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1、抓住新三板 分层制度的机会张驰3月3日， 新三板公司网站一 则 “关于做好挂牌公司分层信息 揭示技术准备的通知”，引爆了新 三板界。 紧接着，3月4日，中国证 监会每周一次的答记者问， 新闻 发言人张晓军表示， 新三板分层 机制预计于2016年5月份正式实 施，分层已箭在弦上。 自从2015年11月24日， 股转 公司颁布 “全国股转系统挂牌公 司分层方案（ 征求意见稿） ”，分层 就被热烈讨论， 当时文件中已提 出于5月1日实施分层。 但由于当 时的文件只是 “征求意见稿”，定 稿迟迟没有推出，5月份是否可以 分层，市场仍心存疑虑。但随着上 周各部门一系列表态， 分层已是 板上钉钉的事情。
2、这就意味着随 着4月末所有新三板公司2015年 年报的披露完成， 系统会根据披 露数据，自动完成分层。 分层只是第一步。分层之后， 800-1000家挂牌企业将进入创 新层， 剩下的近5000家留在基础 层，将会带来以下几点重要变化， 作为市场参与者要及时把握其中 的机会。 首先， 目前新三板的资金分 散在近6000家企业里， 这是导致 交易不活跃的一个重要原因。 目 前新三板市场80%的存量资金将 会追逐利润高、增长快、更加安全 的新三板创新层企业。 结果会导 致创新层企业估值提升， 流动性 改善。而基础层企业估值下跌，流 动性进入冰点。 接着， 呼声很高的公募基金 公户产品进入新三板，自2
3、015年4 月热议后至今尚未落地， 也是在等待分层制度推出。 因为公募基 金产品是普通老百姓购买的基金 产品，普通老百姓5万、10万起购， 这就意味着间接降低了门槛。 因 此，必须要控制好风险，分层后创 新层相对基础层安全很多， 因此 公募基金公户产品进入新三板， 只会允许进入创新层。 其次，银行、保险、信托、社保 基金等大型金融机构资金， 迄今 尚未大规模进入新三板。 随着新 三板挂牌企业达到6000家， 新三 板已成为中国资本市场举足轻重 的一个领域。 金融机构对新三板 股票进行配置也是情理之中的事 情。 创新层相对优秀的企业必然 会成为配置标的。 再次，啃哥推测，分层后， 先是公募基金进
4、入创新层，接 下来银行、保险、信托及社保基 金陆续进入， 推高创新层估值 和交易活跃度。 接着由于做市 商紧缺，PE/VC成为做市商。 接 下来创新层交易更加活跃，股 权不断分散， 为创新层推出竞 价交易提供了基础。 最终创新 层推出竞价交易，交易制度与A 股相同， 再加上交易活跃度也 与A股不相上下，市盈率相信也 将与创业板趋同， 转板制度将 会最后推出， 在转板制度推出 的那一刻， 李克强总理多次提 及的中国多层次资本市场建设 国家战略将初步形成。 最后啃哥要说的是， 很多时 候， 多数人只愿意看到政策真正 落地再动手，而不愿意相信逻辑。 但在政策真正落地的那一刻，真 正的机会或许已经或即
5、将过去。 （ 作者系新鼎荣辉资本管理 有限公司董事长兼总经理）公募新三板基金 如何避免成为接盘侠中国基金报记者 姜隆自去年被一度热议后， 公募新三板 基金便再无后续进展。 公募新三板基金 究竟推进到哪一步？目前遇到哪些问题？ 中国基金报记者带着这个问题， 采访公 募基金相关产品设计经理及新三板相关 业内人士。公募基金公司 密切关注新三板“我们的产品设计方案已上交到监管 部门，但一直没有下文。 ”一位公募基金主 管新三板人士告诉记者。 据记者了解，在 2015年，就有多家基金公司上报公募新三 板产品方案给监管部门， 但都被退回，主 要原因是方案不够成熟。而这家公募基金 的产品设计方案自2015年
6、底上报后，截至 目前，尚未被退回。 “这说明，监管部门也 在研究此事，对于此次产品设计方案比较 认可。 ”该公司一位市场分析人士告诉记 者。 不过，按规定，新报产品应该在基金产 品审批中进行信息公示，但记者并未在监 管部门网站上找到相关内容。 一位北京公募基金主管产品设计的 负责人向记者表示，2015年，监管部门曾 多次讨论公募基金入新三板的话题，也起草过公募基金投资新三板的细则，投 资新三板的交易系统也早已在公募基金 专户及子公司中应用。 可以说公募基金 投资新三板的技术门槛基本不存在，唯 一的障碍是监管部门的一纸批文。 一位新三板研究机构的负责人告诉 记者， 现在公募基金的研究员及相关领
7、导也非常关心新三板市场， 对于如何研 究、投资、风险管理等都在学习之中。 他 去企业和机构路演时， 就有很多公募基 金投资总监参加。公募新三板产品 陷投资伦理争议然而，另一家大型公募基金新三板负 责人认为，上述的观点过于片面，现在公 募基金投资新三板的主要障碍并不是批 文，而是如何保护持有人的利益。 “公募基 金的投资必须以保护持有人利益为前提， 现在主张公募基金进入新三板市场，是希 望通过公募基金来解决流动性的问题。但 这两个问题是矛盾的。在流动性不好的情 况下，如何能保障持有人利益？ 持有人也 没有义务来解决新三板的流动性问题。 ” 他表示， 公募基金进入新三板的前 提是新三板市场秩序井然
8、、 监管制度完 备，投资环境较完善。就A股市场而言，公募基金也在2002年时才开始成立并进入市 场，那时的A股市场已存在近20年。可以说， 公募基金是最后进入A股市场的机构。 对于这个新话题， 一位新三板投资经 理表示，公募基金倡导价值投资，如今，新 三板企业已出现股价低于估值的情况，这 正是价值投资理念认可的投资机会。 如果 以保护持有人利益为前提的话， 此时正是 入市好时机。 “从2015年数据来看，公募基 金投资创业板及中小板的比例较高， 而这 两个板块是业内公认的高估值板块， 难道 这样的投资风格是保护持有人利益吗？ ” 一位新三板观察人士认为， 公募基金 进入新三板应该是在市场各方参
9、与主体进 入后，排在机构投资者的最后。这主要是新 三板投资者的主体结构与公募基金代普通 客户理财的本质决定的。 个人投资者进入 新三板有500万的资金门槛，新三板也是希 望打造一个机构投资者为主体的市场，而 当前市场参与主体以私募基金、专户产品、 资管产品为主。以社保基金、企业年金为主 体的其他机构投资者尚未进入新三板，公 募基金此时入市， 未必能改变新三板流动 性问题，倒是可能成为接盘侠。 如此看来， 公募基金入市的进程并没 有想象中那么简单， 按照上述几位专业人 士的观点， 公募新三板基金在产品诞生之 前似乎就进入了一个死循环。广证恒生总经理袁季： 严格监管时代已经到来中国基金报记者 姜隆
10、 杨光 韩啸在猴年春节过后， 中国基金报深圳 总部的记者带着新三板市场的焦灼前往 广州，就当下新三板市场变化、未来发展 前景以及如何做好新三板研究工作等问 题专访了广证恒生证券总经理袁季。 袁 季认为， 虽然上周分层政策的再次推进 使得新三板二级市场的交易量逐步恢 复， 但2016年流动性之痛和中小微企业 融资难等问题的解决， 还需要更多的时 间和更大的努力。 新三板市场肩负的历 史性战略使命并没有改变， 趋势的风口 比短期市场风口重要一百倍。持续规范持续发展 坚定信心坚守初心袁季表示，从2015年年底到今年年初， 新三板市场确实发生一些变化， 其中一些 企业经营风险的敞口被放大了。 主要原因
11、 在于宏观经济增速一直在相对较低的位置 上运行，使得中小微企业的抗风险能力、抗 周期能力相对较弱的特点暴露出来。 其中，有些企业遇到经营问题，有些 企业触及监管条例， 有些企业的公司治 理不完善。袁季表示，目前市场上出现的 企业种种问题都是可以预见到的。 毕竟 挂牌门槛相对宽松，挂牌数量大，企业素 质参差不齐。 另外，他认为，市场遇冷和流动性萎 缩及政策推进速度低于市场预期等也息 息相关。因此，上周全国股转公司推进分 层制度建设以及证监会新闻发布会再次 确认分层制度推出时间表， 表明新三板 市场改革进程并没有止步。 对于市场变化的影响， 他比较担心 中小微企业在短期内再次面临发展和融 资的瓶颈
12、。 因此借中国基金报告诫新三 板的中小微企业，要强化持续发展、合规 发展的意识。 新三板对未来中小企业发 展的战略价值是没有变化的， 在其他融 资渠道可能再度收紧的环境下， 新三板 市场提供的融资功能虽然也受影响，但 “雪中送炭”的意义尤为珍贵。 袁季表示， 目前新三板企业出现的 问题，过去在主板市场也存在，这是企业 发展过程中都会遭遇的挑战。 新三板企 业以前只受到工商税务等机关部门的监 管，现在接受证券监管，企业需要一个学 习和适应的过程。 而主板及上市企业发 展历史相对较长， 高管在监管合规方面 历练较多，会相对成熟。 他也强调，如果 企业对这些认识不足， 从而导致风险敞 口被放大， 一
13、旦影响到企业声誉和地位 就得不偿失。他强调，中小企业发展融资问题是一个长期的问题。 在去年，袁季就表示，2014年至2015 年一季度发展是主旋律， 之后规范发展 是主旋律， 如今市场已经感受全方位监 管的到来。 袁季说：“我们认为在挂牌企业数量 增长的基础上，严格监管时代已经到来。 规范与发展总是滚动中前进。 ”新三板需保持活力 估值或高于主板对于新三板已有过百家企业提交 IPO申请，希望能够转板到创业板、中小 板，袁季给出一个预测：到新三板发展进 入成熟期，优秀企业的估值或高于主板。 他表示， 资本市场的三大基本功能 是定价、融资和资源配置，这也是企业选 择资本市场的理由。因为，资本市场给
14、出 的企业定价成为融资依据， 融资和定价 又能为资源配置中的并购重组提供支 持，因此，企业就能借助资本市场实现外 延式发展。 而定价的首要问题是估值。 新三板作为全国性证券市场同样具 备上述三大功能， 但尚处于发展初期，大 量的企业没有交易，也就没有办法给企业 估值和定价。 因此，全国股转系统引入做 市商制度， 券商会为他们认可的企业定 价，并为其提供流动性支持。 这正是2014 年以来新三板市场被激活的重要原因。 在这过程中， 一些企业准备转板到 其他的证券市场去，对于这一行为，袁季 认为无可厚非， 多层次资本市场本来就 是为企业发展提供开放的选择。他表示， 企业应该根据自身的需求选择资本市
15、 场， 但还须综合考虑登陆目标市场的成 本和自身能力水平。 他比较担心企业盲 目跟风转板。 袁季表示，主板企业的估值水平较高 的一个原因是市场的供需关系，有限的上 市资源大多获得较高溢价。新三板市场上 企业挂牌条件相对宽松， 挂牌数量庞大，但参与的投资人相对主板少很多，估值水平 与A股市场相差较大。在转板机制出台之前， 企业如果选择走IPO到主板上市的路径，其 时间成本和机会成本对企业发展的影响，都 需要企业自己去衡量利益得失，尤其是用股 权做融资、并购时影响更大。 袁季认为， 随着多层次资本市场的持 续建设， 企业本身的质地成为估值高低的 核心衡量标准，随着新三板市场走向成熟， 一些优秀企业
16、的估值会高于主板，当然，这 需要他们成为“皇冠上的明珠”。以行业趋势与商业模式 贯穿三板与主板广证恒生是以公司制开展证券研究的 机构之一， 又是国内唯一一家合资的证券 研究机构。那么在新三板研究方面，他们又 是如何布局的呢？ 从研究方向来看，袁季告诉记者，广证 恒生走的是“行业专家、行业品牌、行业整 合”发展三部曲，提升聚合力和影响力，主要 以产业线为研究方向， 做产业趋势研究，做 产业深耕研究，不花大量时间去捕捉短周期 的市场热点。 广证恒生选择趋势性研究方向 主要考虑四点：行业空间足够大；成长速度 快于其他领域；强有力的催化剂出现；有足 够数量的企业。 他表示，沿着产业链深耕，去 挖掘趋势性投资机会，这是一种持续性投资 机会，选择趋势，在趋势当中不断地挖掘穿 越周期、具有持续竞争力的企业。 从研究逻辑上看， 不管是新三板还是 主板，真正的核心是产业，因为企业在现实 社会中面临的行业环境、商业模式、行业竞 争等挑战是一致的。行业政策、行业环境与 在哪个证券市场无关。所以，立足于行业趋 势和商业模式进行研究， 可以有效打通三 板和主板多层次市场， 这也会是广证恒生 着力去打造的竞争力。
