估值与行业 1窥视 pe 背后

《估值与行业 1窥视 pe 背后》由会员分享，可在线阅读，更多相关《估值与行业 1窥视 pe 背后（6页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。

1、 谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。 1 / 6分 析 师 曹光亮曹光亮 (0755) 8249 2672 2008 年度行业策略报告年度行业策略报告 策略研究 策略研究 ? 据统计，此轮牛市业绩增长贡献了 3 成，而估值标准则贡献了 7 成。 ? 对于业绩的预测，我们丝毫不怀疑行业研究员的专业素养与职业操守。而 估值标准的扩张却被大多数研究员回避。 “按照行业平均 PE”成了研究 中的常用语， ，而这个“平均”无厘头地 20、30、40、50 地上涨起来,造就 了 “左脚踩右脚”式上升。 ? 本文目的是窥探 PE 的背后含义

2、，提供多视角的观测方法。以期探索估值 标准的合理范畴，进而能够帮助客户评估估值的客观性。 ? 本文的方法是结合绝对、相对估值方法，揭示 PE 水平与业绩增长率的关 系，提供审视 PE 水平的新维度。 ? 本文多维度审视了各行业的 PE， 尽管本文更多地是为客户研究提供辅助工 具，但我们还是得到了几个简单的结论。 ? 即便乐观假设即便乐观假设 08、09 年的增长速度能够持续年的增长速度能够持续 5 年，年，A 股市场也仅能支持股市场也仅能支持 07 年年 30 倍的倍的 PE。因此以目前。因此以目前 33 倍的市盈率判断，市场还有下跌空间。倍的市盈率判断，市场还有下跌空间。 ? 从 PE 的内

3、含增长率来看，我们可以看到房地产、综合、信息设备、轻工 制造、电子元器件、家用电器在估值上有较大优势。 ? 风险提示：风险提示：若市场业绩预期下调，或者风险溢价遭遇重大事件冲击而上升， 市场表现都会比本文结论更为悲观。 2008/02/21 相关研究 相关研究 风险规避到风险寻求,谈负利率时代的估值约束弱化以行为金融解读A 股市场高 PE 之惑 郭飞舟、曹光亮（2007/08/16） 估值与行业 1：窥视 PE 背后 估值与行业 1：窥视 PE 背后 市场整体 PE 不应高于 07 年 30 倍 市场整体 PE 不应高于 07 年 30 倍 估值与行业 1：窥视 PE 背后市场整体 PE 不

4、Feb-2008谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。 2 / 6目 录目 录 一、一、 结合绝对估值理解结合绝对估值理解 PE.3 二、二、 测算测算 PE 与增长率的对应关系与增长率的对应关系.3 三、三、 风险提示风险提示.5 估值与行业 1：窥视 PE 背后市场整体 PE 不 Feb-2008谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。 3 / 6两年来,行情之壮阔足以让人忐忑。我们一直沿着两条路径来寻找心理慰藉。一是业绩的快速增长,二是估值标准（PE）的提高。据统计，此轮牛市业绩增长贡献了 3 成，而估值标准则贡献了 7 成。 对于近期业绩的预测，行业研究员们都展示

5、了良好的专业素养与职业操守，此处不再讨论。 但对于贡献七成涨幅的估值标准（PE） ，大多数行业研究员采取了回避的态度。于是乎“按照行业平均 PE 估值”成了报告中最常见的短句，而这个平均 PE也随着行情的开展从 30 倍上升到 40 倍，从 40 倍上升到 50 倍。这也带来了被称作“左脚踩右脚”式的估值提升。 本文目的是窥探 PE 背后的经济含义，提供多视角的审视方法。以期探索估值标准的合理范畴，结束“结束左脚踩右脚”的无厘头式上涨，进而能够帮助客户评估估值的客观性。 本文的方法是结合绝对、相对估值方法，揭示 PE 水平与业绩增长率之间的关系，提供审视 PE 水平的新维度。 一、 结合绝对估

6、值理解一、 结合绝对估值理解 PE 作为全文的分析基础，我们首先解释一下影响 PE 的各个变量（尽管为了描述方便我们借用了一些经典模型，但我们相信我们的论述并不局限于这些模型的假设） 。 如果我们认为 P 应当决定于企业整个生命周期的业绩，以及贴现率，为了表述方便我们借用模型。=+=1)1 (iii KEPSP，其中 K=rf+Km（rf为无风险利率，Km为市场风险溢价。为贝塔值） 则： EPSKEPSPEiii=+=1)1 (.) 1 ( 二、 测算二、 测算 PE 与增长率的对应关系与增长率的对应关系 我们取 rf=4.5%,Km=9%,值取 wind 60 个月的平均值 同时我们根据三阶

7、段模型假定： 1、 企业以复合增长率 G 高速增长 5 年 20062007 牛市，牛市， 三分业绩，七分三分业绩，七分 PE “按照行业平均“按照行业平均 PE 估 值” ，缺乏科学性，也带 来左脚踩右脚”式的股 价上扬估 值” ，缺乏科学性，也带 来左脚踩右脚”式的股 价上扬 本文目的是窥探本文目的是窥探 PE 背 后的经济含义， 确定背 后的经济含义， 确定 PE 的合理范畴的合理范畴 估值与行业 1：窥视 PE 背后市场整体 PE 不 Feb-2008谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。 4 / 62、 第六年开始增长率线性下降，到十年达到永续增长率。 3、 永续增长率为

8、 3%。 根据以上信息，我们就可以计算出各行业当前 PE 水平对应的增长率。 通过表 1 结合 A 股市场 28.4%的业绩增长预期（未提出税改一次性因素） 。我们认为，即便是在如此乐观的我们认为，即便是在如此乐观的 5 年高速增长假设之下，年高速增长假设之下，A 股市场也仅能支持股市场也仅能支持 07 年年 30 的的 PE。 表表 1、PE 水平与业绩增长率（水平与业绩增长率（5 年复合值）的对应关系年复合值）的对应关系 % 板块名称 20 倍 PE 内 含增长率 30 倍 PE 内 含增长率 40 倍 PE 内 涵增长率 60 倍 PE 内 含增长率 80 倍 PE 内 涵增长率 农林牧

9、渔 14.2% 22.57% 28.5% 37.1% 43.4% 采掘 16.4% 24.94% 31.1% 39.8% 46.2% 化工 14.0% 22.34% 28.3% 36.9% 43.1% 黑色金属 16.4% 24.94% 31.1% 39.8% 46.2% 有色金属 17.5% 26.19% 32.4% 41.3% 47.7% 建筑建材 15.4% 23.87% 29.9% 38.6% 45.0% 机械设备 14.4% 22.79% 28.8% 37.4% 43.7% 电子元器件 13.6% 21.9% 27.8% 36.4% 42.6% 交运设备 14.6% 23.01% 2

10、9.0% 37.6% 43.9% 信息设备 12.8% 20.99% 26.9% 35.4% 41.5% 家用电器 12.4% 20.53% 26.4% 34.8% 41.0% 食品饮料 13.6% 21.9% 27.8% 36.4% 42.6% 纺织服装 18.3% 27.01% 33.2% 42.2% 48.7% 轻工制造 13.2% 21.45% 27.4% 35.9% 42.1% 医药生物 13.0% 21.22% 27.1% 35.6% 41.8% 公用事业 15.0% 23.44% 29.5% 38.1% 44.4% 交通运输 12.1% 20.3% 26.1% 34.6% 40.

11、7% 房地产 15.2% 23.66% 29.7% 38.4% 44.7% 金融服务 21.9% 30.93% 37.4% 46.7% 53.4% 商业贸易 14.0% 22.34% 28.3% 36.9% 43.1% 餐饮旅游 12.8% 20.99% 26.9% 35.4% 41.5% 信息服务 13.0% 21.22% 27.1% 35.6% 41.8% 综合 13.2% 21.45% 27.4% 35.9% 42.1% 全部市场 16.0% 24.52% 30.6% 39.4% 45.7% 数据来源：联合证券研究所。 通过与市场预期的对比，我们可以看到房地产、综合、信息设备、轻工制造、

12、电子元器件、家用电器在估值上有较大优势。 表表 2、当前、当前 PE 与业绩增长率（与业绩增长率（5 年复合值）的对应关系年复合值）的对应关系 % 板块名称 贝塔值 当前 PE(07 年预计值) PE 蕴含未来五 年复合增长率 市场预期未来两 年复合合增长率PE 内含 10 年 EPS累计增长率 房地产房地产 0.96 48.5 33.8% 67.7% 737% 综合综合 0.86 41.0 27.9% 51.8% 504% 信息设备信息设备 0.84 55.5 33.7% 50.5% 733% 轻工制造轻工制造 0.86 38.6 26.6% 40.9% 463% 电子元器件电子元器件 0.

13、88 42.0 28.9% 41.4% 538% 家用电器家用电器 0.82 45.4 29.0% 39.8% 544% 商业贸易 0.9 51.6 33.7% 42.0% 732% 黑色金属 1.02 22.3 18.6% 26.0% 254% 机械设备 0.92 47.6 32.5% 39.2% 678% 交运设备 0.93 38.3 28.1% 34.9% 513% 餐饮旅游 0.84 67.5 37.9% 41.7% 939% A 股现有业绩增长速 度，仅能支持股现有业绩增长速 度，仅能支持 07 年年 30 的的 PE。 估值与行业 1：窥视 PE 背后市场整体 PE 不 Feb-2

14、008谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。 5 / 6金融服务 1.32 29.2 30.3% 33.6% 592% 建筑建材 0.97 54.1 36.4% 39.6% 861% 纺织服装 1.12 35.7 30.8% 32.6% 609% 化工 0.9 30.0 22.3% 24.1% 340% 全部市场全部市场 1 33.5 26.8% 28.4% 470% 农林牧渔 0.91 72.7 41.3% 42.5% 1140% 食品饮料 0.88 72.7 40.5% 41.2% 1091% 交通运输 0.81 36.6 24.3% 24.2% 394% 医药生物 0.85

15、53.9 33.3% 32.3% 717% 信息服务 0.85 62.8 36.6% 33.5% 870% 有色金属 1.08 37.1 30.7% 25.4% 608% 公用事业 0.95 35.8 27.1% 19.2% 479% 采掘 1.02 32.3 26.5% 12.4% 459% 数据来源：联合证券研究所。 三、风险提示三、风险提示 若市场业绩预期下调，或者风险溢价遭遇重大事件冲击而上升，市场表 现都会比本文结论更为悲观。 联合证券股票评级标准 联合证券股票评级标准 增 持 未来 6 个月内股价超越大盘 10%以上 中 性 未来 6 个月内股价相对大盘波动在-10% 至 10%间 减 持 未来 6 个月内股价相对大盘下跌 10%以上 联合证券行业评级标准 联合证券行业评级标准 增 持 行业股票指数超越大盘 中 性 行业股票指数基本与大盘持平 减 持 行业股票指数明显弱于大盘 深 圳 深 圳 深圳罗湖深南东路 5047 号深圳发展银行大厦 10 层 邮政编码：518001 TEL: (86-755) 8249