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1、 第九章 金融衍生品交易市场Date1l债券交易在20世纪60年代之前，谈不上激动 人心l只要不违约，投资者没有什么想法l60年代末西方国家爆发大通胀，通胀不断上 升，利率随之攀升，那些票面利率4%的金边 债券，几乎跌掉了一半价格。Date2金融界突然清醒、爆发l所罗门这样的领头羊开始对债券进行拆分 、组合l各地的期货交易所也纷纷设计新的合约l各种各样的金融产品层出不穷Date3l1969年，所罗门公司聘用数学家马丁-莱伯维 茨，并为他配备了公司第一台电脑，从此，债 券交易员再也不用去查看厚厚的债券报价书了l债券市场不断创新、步入繁荣l1974年，所罗门公司招进来一个人：l 约翰-梅里韦瑟Da
2、te4约翰-梅里韦瑟l华尔街 套利 之父l华尔街最牛的牛人Date5约翰-梅里韦瑟l生于1947年，在芝加哥一个小镇罗斯莫尔长大l因为数学十分突出，曾获得全美荣誉学会奖l在西北大学毕业后，做了一年中学数学老师l然后进入芝加哥大学攻读工商硕士学位，同时兼职 一家金融公司的金融分析师l1973年获得硕士学位，1974年进入所罗门Date6l梅里韦瑟加入的部门当时叫做“资金调度室”l该部门以“债券回购”业务闻名于世l梅里韦瑟很快发现，他与债券简直就是“绝 配”债券最适合于定量分析（数学）Date7l他向上司提了很多问题，上司通过这些问题感到梅里 韦瑟潜力巨大！果断地让他负责政府机构债券交易l不久，纽
3、约市政府无法及时清偿发行的债券，造成许 多政府机构发行的债券利差急剧扩大l梅里韦瑟判断这是不正常的，不可能所有政府机构都 出问题，他尽一切可能买进，过了一阵，利差果然缩 小，梅里韦瑟旗开得胜，赚了好几百万！Date8l1977年，负责创立所罗门的套利部门l这是全新的部门，全世界找不到有实力的竞争 对手l坐收丰厚的利润l主要就是赌利差：l 利差扩大或缩小，主要是赌缩小Date9打个比方l有一群羊从这里路过，灰太狼埋伏在旁边l正常情况下，一只羊和另一只羊的距离、速度都有 一个合理的配置，这样才会保持“一群”这样的状态l如果，一只羊速度太快、太慢，脱离了羊群，但是 ，这只羊会认识到脱离了群众，迟早回
4、归群体l所以，灰太狼必须在它回队的路上设下“套子”，一 旦这只羊回归，就“套住”它。Date10实际案例l1979年，艾克斯坦公司的证券自营商面临 倒闭，艾克斯坦找到了所罗门l艾克斯坦交易的是国库券期货，就是在未 来某一特定日子、以某一价格交付美国国 库券的合约Date11第一节 期货市场Date12一、金融期货金融期货是指以各种金融工具或金融商品为标的物的期货交易方式，即以公开竞价的方式进行的标准化金融期货合约的交易。Date13实质l双方约定在未来某一时间l按约定的条件l买卖一定数量l的金融产品Date14（一）期货合约的基本内容1、交易单位是指交易所对每一份金融期货合约所规定的交易数 量
5、。2、最小变动价位是指由交易所规定的，在金融期货交易中每一次 价格变动的最小幅度。3、每日价格波动限制是交易所为了防止期货价格发生过分剧烈的波动 ，而对某些金融期货合约的每日价格波动的最大幅度 作出一定的限制。Date154、合约月份合约月份是指期货合约到期交收的月份。5、交易时间是指由交易所规定的各种合约在每一交易日可以交易 的某一具体时间。6、最后交易日是指由交易所规定的各种合约在到期月份中的最后一个 交易日。7、交割是指由交易所规定的各种金融期货合约因到期未能及时 平仓而进行实际交割的各项条款。Date16（二）金融期货的种类1、利率期货利率期货是指由交易双方同意在将来某一日期，按约定的
6、 价格买卖一定数量的某种与利率相关商品的标准化合约。2、股票指数期货股票指数期货是指由交易双方同意在将来某一日期，按约 定的价格买卖股票指数的合约。3、外汇期货是指集中性的交易市场以公开竞价的方式进行的外汇期货 合约的交易。Date17（三）金融期货交易程序1、开立账户2、发出期货交易委托3、交易流程Date18二、金融期货市场 （一）金融期货市场的基本类型 金融期货市场大致可以分为两种类型：一是专门为开展金融期货交易而开设的专业性 的金融期货市场。二是传统的或原有的期货市场或证券市场。Date19（二）金融期货市场的基本结构 1、交易所 是指专门为金融期货交易提供交易场所和所需的各 种设施，
7、制定和执行金融期货交易的规章制度， 组织和管理金融期货交易活动的公共组织。2、结算单位 3、经纪商或经纪人 4、交易者 金融期货市场的参与者大致可分为三类：一是套期 保值者；而是套利者；三是投资者。Date20（三）金融期货市场的基本功能1、套期保值2、价格发现价格发现是指金融期货市场能提供各种金融 商品的价格信息。Date21艾克斯坦的业务l一般说来，国库券期货的价格要略低于现券 价格l这个利差有个合理范围，如果利差过大l艾克斯坦会买进国库券期货，卖出现券l然后等待两种价格渐渐趋于一致，过大的利 差消失l注意：如果利差过小，就反着做Date22注意：价格涨跌无所谓，套取的是“利差”l如果上涨
8、，只要国库券期货上涨得多一些， 就赚钱l如果下跌，只要国库券期货下跌得少一些， 就赚钱l只要两个价格差异缩小，就能赚钱Date23再举个假想例子l2007年，国家大力调控房价，结果，深圳房价大跌，好多 投资者都要退房l上海房价基本平稳l所以，如果你断定深圳和上海的房价不应该相差这么大， 一个“套利”行动就是：l卖出上海房子，买进深圳房子l因为：如果房价掉头上涨，深证的会涨的多一些l 如果房价继续下跌，深圳的会跌的少一点Date24艾克斯坦的麻烦l1979年6月，期货的价格居然高过了现券！l（判断利差过小，会扩大，但是反而变成负利差）l艾克斯坦被要求立即增加保证金，否则强行平仓 ！l羊跑了，并且
9、越跑越远，不往回走了l红太狼规定的回家吃饭的时间到了！Date25梅里韦瑟接手l梅里韦瑟认为是有道理的：美羊羊迟早会回来的l所罗门花了几千万接手，当时所罗门总资本才2个亿 。l接下来几星期，价差越来越大，所罗门损失惨重l公司执行合伙人说：你要搞错了，就滚蛋！Date26美羊羊真的回来了l最终期货价格和现货价格趋于一致l所罗门狠狠赚了一把！l注意：喜洋洋回归之前，很可能你必须回家吃饭！ （企业会破产，最终梅里韦瑟就是这样被赶回家的 ） Date27梅里韦瑟l梅里韦瑟成了所罗门最耀眼的明星l他招聘了顶尖的数学家、物理学家l学院派人士与数理模型开始进驻华尔街Date28第二节 期权市场Date29高
10、盛的布莱克l梅里韦瑟风光无限之时，高盛也在厉兵秣马l1983年，鲁宾找到了麻省理工学院的l 费希尔-布莱克l 哈佛大学应用数学博士Date30l早在1973年，布莱克发表了一个期权定价公式l后来默顿称之为布莱克-舒尔茨公式l也有人称布莱克-舒尔茨-默顿公式l布莱克-舒尔茨发现了它，默顿证明了它Date31一、金融期权（一）金融期权的概念期权是指一种能在未来特定时间以特定 价格买进或卖出一定数量的某种特定商品的 权利。金融期权是以金融商品或金融期货合约 为标的物的期权交易形式Date32（二）金融期权合约中的几个基本概念 1、期权购买者与期权出售者2、买入期权与卖出期权买入期权是指期权购买者可在
11、约定的未来某 日期以事先约定的价格向期权出售者买进一定数量的 某种金融商品的权利。卖出期权是指期权购买者可在约定的未来某日 期以协定价格向期权出售者卖出一定数量的某种金融 商品的权利。Date333、协定价格 协定价格是指期权合约所规定的，期权购买者在行使其权利 时所实际执行的价格。4、期权费 是指期权购买者为获得期权合约所赋予的权利而向期权出售 者支付的费用。5、欧式期权与美式期权欧式期权是指期权购买者只能在期权到期日这一天 行使其选择权利的期权。美式期权是指期权购买者可以在到期日前的任何一 个营业日行使其权利的期权。Date34（三）金融期权的分类根据期权内容的不同，可分为看涨期权和看跌期
12、 权。根据期权标的物的不同，可分为黄金期权、白银 期权、股票期权、债券期权、大额存单期权、外汇 期权和金融期货期权等。（四）期权与期货的区别 第一、权利义务的对称性不同。 第二、标准化程度不同。 第三、盈亏风险不同。 第四、保证金不同。Date35l布莱克最早的研究就是l做多欧式卖出期权l做空美式买入期权Date36二、期权交易的盈亏分析 （一）看涨期权的盈亏分析 例：2000年3月15日某种股票的市价为每股20元，其期权合约的标的物为 100股该股票，期权费为每股4元，协议价格为每股22元，则这份看涨期权 买方和卖方的净收益可以用如下两图表示：040022元26元股价净收益盈亏平衡点0400
13、22元26元股价净收益盈亏平衡点看涨期权的买方净收益看涨期权的卖方净收益Date37看涨期权分析：协议价22元l1、p 18元，执行亏损，放弃；l2、（18-4） p 18，执行，弥补期权费l3、p （18-4），执行，正收益l试分析卖方的情况Date40股票套期保值l你拥有股票价值50万l害怕股市大跌造成损失，又不想平仓（以免 错失上涨）l怎么办？Date41l1、股指期货lA、卖出股指期货，下跌后买入平仓，利润lB、下跌后，股票市值下跌，亏损l a 、 b 操作 保值。 l上涨也是保值，盈亏相反 Date42l2、股票期权l购买卖出期权lA、下跌，执行期权，股票售出，锁定利润lB、上涨，不
14、执行，获取股市上升利润，损失期权费Date43为什么要找布莱克？l布莱克-舒尔茨-默顿公式的核心思想l任何一种金融衍生工具，只要某些假设成 立，都可以看做是一些基本证券的组合。l只要知道基本组成，就可知道“组合”的价格Date44比如股票期权lx股票 + y无风险债券 = 股票期权lX苹果 + y草莓 = 果莓沙拉l估算期权价格就转化为根据基础证券的数量和价格 计算加权平均值问题l建模，然后，任何时刻，只要把基础证券的价格输 入，就可以得到一个衍生品的合理价格Date45l面对一个期权，以前靠交易员估价，然后坐等 利润或亏损l比如：卖给客户一个看涨期权，到底收多少期 权费呢？不知道。l收取期权
15、费后，万一价格大涨，客户执行期权 ，投行不就亏损了吗？l以前是，现在有了公式就不一样了Date46有什么不一样呢？l面对一个期权，根据公式，可以计算出组 成期权的原材料各是多少（股票+债券）l根据原材料的价格，得出期权的价格，投 行只收取“制作费”，不用承担市场风险l所以，相当于投行购买原材料，制作成沙 拉，卖给客户Date47l由于期权存在一定有效期，在有效期内，原材料 的价格会不断变动，所以，投行要不断买卖基础 材料，以保证每时每刻都有l 原材料价值=期权价值l A购买 股票+债券 B购买期权lA随着时间推移调整组合 B一直持有l到期 A的收益 = B的收益l 这就是著名的动态对冲Date48一个简单的例子l卖给客户一个看涨股票期权l投行会在股票涨时买入，股票跌时卖出，随 着股价变化，不断买进卖出l保证：l股票上涨，客户执行期权时，投行有股票l股票下跌，客户不执行，投行正好没有股票Date49所以l投行鼓励客户多买，因为投行只赚手续费 ，不承担产品风险l衍生品迅速繁荣：期权费大大下降l 投行知道怎么做新产品Date50
