁饮料,白酒的魅力,二、白酒：一个成熟和成长兼具的行业,（1）国家政策限制白酒特别是高端白酒，但这个行业的定价能力、成本转嫁能力和管理能力等却非常高。2009年6月27日，山西汾酒宣布对其10年陈酿老白汾酒提价10%；经过长期的市场化磨练，白酒行业已经培育出一大批懂市场、善经营
4、、敢于竞争和善于竞争的杰出人才队伍。,（2）这是一个高质量、高增长行业。08年白酒产量同比增长15.8%，连续五年增长保持两位数；销售收入1574.8亿元，增长27.8%；上市公司平均净利润同比增长18%，与上市公司整体下降近18%形成强烈对比；贵州茅台净利润增长34%，毛利率超过90%，其中高端酒超过92%，增速和增长质量傲视群雄（双沟大曲08年净利润增长300%，洋河大曲更好，尤其是洋河经典）。,（3）这是一个消费基础牢固、价格坚挺、景气不改、价值被低估的行业。这几年白酒年年提价，最近，山西汾酒对其10奶奶陈酿老白汾酒提价10%；最近贵州茅台终端售价上涨，如沈阳消费终端市场上，2斤装茅台已
5、于本周开始涨价100元，1斤装53度涨价50元。消费税新规不会产生实质性影响，反而有可能成为涨价理由；国家统计局统计数据显示，整个酒类价格09年1-5月连续五个月上涨；1997-2008年间，白酒的盈利能力主要指标和资产负债率平均值不仅好于整体A股，而且远远好于沪深300；截至2009年7月3日，白酒行业PE不到22倍，全部A股近31倍，食品饮料行业27倍。,9,我国白酒行业的税收等政策,资料来源：东兴证券研究所,看好白酒番茄酱 关注黄酒葡萄酒及果汁饮料,北京市2009年1月1日起提高低保和养老金标准,10,白酒番茄酱：可求防御景气与增长,资料来源：国家统计局，Wind，东兴证券研究所,200
6、1-2008年茅台、五粮液和国窖1573的大致提价过程,茅台、五粮液和国窖1573的增速与GDP财政收支相关系数,11,看好白酒番茄酱 关注黄酒葡萄酒及果汁饮料,资料来源：国家统计局，Wind，东兴证券研究所,最近12年白酒行业与全部A股和沪深300主营利润率和ROE均值比较,最近12年白酒行业与全部A股和沪深300毛利率和销售净利率均值比较,12,看好白酒番茄酱 关注黄酒葡萄酒及果汁饮料,资料来源：国家统计局，Wind，东兴证券研究所,1997-2008年白酒行业与全部A股及沪深300成分股资产负债率对照,1996-2009E我国白酒产量及增速走势,13,看好白酒番茄酱 关注黄酒葡萄酒及果汁
7、饮料,三、番茄酱：新榨季产量大幅增长价格稳定业绩释放在第三、四季度,（1）09年番茄酱价格坚挺的两大理由（FOB一直维持在1000美元/吨左右）：一是消费支撑；二是欧盟补贴政策变化减少番茄以及番茄酱供给 （欧盟农场主原本享受每吨番茄补贴34.5欧元，2008年后补贴逐步与产量脱钩，改按农场面积发放。2008年实际产量补贴16欧元/吨，同比下降54%。而面积补贴为固定收入，农户番茄种植收入下降，必然提高番茄售价。）,（2）番茄酱成为中国的地理标志性产品之一，比较贸易优势十分明显 全球酱用番茄最适宜生长地区集中在北纬3450之间，包括美国加州，欧洲地中海周边国家如意大利、法国、西班牙以及土耳其，中
8、国新疆天山南北麓、内蒙古河套地区等，都在这条种植带上，成本低中国的人工成本大致为美国和欧洲的1/20，美国番茄酱生产成本每吨超过1000美元，而中国的大型企业大约为600700美元/吨；中国出口番茄酱已经占到国际市场交易量的40%50%,（3）收购凸显产能扩张与业绩增长 第三四季度将释放能量,（4）出口退税政策提高业绩,14,看好白酒番茄酱 关注黄酒葡萄酒及果汁饮料,三、番茄酱：新榨季产量大幅增长价格稳定 业绩释放在第三、四季度,财政部国税局通告2009年6月1日起五类商品实行新的出口退税率,资料来源：财政部网站信息，东兴证券研究所,2009年6-12月国投中鲁、中粮屯河和新中基较大程度受益出
9、口退税提高,15,看好白酒番茄酱 关注黄酒葡萄酒及果汁饮料,黄酒和葡萄酒上半年增速属于中等水平，但6月份放量明显，预计未来几月会加速增长，如黄酒有并购扩张举措，葡萄酒面临进口数量和金额双降背景，市场空间相对放大，有关重点企业或强势企业可以关注。,国内果汁及果汁饮料行业需求一直旺盛，国际需求不足，但收购扩张预期强烈,四、黄酒葡萄酒、果汁及果汁饮料可关注,16,看好白酒番茄酱 关注黄酒葡萄酒及果汁饮料,2009E-2011E食品饮料行业重点上市公司业绩预测与投资评级（上）,17,2009E-2011E食品饮料行业重点上市公司业绩预测与投资评级（下）,看好白酒番茄酱 关注黄酒葡萄酒及果汁饮料,18,
10、六、重点上市公司分析,1.五粮液（000858）：业绩增长潜力大 有望五年平茅台,（1）品牌美誉度和影响力仅次于茅台，产量则居于行业之首。（2）采购和销售环节资源整合后，公司利润将会大幅增长。公司已经向集团公司收购了酒类包装资产，并从2009年4月1日期开始计入合并报表，此举有望带来比较丰厚的回报；公司此前一直被人诟病的与进出口公司的关联交易被新设的销售公司取代，集团公司与上市公司持股20%和80%，由此导致公司五粮液系列酒销售收入和利润大部分回流，也在很大程度上改变了公司治理结构；（3）2009年下半年高端酒市场回暖迹象开始显现，公司主要增长点较多。一是收购酒类资产产生的净利润可达3亿元以上
11、；二是五粮液等产品销售增长产生利润，新增2亿元以上；三是推出“酱香型”新产品、重点打造高端产品五粮液1618和中端产品“六和液”等，形成更加完善的产品价格体系，创造新的利润。（4）公司追赶茅台的氛围正在形成。经过模型测算和综合评估，我们预计在1-2年后，公司就可以在收入与利润规模上赶上茅台。（5）业绩预测与投资评级：保守预计2009-2011年，公司净利润增长约70%、40%和40%，EPS约为0.81元、0.14元和1.59元，对应市盈率为28倍、20倍和14倍，绝对估值（FCFE）30元以上，比目前股价高出30%左右。综合评估公司品牌、行业龙头地位和未来较好的稳健成长空间等因素，其应享有较
12、高估值溢价，故予以“强烈推荐”评级。,19,六、重点上市公司分析,（1）历史悠久，品牌号召力较高。水井坊作为“中国白酒第一坊”，始于元朝，价值媲美兵马俑；主导产品均多次荣获国家质量金奖。品牌影响力总体排名进入第一梯队（茅五窖剑井）。（2）外资增持、合作空间大，品牌、渠道和市场等互利互赢。08年7月第二大股东全球第一大烈性酒商集团帝亚吉欧（Diageo）再度增持全兴集团6股权，持有全兴集团比例从43上升至49。水井坊品牌将借助Diageo的全球渠道进入国际市场，国外产品可通过水井坊渠道进入国内市场。中外双方股东已折合出资69148032美元，应增资30851968美元，合资经营期限由40年增为5
13、0年。此举再次强化了白酒行业“合资第一酒”的概念。2009年6月24日帝亚吉欧在香港举行与水井坊联手推出高端新款产品伏特加“上海白”（Shanghai White）发布仪式，建议零售价为每瓶470港元（60美元），合作进入深层次。（3）提价预期强烈。公司2008年11月追随泸州老窖对产品进行提价，“逆势而为”，走在许多同行前面。8月1日开始实施的白酒消费税新规，公司产品提价预期强烈，对业绩增长形成一定利好。（4）业绩预测与投资评级：2009年一季度每股收益0.20元。预计2009-2011年公司净利润复合增长率达到30%左右，EPS可望达到0.77元、1.00元和1.30元，目前股价对应市盈率
14、为22倍、17倍和13倍，价值被低估，予以“强烈推荐”评级。,2.水井坊（600779）：白酒第一坊 合资第一酒,20,六、重点上市公司分析,（1）番茄酱价格稳定，产销量看涨。番茄酱在欧美、俄罗斯、非洲等地是不可或缺的调味品，公司09年公司番茄酱的销售价格整体会高于08年，而产量可能从33万吨增至40万吨，增幅21.2%，可见，公司09年业绩增幅较大；（2）制糖业务乐观预期提前，量价两个方面已经表现得比较明显，预计09年将会给公司产生一定的利润；而且公司正在寻求收购目标，一旦洽谈成功，则对09年的食糖产量会有较大的贡献，预计增产20万吨左右，在价格走好的情况下，利润会增长更多； （3）公司的产
15、品品质、生产技术、管理质量、大股东的雄厚背景，以及公司在行业里的声誉和地位，如08年番茄酱价格的大幅度提升主要为公司所为，都是为公司增添未来良好预期的重要砝码。（4）公司正在寻求番茄种植土地收购和南方制糖业务收购，扩张会加速；（5）业绩预测与投资评级：综合考虑全球经济、番茄酱和制糖行业走势、公司优势和新的战略部署等各方面的情况，从理性角度分析，预计2009-2011年净利润约增长40%、40%和50%，每股收益可达0.49元、0.68元和1.03元，与最新股价对应市盈率为27倍、19倍和13倍。从公司的行业发展态势、行业地位与产品品牌、大股东优势，以及扩张潜力较大等角度权衡，公司应该享有较高的
16、估值溢价，予以“推荐”评级。,3.中粮屯河：番茄酱价格坚挺 糖价回升 收购进行时,21,六、重点上市公司分析,（1）增发将极大改善财务状况。公司近期披露将在09年下半年实施定向增发，募资8亿多元，将有效降低财务费用和资产负债率；（2）国际番茄酱价格基本维持在1000美元/吨，公司09年番茄种植面积增长30%，产量有可能增长50%以上，对业绩增长有重大贡献。农六师番茄基地的番茄苗长势远远好于08年，目前计入新榨季，产量大幅可以期待；（3）公司09年番茄种植面积增长30%，产量有可能增长50%以上，对业绩增长有重大贡献。公司08年以来采取很多重大举措，狠抓原材料供应和产能扩张，将为09年业绩大幅增
17、长打下坚实基础。（4）09年6月1日期提高出番茄酱口退税，公司可能因此增加EPS0.06元，成为受益较大的上市公司之一。（5）投资收益将非常可观。公司8年前对新疆地区的北新路桥股份有限公司投资1700万元，获得2811.6万股，占19.81%，成本只有0.60元/股。北新路桥有望通过IPO上市，该公司一旦成功上市，新中基的投资收益可望达到1.5-2亿元。（6）业绩预测与投资评级：从番茄酱行业走势、公司当前番茄种植、新增产能建设进展、番茄酱产量预增与价格走势，以及财务管理等情况综合考虑，预计2009-2011每股收益可达0.41元、0.53元和0.69元，与最新股价对应市盈率为24倍、19倍和14倍。从公司的行业龙头地位、资源优势、业务规模、产量增长、产品品质与竞争力，以及市场开拓等角度权衡，公司估值严重偏低，但从公司财务制度处理可能还有一定的不确定性等方面考虑，予以“推荐”评级。,
