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1、 公司季报点评 公司季报点评 报告日期：2009 年 4 月 24 日 2008A 2009E2010E 2011E 营业收入 892100911001200（+/-） 32.29%13.15%9.04%9.09%营业利润 74496881（+/-） -1.04% -34.34%39.09%19.12%归属于母公司的净利润 67406072（+/-） 2.20% -40.27%49.16%21.01%每股收益（元）0.510.300.450.55市盈率（倍） 37.57 63.8742.58 34.84 总股本/非流通股（亿股） 1.31/0.59 非流通市值（亿元） 11.30 每股净资产（
2、元） 4.22 资产负债率（%） 63.81 081624324008-5-308-7-308-9-308-11-309-1-309-3-3成发科技成发科技上证指数上证指数成发科技 （600391） ： 外贸航空零部件需求下滑于2009年Q1初显 中性成发科技 （600391） ： 外贸航空零部件需求下滑于2009年Q1初显 中性（维持）（维持）当前股价：19.16 元 当前股价：19.16 元 机械/军工 主要财务指标（单位：百万元）主要财务指标（单位：百万元） 公司基本情况（2009 年 3 月公司基本情况（2009 年 3 月 31 日止）日止） 股价表现（最近一年）股价表现（最近一年）
3、 天相机械组 010-66045433 服务热线 010-66045555 服务邮箱 ? 2009 年一季度，公司实现营业收入 2.15 亿元，同比增长 10.43；营业利润 997.45 万元，同比下滑 56.04；归 属于母公司所有者的净利润 710.81 万元， 同比下滑 66.03 ；基本每股收益为 0.05 元。 ? 经济危机所导致的产品需求下降初步显现。经济危机所导致的产品需求下降初步显现。公司主要从事 外贸航空零部件转包生产（2008 年此业务收入占比为 77.38%） ，主要客户为 GE（订单占比 60%）和 RR（订单占 比 20%）等国际知名飞机制造厂商。今年一季度，由于
4、成 熟产品市场需求有所下滑，公司部分外贸订单交付延后， 公司业绩因而受到一定程度的影响。我们在年报点评时就 指出，由于航空发动机转包及制造行业对经济危机的反映 有滞后效应，故预计此业务收入增速将在今年放缓。 ? 管理费用和营业税金及附加同比大增为利润大幅下滑的 主因。管理费用和营业税金及附加同比大增为利润大幅下滑的 主因。今年一季度，因子公司四川成发普睿玛机械工业制 造有限责任公司的设立以及公司加大了新产品的试制力 度，管理费用同比增加 814 万元，增幅为 78.97%；因房地 产项目的建设，营业税金及附加同比增加 452 万元，增幅 达 24 倍。我们认为，上述因素将在年内继续影响公司的
5、业绩。 ? 应当理性看待房地产项目所贡献的收入。应当理性看待房地产项目所贡献的收入。房地产项目于 2008 年第四季度开始确认收入，收入占比达到 14%。但因 该行业受国家宏观经济波动的影响程度较大， 2008 年仅完 成了经营计划的 40%，且房地产行业与公司的传统业务航 空发动机转包毫不相关。因此，我们认为应理性看待房地 产项目所带来的收益。 ? 盈利预测及投资评级。盈利预测及投资评级。我们预测公司2009年-2011年的每 股收益分别是0.30元、0.45元和0.55元，按照2009年4月 23日收盘价19.16元计算，对应的动态市盈率分别是63.87 倍、42.58倍和34.84倍。考
6、虑到目前的市盈率较高，且公 司股价的前期涨幅较大，维持对公司的中性投资评级。 ? 风险提示风险提示：汇率波动将对以美元计价的航空外贸转包业务 收入构成负面影响，财务费用会因汇兑损失的增加而增 加；全球经济危机将导致航空发动机的需求下滑；房地产 项目进展情况低于预期。 诚信源于独立，专业创造价值 请阅读最后一页重要免责申明诚信源于独立，专业创造价值 请阅读最后一页重要免责申明 公 司 研 究 /季 报 点 评 公 司 研 究 /季 报 点 评 诚信源于独立，专业创造价值诚信源于独立，专业创造价值附表1: 公司盈利能力指标 2007A2008A2008Q12009Q1综合毛利率(%)2007A20
7、08A2008Q12009Q1综合毛利率(%)22.92%24.66%23.58%21.54% 净利润率(%)净利润率(%)9.84%7.71%10.49%3.33% 净资产收益率(%)净资产收益率(%)12.74%12.21%3.77%0.00% 附表2: 公司费用控制能力指标 2007A2008A2008Q12009Q1营业费用(万元)2007A2008A2008Q12009Q1营业费用(万元)1,4431,997367472 营业费用率(%)2.14%2.24%1.88%2.19% 管理费用(万元)管理费用(万元)3,5696,4831,0301,844 管理费用率(%)5.30%7.2
8、7%5.29%8.57% 财务费用(万元)财务费用(万元)2,1084,633911853 财务费用率(%)3.13%5.20%4.67%3.96% 期间费用(万元)期间费用(万元)7,12013,1132,3093,169 期间费用率(%)10.57%14.71%11.84%14.72% 2 公 司 研 究 /季 报 点 评 公 司 研 究 /季 报 点 评 诚信源于独立，专业创造价值诚信源于独立，专业创造价值 0005附表3: 季度报表比较 2007Q12008Q12008Q22008Q32008Q42009Q1营业收入营业收入14,45219,49620,08018,34631,232
9、21,529增长率(%)-17.43%4.66%3.00%-8.64%70.24%-31.07%减：营业成本10,76114,90015,15513,92723,18316,891毛利率(%)25.54%23.58%24.53%24.08%25.77%21.54%减：营业税金及附加201938203179471销售费用322367529463637472管理费用1,3361,0301,2702,2701,9131,844财务费用3319111,5381,0171,167853期间费用率13.77%11.84%16.62%20.44%11.90%14.72%资产减值损失00690923加：公允价
10、值变动净收益00000投资净收益00000营业利润营业利润1,6822,2691,4824653,229997增长率(%)108.16%32.30%-34.67%-68.60%593.90%-69.11%加：营业外收入342697351721减：营业外支出10108254987101利润总额利润总额1,7062,4291,5304223,315911增长率(%)114.89%53.80%-37.01%-72.44%685.89%-72.50%利润率(%)11.80%12.46%7.62%2.30%10.61%4.23%减：所得税256385-125108450195实际税负比率(%)15.00
11、%15.85%-8.14%25.63%13.57%21.38%净利润净利润1,4502,0441,6553142,865717归属于母公司所有者净利润归属于母公司所有者净利润1,4232,0921,4782962,812711增长率(%)215.15%30.50%-29.36%-79.94%848.48%-74.72%净利润率(%)10.03%10.49%8.24%1.71%9.17%3.33%少数股东损益27-4817717536 3 公 司 研 究 /季 报 点 评 公 司 研 究 /季 报 点 评 诚信源于独立，专业创造价值诚信源于独立，专业创造价值附表 4: 盈利预测（万元） 2007
12、A 2007A 2008A 2008A 2009E 2009E 2010E 2010E 2011E 2011E 营业收入 营业收入 67,391 67,391 89,15489,154100,879100,879110,000110,000120,000 120,000 增长率(%) 18.34% 32.29%13.15%9.04%9.09% 减：营业成本 51,943 67,16579,19085,25092,400 毛利率(%) 22.92% 24.66%21.50%22.50%23.00% 减：营业税金及附加 80 4388008001,000 销售费用 1,443 1,9972,500
13、2,7503,000 管理费用 3,569 6,4836,5006,9007,500 财务费用 2,108 4,6336,0006,5007,000 期间费用率 10.57% 14.71%14.87%14.68%14.58% 资产减值损失 723 9921,0001,0001,000 加：公允价值变动净收益 0 0000 投资净收益 0 0000 营业利润 营业利润 7,524 7,524 7,4467,4464,8894,8896,8006,8008,100 8,100 增长率(%) 53.38% -1.04%-34.34%39.09%19.12% 加：营业外收入 387 519400400
14、400 减：营业外支出 375 268300300300 利润总额 利润总额 7,536 7,536 7,6967,6964,9894,9896,9006,9008,200 8,200 增长率(%) 56.03% 2.13%-35.18%38.30%18.84% 利润率(%) 11.18% 8.63%4.95%6.27%6.83% 减：所得税 906 819800850900 实际税负比率(%) 12.02% 10.64%16.04%12.32%10.98% 净利润 净利润 6,630 6,630 6,8776,8774,1894,1896,0506,0507,300 7,300 归属于母公司
15、所有者净利润 归属于母公司所有者净利润 6,535 6,535 6,6796,6793,9893,9895,9505,9507,200 7,200 增长率(%) 65.97% 2.20%-40.27%49.16%21.01% 净利润率(%) 9.84% 7.71%4.15%5.50%6.08% 少数股东损益 95 199200100100 总股本（万股） 13,130 13,13013,13013,13013,130 每股收益（元） 每股收益（元） 0.50 0.50 0.510.510.300.300.450.450.55 0.55 每股净资产（元） 3.91 4.164.204.504.82 净资产收益率（%） 13.11% 12.67%7.23%10.07%11.38% 4 公 司 研 究 /季 报 点 评 公 司 研 究 /季 报 点 评 诚信源于独立，专业创造价值诚信源于独立，专业创造价值天相投资顾问有限公司投资评级说明 天相投资顾问有限公司投资评级说明 判断依据判断依据： 投资建议根据分析师对该股票在12个月内相对天相流通指数的预期涨幅为基准。 投资建议 预期个股相对天相流通指数涨幅 1 买入 15% 2 增持 5-15% 3 中性 (-)5%-(+)5% 4 减持 (-)5%-(-)15% 5 卖出 (-)15% 重要免责申明 重要免责申明 报告所
