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1、本研究报告仅通过邮件提供给 上海坤阳投资公司 上海坤阳投资公司() 使用。本研究报告仅通过邮件提供给 上海坤阳投资公司 上海坤阳投资公司() 使用。1 1徐妍 朱康平徐妍 朱康平 2007.11继续战术性平衡股票和债券比例资产配置月报（07年11月）继续战术性平衡股票和债券比例资产配置月报（07年11月）本研究报告仅通过邮件提供给 上海坤阳投资公司 上海坤阳投资公司() 使用。本研究报告仅通过邮件提供给 上海坤阳投资公司 上海坤阳投资公司() 使用。2 2Asset Allocation Packet（November,2007)2目录目录1. 主要观点1. 主要观点2. 驱动要素分析2. 驱
2、动要素分析3. 资产估值分析3. 资产估值分析4. 资产表现跟踪4. 资产表现跟踪本研究报告仅通过邮件提供给 上海坤阳投资公司 上海坤阳投资公司() 使用。本研究报告仅通过邮件提供给 上海坤阳投资公司 上海坤阳投资公司() 使用。3 3Asset Allocation Packet（November,2007)3观点：继续战术性平衡股票和债券比例观点：继续战术性平衡股票和债券比例1.回顾：盈利增速和通胀增速趋于放缓，投资者情绪滞后2.展望：股票资产风格趋于转换，债券资产延续平坦化趋势3. 策略：继续战术性平衡股票和债券比例1.回顾：盈利增速和通胀增速趋于放缓，投资者情绪滞后2.展望：股票资产风
3、格趋于转换，债券资产延续平坦化趋势3. 策略：继续战术性平衡股票和债券比例我们关注4季度基本面环境的变化，3季报显示盈利增速在预期中放缓；9月份通胀低于 我们预期，但通胀压力仍然较强。我们所跟投资者情绪指数的确滞后于市场结构性调整。股票资产的盈利和资金驱动力都有所减弱，结构性调整态势将延续；风格上，大股票盈 利效应将转向中小股票。债券收益率长端受配置资金支持相对稳定，短端受升息预期仍 将上行，收益率曲线延续平坦化趋势。基于股票资产驱动力弱化，以及长期债券相对股票内在收益价值的提升，继续进行股 票和债券的战术性平衡。但仍然保持股票超配，债券低配。看好封闭式基金和分离债 配置价值。战略配置 比例1
4、0月末配置 比例本月配置 建议本期战术配置 比例超额配置 比例股票60%70%068%8%债券40%30%32%-8%货币0%0%00%0%本研究报告仅通过邮件提供给 上海坤阳投资公司 上海坤阳投资公司() 使用。本研究报告仅通过邮件提供给 上海坤阳投资公司 上海坤阳投资公司() 使用。4 4Asset Allocation Packet（November,2007)4宏观环境宏观环境关键预测与重要事件判断调整趋势我们的看法关键预测与重要事件判断调整趋势我们的看法4季度经济增长速度将有 所下降3季度投资、实际消费和进出口数据都显示出经济增 速放缓迹象，我们认为9月工业增加值反弹难以持续； 中国
5、对美出口弹性较大，其下降仍然值得谨慎。年内央行将再度升息1次， 27个BP；明年还将加息 54-81个BP0年内通胀趋势有所减缓，但明年上半年仍有较大通 胀压力；基于通胀和经济控制目标，利率存在继续 上调空间。年内CPI在10月份将创出 新高，之后回落；长期通 胀格局仍将持续9月份CPI略低于我们预期，但农产品上涨、高流动 性等推动通胀上行的压力仍较大。此外，政府上调 成品油价格举措，使得上游成本端通胀传导加剧。注：表示对判断的信心加强；0表示不变；表示对判断的信心减弱 资料来源：申银万国证券研究所9 8.8 49 8.8 59 8.8 69 8.8 79 8.8 89 8.8 998 .99
6、 8.9 19 8.9 2Jan-03Jun-03Nov-03Apr-04Sep-04Feb-05Jul-05Dec-05May-06Oct-06Mar-07Aug-07111315171921232527经 济 景 气 领 先 指 数 （ 左 轴 ） 工 业 增 加 值 同 比 增 长 （ 右 轴 ， 单 位 ： %）02468JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec%本研究报告仅通过邮件提供给 上海坤阳投资公司 上海坤阳投资公司() 使用。本研究报告仅通过邮件提供给 上海坤阳投资公司 上海坤阳投资公司() 使用。5 5Asset Allocation Pac
7、ket（November,2007)5宏观指标预测宏观指标预测资料来源：申银万国证券研究所宏观组20032004200520062007F2008FGDP：实际1010.110.411.111.511固定资产投资29.128.827.224.525.823社会消费品零售总额：名义9.1312.913.71616.2进出口总额37.135.723.223.822.921.6出口34.635.428.427.22622进口39.93617.6201921贸易差额（亿美元）255.3319.81019177527903500居民消费价格指数1.23.91.81.54.53.7M219.614.617
8、.616.917.817.8人民币贷款余额21.114.51315.116.616存款利率1.982.252.252.524.144.95人民币/美元8.288.288.037.817.346.75本研究报告仅通过邮件提供给 上海坤阳投资公司 上海坤阳投资公司() 使用。本研究报告仅通过邮件提供给 上海坤阳投资公司 上海坤阳投资公司() 使用。6 6Asset Allocation Packet（November,2007)6股票资产：驱动力有所减弱股票资产：驱动力有所减弱基本面市场面估值水平基本面市场面估值水平盈利增长 SW重点公司，07 年预期增长58， 08年预期增长36市场情绪 情绪指
9、数处于 高位，风险预 期钝化10月份估值继续 上行，07PE42x 08年PE31xIPO规模将有 所下降10月份A-H溢价 有所回落隐含ERP处于历 史低位基金发行放缓0盈利动能有所放缓， 超预期推动不足ROE处于高位，警 惕成本压力加强绝对估值 盈利动能 0资产供给 0相对估值 综合评价综合评价综合评价盈利能力 资金供给 0内在收益 资产驱动因素综合评估：中性 下行风险：盈利驱动减弱背景下，投资者对风险看法的转变 配置建议：下调配置，战术平衡；维持对封闭式基金的配置推荐本研究报告仅通过邮件提供给 上海坤阳投资公司 上海坤阳投资公司() 使用。本研究报告仅通过邮件提供给 上海坤阳投资公司 上
10、海坤阳投资公司() 使用。7 7Asset Allocation Packet（November,2007)7债券资产：配置价值有所增强债券资产：配置价值有所增强基本面市场面估值水平基本面市场面估值水平通胀水平 10月份通胀 达到年内高 点市场情绪 0受资金面紧张和紧 缩预期影响，风险 预期有所上升长端收益率受到 配置资金支持， 短端受加息预期 仍将上行如无特别国债新发 行计划，供给影响 有限债券相对股票的 内在收益优势继 续加大信贷控制下银行配 置资金相对充裕0通胀预期趋 于缓和年内仍有一 次加息可能绝对估值 通胀预期 资产供给 0相对估值 0综合综合综合利率水平 资金供给 资产驱动因素综合
11、评估：中性 上行风险：通胀水平回落快于预期 配置建议：提升配置，战术平衡；关注分离债配置价值本研究报告仅通过邮件提供给 上海坤阳投资公司 上海坤阳投资公司() 使用。本研究报告仅通过邮件提供给 上海坤阳投资公司 上海坤阳投资公司() 使用。8 8Asset Allocation Packet（November,2007)8维持封闭式基金配置建议维持封闭式基金配置建议4季度我们建议加大封闭式基金配置，维持推荐 10月份基金相对表现回升，后继随市场风格转变，获取净值超额收益难度较大 封闭式基金的高分红和高折价仍有吸引力，以3季报可分配收益测算，折价套 利收益可达到10资料来源：申银万国证券研究所2
12、006年以来封闭式和开放式基金相对整体市 场的累积超额收益-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%Dec-05Feb-06Apr-06Jun-06Aug-06Oct-06Dec-06Feb-07Apr-07Jun-07Aug-07封闭式基金开放式偏股基金可供分配收益比例可供分配收益比例90%80%70% 可分配收益（元可分配收益（元/份）份）1.10130.97890.8565 分红分红(元元/份）份）0.99110.88100.7709 分红收益率分红收益率8.20%7.29%6.38% 折价扩大折价扩大8.60%7.32%6.15% 分红后折价率分红后折价率31.2
13、6%29.98%28.81% 折价套利收益折价套利收益14.3%11.7%9.5%封闭式基金分红收益测算封闭式基金分红收益测算注：以基金3季报数据测算，折价套 利收益计算假设净值不变，分红后折 价回复分红前折价率所获得价格收益本研究报告仅通过邮件提供给 上海坤阳投资公司 上海坤阳投资公司() 使用。本研究报告仅通过邮件提供给 上海坤阳投资公司 上海坤阳投资公司() 使用。9 9Asset Allocation Packet（November,2007)9分离债配置价值凸现分离债配置价值凸现9月份以来资金压力推动无担保分离债收益率大幅上行，超过贷款利率；与 同期限企业债收益率利差也扩大到230B
14、P。收益率具有较强吸引力 银行对企业债提供担保的限制，将推动无担保企业债市场的发展，特别是放 开保险公司对无担保债的投资限制，将推动分离债收益率的下降。资料来源：申银万国证券研究所分离债收益率与同期限企业债收益率比较3 . 544 . 555 . 566 . 577 . 588 . 52 0 0 7 - 5 - 2 82 0 0 7 - 6 - 1 72 0 0 7 - 7 - 72 0 0 7 - 7 - 2 72 0 0 7 - 8 - 1 62 0 0 7 - 9 - 52 0 0 7 - 9 - 2 52 0 0 7 - 1 0 - 1 52 0 0 7 - 1 1 - 4武 钢马 钢
15、中 化云 化5 Y 企 业 债 基 准 利 率 走 势钢 钒国 安本研究报告仅通过邮件提供给 上海坤阳投资公司 上海坤阳投资公司() 使用。本研究报告仅通过邮件提供给 上海坤阳投资公司 上海坤阳投资公司() 使用。1010Asset Allocation Packet（November,2007)10目录目录1. 主要观点1. 主要观点2. 驱动要素分析2. 驱动要素分析3. 资产估值分析3. 资产估值分析4. 资产表现跟踪4. 资产表现跟踪本研究报告仅通过邮件提供给 上海坤阳投资公司 上海坤阳投资公司() 使用。本研究报告仅通过邮件提供给 上海坤阳投资公司 上海坤阳投资公司() 使用。1111Asset Allocation Packet（November,2007)11经济景气：经济景气：4季度增长有所放缓季度增长有所放缓申万经济景气先行指数显示：3季度高增长，4季度有所回落 我们的研究表明，中国对美出口不仅与消费相关，与投资也较为相关，且 弹性更大；在美国经济放缓趋势下，预计中国对美出口增长
