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1、课堂讨论题目：对保险资金进入股市的看法答：在证券市场基础性制度障碍未解决之前,保险资金直接投资股票市场是存在一定风险的。但是,保险资金进入股票市场仍大有可为。一则转轨经济时期,经济体本身就蕴藏着巨大的获利机会,这种潜在机遇迟早会反映到股票市场上,保险公司只有提早入市布局,才可能获得未来巨大收益；二则保险资金入市的风险是可以通过总量比例的严格监管、入市方式的选择以及设计更多元化的股市盈利模式来加以控制的。投资目标首先必须明确,保险资金直接入市是为了获得上市公司未来长期性价值增值,这是保险资金的长期负债性质所决定的。所以,必须与目前基金所流行的“轮转投资”和波段操作博取价差的盈利模式加以区别,一旦
2、发现目标未来增值潜在价值,不应过多理会短期内市场价值的波动,力求作为上市公司中拥有较大权重的战略性股东,改善上市公司治理,来保障保险资金未来投资目标的最终实现。这是目前股权分置未得到根本性解决的情况下,保障保险资金入市的安全性、降低风险的现实选择。故此,保险资金入市投资目标的判断标准。其一,战略眼光挖掘上市公司的隐形资产的价值(公司的资产价值一般并未在公司的财务报表中体现出来)。中国经济正处于市场经济的转型期,面临资源在市场化或准市场化条件下的再分配过程。在这种状态下,一方面短期内大量资源(例如其他上市公司的国有股权、特许经营权、矿产资源以及国有土地使用权)的转移必然导致资源的浪费和低效率；另
3、一方面,资源的受让方受制于资本实力和商业动机也会刻意压低资产的价值。近几年来经济的强劲增长已使我们看到了上游矿产资源瓶颈出现后带来的超额收益,而其他资源的战略性价值可能也将在未来数年内逐步凸现出来。如果人民币本身面临价值重估的机会,那么该类资产显然比单纯的低市盈率公司更具有吸引力。其二,在行业内部的公司估值水平比较方面,挖掘寡头垄断的溢价。经济的双轨制引发资源再分配,而转轨经济中绝大多数行业仍处在跑马圈地阶段,未来的行业竞争格局将向寡头垄断状态演变,可能成为寡头的公司应该获得更高的市盈率水平,应该有可能获得相对高的溢价。基于长期投资的理念,若是将投资视野从一年或两年延伸至更长的时段来看,在满足
4、以下这些前提的情况下：(1)行业市场容量(需求)能够保持持续快速增长；(2)行业竞争格局是向寡头垄断状态演变,即行业集中度的发展趋势是不断提高的。那么能够成为未来寡头的可能性就是一个能够较好地反映收益增长和风险溢价之间匹配状态的指标,其所蕴含的风险越大,意味着失败的可能性也就越小,而在行业总量需求不断增长(外延)和市场份额提升(内涵)的情况下,成功者的高增长率是可以保证的。所以说,成为未来寡头可能性高的公司应该获得更高的估值,即市场应该给予潜在的胜利者支付相对的高溢价。故此,寻找价值低估的行业领先型企业,捕获其潜在长期投资风险和长期收益不对称的机会,是未来相当长一段时期中保险资金投资股票市场的
5、价值判断的重要模式。盈利模式前面已经提到,保险资金入市的原则是着眼未来的战略布局,除了通过二级市场交易外,获得上市公司股权的方式应该多元化。(1)凭借资金优势和政策扶持介入一级市场,参与新股申购和配售,特别是在累计投标的市场化询价实施后,保险资金将成为保障未来上市公司发行定价合理化的重要力量。(2)直接参与上市公司非流通股权的场外协议转让。股权分置的情况下,保险资金必须力求成为上市公司中拥有较大权重的战略性股东,改善上市公司治理,获得公司决策的话语权,才能保障保险资金股票市场投资的安全性。而通过场外股权的协议转让,是保险资金低成本获得公司控制权价值的最现实途径。(3)保险资金应该介入可转债市场
6、,在把控风险的前提下择时执行转股选择权,是获得低成本股权重要机会。因为目前上市公司股权融资门槛较高的情况下,往往选择发行可转债,所以对债券投资者让利丰厚。如利率条款,国外转债发行一般利率极低,像我国的转债信用相对较高,却仍然支付相对较高的利息,而且很多转债到期还有利息补偿、高价回售或赎回等保障高收益的条款。据统计,2002 年发行的转债内部收益率平均达到了 1.193%,2003 年更是上升到2.317%。再如初始转股溢价,一般国外发行转债的初始溢价幅度为2030%。较高的初始转股溢价使得转债投资者将来必须以较高的价格转股,对于发行公司原股东来说,相当于一次溢价发行股票,因此初始转股溢价越高,越能保护公司老股东的利益。但是,我国近两年发行的转债初始溢价幅度偏低。2002 年发行的转债平均溢价幅度仅4.8%,2003 年发行的转债平均溢价幅度更是降到了 0.769%。又如转股价格的向下修正条款。该条款可以在公司股价持续低于某一水平后,通过向下修正转股价,保障转债投资者的转股价值不受影响。
