以期权管理外汇风险

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1、 1 以期权管理外汇风险以期权管理外汇风险 董事总经理 John W. Labuszewski 研究暨商品开发部 CME 集团提供了货币期货期权行使可追溯到 1982 年。像交易所的 外汇期货产品系列，这些商品在不确定的市场环境中可做为作为一 个有效的外汇风险管理工具。其中期权更提供了大量的灵活、紧密 合作，并为不同的避险需求提供适合的管道。CME 集团透过完善 的电子交易平台，与结算系统进一步强化了上述优点。 本文目的是为 CME 外汇期权商品提供概观。此外，我们提供了一 个检讨各种战略和应用程序可能被部署在企业范围内的货币管理方 案。 本文提供本文提供 CME 外外 汇期权商品概观，汇期权

2、商品概观， 及其可如何运用于及其可如何运用于 风险管理方案中。风险管理方案中。 Managing Currency Risk with Options 2 外汇期权基础外汇期权基础 CME 集团透过 CME Globex 电子交易平台，建立外汇期权交易市 场。期权交易类似标准化程度较高的期货交易。如同外汇期货，近 年来外汇期权交易发展非常迅速。 何谓期权何谓期权? 期权提供了非常灵活的结构，可客制化以满足风险管 理或投机性需求。期权一般可以分为两种类型：买权与卖权，在两 种非常不同的风险/回报状况下。 买权表示，购买指定数量的货币在一个特定的交易或价格行使日。 投资人可以买买权，支付议定价格或

3、溢价给卖方；或卖买权，无论 是支付或接受谈判溢价或价格。 卖权传达的是权力，而非义务。出售特定数量的货币在一个特定的 交易或价格行使日。同样，人们可以购买或出售卖权，无论是支付 或接受谈判溢价或价格。 期权分为欧洲或美式期权。欧式期权只能在到期日行使，而美式期 权可在任何时间行使及包括到期日。 CME 集团两种方式均提供。 买买权是个看多行为，投资人认为下档风险有限。若市场高于履约 价格，该买权被认为是“价内期权(in-the-money)”，投资人可能 会在行使价格买进货币以达成买权。这意味着利润的减少，只有因 为确保期权而预先支付的溢价。如果市场跌破行使价，期权被认为 是“价外期权(out

4、-of-the-money)”，可能到期，而买方的损失仅 限于权利金。 风险和潜在回报对买权卖家与买权买家来说是相反的。如果期权因 价外期权而到期，卖方保留了权利金并以此为利润。如果市场上 扬。买权卖方就必须面对在汇率高档时拋售货币，这种损失的程度 缓和了权利金的损失。 期权分为两种类期权分为两种类 型：买权与卖权。型：买权与卖权。 买进买权是个看多买进买权是个看多 行为；卖出买权则行为；卖出买权则 是看空。是看空。 Managing Currency Risk with Options 3 买卖权是个看空行为，但认为风险有限。若市场低于履约价格，该 卖权就是“价内期权（in-the-mone

5、y）”，投资人可能会在行使价 格卖出货币以达成卖权。如果市场超越行使价，期权被认为是“价 外期权（out-of-the-money）”，可能到期，而买方的损失仅限于 权利金。 风险和潜在回报对卖权卖家与卖权买家来说是相反的。如果期权因 价外期权而到期，卖方保留了权利金并以此为利润。如果市场上 扬，卖权卖方就必须面对在汇率低档时买进货币，这种损失的程度 缓和了权利金的损失。 虽然投资人可以透过行使或放弃（到期不行使）来处置期权，也可 能透过之后的卖出 /购买来清算多/空部位。因此，期权交易商运用 多种数学模型来确定适当的价值，其中包括 Black - Scholes 期权买进卖权是个看空买进卖权

6、是个看空 行为；卖出卖权则行为；卖出卖权则 是看多的交易行是看多的交易行 为。为。 买进期权代表有限买进期权代表有限 的风险与无限潜在的风险与无限潜在 回报；卖出期权意回报；卖出期权意 指有限的回报与无指有限的回报与无 限的风险。限的风险。 因买卖双方不对等因买卖双方不对等 的风险，期权买家的风险，期权买家 付较高价给期权卖付较高价给期权卖 家，以补偿卖家。家，以补偿卖家。 Managing Currency Risk with Options 4 定价模型，此公式的几个重要因素包括市场与行使价、期限、市场 波动，以及利率等。般来说，期权受波动率影响，并可透过此公 式转换成货币单位。 常见外汇

7、期权细目常见外汇期权细目 欧元期权欧元期权 日元期权日元期权 英镑期权英镑期权 瑞士法郎期权瑞士法郎期权 可行使可行使 125,000 口 欧元期货 12,500,000 口 日元期货 62,500 口 英镑期货 125,000 口瑞 士法郎期货 最小价格跳最小价格跳 动点动点 $0.0001/欧 元 ($12.50) $0.000001/日 元 ($12.50) $0.0001/ 英镑 ($6.25) $0.0001/瑞士 法郎 ($12.50) 价格限制价格限制 无 定约价间距定约价间距 $0.005/欧元 $0.00005/日 元 $0.01/英 镑 $0.005/瑞士 法郎 合合约月分

8、约月分 3 月、6 月、9 月、12 月； 4 每周到期期权 CME Globex 交易时间交易时间 周至周四 5:00 pm 至 隔日 4:00 pm; 周日与假日 3:00 pm 隔日 4:00 pm (美中时间) 交易结束交易结束 合约月分第 3 个周三前的第 2 个周五 由于期权包括卖权、买权、行使价与到期日等多种不同因素，投资 人可以充分运用以符合个人需求。因此，投资人可透过各种期权组 合达成特定避险需求。 期权定价期权定价 期权定价对期货经纪商来说，称得上最复杂但也最重要 的事项。可用于评估期权的合理价位，因此重要性不言可喻。合理 的市场价值，意指买卖双方希望在多次尝试后达到损益平

9、衡的价位 （忽略交易成本、手续费等）。因此，当位经纪人一直买高卖 低，他可以预期长期来看将蒙受损失。同样道理，一个精明的商人 一直买低卖高就可能达到获利。 但如何才能使交易者认识到超过或低估的选择呢？在这个变量的影 响是什么评价？有一些数学模型可以用来计算这些数字，其中最知 名的就是由 Black Scholes、Cox Ross Rubinstein 与 Whaley 提 出的。本文目的并非解释这些模型，而是介绍一些影响期权溢价的 基本变量。从根本上讲，期权权利金反映了两个部分：“内含价 值”和“时间价值”。 期权权利金 = 内含价值 + 时间价值 期权操作非常有弹期权操作非常有弹 性，因其

10、有许多不性，因其有许多不 同的到期日与行使同的到期日与行使 价可选择。价可选择。 期权的合理价格意期权的合理价格意 指买卖双方希望在指买卖双方希望在 多次尝试后达到损多次尝试后达到损 益平衡的价位。益平衡的价位。 有一些数学模型，有一些数学模型， 包含最著名的包含最著名的 Black-Scholes 期权期权 定价模型，可以用定价模型，可以用 来计算期权的合理来计算期权的合理 价格。价格。 期权权利金是由其期权权利金是由其 内含价值或价内期内含价值或价内期 元，与其时间价值元，与其时间价值 或内含价值以外的或内含价值以外的 价值所组成。价值所组成。 Managing Currency Risk

11、 with Options 5 内含价值等同实质期权（in-the-money），若某期权为价外期权 （out of the money），就没有内含价值。内含价值如同期权 的终直，意即期权即将到期时的价值。 当某期权即将到期，持有人有两个选择，一方面持有人可选择行使 期权，或让它直接过期。由于持有人无法期望期权在持有的过程中 持续升值、带来获利，期权的价值仅限行使时产生的获利。 因此关键在于，当到期日趋近时权处在实质期权或价外期 权。但处在价外期权，当然无交易者无法在行使时获利，因此 会选择自动过期或放弃此期权。被放弃的期权是毫无价值的，因 此，价外期权的终端价值是零。如果该期权处于实质期权

12、，持有人 将因行使而得到利润，因此终端价值与价内期权价值相符。 当某期权即将到当某期权即将到 期，其可能是价内期，其可能是价内 期权，并可行使以期权，并可行使以 反应市场与履约价反应市场与履约价 的差异价值；或者的差异价值；或者 是平价期权或价外是平价期权或价外 期权，没有任何内期权，没有任何内 含价值。含价值。 Managing Currency Risk with Options 6 理论上期权交易时不应低于内含价值，若出现这般情况，那么套利 者会立即买进所有低于实质期权的期权，并行使期权实现两者间的 价差获利。 时间价值时间价值 -期权通常以高于内含价值的价格进行交易， 此超过的价 差即

13、是此期权的时间价值或外在价值 。 当一个期权即将 到期，其权利金完全反映内在价值。但是，当距离期权到期仍有 段时间时，随着市场改变，此期权有可能出现获利，因此，时间价 值反映获利可能。 一般来说，平价期权状态时，期权的时间价值最高。为了理解 这一点，必须考虑价内期权与价外期权。当一个期权是显著的价外 期权，该期权成为价内期权的机率就相当低，因此，期权的时间价 值变得微乎其微，甚至为零。 当某期权是显著的价内期权，杠杆程度就会降低。杠杆是能够以适 度的投资控制大量资源的作法，考虑特殊情况下，一个看涨期权的 执行价格为零。在这种情况下，期权的内在价值等于直接购买价 格。此期权没有运用杠杆，期权交易

14、员还不如直接购买。因此，没 有时间值的因素在内。 影响期权时间价值的因素有许多，除了实值与价外期权外，还包括 到期时间、市场波动与短期利率。商品与金融的期权行使，也受到 股息、票面利率等现金流量因素的影响。 到期期限到期期限 - 期权的外在价值是最经常被称为时间价值的原因很简 单，因为它是影响期权权利金的最重要因素。所有其它因素不变，理论上，期权交易理论上，期权交易 时不应低于内含价时不应低于内含价 值。若出现这般情值。若出现这般情 况，套利机会会很况，套利机会会很 快被利用，促使权快被利用，促使权 利金推升至其内含利金推升至其内含 价值。价值。 期权的价值通常高期权的价值通常高 于其内含价值，期于其内含价值，期 权的时间价值反映权的时间价值反映 其获利的可能性。其获利的可能性。 除了市场与履约价除了市场与履约价 的关系，期权权利的关系，期权权利 金的价值也受到期金的价值也受到期 时间、市场波动与时间、市场波动与 短期利率影响。短期利率影响。 Managing Currency Risk with Options