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1、 企业理财环镜变化财务治理目标选择 以为企业是一组契约的联合，契约关系人不仅包括股东。债权人， 还包括员工、客户、政府乃至。按照理性人假说，在企业经营活动 中，各契约关系人都会最大可能地追求自身利益最大化。这样，在 财富不变的情况下，夸大一方利益，必然会损害另一方利益。因此， 企业财务治理目标应该是在契约各方相互博弈中的一种均衡。 一、关于财务治理目标几种观点的评述 （一）利润最大化。 这种观点以为，利润代表了企业的财富，利润越多，说明企业的财 富越多。这里的利润是指利润，有据可循，易于理解，且便于和现 行会计报表体系接轨。在独资企业中，所有者和经营者集于一身， 业主所追求的利润最大化目标就是
2、其财务治理目标，此时该目标不 会损害其他人的利益，因此在独资企业中将利润最大化作为财务治 理目标则无可厚非。但是在所有权与经营权相分离的股权集中型企 业，利润最大化目标就会历历出以下：1.导致经营者只顾眼前利益 而忽视长远利益。在现代化大型企业中，财产所有权与经营权发生 分离，所有者获取的是剩余索取权，经营者获取的是报酬（即薪金 和与经营组效挂钩的奖励）。该目标把利润作为评价经营业绩的标 准，轻易导致经营者为了获取报酬、奖励而通过盈余治理的手段片 面追求短期利润，忽视企业长远利益。2.未考虑获取利润和所承担 风险的关系。市场是企业生存的土壤，是“一只看不见的手”。在这 个信息爆炸的，企业运行于
3、市场中，既有着前所未有的机遇，也面 临着各种风险。利润最大化目标没有考虑风险，将企业的生存与。3.不 能有效配置资源。由于利润最大化目标是以尽对利润额作为评价指 标，末考虑投进资本的大小，因此可能导致企业在进行决策时优先 选择商投进而不是高效率的项目。 （二）股东财富最大化。 该观点以为，企业的经营活动应按出资人的意愿进行，财务治理的 目标就是使股东财富得到五大幅度的增长，出资人的利益高于一切。 与利润最大化目标相比，股东财富最大化考虑了资金的时间价值和 风险因土，一定程度上避免了经营者的短期行为，但也会存在以下 不足：（l）违反了会计主体假设。会计主体是指会计信息所反映的 特定单位或组织，它
4、规范了会计工作的空间范围。只有明确了会计 主体，才能规定会计所要处理的各项交易或事项的范围。这里的主 体是指经济上和经营上具有独立性的组织，即具有独立财权和经营 权的企业。而股东财生最大化仅仅站在股东态度上考虑题目，与会 计主体假设相悖。（2）产生的代理题目较为明显。委托代理理论以 为，当企业经营权和所有权分离时，剩余索取权由企业所有者控制， 经理职员只能获取薪金，不能享有剩余收益，而且努力的本钱由自 己承担，这必然会引起双方的利益冲突。根据信息不对称理论，在委托代理关系中，代理人在订立契约时会利用所占有的私人信息签 订对自己有利的合同，而使处于信息劣势的一方委托人处于不 利地位（即经济学上的
5、“逆向选择”）；或者在签订契约后，代理人 可能会利用信息上风选择有损于委托人的行为（即经济学上的“道德 风险”）。由于股东财富最大化着重的是股东的利益，因此该目标下 代理题目尤为突出。委托人和代理人关系的不协调会降低企业的运 行效率，终极导致相关者利益受损。（3）股票市价不能真正反映股 东财主的大小。由于我国证券市场还不太成熟，相关的法规还不够 健全，影响股票市价的因素极为复杂（除经济因素外，还包括很多 非经济因素，如、政策、心理等），股票市价不稳定。因此，股东 财富最大化目标并不能真正反映经济学意义上的股东财富。K 随用 范围较小。在我国企业中，上市公司只占极少部分，把财务治理目 标定义为股
6、东财富五大化，对于非上市公司而言显然是分歧适的。 另外，我国上市公司大多是由国有企业改组而来，国家是企业的所 有者，是企业最大的股东。然而由于国有主体的缺位，实际控制企 业的是经营者。采用股东财富最大化目标，不能有效地激励经营者， 不利于企业的可持续发展。（三）企业价值最大化。 该观点以 为，财务治理的目标就是通过企业的公道经营，采用最优的财务政 策，在考虑资金时间价值和风险报酬的情况下不断增加企业财富， 使企业总价值达到最大。企业价值是企业全部资产的市场价值，即 股票的市场价值与债券的市场价值之和，与股东财富相比，企业价 值更能全面反映契约各方关系人的利益。但是从企业价值的计量公 式来看，这
7、一目标并不适用于企业。这是由于； 式中：V 企业价值 P一企业每年获得的预期报酬 t 逐一取得报酬的 具体时间 i对每年报酬进行贴现所用的贴现串 n取 得报酬的持续时间 其中，贴现率 i 的高低主要由企业风险大小 决定，而在实际计量过程中，由于风险具有不确定性，使得贴现率 的确定非常困难。因此，企业价值最大化目标与其他目标相比固然 考虑了时间价值，考虑了风险，考虑了相关方利益，但因其计量具 有很大的估计成分，不符合可靠性原则，可操纵性不强。笔者以为 它不适于作为财务治理的最优目标。 二、理财环境的变化用工 与之相适应的财务治理目标 （一）进世对传统财务治理目标的 冲击。 加进 WTO 后，我国
8、将逐步开放很多市场，其中对财务 治理环境有较大的莫过于市场和产品市场。金融市场的开放，使得 越来越多的外资金融机构进进我国市场。金融市场规模的扩大、金 融工具的创新给我国企业提供了多种投资组合的方式，但同时也派 生出更多的金融风险；产品市场的开放，使得很多外国先进且廉价 的产品进进我国市场，在丰富我国国民物质生活的同时也给我国企业的产品结构带来了新的挑战。而传统的财务治理目标，要么不能 有效地协调契约各方的利益，要么固然兼顾了各方的利益，但可操 纵性又欠佳，均不能适应新的理财环境的变化。制订切实可行的财 务治理目标势在必行。 （二）知识要求财务治理目标进行创新。知识经济是以、信息、知识、聪明为
9、基础的经济，知识经济时 代是一个以人为本的时代，知识将超越物质资源而成为企业不可或 缺的首要经济资源，成为经济增长的决定性因素。传统的财务治理 目标看重的只是所有者的权益，治理的重心是物质资源，没有熟悉 到人力资源是企业财富增长的决定性因素，没有对所有者以外的其 他相关者进行有效的激励。在新经济时代，财务治理的重心应从传 统的物质资源治理转向人力资源治理，要求财务治理职员把对人的 激励和约束放在首位，充分发挥人的潜能。传统的财务治理目标显 然已不适应新经济的需要，应进行创新。 （三）公司治理结构 的发展场要全新的财务治理目标。 公司治理结构是确保企业长 期战略目标和计划得以确立，确保整个治理机
10、构能按部就班地实现 这些目标和计划的一种企业组织制度安排。它通过一定的治理手段 公道配置剩余索取权和控制权，以使企业不同利益主体形成有效的 自我约束和相互制衡机制。传统主流经济学以为，有效的公司治理 结构应是“股东至上”的公司治理模式，股东作为物质资本所有者， 其地位是至高无上的，经营者只能按照股东的利益行使控制权。从 产权分离的角度来看，财务主体可以划分为出资者财务主体和经营 者财务主体，二者的理财目标不同，前者追求股东财富最大化，后 者追求经理效用最大化。由于委托代理关系的存在，两者的利益冲 突不断发生。委托代理双方的关系假如得不到有效的协调将降低公 司运作效率，而现行治理结构对此却无能为
11、力。为了解决委托代理， 共同治理结构应运而生。共同治理的核心就是通过企业内的正式制 度安排来确保每个产权主体具有同等参与企业所有权分配的机会， 同时又依靠相互监视的机制来制衡各产权主体的行为。这种多元化 的公司治理结构，符合契约主体利益同等的基本思想和产权理论的 基本内涵，成为各国公司治理结构的现实选择。而现存的财务目标 显然不能达到共同治理的要求，需要做出调整。三、应确定 EVA 最 大化为企业财务治理目标 EVA 即经济附加值，是公司营运利润 与资本本钱的差额，是衡量企业在某个时期盈利抵补资本本钱的指 标，是国际上用于度量企业经营业组的一种财务指标。该指标可用 公式表示为：EVA=税后净经
12、营利润（利润）一所有资本本钱。可见， EVA 所表示的利润是一种真实的利润（即经济利润），而非传统的 会计利润。本文以为，目前应确定 EVA 最大化为企业财务治理目标， 由于与传统目标相比，它具有以下上风： （一）能有效协调经营者与投资者的利益冲突。 传统的财务治理目标以会计利润作 为衡量企业经营业缴的标准，经营者据此获得薪金与奖励。由于交 易中经营者明显享有信息上风，根据理性经济人假说，任何一个理 性的经济人都会追求个人利益最大化，因此经营者作为经济人会利 用自己的信息上风往操纵利润，以虚高的利润蒙蔽投资者，骗取投 资者的信任。而经营者这种操纵利润的行为严重时会腐蚀资本，这 无疑会损害投资者
13、的利益，使其为减少损失不得不发生代理本钱。 这些代理本钱会成为企业价值的抵减因素，企业价值抵减会影响投 资者的财富。因此，无论从何种意义上说，传统的财务治理目标都 不能协调双方利益冲突。若以 EVA 最大化作为企业财务治理的目 标，评价经营者业绩的指标则是会计利润扣除资本本钱后的余额， 这就使得经营者更加注重资本维护，促使所有者和经营者的目标协 调一致，从而降低代理本钱，进步资源配置效率。 （二）为实 现相关者的共同目标提供了保障。 现代企业理论以为，企业是 一种形式的虚构物。因而所谓企业的财务治理目标实际上是形成企 业的各个契约人所追求的目标。EVA 扣除了包括保存收益在内的所 有资本的本钱
14、，反映的是一种真实的利润。它的持续增长并达到最 大化，可使企业真正拥有更多的财富，从而为实现相关者的共同目 标提供了保障。而且由于 EVA 是可以可靠计量的，不同于固然理论 上可行但不能正确计量的企业价值最大化财务治理目标，因此在实 际中是可行的。 （三）适用范围更广。 目前已述及，在我 国企业中，上市公司只占极少部分，把财务治理目标定义为股东财 主是大化，对于非上市公司而言是分歧适的。也就是说股东财富天 大化财务目标的适用范围很窄。与之相比，EVA 最大化财务治理目 标的适用范围较广，无论上市公司还是非上市公司都可采用，由于 EVA 所用的数据在任何企业都可以被正确提供。 综上所述， EVA 最大化克服了传统财务治理目标的不足，避免了经营者的短期 行为，进步了资源配置效率。它将经营者利益和股东利益有机结合， 为解决公司治理结构题目提供了全新的思路。因此，EVA 最大化应 是目前企业理财环境下财务治理目标的现实选择。
