财务管理学筹资管理

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1、财务管理筹资管理授课人：江涛 邮箱：本章内容l筹资的内涵l筹资规模的确定l筹资渠道与筹资方式l资本成本的确定l筹资风险与杠杆效应l资本结构及其决策l资本结构理论简介筹资的内涵l筹资管理的目标l筹资的目的： 1、满足生产经营的需要；2、调整资本结构。l筹资的分类： 1、股权资本、债券资本、混合资本；2、长期资金与短期资 金；3、直接筹资与间接筹资；4、内部筹资与外部筹资。l筹资的原则：以投定筹、时机得当、结构合理、依法筹资P302筹资规模的确定l特征：层次性、资金来源与使用的对应性、时间性 l筹资规模确定的方法： 1、销售百分比法： （1）以资金与销售额的比率为基础，预测未来资金需求量 的方法。

2、其假设有二：a、企业部分资产和负债与销售额 同比变化；b、企业的资产结构与资本结构已经达到最优 。 （2）步骤：a、预计销售额增长率；b、通过预计利润表， 确定内部资金筹资量；c、区分敏感性项目与非敏感性项 目，通过预计资产负债表确定筹资总额；d、确定外部筹 资量。 例题销售百分比法例题.doc （3）外部筹资量S/S1（AD）bES2 S1、S2 基期和预测期的销售额，b为留存比率，E为净利润。2、线性回归分析法yabxy筹资规模/资金需求量a不变资金规模b单位业务量所需要的变动资金规模x业务量（以销售量表示）例题线性回归分析法.doc筹资渠道与筹资方式P301l筹资渠道 资金来源的方向和通

3、道。包括国家财政资金/国有 本金、银行信贷资金、非银行金融机构资金、其 他企业资金、居民个人资金、企业自留资金、外 资。l筹资方式 企业筹措资金所使用的具体方式。包括股权资本 筹资和债权资本筹资两类。股权资本l吸收直接投资 l股票筹资 1、股票的种类：国家股、法人股、公众股、外资股；A、B、H、N股； 普通股、优先股。 2、普通股融资的优缺点： （1）优点有四：a、资本永久性；b、无固定股利负担，无筹资风险；c 、是其他筹资方式的基础；d、容易吸收社会闲散资金。 （2）缺点：a、资本成本高。（发行费用、两次付税、日常成本）；b、 股权稀释；c、信息披露成本；d、信息不对称产生的公众心理反映。

4、3、优先股的优缺点： （1）发行时机：a、公司初创；b、财务状况欠佳；c、财务重组。 （2）优点：a、不影响控制权；b、筹资风险小；c、增强企业负债能力 。 （3）缺点：成本高。债权资本l长期借款l企业债券l融资租赁l商业信用l短期借款长期借款1、种类：政策性银行借款、商业银行借款；抵押借款、信 用借款；固定资产借款、更新改造借款、研发借款。 2、长期借款协议的保护性条款： （1）一般性条款：流动资本要求、现金红利发放限制、资本支出限制； 其他债务限制。 （2）例行性条款：定期提交财务报表；不准在正常情况下出售较多资产 ；不得为其他单位或个人提供担保；限制固定资产租赁规模；禁止应 收账款转让；

5、及时清偿到期债务。 （3）特殊性条款： 3、优点：筹资迅速；借款弹性大；成本低；易于保守财务 秘密。 4、缺点：筹资风险大；使用限制多；筹资规模相对有限。企业债券1、债券的信用评级 2、优点：成本低；可利用财务杠杆；防止股 权稀释。 3、缺点：财务风险大；弹性小。 4、可转换公司债券混合筹资融资租赁1、经营租赁与融资租赁 2、融资租赁的特点：a、租赁期长；b、租金 高；c、不得任意终止合约；d、租赁期满 ，按事先约定处置资产；e、承租方负责资 产的维护；f、承租方提折旧。 3、融资租赁的类型：直接租赁；售后回租； 杠杆租赁（MBO）。商业信用1、种类：应付账款、应付票据、预收账款。 2、优点：

6、筹资方便；限制条件少；成本较低 （无现金折扣的前期下）。 3、缺点：期限短；风险大；规模少。 4、商业折扣、现金折扣、销售折让。 5、现金折扣的成本：例题现金折扣.doc短期借款1、信用条件：信贷限额；周转信贷协定；补 偿性余额；借款抵押。 2、利率支付方式：收款法、贴现法、加息法 。资本成本的概念l指企业为筹措和使用资金所付出的代价，包括筹 资费用和使用费用。 l个别资本成本、边际资本成本、加权资本成本。 l基本公式： K使用费用（筹资总额筹资费用）100% 周转信贷协定的成本计算l资本成本在财务管理中的作用： 1、比较筹资方式、选择追加筹资方案的依据。 2、评价投资项目的标准。 3、评价企

7、业经营成果的依据。普通股与债权的定价模型l普通股的计价P226 1、普通股股价评价模型 基本模型、股利固定模型、固定成长率模型、阶段成长性模型 2、普通股股价评价模型的局限性 （1）预期经济利益流入量预测困难（分子）。 （2）折现率的选择问题（分母）。 （3）预期经济利益流入量只是决定股价的基本因素，而非全部因素。 l债券的计价 1、债券的构成要素： 面值、期限、利率、价格 2、债券的估价模型 基本模型、到期一次还本付息模型、零票面利率模型个别资本成本l长期借款成本： l债券成本： l优先股成本： l普通股成本： 1、股利折现法 2、资本资产定价模型法 l留存收益成本：一个值得思考的问题：现实

8、中的融资成本，真的 如此吗？（融资约束问题：信息不对称与代理成 本造成）综合/加权资本成本l公式：WACC/K w （K i W i）l权数W i的选择： 1、账面价值 2、市场价值 3、目标价值边际资本成本l核心：计算筹资突破点例题边际资本成本例题.doc经营风险与经营杠杆P311l经营风险：企业因经营上的原因导致的 EBIT的波动性。l经营风险影响因素：产品需求、生产成本 的变动性、调整价格的能力、固定成本的 比重。 l经营杠杆（DOL）：由于固定经营成本的 存在，使得销售量的提高引起EBIT的更大 幅度的提高。 例题杠杆原理.doc财务风险与财务杠杆l财务风险，亦称筹资风险，指由于负债筹

9、资所引 起的到期无法还本付息的可能性以及由此导致的 EPS的波动。l分为现金性筹资风险和收支性筹资风险。 l财务杠杆（DFL）：指负债对权益资本的比重。 1、在现有资本结构不变的前提下，由于EBIT的变 动对EPS的影响。 2、在EBIT不变的前提下，由于负债比率的变动对 净收益的影响。 例题杠杆原理.doc总风险与总杠杆l总风险：销售额波动对EPS的影响。l总杠杆（DTL）： DTLDOLDFL例题杠杆原理.doc资本结构l广义与狭义的资本结构l最佳资本结构的判断标准： 1、企业价值最大化 2、加权平均资本成本最低 3、保持良好的资本结构弹性 4、股权融资的代理成本与债权融资的代理成 本之和

10、最小化（投资过度&资产替代、投资 不足）资本结构决策的方法l比较资本成本法l无差异点分析法：亦称EBIT-EPS分析法，是利用每股净收益 无差异点的分析，来选择和确定负债和权益间 的比例或数量关系，并选择何种方式来进行资 本筹资。 例题资本结构决策例题.doc可持续增长率l企业增长，表现为销售的增长，其财务意义就是 资金的增长。 l从资金来源上看，企业增长的实现方式有三种： 1、完全依靠内部资金增长。内涵增长率（资本积 累） 2、主要依靠外部资金增长。不能持久（股权与债 权） 3、平衡增长：保持目前的财务结构和与此相关的财 务风险，按照股东权益的增长比例增加借款，以 此支持销售增长。可持续增长

11、率（不增发新股 ）内涵与假设条件l可持续增长率的内涵：在不增发新股并保持目前经营效率和财务政策的条件 下，公司销售所能增长的最大比率。 l可持续增长率的假设条件：1、公司目前的资本结构是一个目标结构，且打算继续维持 。2、公司目前的股利政策是一个目标政策，且打算继续维持 。3、不增发新股，增加债务是唯一的外部筹资来源。4、公司的销售净利率将维持目前水平。5、公司的资产周转率将维持目前水平。l计算公式： 可持续增长率股东权益增长率 股东权益增加额期初股东权益 （本期净利润留存比率）期初股东权益 净资产收益率留存比率 （净利润销售收入）（销售收入总资产）（总资产 股东权益）留存比率 销售净利率总资

12、产周转率权益乘数留存比率 l可持续增长率与实际增长率 l在世界经济发展史上，因为增长过快而破产的公司数量与 因为增长太慢而破产的公司数量几乎一样多。罗伯特 希金斯 丰田、三株：93、94、95、96，1、20、80资本结构理论简介l资本结构理论是关于企业财务杠杆对企业 价值和资本成本产生何种影响的理论。 1、早期资本结构理论 2、M&M资本结构理论 3、代理成本-税收规避平衡模型 4、Myers的优序融资理论 5、信号理论资本结构实践中的经验规则l资本结构的国际差异（两大法系） l资本结构的行业差异（公用事业、运输业、成熟的资本密 集型制造业Vs服务、矿业、高成长、高科技（ 税收） l杠杆率与

13、盈利水平负相关（资本结构是原因还是结果） l税收对资本结构的影响（明显但不是决定性的，短期与长 期的关系） l杠杆率与财务失败的预期成本的负相关 l投资者对待杠杆率的变动的态度 l股票发行的交易成本与资本结构关系不显著 l股权结构与资本结构关系不明确 l中国国有企业改革之路早期资本结构理论1952年大卫戴兰德提出：公司债务与股东权益成 本：趋势与计量问题 1、净收入理论 假设：投资者以一个固定不变的收益率Ks来估价企 业的净收入，而企业能以一个固定利率Kd取得借 款。 结论：KsKd，负债越大企业价值越高。 2、净营业/经营收入理论 假设：投资者以一个固定的Kw来评估企业的EBIT。 结论：资

14、本结构无关论。 3、传统理论M&M资本结构理论lM&M定理：无关论 1、假设： （1）资本市场无摩擦：信息对称、理性投资者、证券无限可分、无交易 成本。 （2）无公司及个人所得税，无破产成本。 （3）公司只能发行两种证券，即有风险的股票和无风险的永久债券。 （4）公司和个人可以按无风险的利率借入或借出资金。 （5）同质预期 （6）公司无增长，即EBIT不变。股利支付率为100%。 （7）公司可按“等价回报”分级。同一等级公司面临相同的期望收益和相 同的期望收益分配率，即股票间可完全替代。换句话，企业的经营风 险可以衡量，有相同经营风险的企业处于同一个风险等级之上。2、结论：（1）VEDEBIT

15、 k 该公式的涵义：任何公司的市场价值与资 本结构无关，而是由未来预期收入所处风 险等级折现率k折现得到。 （2）VlEBITKwEBITKsuVu （3） KslKsuD/E（KsuKd） 3、实现方法：无风险套利（Arbitrage）例题M&M资本结构理论.doclM&M定理：负债百分比 1、前提：在定理的假设中，加入了公司所 得税。 2、结论：（1）Vl VuTD （2） KslKsu（D/E）【KsuKd（1 T）】 例题M&M资本结构理论.doc 3、该理论的实质：债务融资的优点lM&M定理的扩展 1、加入个人所得税例题M&M资本结构理论.doc 2、1977年Miller在美国金融

16、协会的演说 市场均衡下的资本结构无关论 3、DeAngelo & Masulis非负债的税收规避替 代负债的税收规避，如研发支出。对“M&M定理：无关论”的责难1、公司所得税 2、个人所得税（股利、资本利得、利息） 3、破产与财务失败成本 4、经理人、股东、债权人间的代理问题 5、契约成本 6、资产特征、收益的不稳定性与公司的投资 机会 7、所有权结构和公司控制资本结构权衡理论l税盾的不确定性盈利与税法 l破产成本 1、破产时一个包括财务重组和公司所有权转移的过程，破产是经营失败 的结果，而不是原因。 2、破产的直接成本（股东）与间接成本（其他利益相关者） 3、资产特征与破产成本专用性投资与敲竹杠问题（Williamson、 Jensen） l代理成本 1、股权融资引致：股东与经理人之间的代理成本（外部股权代理成本： 投资过度） 2、债