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1、河北工业大学硕士学位论文河北工业大学硕士学位论文 i我国上市公司股利政策和公司治理关系的实证研究我国上市公司股利政策和公司治理关系的实证研究 摘摘 要要 股利政策是现代公司理财的三大核心内容之一，是公司内外部利益相关者关注与分歧的焦点。随着资本市场的形成与发展，它不再仅仅是公司内部进行资金配置的重要手段，而且已成为公司管理者调控股价、平衡各方面利益的重要财务战略，所以股利政策在实质上既是财务问题，又是公司治理问题。因此，研究公司股利政策与公司治理的关系，探讨影响股利分配的主要治理因素，具有重要的理论意义和现实意义。 本文首先对股利政策和公司治理的理论发展进行了回顾和评价；其次，介绍了我国上市公
2、司现金股利分配的现状和公司治理概况，从我国上市公司的治理模式入手，对上市公司的治理特征进行了分析，进而从公司治理的角度深入分析了我国股利分配的现状及成因；再次，本文基于 CSMAR 和 CCER 数据库，以沪深股市 A 股公司为样本，选取了 17 个公司治理变量，对其进行了因子分析，把这些变量归为不同的类别，重新定义归类后的变量，再分别对其建立 Logistic 回归模型，对我国上市公司现金股利分配与公司治理的关系进行了实证研究，研究发现：股权集中度、董事会规模、公司财务透明度都对现金股利的分配产生重要影响；最后，论文对规范和完善我国上市公司股利分配行为提出了对策建议。 关键词：关键词：公司治
3、理，股利分配，实证研究，Logistic 回归 我国上市公司股利政策和公司治理关系的实证研究我国上市公司股利政策和公司治理关系的实证研究 ii THE EMPIRICAL ANALYSES OF THE RELATION BETWEEN DIVIDEND POLICY AND COMPANGY GOVERANCE OF LISTED COMPANIES IN CHINA ABSTRACT The dividend policy is one of the three core problems in modern companys financial activities and the fo
4、cus of attention and divergence to the concerned inside and outside a company. Along with the formation and development of the capital market， the dividend policy is not only a mere important means for capital allocation inside a company， but also an important financial strategy used by managers to
5、control share prices and balance interests of all parties. Therefore， the dividend policy is essentially a matter of financial affairs， as well as a matter of company governance. Thereby， it is of practical significance to study the distribution motive of the cash dividend policy of the listed compa
6、nies and main governance factors influencing dividend distribution from the perspective of corporate governance. This thesis firstly reviews and appraises the development of the theories of dividend policy and corporate governance. Secondly， the thesis introduces the current situation of the cash di
7、vidend distribution and the general situation of the governance of the listed companies. From the governance mode of the listed companies， governance features of the listed companies are analyzed in descriptive statistics. The cause of the current situation of the dividend distribution in China is a
8、nalyzed in depth from the perspective of the corporation governance. Thirdly， based on CCER and CSMAR database to A shares in Shanghai and Shenzhen stock markets for samples， selects 17 corporate governance variables and analyzes their factors. The variables are classified into different categories，
9、 and the classified variables are redefined and then Logistic regression models are established for each of them respectively. The research finds that the cash dividend distribution can be influenced by stock right concentration degree， the scale of the board of directors， the transparency of the co
10、rporate finance. Finally， some suggestions for regulating and improving the dividend distribution behaviors of the listed companies are raised. KEY WORDS: corporate governance， dividend distribution， empirical analyses， Logistic regression 河北工业大学硕士学位论文河北工业大学硕士学位论文 1第一章第一章 绪论绪论 1-1 研究背景及意义 1-1 研究背景及意
11、义 股利政策和筹资决策以及投资决策构成了公司财务领域的三个主要方面， 成为现代公司理财活动的三大核心内容之一。 股利政策是现代公司收益分配重要内容， 是公司内外部利益相关者关注与分歧的焦点。随着资本市场的形成与发展，它不再仅仅是公司内部进行资金配置的重要手段，而且已经成为公司管理者调控股价、平衡各方面利益的重要财务战略。因此，股利政策一直以来都是公司财务理论的研究重点。有关股利政策的讨论由来已久，却并没有取得一致答案，著名经济学家布莱克（Black 1976）就曾经说过， “我们越是认真地研究股利政策，越觉得它像一个迷” 。 尽管如此，西方对股利政策的研究早在 20 世纪 50 年代就已经开始
12、了，对此进行了大量的理论和实证分析，逐渐发现，在不同的市场，股利政策表现出一些共同的规律：股本规模、公司盈余水平、公司成长性和投资机会、公司治理水平等均对股利政策产生重要影响， 股利政策似乎能够向市场传递一些关于公司未来业绩的信息， 股利也被认为能够在一定程度上缓解普遍存在的代理问题。 西方的股利理论是在西方成熟的资本市场上建立起来的。然而，我国资本市场无论是法律环境、股权结构、 企业目标还是市场健全程度均与西方发达国家差别很大。 因此对我国上市公司股利政策的分析不能照搬照抄西方的股利理论， 必须结合我国的实际情况进行研究。 我国股票市场诞生于计划经济向市场经济转轨的过程当中，其发展非常迅速，
13、同时也产生了许多制约股票市场进一步成长的问题，如我国上市公司存在着大量不分配股利或股利分配不规范的现象，股利政策不稳定，股利支付带有随意性，普遍缺乏一个稳定的股利政策，这也被学术界称为“中国的股利政策之谜” 。 国外有关股利政策的研究可分为两个时期： 在20世纪70年代以前， 西方财务学界在这方面的研究是围绕着“股利政策与公司价值是否相关?”展开的，主要可区分为两大理论派别，一派的观点认为股利政策与公司价值不相关，被称为“股利无关”理论；另一派则支持股利政策与公司价值相关的观点（包括股利与公司价值正相关和负相关)，被称为“股利相关”理论。20世纪70年代以来，西方财务学界有关股利政策的研究重点
14、发生重大转变，从争论“股利政策与公司价值相关性”的问题，转向不断放松MM理论的假设条件，以及怎样对股利政策进行有效地实证研究等方面，这一时期的主要理论流派有：基于税收与投资的股利政策理论、 基于信息传递的股利政策理论、 基于交易成本和代理成本的股利政策理论和基于行为金融学的股利政策理论等。归纳起来，国外对公司股利政策的研究，按研究内容可分为股利相关论和股利无关论； 按照研究的市场可分为完全资本市场的股利政策研究和不完全资本市场的股利政策研究；按照研究方法不同可分为规范研究法和实证研究法；按研究角度可分为税差理论、追随者效应理论和信号传递理论等。 由于中国股票市场的起步较晚， 所以目前国内学者的
15、研究主要是通过利用国外已有的理论研究成果，去解释和验证国内上市公司的股利分配行为。 国外学者就上市公司的现金股利政策与公司治理的关系也进行了一些研究， 在现金股利是有效公司治理机制的替代还是有效公司治理机制的结果问题上还存在着争议。 目前， 我国上市公司一般都没有稳定的股利政策， 这方面的研究也很少， 已有的研究大多是对股利政策与公司治理的某一方面的关系的研我国上市公司股利政策和公司治理关系的实证研究我国上市公司股利政策和公司治理关系的实证研究 2 究，如股利政策与股权结构、资本结构的关系等。目前我国不规范的股利政策还没有引起投资者和上市公司的足够重视。 股利支付不规范现象客观上讲， 一方面造
16、就了一部分投资者在二级市场上以短线投资为主，追求短期效应而忽视长期效应；另一方面，股利分配比较随意，使上市公司并不关心自身的经营和管理，较少关注投资者的回报，把证券市场只作为一个最好的“圈钱”场所。 在上市公司股利分配的形式中，现金股利是最为重要的一种方式，也是最有代表性的一种方式，因而对现金股利政策的研究具有重要的现实意义。在西方发达国家，股利形式主要以现金股利为主，且一般支付率稳定。但是，我国国情和上市公司的情况，在股权结构、融资方式、资本结构等方面，和国外也有很大不同。从学术上而言，这些不同点就是公司治理结构上的差异，因而从公司治理角度去分析我国上市公司的股利政策，更具有现实意义。 1-2 研究思路与方法 1-2 研究思路与方法 本文的研究思路是： 首先回顾国内外已有的股利分配理论及相关文献； 其次对我国上市公司的治理特征和股利分配的现状及市场背景做描述性统计分析， 总结我国上市公司的治理特征， 据此选取能够代表上市公司治理特征的变量；再次用我国上市公司 20042006 年三年的数据对选取的治理变量进行因子分析，从而将治理特征进行归类，将代表同一类特征的变量归为
