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1、首都经济贸易大学硕士学位论文论企业资本结构优化选择姓名：陈春玲申请学位级别：硕士专业：会计学指导教师：董舜琪20020226淹容赫鬻8 Z 葶1 0 疗燮涔臻掏会影响盎、监的融资成本和市场价值，也会影响企、监的治璎潴褶。筒辩，爨本结构通过众、韭彳亍为和资本市场的遮行，澎晌总体缀济酌增长。缩台我臻的实际情糯，对赘率绣稳理论避抒研究，爨将有嵇予掭避瓣爱改革，对予餐避孛冒经济健藤、离速羧鼹毒蘧要熬蠢义。零交费缀了企曼粪零蘩穗理谂懿差令誉关蘧谂：舔鹾鹾遴论、粳鬻褒逢、健疆藏本壤论、德彦融爨毽漶、含灏理逮；趣逮了姿本惩鞠憋箨麴密戏薮微勰影蛹因素i 并避一步分瓣? 我鹫圈套受蛙资本结稳黪觋敦及形成灏因；特
2、别楚割。对慧襻秘瘸溅零戆髓珑织慕璃节垒渡玻产鼠黢进萼亍蛾究，弓l 入一张新的风险艘攫方式一风险髂蕊Y a R ，用以发鐾企业甄姻的破产风险，从股弼芝净资产收益牢最大化出发，擒担了个最忧资本结构选择的怒量化方法；避后掇出综合评价企业资本结构优化模型一企渡净资产增值举的谮价模型，对企妲资本鼹莺链捂傈谴臻德) 避稽学棱，激藤企渡代攥天( 缀营者) 鸯觉趟稻蔫瓣务枉符释鬣鬻性避谯稼忿遣资零绪襁。装淫谣：粪零嬉梅玻产鼹狳挺毒企数金欺治褒激攀A b s t r a c tE n t e r p r i s ec a p i t a ls t r u c t u r ei n f l u e n tf m
3、a n c i n gc o s Lc o m p a n ym a r k e tp r i c ea n dc o m p a n ym a n a g e m e n ts t r u c t u r ea sw e l l A tt h es a m et i m e ，c a p i t a ls t r u c t u r ea l s oi m p a c tt h ee c o n o m i cg r o w t ho f t h ew h o l ec o u n t l yt h r o u g he n t e r p r i s ea c t i v i t i e
4、s & t h er u n n i n go fc a p i t a lm a r k e t T h e r e f o r e ，r e s e a r c h i n go nc a p i t a ls t r u c t u r et h e o r yw i t ht h ef a c to fC h i n a Ss t a t u sw i l lh e l pt oa c c e l e r a t et h ep r o c e s so fs t a t e o w n c o m p a n yr e f o r ma n de c o n o m i cg r o
5、 w t hh e a l t h y & s p e e d i l yi nC h i n aT h ep a p e r , i n t r o d u c et h e5r e l e v a n tt h e o r yo fc a p i t a ls t r u c t u r e ：M l V lT h e o r y ，O p t i m a lF i n a n c i a lL e v e r a g eT h e o r y , A g e n c yC o s tT h e o r y ，O p t i m a lS e q u e n c eF i n a n c
6、i n gT h e o r ya n dC o n t r a c tT h e o r y ；e x p a t i a t et h em a c r of a c t o r sa n dm i c r of a c t o r so fc a p i t a ls t r u c t u r es e l e c t i o n ；a n da n a l y s i st h ec u r r e n ts t a t u so fc a p i t a ls t r u c t u r eo ft h es t a t e o w nc o m p a n yf u r t h
7、e ra n di t sr e a s o n ；I ns p e c i a l l y , s t u d yo nh o wt oc o n t r o lt h ee n t e r p r i s eb a n k r u p tr i s kt h r o u g ho p t i m i z i n gc a p i t a ls t r u c t u r e ，u s i n gan e wr i s km e a s u r em e t h o d V a l u ea tR i s kt om e a s u r et h ee n t e r p r i s eb
8、a n k r u p tr i s k ，a n dg i v eaq u a n t i t a t i v em e t h o do fo p t i m i z i n gc a p i t a ls t r u c t u r ef r o mt h ep o i n to fv i e w “S h a r e h o l d e rN e tA s s e tY i e l d ”；F i n a l l y ，b r i n gf o r w a r dae v a l u a t i o nm o d e lo fo p t i m i z i n gc a p i t a
9、 ls t r u c t u r e E n t e r p r i s eN e tA s s e tI n c r e m e n tM o d e lt oa s s e s st h ee n t e r p r i s ea s s e tq u a l i t yrA s s e tS a v i n g &I n c r e m e n t ) a n de n c o u r a g ea g e n c y ( m a n a g e m e n t ) t oo p t i m i z et h ec a p i t a ls t r u c t u r ef r e q
10、 u e n t l yb yu s i n gf i n a n c el e v e r K e yW o r d ：C a p i t a lS t r u c t u r eB a n k r u p tR i s kS t a t e - O w n C o m p a n yE n t e r p r i s eM a n a g e m e n t2引言追溯企业发展的历史，可以说自企业融资活动出现以后，资本结构便成为企业经营者必须考虑的重要问题。企业的资本结构反映了企业各项资金来源的组合情况，决定了企业价值在业主、股东、债务人之间如何分割。资本结构不仅影响企业的资本成本和企业总价
11、值，资本结构会影响企业的融资成本和市场价值，也会影响企业的治理结构。同时。资本结构通过企业行为和资本市场的运行，影响整个国家总体经济的增长。资本结构优化似乎是一个经济界的老课题，但对此作出系统和开创性的研究是莫迪利安尼( M O D I G L I A N I ) 和米勒( M I L L E R ) 在1 9 5 8 年发表的资本成本、公司理财与投资理论著名论文中提出M M 定理：在完善的市场条件下，企业市场总价值与资本结构无关的。经济界对这一无关性定理的提出和证明展开了众多的创造性研究，丰富了资本结构优化理论体系，至今经济界也一直在探讨这个问题，在这方面的理论和实物都得到令人鼓舞的发展，但
12、还未找到一套公式或模型可以准确地描述资本结构并圆满地解决现实世界的基本结构优化问题，因此还存在许多有待解决的难题。在企业财务理论界和实物中都面临着一系列问题：企业举债会增加破产概率，怎样举债才是最优? 宏观的经济政策对企业的资本结构是否有影响? 如何对企业资本结构优化进行评价? 等等。这些问题都是企业财务学想解决的问题，有的问题在一些教科书或学术论文上可以找到答案，但还不能完全令人满意，有的问题需要进一步探讨才能找到解决的途径。目前，债务问题是国企改革必须面对的一个非常紧迫的问题。居高不下的负债率严重影响了国有企业的活力。结合我国的实际情况，对资本结构理论进行研究，必将有助于推进国企改革，对于
13、促进中国经济健康、高速发展有重要的意义。1 1 资本结构定义第一章企业资本结构理论资本结构是指企业各种资金来源的构成和比例关系，资金来源包括债务资本和权益资本。资本结构是指企业的债务资本与总资产的比率，或者是债务资本与权益资本的构成比例n 按照会计恒等式：资产( A ) = 负债( D ) + 所有者权益( E )则：D A 或D E 代表企业的资本结构。企业资本结构涉及到企业资本的筹集、经营和利润分配各个环节，是衡量企业偿债能力的重要指标，同时也是检验企业财务风险，进而体现企业整体经营风险的重要依据，是企业进行筹资决策的起点和归宿。资本结构会影响企业的融资成本和市场价值，也会影响企业的治理结
14、构。同时，资本结构通过企业行为和资本市场的运行，影响总体经济的增长。1 2 资本结构理论一、M M 理论在完善市场的假设前提下，M o d i g l i a n i 和M i l l e r l l l 提出了著名的M M 定理( 又称“不相干定理”，I r r e l e v a n c eT h e o r e m ) ，奠定了现代企业资本结构理论研究的基石。M M 定理：在完善的市场下，企业均衡市场价值与它的债务权益比是无关的。M o d i g l i a n i 和M i l l e r 认为：在完善市场中，不管企业不同的证券如何组合，所有金融证券的总价值是一定的，即企业的资本结构
15、与企业的市场价值不相干。他们认为如果企业价值依赖于他们如何融资，就会存在套利的机会，因为现实的生活中不存在套利的机会，所以企业可以选择证券的任意组合而不改变它们的价值。6M o d i g l i a I l i 和M i l l e r l 2 1 在考虑企业所得税的情况下，修正了以上观点。新的解释认为：由于考虑了企业的所得税，企业对债权人支付的利息计入了成本而免交企业所得税，而股息支出和税前利润要缴纳企业所得税，即债权融资具有税收屏蔽作用( T a xS h i e l d s ) ，则有举市场均衡价值为V kV L = V u + T c B这里v 。是无任何借款企业的市场均衡价值，T
16、c 是边际企业所得税率，B 是企业债务的市场均衡价值。上述结论表明，企业价值与企业举债成线性关系，因此，公司只要通过财务杠杆利益的不断增加，而不断降低其资本成本，负债越多，杠杆作用越明显，公司价值越大。当债务资本在资本结构中趋近100 时，才是最佳的资本结构，此时企业价值达到最大。最初的M M理论和修正的M M 理论是资本结构理论中关于债务配置的两个极端看法。与传统理论相比，虽然都说明企业价值与企业融资是相关的，但上式的线性关系模型准确描述这种关系，这是逻辑模型严格证明的结果。二、权衡理论按照M o d i g l i a n i 和M i l l e r t 考虑企业所得税的情况下对MM 理论的修正，则虽佳的资本结构应该是1 0 0 的债务。这显然与我们观察到的事实不符，根据B r a d l e y , J a r r e l l 和K i m 的观察，1 9 6 1 年到1 9 8 2 年间，美国企业的平均负债比是2 9 ，是什么因素在多大程度上抵消了企业追求最大的税收屏蔽而追求最大负债比的刺激动因呢? 权衡理论回答了这个问题。K
