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1、-精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 1 非理性行为影响碳期货价格的实证研究摘要：本文利用 ESMD 的方法分 解碳期货原始序列，将其高频成分作为 投资者非理性的因素，同时将该因素结 合碳期货距离到期日时间以及市场行情 因素带入到多元回归模型当中，作为研 究碳期货定价模型定价结果与实际价格 偏差的解释变量。研究表明，在模型定 价结果与实际价格的偏差中，投资者非 理性具有更强的解释力。因此投资者非 理性对碳期货价格具有较大的影响。 中国论文网 /1/view-12994395.htm关键词：非理性行为；碳期货； 区间定价预测模型；环境会计 基金项目：安徽三联学院教学质-精选财经
2、经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 2 量与教学改革工程证券投资模拟实训项 目（编号：16zlgc015） 一、问题提出 金融市场当中投资者的认知偏差 和心理活动会影响其对市场未来发展的 情绪和预期，即投资者的认知偏差最终 会体现为投资者情绪（闫伟，2011） ， 而根据现有金融市场中的研究结果，投 资者情绪对于资产价格的影响具有较大 的影响。在股票市场中，学者采用换手 率或者涨跌比作为描述市场情绪的代理 变量，结果显示市场情绪显著地影响了 股票的价格（Baker &Stein，2004）以 及市场指数（Wang，2006） ；在衍生品 市场当中，学者大多采用期货认沽认购 比表征市场
3、情绪，研究发现情绪因素相 较于其他的系统性因素能够更好地解释 期权价格的定价偏差（Dennis & Mayhew，2002） 。但是，市场投资者非 理性的存在是否会影响碳期货市场的价 格呢？学者（宋佳宁，张晨，2016）通 过构建区间定价模型预测碳期货定价模-精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 3 型发现，碳期货合约到期天数和碳排放 市场的交易行情能够显著的解释这部分 偏差的存在。该学者利用交易行情用作 投资者情绪的代理变量，当市场行情好 会释放积极信号，投资者情绪随之乐观； 市场行情好会释放消极信号，投资者情 绪随之悲观。本文采用具集成经验模态 分解（Ensemble Em
4、pirical Mode Decomposition， EEMD）方法对原始 时间序列进行分解。主要是由于 EEMD 方法在处理非线性、非平稳数据更准确， 同时具有更强的自适应性以及分解结果 更稳定的优势。 二、 变量选取和模型构建 文章x 取碳期货合约到期天数、 市场交易行情以及投资者情绪三个因素 作为解释变量，而将区间定价模型预测 价格与实际价格的偏差作为被解释变量。（一）被解释变量 文章采用区间定价模型预测价格 与实际价格的相对偏差作为被解释变量，-精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 4 即： 公式（1） 其中，代表区间定价模型预测价 格与实际价格的相对偏差；代表区间定
5、 价模型上下区间预测值的平均值，代表 碳期货的实际价格。 （二）解释变量 本文采用三个解释变量作为解释 价格偏差的原因。碳期货合约到期天数， 即碳期货合约距离到期日的天数；碳市 场行情，代表了碳期货市场的整体行情， 由于目前关于碳期货市场交易行情的指 标为出台，因此本文选取标准普尔 500 碳效评级指数来衡量碳市场行情；投资 者情绪代表了投资者面对市场信息时所 作出的交易行为，文章选取碳期货价格 序列中的高频数据作为衡量指标。 （三）实证模型构建 根据上述变量设计的过程以及理 论分析的结果我，文章构建多元回归模 型验证价格偏离的原因。以期判定，投 资者情绪是否能够影响碳期货价格。模-精选财经经
6、济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 5 型如下所示： 公式（2） 上述中，代表第个价格偏差；代 表第个偏差所在的市场行情；代表第个 偏差所对应合约的到期天数；代表第个 偏差代表的投资者情绪。 三、 数据选取与分析 为更好地反映碳期货市场发展的 过程，选取了 2013 年 1 月 2 日至 2016 年 10 月 28 日的碳期货数据，由于目前 碳期货市场中关于碳期货市场表现的数 据是碳期货连续合约数据，但是由于该 数据不能表征碳期货合约的到期日，同 时其获取来源的多元性，不利于文章的 研究，因此，文章采用碳期货连续合约 的数据选取方法之一来选取本次研究的 依据，即选取每个月当中交易频率
7、做多 的碳期货合约为基础，一共选取了将近 46 个月的时间价格序列。文章所有的碳 期货合约数据均来自于 ICE 网站。而与 碳期货区间定价研究相关的数据来自于 wind 数据库、伦敦银行网站等。 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 6 （一）碳期货定价模型定价偏差 数据来源 基于张晨等（2016）关于碳期货 定价的研究，采用无套利区间定价的方 法对碳期货进行定价研究，并选取碳期 货定价模型定价结果与实际价格之间的 相对偏差作为定价偏离程度的衡量指标。1.碳期货区间定价上下区间确定 碳期货区间定价模型以持有成本 定价模型为基础，同时考虑市场摩擦， 即将交易费用、保证金以及存贷
8、款利差 考虑其中。碳期货区间定价方法上下限 的选取原则是，当碳期货价格被高估时， 卖出碳期货合约、买入碳现货资产进行 正向套利，进而确定区间定价的上限； 如果碳期货价格被低估，此时应当买入 碳期货而卖出碳现货资产，由此确认区 间定价的下限。 2.偏差结果获得 文章此处选取了 2013 年 1 月至 2016 年 10 月当中每个月份交易最活跃-精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 7 的碳期货合约组成了碳期货长期时间序 列，并以此为基础对碳期货进行定价研 究，研究结果显示，采用无套利区间定 价模型的定价结果与实际价格之间存在 一定的偏差。 定价显示，采用区间定价模型的 定价结果
9、与实际价格之间的走势几乎一 致，同时碳期货定价结果落在了上下限 之间。 文章分析了模型定价结果的均值 与实际价格之间的走势关系，发现在碳 期货市场发展的前期，定价模型的定价 结果平均值低于实际价格，而之后定价 模型的定价结果高于实际价格。 进一步，对定价模型的误差率进 行分析发现，750 组样本数据中最大的 误差率为 28%，而最小的误差率低至 0.002%，而平均的误差率为 3%。足以 看出模型定价结果的优势。 由此，文章以区间定价模型的定 价结果与实际价格之间的偏差作为偏离 分析的基础。 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 8 （二）基于 EEMD 模型的投资 者情绪数
10、据获取 目前学术界关 于原始价格序列分解的方法主要有小波 分析法、经验模态分解法等。由于小波 分析方法对于原始价格序列数据量的要 求较多，而由于碳期货市场发展较晚， 且与其相关的碳期货合约的时间跨度较 短，因此碳期货价格的分解不适用于小 波分析法，因此本文将采用经验模态分 解的方法，将碳期货合约原始价格序列 进行分解，并且重构其高频时间序列作 为投资者情绪的表征因素。 EEMD 是由 Wu 等（2009）提出 的一种新型自适应信号时频处理方法， 其基础是经验模态分解（Empirical Mode Decomposition， EMD） 。EMD 方法本质上是对信号序列的“筛选”过程， 通过将信号序列中的不同尺度波动因素 按照从高频到低频逐步提取出来。原信 号序列可以被分解成数个波动因素序列 和一个余项序列，其中波动因素序列称 为本征模态函数（Intrinsic Mode -精选财经经济类资料- -
