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1、小瑞瑞解读 IPO 新政系列之一：证监会抓紧市场三个命门自打证监会 IPO 新政系列制度出台以来，小瑞瑞就陷入了沉思：这些“服务 员（源自于为人民服务说法，既然是为人民服务，那他们就是服务员，没错吧）” 们究竟想干啥？经过十几天不吃不睡的思考，终于，小瑞瑞好像突然想明白了： 证监会此次改革，就是想干三件事-严控虚假发行，打击“三高”发行，让市场 更有吸引力。看官们可能会问了：我们伟大的 ZF 经过一年半 IPO 停发，出台了那么多政 策，最终就想干这三件事？对喽！至少小瑞瑞是这么理解的。有没有道理，且听 小瑞瑞慢慢跟您说。一直以来，证监会都因为新股发行的种种问题饱受市场诟病，其中包括造假 上市
2、不断、发行三高不减、市场持续吸引力不足等等，IPO 仿佛成了各方资本玩 家角力的场所，捞一票就跑，捞不到就被套，众多投资者纷纷失望离场.为了 解决这三方面的问题，我们的“服务员”们着实费了不少心思。新大地、绿大地、胜景山河、万福生科等这些“知名”公司，一宗一件都 如同市场的疤痕，代表着曾经的伤痛和丑陋。为了解决这一虚假发行问题，证监 会的服务员们研制了一批“武器”，其中一件很值得赞一赞-让中介制约中介。历史证明，但凡出现造假上市，要么是发行人与多方中介机构合谋造假， 蒙 骗监管部门，要么是发行人造假手段高明，骗过了中介机构和监管部门。除了造 假上市这种罪大恶极的行为之外，通过粉饰业绩、虚假陈述
3、等蒙混过关而上市后 业绩下滑的公司，大量存在。这些问题不解决，市场的吸引力必将打折，那么应该如何解决呢？小瑞瑞看 出了些门道， 证监会此次祭出的重要“法宝”是： 让熟悉造假的人去拆穿造假的人。本次发行改革，证监会的审核理念发生了根本性变化，不再对上市公司进行 实质性审核，而是将对材料实质审查的权利交给了保荐人，如果保荐人参与造假 或者对材料审查不到位， 一旦露馅都要受到重罚。 保荐人承担的责任还不止于此， 律师、会计师等中介机构未尽到应尽之责，保荐人同样要承担责任，轻则丢掉饭 碗， 重了甚至要承担法律责任， 造假风险高到一个理性人根本不愿意承担的程度， 保荐人自然就失去了造假的动力，同时提高了
4、警惕，防止发行人联合其他中介机 构“出千”。也就是说，券商成了企业 IPO 过程中，除发行人外，重要的看门人，活最 多，事最多，责任最大，也最“苦逼”。小瑞瑞的理解是：“谁让你们拿着那么高的 承销费呢？多担点责任吧，这是组织赋予你们的光荣使命。“当然，组织也是讲道理的。除券商外，其他中介机构，如果在企业 IPO 过 程出具的报告有问题，也要接受组织的监管和处罚。这实际上是让其他中介机构 监督发行人和保荐人：小子，别耍花枪，你要耍自己去耍，我可不能陪你。制度之下，中介机构们想配合发行人造假的空间被极大压缩了，那些只拿钱 不干活的或者收了钱睁一眼闭一眼的行为，也自会收敛，否则将吃不了兜着走。 小瑞
5、瑞觉得，有时候吧，这些服务员的想法，还是挺有创意的。其实，新政中类似的”武器“还挺多的，比如加大社会监督力度，加大法律处 罚力度，比如发现造假回购、赔偿制度等，看官们你们就慢慢琢磨吧，小瑞瑞看 好你们哦。可能会有人问了， 尤其是市场的新兵蛋子 （为啥叫蛋子， 小瑞瑞一直没明白， 有知道为啥的，请告诉小瑞瑞哦） ，啥是”三高”？是血糖高、血脂高，血压高吗？ 为啥会有“三高”呢？看官莫急，且让小瑞瑞慢慢跟您说。什么是“三高”？“三高”指的是，高市盈 率，高发行价，高募集资金。什么？什么是市盈率？呃，孩子，你去百度一下吧， 小瑞瑞不回答这么弱的问题。是什么引起的三高呢？我国股票发行历史上，“三高”问
6、题并非一直就有。以 前没有，是因为管制，就是说，你卖多少价钱，证监会的大大小小服务员们， 已 经把价格定好了，所以没有“三高”。2009 年推出的新股发行制度改革，放开了对新股定价的管制，饥渴的市场 顿时像打了鸡血一样，大量资金兴奋的进场，为了能分得网下配售的一杯羹， 而 纷纷失去了“节操”，不惜一切代价去报价，报高价，于是就出现了大量类似海普 瑞这样超高市盈率、超高发行价、超高超募资金的让人一直蛋疼的案例直到新股连连破发，投资者因损失惨重而纷纷离场的那天，人们才开始回过头去想， 问题到底出在哪里？一个巴掌拍不响， 小瑞瑞认为， 推动三高一定要从买卖双方两个方面来考虑。 从卖方（发行人）的角度
7、讲，对超募资金的热烈崇拜是基本动力；从买方（打新 者）的角度来看，高收益率导致的一股难求是根本原因，其实也就是供求失衡。 解决了供求问题，就解决了三高问题。小瑞瑞会从从“老股减持”和“网下配售”两 个制度来去梳理证监会的“算盘”，看看证监会是怎么在此次新股体制改革中解决 “三高”问题的。用超募资金去买老股，小瑞瑞认为，这招太狠了。市场情况千差万别，不过 证监会的“服务员”们认定，不管市场怎么变化，如果出现超募，发行人的老股东 们就要减持股票。很多人会认为，这不挺好的吗？让老股一下子变了现了。其实这里面有很深 的经济学原理，让小瑞瑞给大家分析一下。首先一点，不容怀疑，用超募资金去买老股，会增加股
8、票供给。小瑞瑞说： “咳咳，在其他条件不变的情况下，增加供给，会引起价格下跌。”新股发行价格 下来了，那老股东的股票，就便宜地卖市场其他投资者了，理论上，老股的股票 卖便宜了，便宜谁了，便宜新进来的投资者了。其次，老股卖了还不算，老股东们要第一时间交纳高昂的老股减持税金。 那 可是大把大把的银子啊，就进了国库了。不知道他们心不心疼，反正小瑞瑞会心 疼，虽说纳税光荣，但是真要纳很多很多很多的税，小瑞瑞还是宁愿不光荣了。不要忘记了，这税是在什么情况下缴纳的？是在老股卖的便宜的情况下缴 的。本来卖的时候就挺吃亏的，现在还要缴税，那不就更吃亏了？对于好多不想减持的老股东来说，这无疑类似于被强奸啊，很痛
9、很痛的。所以，老股东们会合 计，好吧，那我们把价格定的低一点，不要超募，或者别超募太多了。发行人也 会想，超募不超募，也不进我的账户，让老股东们拿走了，不能便宜了他们， 我 们把价格定的低点吧。另一边厢，买方呢？这就得说说券商还有另一项“苦逼”的活了。从前， 券商为了获取高额的承销费， 会配合发行人高价发行。 而此次改革中， 券商还要充当另一角色，就是与发行人拔河，从而限制发行价格。证监会的手段是，让券商寻找网下配售参与者，卖不出去，全额包销，找不 到足够的配售参与者，发行失败。券商们就合计了：新股发行这玩艺，咱就想赚 点快钱，你这规定，卖不出去，包销，这可不好办了。包销这玩艺儿，太费钱， 万
10、一不好，再赔了，就不上算了。好吧，还是卖别人吧。券商要卖给谁呢？自然是自己的朋友。找自己的朋友帮忙买股票，结果让朋 友们亏钱，自己赚取高额承销费，这就太不地道了。所以正常情况下，券商为了 保证自己朋友们赚钱，从而长期支持自己，就得拼合压低发行价格。这样，券商 就成了与发行人进行拔河的另一方选手。同时，IPO 新政改革中，还有对限售股减持价格的规定、对新股发行后六个 月内破发而延迟减持期的规定，也从制度设计上彻底打击了发行人追求“三高”的 欲望，回归理性定价。小瑞瑞仔细分析了一下，证监会为了抑制发行“三高”，还有许多其他的“狠 招”、“大招”，看官们有兴趣，可以自己去研究研究，有心得了，也告诉小
11、瑞瑞一 声，我们一起探讨探讨。当然，“三高”被抑制，并不意味着市场就完全走向理性。随着一轮“低定价” 阶段的启动，难免又会出现当年那样的一二级市场价格倒挂的现象，当然，改革 的阵痛一定会出现，市场化、法制化的好处在于让市场自己去博弈，盈亏自负， 小瑞瑞相信这也会推动我国投资者逐步走向理性，走向成熟。“问渠安得清如许，惟有源头活水来”。小瑞瑞常听老人讲，“没有活水，养不 了大鱼”，资本市场也是这个理儿，那活水哪里来？引！怎么引？IPO 新政里， 设置了一系列“引水养鱼”的方法，小瑞瑞在这里介绍两个。第一，强调现金分红，吸引价值投资者此次 IPO 新政配套措施里有一个特别重要，就是强调要上市公司分
12、红，并 详细列明了上市公司分红的条件和分红比例。小瑞瑞觉得，证监会大小“服务员”为了引水，真可谓煞费苦心啊，把分红比例都规定出来了，还让不让人活啊。中国资本市场“铁公鸡”问题是个老大难问题，没有条件的企业分不了红，有 条件的企业不愿意分红，结果大家只能在资本市场里赚取股票涨跌的差价，这就 很成问题了。所以此次证监会明令要求发行人，要把分红条件写进招股书。这也 就意味着，你们发行人已经对所有的公众股东做出了承诺，“我要分红,我在什么 条件下分红多少。”那不写行不行？当然可以！你不写，就是不想对公众投资者负责，一个不负 责任的人，市场不欢迎你，你就不用 IPO 了。还有更狠的。IPO 前，你不是承
13、诺了这个承诺了那个吗，就像谈恋爱，结婚 前，男的对女的花言巧语，说了好多好话，结了婚了，一切就都变了，所有说过 的就不算数了。对不起，证监会有办法对付这类不负责任的坏蛋。证监会首先要 求你做出承诺，另外还规定了对承诺履行的承诺，同时如果所有的承诺你都不兑 现，那怎么办？赔偿！Binggo!一旦要赔钱，坏人们就不敢乱来了。有时候，小瑞瑞觉得证监会真 挺坏的，这么毒的招都想得出来，不过，对坏人坏一点，就是对好人好，小瑞瑞 无话可说。强制分红了，会怎么样？对于很多崇尚价值投资的投资人来说，短期的资本 利得并不是其投资追求的根本，上市公司股息是投资收益的重要来源。对于一个 投资者来说，投资一家公司几年
14、，一分钱分红没有，同时又不打算抛出股票， 那 这样的投资一段时期内就缺乏价值，自然投资者要离开。本轮改革将现金分红提 到一个前所未有的高度，会在很大程度上保持价值投资者在资本市场的稳定， 同 时也是整个资本市场稳定的定海神针，也就是说，长期价值投资的“活水”会被引 进来。第二，加强对减持的限制，长期吸引投资者新政里还有一个重要的政策，就是发行人要建立长效机制，“管理”自己的股 价，让股价不能低于发行价。一旦低于发行价，发行人、大股东和其他股东、 管 理层，要想办法让股票涨上去，这些措施也会被要求写进招股书中，作为公开承 诺，同时，还有承诺的承诺这一条虽然监管层制定的有点刻板，小瑞瑞认为，证监会
15、想当然地认为企业 经营三年内就不应该有遇到什么重大风险，因此，股价就不应该低于发行价。 实 际上，企业经营过程瞬息万变，各种情况都可能发生，股价低于发行价时，肯定 会有。所以小瑞瑞觉得这条规定并不合理，不过从另外一个角度讲，证监会确实 想让这个市场更有吸引力，所以才做出这样的规定。总之，小瑞瑞认为，虽然本轮改革并不能马上打造一个完美的资本市场， 但 是以市场化为核心，让各方自己去博弈，去判断抉择，既有利于各市场参与方的 成熟，同时也有利于维持市场长期的稳定。三大问题的解决，虽然不等于解决了 所有问题，但是相信证监会的这一套组合拳，以市场为主体，以法制为保障， 会 深刻的改变中国资本市场的氛围和格局。估计会有人不认同小瑞瑞对此次新股发行制度的解读， 尤其是从这三个方面 去解读，不过没关系，这只代表小瑞瑞一家之言，闻道有先后，见识有高低， 小 瑞瑞也期待会有更精彩的解读出来，因为大家的理想是一致的：让中国的资本更 加精彩，更有投资价值。欢迎关注谦瑞官方微信平台欢迎关注谦瑞官方微信平台，搜索微信号搜索微信号 china-rich，或扫描以下二维码或扫描以下二维码， 点击关注，每日向您奉上最新资讯。点击关注，每日向您奉上最新资讯。
