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1、I投资组合管理中的风险分解与业绩归因摘 要投资组合管理问题一直是金融学者们长期关注和研究的问题之一，尤其在近些年随着基金业的发展，投资组合管理的问题愈加受到关注。现代投资组合管理过程一般分为规划、实施和管理三个阶段。以上三个阶段循环运作，即如果在第三阶段发现问题，就要返回第一或第二阶段进行重新修正，以保证投资组合按照当初规划的风险收益特征进行保值、增值。其中，管理阶段包括风险分解、业绩归因等，以便随时发现投资管理中存在的问题。只有找准了风险暴露点并确定其暴露程度，才能对投资规划进行调整的时候做到有的放矢，根据投资组合在各共同因素的风险属性，调节风险，以符合投资策略这就是投资组合风险分解的问题。
2、投资是否成功最终还是要看投资表现是否理想，业绩归因就是要帮助你找出带来表现的主要因素，从而来协助投资组合管理者不断地改善投资策略和过程，以达成卓越的回报目标。论文前半部分主要是以多因素模型为理论基础，根据关于中国股票市场的 BARRA 模型风险指标建立了一个风险模型，以描述中国股票市场在各风险因子的风险属性。在写作思路上，基本是按照“风险分解理论建立风险模型模型应用（建立投资组合） ”的主线加以展开和进行的。论文后半部分主要以 Brinson 模型和 DamienIILaker 的改进观点等业绩归因理论为理论基础，对特殊投资组合基金进行了业绩归因设计及分析。从写作思路上，基本是按照“业绩归因理
3、论业绩归因分析设计业绩归因分析实证研究”的主线加以展开和进行的。全文共分六个章节，主要章节在第三章、第四章和第五章。第三章利用中国证券市场的公开数据根据关于中国股票市场的 BARRA模型风险指标建立了在中国股票市场的风险模型；第四章讲述了风险模型的应用，并根据风险模型建立一个最优投资组合；第五章利用中国证券市场的公开数据对投资组合业绩归因进行了归因设计及实证研究。研究结果发现：中国股市风险模型中各指标对股票月度收益率都有显著影响力，模型本身也通过了显著性检验。模型的解释程度0.4263，远大于 BARRA 在美国股票市场风险模型中的平均解释程度0.25。在业绩归因方面，可以发现将基金投资业绩在
4、基金层面进行归因分析，可以检查基金在股票、债券和现金之间的配置是否成功，股票或债券内部的个股/个券选择是否合理；对股票仓位控制能力进行分析，可以粗略判断出基金经理的仓位控制能力；对行业配置超额收益率进行分析，可以检查各个行业之间的分配比例是否合理，各行业内部的个股选择是否合理；同时由于行业超额收益率是兼顾行业的配置比例及其绝对收益率的，因此可以找出行业超额收益率不佳的来源；对股票量价操作把握能力进行分析，可以粗略判断基金经理对买卖价位、操作数量的控制能力，所有这些都可以帮助基III金经理发现基金业绩不佳的来源，并据此改进投资策略，最终提高基金投资业绩。关键词：投资组合管理，风险分解，多因素模型
5、，业绩归因，Brinson模型IVRISK DECOMPOSITION AND PERFORMANCEATTRIBUTION OF PORTFOLIO MANAGEMENTABSTRACTThe modern portfolio management process consists of 3 stages:programming, implementation and management. These three stagesoperate circularly, which means if there is any problem in the third stage,then we
6、need return to the first or the second stage to readjust in order tomaintain and increase the value of the portfolio. Hereinto, themanagement stage includes the risk management, performance attributionetc.Only finding out the risk exposal and confirming the exposed degree,can we adjust the risk to b
7、e fit for the investment strategies. This is theproblem of risk decomposition of portfolio. Whether the investment issuccessful or not depends on the investment performance. Theperformance attribution can find out the sources of underperformance,and then help the portfolio manager improve the invest
8、ment strategiesand process to enhance the portfolio performance.In this paper, the most important chapters are the third chapter, theforth chapter and the fifth chapter. The third chapter constructs a riskmodel according to the BARRA risk index of china security market; theVforth chapter introduces
9、the application of the risk model and creates anoptimal portfolio; the fifth chapter designs the fund performanceattribution and does some empirical analysis concerned.The results show that: as for the risk model, the risk index and themodel itself both pass the significance test. As for the perform
10、anceattribution, we can find that attribution analysis by the fund level cancheck whether the allocation between the stock, bond and cash successfulor not, and whether the selection of the individual stock or bondreasonable or not; analysis of the stock holding controlling can cursorilyjudge the man
11、agers ability of controlling the stock holding; analyzing theindustries allocation can check whether the allocation is reasonable or not,and inside the industries whether the selection of the stock is reasonableor not, and from this we can also find out the source of industryunderperformance. All of
12、 these can help the fund manager to find out thesource of the underperformance, improve the investment strategies andenhance the fund performance.KEY WORDS: portfolio management, risk decomposition, multiplefactor model, performance attribution, Brinson model上海交通大学学位论文原创性声明上海交通大学学位论文原创性声明本人郑重声明：所呈交的
13、学位论文，是本人在导师的指导下，独立进行研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容外，本论文不包含任何其他个人或集体已经发表或撰写过的作品成果。对本文的研究做出重要贡献的个人和集体，均已在文中以明确方式标明。本人完全意识到本声明的法律结果由本人承担。学位论文作者签名：徐颖日期： 2006 年 1 月 16 日上海交通大学学位论文版权使用授权书上海交通大学学位论文版权使用授权书本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的规定，同意学校保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许论文被查阅和借阅。本人授权上海交通大学可以将本学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检索，可以
14、采用影印、缩印或扫描等复制手段保存和汇编本学位论文。保密保密，在 年解密后适用本授权书。本学位论文属于不保密 不保密。（请在以上方框内打“” ）学位论文作者签名：徐颖 指导教师签名：刘海龙日期： 2006 年 1 月 16 日 日期：2006 年 1 月 16 日上海交通大学硕士学位论文1第 1 章 绪论1.1 研究背景及意义投资管理过程一般分为规划、实施和管理三个阶段。投资规划又称战略资产配置，其任务是从战略的角度把资金分配到不同行业或风格的资产类上。投资管理的实施阶段则通过证券分析、证券选择及组合优化等步骤，实现资金在不同资产类内部的分配。在证券组合的管理阶段，投资管理者还要进行风险分析、
15、风格分析（或归因分析）及业绩评价等，以随时发现投资管理中存在的问题。以上三个阶段采取循环的方式运作，即如果在第三阶段发现问题，还要返回第一或第二阶段进行重新修正，以保证投资组合按照当初规划的风险收益特征进行保值、增值。投资组合( Portfolio)管理的目标是：按照投资者的需求，选择各种各样的证券和其他资产组成投资组合，然后管理这些投资组合，以实现投资的目标，达到价值增加的目的。投资者的需求往往是根据风险（risk）来定义的，而投资组合管理者的任务则是在承担一定风险的条件下，使投资回报率（return）实现最大化。一般投资人在投资时可能只注意到投资组合的业绩如何，却忽略了风险也必须要列入考量
16、。简单来说，投资组合风险是指价格的波动程度，我们当然希望组合的业绩表现好，但是如果其业绩大起大落，暴涨暴跌，这应该不是投资人所乐见的，因此我们在评估投资组合时，应该将业绩和风险一起考量。这种情况下，投资管理的第三部分组合管理（风险分解、业绩归因）就变得相当重要。只有找准了风险暴露点并确定其暴露程度，才能在返回第一阶段对投资规划进行调整的时候做到有的放矢，根据投资组合在各共同因素(Common factors)的风险属性(Risk Attribution)，调节风险，以符合投资策略。证券组合风险分解的目的就是要找到组合价值变动的原因，它不仅可以用来进行风险管理，而且能够为业绩归因提供背景资料。投资是否成功最终还是要看投资表现是否理想，业绩归因就是要帮助你找出带来表现的主要上海交通大学硕士学位论文2因素，从而来协助投资组合管理者不断地改善投资策略和过程，以达成卓越的回报目标。1.2 论文主要内容和章节结构从文章结构来看，本文分为六章，其中第三章、第四章和第五章是核心章节。全文的章节安排如图 1-1 所示,有
