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1、1提 纲A 上市公司的持续义务 A 改善公司治理 A 持续信息披露 A 规范资本运作上市公司的基本特征 公司法第151条：上市公司是指所发行的股票经国 务院或者国务院授权证券管理部门批准在证券交易所 上市交易的股份有限公司。 基本条件：股本总额不少于人民币5000万元；开业 时间在3年以上，且最近3年连续盈利；最近3年无重大 违法行为，财务会计文件无虚假记载 截至2004年12月底我国上市公司已达1377家； 股东：社会公众投资，承担有限责任 董事（经理）：委托代理经营法人财产上市公司家数募集资金总额（亿元）总股本（亿股）总市值（亿元）流通市值（亿元）上市公司的持续义务关于企业经营目标的讨论
2、最大化的中期每股收益（传统经济学理论） 公司和经济组织在赚取利润的同时，必须主动承担对环境、社会 和利益相关人的责任（SA8000全球社会责任认证标准） OECD公司治理原则从倾向于公司内部权利关系的授予、监 控、制约机制安排，转向关注内外部各种利益相关因素的协调， 从倾向于公司高层权利游戏规则的制定，转向对小股东、债权人 、员工、独立董事等主体权益的尊重。 上市公司：资本市场的基石和投资者投资价值的源泉，由是产生 持续义务。上市公司的持续义务 改善公司治理 利益相关者之间的利益平衡和 权利制衡机制;规范股东会、董 事会、监事会、经理层责、权 、利。 持续披露信息q 充分、及时而有效的信息披露
3、能够 防止证券市场的欺诈和不公平的现 象，增强投资者的信心。q 信息披露是上市公司与投资者、市 场监管者的主要交流渠道。q 投资者通过信息披露文件，了解公 司的生产经营情况和财务状况，并 作出投资抉策。改善上市公司治理公司法 上市公司治理准则 上市公司股东大会规范意见 上市公司章程指引 关于在上市公司设立独立董 事制度的指导意见 关于加强社会公众股股东权 益保护的若干规定改善上市公司治理 根源：股权分置 问题：内部人控制下的一股独大 表现：法人治理结构“形似而神不是”治理目标异化“大股东利益最大化和内部人利益 福利化” 讨论与分析： 1、扭曲证券市场定价机制 2、公司治理缺乏共同的利益基础 3
4、、不利于国有资产的顺畅流转和保值增值 4、影响证券市场预期的稳定 5、制约资本市场国际化进程和产品创新在股权分置下的公司治理缺陷关联交易大量存在。截至2002底1224家上市公司中，有1107家上市 公司存在关联交易，总金额为4521亿元，关联交易总量占2002年上市公 司年报披露的主营业务收入总量18801亿元的24%，主要集中在129家上市 公司中，占上市公司总家数的11%。 控股股东及关联方占用上市公司资金问题严重。根据1131家上 市公司自查报告，截至2003年8月30日，存在控股股东侵占上市公司资金 问题的上市公司共有857家，其中，非经营占用资金631亿元，逾期未结 算的关联交易款
5、479亿元，共计1110亿元。根据有关研究资料表明，资金 占用程度与经营业绩增长呈显著的负相关关系。资金占用净额占净资产 的比重与净资产收益率的Pearson相关系数为-0.818，如果剔除净资产为 负值、资金占用净额为负值的公司后，Pearson相关系数进一步提高到- 0.937。有效的公司治理将改善企业的组织运转和业绩表现通过对资产用途的有效控制，增强投资者信心并有效吸引投资确保公司合法、规范发展并符合社会的期望防止管理层出现自满情绪，督促管理层专注于公司业绩提高组织内部乃至经济环境对资源的有效使用减少在交易中发生腐败行为的机会改善公司 业绩表现资料来源：科尔尼公司分析投资者愿意为有效的公
6、司治理支付溢价愿为公司治理支付溢价的投资 者比例投资者愿意为良好的公司治理而支 付的溢价水平美国爆发会计丑闻以后，投资者愿意为公司治理支付（相 对于以上调查数据）更高的溢价来源：投资者调查。该调查涵盖了美国、欧洲、亚洲和拉美地200家机构投资者，资产合计为 3.25万亿美元有效的公司治理是保证海外上市成功的重要条件案例：2000年中石油海外上市 主要公司治理问题分红和资本投资政策：作为中石油持 股90%的股东，中国石油天然气集团公 司可能会为了满足其现金流的要求而影 响中石油的分红政策 董事和公司高级管理人员的任命： 3个独立董事中的两位董事和中国政府 有密切关系 中石油的董事长兼任中国石油天
7、然气集 团总裁 为外部投资者提供的法律保护： 发生诉讼/争议时，在中国找到独立的 仲裁机构可能会很困难 西方国家证券法惯行准则可能很难得到 中 国政府部门的配合，无法执行100亿美元34亿美元资金募集计划实际募得资金66%来源：亚洲商业案例中心，哈佛商学院；科尔尼的分析2004年标准普尔500家的公司治理调查结果表明，董事会需要 在5个关键方面采取行动，以提高公司治理有效性A.在监控业务表现方面，需增加第三方信息来源渠道，增加对非财务指标的关注，并增加对长期发展的关注B.在加强业务战略方面，提供更多的视角和及时的关注C.在风险管理方面，使用风险监控架构，并增加对非财务风险（亦即，商业风险）的关
8、注D.在加强继任管理方面，不仅建立有效的继任政策，而且建立积极的领导培养计划E.以所有者，而非仅仅被动参阅者的身份，培养一种积极的建 设性的董事会文化当然，这些趋势是在美国的经济环境下。对于发展中国家的公司 治理改善侧重点将有所不同来源：科尔尼2004公司治理调查；科尔尼分析在监控业务表现方面：增加第三方信息来源渠道，增加对非 财务指标的关注，增加对长期发展的关注 如何改进？将监控内容从财务领域扩展到 更广泛的领域，以监控业务的 长期健康发展，例如，新的业 务领域可能包括： 运营 竞争趋势 消费者满意度 技术改变 计划 市场变化 品牌价值 股东考虑的问题 增加接触信息的渠道，如：电 子控制盘或
9、网上报告系统 增加客观信息来源，例如：行 业报告，投行分析师，消费者 ，现场参观，顾问和投资者等目前业绩监控所使用的工具注(1)指一系列监控公司业绩业务状况的关键指标来源：科尔尼2004公司治理调查；科尔尼分析管理者偏见？ 主要关注表面 财务表现而非业务根源？在加强业务战略的参与方面，提供更多的视角和及时的关注如何改进？将董事会的职能由参阅变为 “争论”质疑和确认管理层 和企业团队制定的战略，一 位战略的确认提供更多的视 觉 将审核职能从每年一次，发 展为即时的对CEO提供支持 采用新的方法来提高评估复 杂的综合战略的能力 除了使用管理层提供的报告 以外，增加使用来自第三方 的信息 通过联盟，
10、联合开发和其它 形式的合作来加强战略参与 职能（如：董事研讨会）参与业务战略的有效性来源：科尔尼2004公司治理调查；科尔尼分析在风险管理方面，使用风险监控架构，并增加对非财务风险( 亦即，业务风险)的关注如何改进？超越财务风险的框架需要一个董事会级别的风险监控框架， 并根据企业现状定期修改除了财务风险，还需要更多地关注业务 风险，包括： 业务中断 产品失败 竞争挑战 消费者需求改变 技术分裂 供应链中断 运营停止 环境风险 通货膨胀成本增加 等等监控风险的有效性为突发性业务风险所作的准备来源：科尔尼2004公司治理调查；科尔尼分析培养一种积极的建设性的董事会文化如何改进？制定有意义的会议议程
11、推行建设性的“追问”文化，来 质疑假设并监控流程，改善途径 包括： 运用新技术来鼓励更公开和 非正式的沟通及提高参与程度； 最佳典范包括： Intel在董事会网页上提供 信息 HP传唤在度假的董事，在 “网上”进行紧急事务决策 Alberson实施以网络为基础 的沟通系统 定期评估董事会表现（包括 董事会，委员会），定期进行董 事业绩自我评价影响公司治理有效性的因素来源：科尔尼2004公司治理调查；科尔尼分析持续信息披露证券发展史上三起著名事件 ，奠定了导致强制性信息披 露制度的基石： 英国1720年肥皂泡沫 法案信息披露制度的雏形 1911年的美国蓝天法 案在美国信息披露制度源 流 1933
12、年证券法和 1934年证券交易法确立持续信息披露制度持续信息披露制度的法律框架持续信息披露制度的法律框架u政府（国务院）制定 的证券基本法规。u中国证监会发布的规章u自律性规则u最高立法机关（全国人 大）制定的证券基本法律公司法 证券法股票发行与交易管理暂行条例 股份有限公司境内上市外资股的规定禁止证券欺诈行为暂行办法、 公开发行股票公司信息披露实施细则 上市公司新股发行管理办法股票上市规则 深圳证券交易所信息披露考核办法第一 层次第二 层次第三 层次第四 层次q 责任宣示：上市公司董事会及董事必须保证信息披露内容真实、 准确、完整，没有虚假、严重误导性陈述或重大遗漏 ，并就其保证承担连带赔偿
13、责任。 q 违规可能承担的后果 s 公司法第156条、第157条第2款、第212条 s 证券法第177条 s 刑法第161条 s 证券市场禁入暂行规定第4条第2款持续信息披露的法律责任强制披露信息体系图强制披露信息体系持 续 性信息披露发 行信息披露定期报告交易性质非交易性质l招股说明书 l上市公告书 l配股说明书l年度报告 l半年度报告 l季度报告l应披露的交易和关联 交易l公司重大信息l股东信息临时报告持续信息披露介绍q （一）定期报告的披露 (4次，披露时间） q （二）临时报告的披露 （及时性，两个工作日 ） q （三）信息披露的豁免 q （四）停牌制度 q （五）特别处理、风险 警示
14、、退市制度规范资本运作 资本运作是利用资本 的增加或者减少、重 组或者合并实现资源 配置的优化和高效。 资本市场为上市公司 资本运作发现价格、 积聚资源、管理风险 、增加流通性多层次股票市场 场内交易市场、场外交易市场 发行市场（一级市场）、流通市场（二级市场 ） A股市场、B股市场 主板市场、中小板市场 股票市场的发展趋势 市场结构多层次：新市场、OTC、OTCBB 交易方式多元化 ：ECN、纳斯达克股票融资成本分解 发行费用承销费用其他中介机构费用印刷费用宣传广告费用其他费用 股息 信息披露成本（信息披露 费用及信息披露不实造成的 赔偿等）股票融资需求减少利息支出、改善财务结构 无需还本，
15、减轻财务负担 引进偏好风险的资本 提升公司治理 加强风险管理 促进价格发现股票融资效益股票、债券、贷款融资方式成本效益比较 表筹筹资资资资成本成本使用成本使用成本优势优势优势优势劣劣势势势势股 票高（目前，股票筹 资费资费率在3.5% 以上）使用成本较较低，无 强制分红红要求 。如前所述。1、筹资过资过程复杂杂、 筹资时间资时间 很长长。2、信息披露要求严严格 。 3、股利在税后支付， 无避税作用。债债 券较较低使用成本较较高，但 利率水平低于 同期银银行贷贷款 利率，且利率 设设定较为较为灵活 ，弹弹性较较大。1、有杠杆效应应。1、筹资过资过程较为简较为简 单单、筹资时间较资时间较 短。 2、避税作用。2、财务风险财务风险 高。 3、募集对对象较较广 。3、有还债压还债压 力。贷贷 款最低使用成本很高，利 率水平较较高， 且弹弹性较较小。1、有财务财务杠杆效 应应。1、筹资过资过程最为简为简 单单、筹资时间资时间 最 短。 2、避税作用。2、财务风险财务风险 高。 3、募集对对象较较窄 。3、有还债压还债压 力。不同使用年限融资成本比较 13年使用期 35年使用期 5年以上使用期 结论：除使用期为1年的情况外，其余情 况下，三种融资方式成本高低比较为：贷款略大于债券，这两
