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1、毕毕 业业 论论 文（设文（设 计）计）题 目：上市公司资本结构变动的影响因素研究 （英文）：Research on Determinants Of Changes in the capital structure of Listed Companies in China 院 别： 会计学院 专 业： 财务会计教育 姓 名： 学 号： 2009055144128 指导教师： 日 期： 2013 年月 目目 录录一、引言 1 二、文献综述 2 三、资本结构的理论分析 3 （一）早期资本结构理论3 （二）现代资本结构理论4 （三）新资本结构理论5 四、上市公司资本结构变动的影响因素 6 （一）宏观
2、因素6 1.经济状况6 2.实际贷款利率7 3.资本市场7 （二）中观因素8 （三）微观因素9 1.企业偿债能力9 2.企业所处的发展阶段9 3.企业所有者和管理者的风险意识和偏好9 五、上市公司变动资本结构的方式和目的 .10 （一）银行贷款筹资分析10 （二）增股融资分析11 （三）对比分析12 六.上市公司资本结构变动影响实证分析 13 七、结论与建议 .16 参考文献 .17一、引言一、引言才刚经历 2008 年金融危机的洗礼，2009 年欧债危机又持续蔓延，美日复苏动能不足，金砖国家增长乏力，中东北非痛苦转型，亚太海域暗潮汹涌。华尔街日报 2013 年3 月 6 日报道，意大利家庭保
3、洁产品公司 Zobele，法国房地产服务公司 Atalian，西班牙纸浆林业公司 Ence，今年都通过发行高收益债券替换了银行贷款，表明欧洲企业的融资方式在经过漫长的等待之后终于开始从银行贷款向债券市场转移。但在欧洲，银行贷款仍占企业融资结构的 80%，与最高 80%的融资通过非银行渠道解决的美国相比，欧洲还差得很远。企业融资方式的转变，意味着企业资本结构的改变。资本市场自其产生之时起就一直是一个迷人的主题。资本结构作为企业财务状况和发展战略的基础，还会影响企业的质量结构，是企业筹资管理的核心。企业资本结构的研究从 Modigliani 和 Miller（1958，1963）开创现代资本结构理
4、论的先河开始，经过长期理论探讨，资本结构理论已经相对完善。资本结构也成为财务理论和理财实践的重要研究对象。然而，尽管学术界对资本结构理论研究的日趋深入，成果日渐丰盛，以及对资本结构变动的探究逐渐沉入，但学术界的研究仍表明我国上市公司资本结构与资本结构理论研究成果存在冲突。目前，中国上市公司企业资本结构的现状又是怎样的，什么因素引起企业资本结构的变动，又为企业经营造成什么影响，针对企业自身资本结构的特点，企业应如何选择符合自身发展的融资投资方式？本文的结构如下：第二部分是对我国目前对上市公司信息透明度有关影响因素及其经济后果进行评述；第三部分阐述上市公司信息透明度的定义由来；第四部分是分析深交所
5、诚信档案出台的背景及诚信档案内容，对深交所考评结果分年度、分行业进行统计，分析当前我国上市公司信息透明度的现状；第五部分是基于已有分析找出解决的措施；最后是总结及指出本文研究的不足之处。上市公司资本结构变动的影响因素研究1二、文献综述二、文献综述程海涛（XXX）探讨分析资本结构理论的内容，认为西方资本结构理论在我国的应用还必须结合我国的国情、行业以及企业特征等诸多具体情况来甄别。马秀风（2010）结合我国上市公司宏观经济环境、行业及企业自身发展状况，运用上市公司的实际数据，从企业微观特质、中观行业特征、宏观变量三个层次，分别进行实证分析，证明各层次因素对上市公司资本结构的影响，针对实证结果提出
6、我国上市公司资本结构进行优化的相关建议。肖作平（2004）结合中国的制度环境，理论分析中国上市公司治理结构如何影响资本结构的选择，采用因子分析模型实证研究中国上市公司治理结构对资本结构选择的影响，进而全面且系统的研究中国上市公司资本结构影响因素，为中国上市公司资本结构的优化、财务政策的制定等提出政策性建议。李玲（2008）针对激烈的产品市场竞争状态下，企业融资路径的选择以及最佳资本结构的确定问题，以中国特殊制度背景和经济发展环境为依托，以资本结构和产品竞争的关系作为立足点，从行业差异的研究视角，选择了 19942006 年中国 12 个行业上市公司 11995 个公司年度非平衡面板数据做样本，
7、结合应用参数分析和非参数分析的方法，分析不同行业上市公司资本结构与产品竞争关系，提出基于产品竞争战略下融资选择建议和和最优资本结构定位下的产品竞争战略选择建议。上官鸣，凡望（2012）以创业板上市的前 100 家公司为样本，以创业板上市公司对外公布的财务数据进行统计分析，总结创业板上市公司资本结构的主要特征，提出创业板上市公司资本结构优化的对策。张萍香，黄凌（2012）认为不同资金来源的组合配置会产生不同的资本结构，并导致不同的资金成本及财务风险，从而影响到公司的市场价值。企业最佳资本结构的选择，应该根据企业的实际情况出发，具体情况具体分析。综上所述，尽管资本结构理论发展至今对企业融资决策和资
8、本结构的选择具有现实的指导意义，但由于各理论分分支的发展都有其既定的前提假设，有一定的局限性。此外，我国的经济发展状况、经济制度背景、市场发展条件等都与国外许多国家不同，资本结构理论在我国的运用必须结合我国的宏观、中观经济因素和我国企业的实际情况，提出符合我国企业经营发展的资本结构优化建议。广东技术师范学院本科毕业论文（设计）2三、三、资本结构的理论分析资本结构的理论分析由于企业如何根据自己的目标函数和收益成本约束，选择一个最优的资本结构，是企业融资理论所要研究的主要问题。对企业资本结构理论的研究，可以分为三个体系，分别是以 David Durand（1952）为代表的早期资本结构理论学派，以
9、 Modigliani 和 Miller（1958，1963）为代表的现代资本结构理论学派，进入 20 世纪 70 年代后的新资本结构理论。（一）早期资本结构理论（一）早期资本结构理论最早对资本结构理论进行系统总结的学者David Durand，将当时流星刀资本结构理论划分为三种类型。净收益理论、净经营收益理论以及介于两者之间的传统理论。1、净收益理论认为：负债融资可以降低企业的加权平均资本成本，从而提高企业的市场价值，故企业应尽可能利用负债融资优化企业资本结构。企业的最优资本结构应当是 100%负债。其理论假设前提是：权益资本成本大于债务资本成本且两者都固定不变。这一假设明显就是假设负债的增
10、加不会增加企业的经营风险，也不会导致企业价值的变动。这显然与显示不符。2、净收益经营理论则认为：无论企业负债水平如何变化，加权平均资本成本总是固定不变的，企业融资没有最优资本结构。该理论的假设前提是“加权平均成本不变”在这一假设前提下，随着企业负债水平的增加，风险增大，权益资本成本上升，负债融资带来的低成本收益将被权益资本上升带来的价值降低所抵消，最终导致企业价值不随负债水平的变化而变化，此时，企业没有最优资本结构。显然，在这样的理论前提假设下，研究企业最优资本结构的意义也就不存在了。3、传统理论则综合了净收益理论和净经营收益理论两个极端理论的观点，认为：随着负债水平的上升，企业财务风险和经营
11、风险会相应增加，因此，债务资本成本和权益资本成本都会逐渐增加，但在不同的负债水平下，而这增加的速率不同，所以，加权平均资本成本表现为“U”形曲线。换言之，在融资的过程中，存在一个最优的负债水平，使企业的加权平均资本成本最小，企业价值最大。上市公司资本结构变动的影响因素研究3（二）现代资本结构理论（二）现代资本结构理论现代资本结构理论体系主要包括 1958 年 Modigliani 和 Miller 在美国经济评论上发表的著名的 MM 理论，1963 年 Modigliani 和 Miller 对原定理进行完善的修正的MM 理论，Miller 的均衡模型和权衡理论。1、著名的 MM 理论以新古典
12、学派的理论成果为基础，以完美的资本市场为前提，提出了严格的假设，主要包括：资本市场是完美的，交易成本为零，既没有市场交易成本，没有政府限制，可自由交易，资本资产可无线分割，且可以免费获取各种所需信息；个人借款利率与企业借款利率相同，且均无负债风险，个人和公司都可以毫无限制的通过发行无风险债券来投资；投资者可以按个人意愿进行各种套利活动，不受任何法律限制，且不存在个人所得税和企业所得税；企业经营风险相同，且他们所属的风险等级一致，企业经营风险由息税前盈余（EBIT）的标准差来衡量；所有投资者对每个公司未来产生的收益及风险都具有相同的预期；市场上股票的成长率为零，即企业每年的息税前盈余（EBIT）
13、固定不变，且全部的息税前盈余均当做鼓励发给股东；企业永续经营，且预期各期的现金流量也固定不变，构成等额年金。根据以上假设，Modigliani 和 Miller 提出了 MM 定理（无税前提）的三个命题：I:任何企业的市场价值与其资本结构无关，而是取决于按照与其风险程度相适应的预期收益率进行资本化的预期收益水平。即在完美资本市场条件下，资本结构与企业价值无关，又称“无关性定理” 。II：股票预期收益率应等于出于同一风险程度的净权益流量的资本化率加上与其财务风险相适应的风险溢价。意味着负债企业的权益资本成本随着财务杠杆的上升而增加。III：任何情况下，企业投资决策只能依据净权益流量资本化率，完全
14、不受融资工具类型的影响。2、进一步完善 MM 理论，Modigliani 和 Miller（1963）放松了无税收的假定，将企业所得税引入原有的分析框架中，对原定理进行修正。根据税法规定，负债利息可广东技术师范学院本科毕业论文（设计）4以计入成本，在税前冲减收入，因此负债利息可以起到抵税的作用。由于税盾收益的存在使公司价值随负债权益比率的提高而增加，加权平均资本成本则会随负债权益比率的提高而降低。因此，根据资本结构无关论的原理，公司未来使其资金成本最小化，其最优资本结构应该是 100&负债。这就是修正的 MM 定理，具体可表述为以下两个观点：I：负债企业价值等于同风险等级的无负债企业价值加上负
15、债税收利益。II：有负债企业的权益资本成本等于无负债企业的资本成本加上负债风险报酬。负债风险报酬有财务杠杆与企业所得税决定。根据修正后的上述两个观点，Modigliani 和 Miller 得出了与原 MM 定理完全相反的结论：财务杠杆的提高会因负债利息的税盾效应而增加企业价值，因而企业负债越多其价值也就越高。这一结论与早期净收益理论的结论基本一致。3、1977 年 Miller 将个人所得税纳入模型，研究公司所得税与个人所得税并存时对公司价值的影响，发现个人所得税会在一定程度上抵消负债的避税利益，得出与修正的 MM 定理一致的结论：企业价值与其负债水平正相关。由此得出，个人所得税的存在降低了
16、无负债企业的市场价值。如果企业进行负债融资，若公司的税盾收益大于 0，有负债公司的价值大于无负债公司的价值，负债能够增加公司的价值，反之，有负债公司的价值小于无负债公司的价值，负债将减少公司的价值。MM 理论是建立在严格的假设条件下，只考虑了债务带来的税收减免收益，却忽略了负债带来的风险和成本。Robicheck 和 Myers（1966）以及 Scott（1976）等人认为，在债务的税收节约和财务危机（即企业没有足够的偿债能力，不能及时偿还到期债务）成本之间存在一种平衡，使得总成本最低时，就是最优资本结构。4、权衡理论认为：负债在为企业提供税收优势的同时，也增大了企业的财务风险。负债数量未达到某点时，负债税收优势起支配作用，超过该点时，破产成本的效应显著增强，并将抵消部分税收利益。在减税的边际利益完全被负债的边际成本所
