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1、企业改制上市过程中关注的重点问题企业改制上市过程中关注的重点问题深圳证券交易所 兰邦华师师 资资 简简 介介n兰邦华博士n厦门大学管理学院学士、硕士，中国社会科学院博士、 博士后、副研究员n先后任职于中国民生银行、深圳证券交易所、中国证监 会人事教育部、晋江市人民政府（挂职市长助理）、中 国证监会发行监管部n已出版专著一部，发表学术论文40余篇，研究成果获得 “中国证券市场金融创新研究课题二等奖”。 导言：企业上市概述第一部分：企业改制前应关注的问题一、上市的收益与成本比较（略讲）二、如何选择上市时机（略讲）三、如何选择上市地（略讲）第二部分：企业改制、辅导阶段关注的问题四、如何选择证券中介机
2、构五、改制过程中应关注的几类重点问题六、改制过程中与地方政府部门协调事项第三部分：企业审核阶段应关注的问题七、现有发行审核制度的内容、程序与理念八、现有发行审核制度关注的要点九、常见的被否决的情况分析导言：企业上市概述（一）上市基本概念（二）上市目标与衡量上市成功的标准（三）上市的基本流程与有关主体（一）基本概念1、上市（1）定义：上市是股份有限公司通过首次公开发 行股票、买壳上市等方式，将其股权在证券交易所 向投资者公开交易的直接融资行为。（2）特点：上市主体是股份有限公司上市方式包括首次公开发行（IPO）、买壳上市等上市是企业股权在证券市场公开交易的企业行为上市是一种面向投资者的直接融资行
3、为。2、市盈率市盈率 股票价格/每股盈余假设某公司，2010年每股盈余为0.3元，股价为15 元，则市盈率15元/0.3元50倍。股票价格市盈率每股盈余市盈率越高，则股价越高，融资额越多，企业 价值越高。3、发行市盈率发行市盈率 股票发行价格/每股盈余发行市盈率越高，股价越高，同样股份融资额越多 。4、二级市场市盈率二级市场市盈率 股票流通价格/每股盈余二级市场市盈率越高，则流通股价越高，企业价值 越高，增发价格越高。5、动态市盈率动态市盈率 股票发行价格/预期每股盈余6、股权融资成本股权融资成本股息率股息增长率（二）上市目标和衡量上市成功的标准 1、企业价值最大化： 企业价值上市后股价股份数
4、2、发起人财富最大化 发起人财富上市后股价上市后发起人股份数怎样才能实现企业价值最大化和发起人财富最大化呢？它 是各方面因素综合平衡的结果。融资额最大化并不是衡量 企业上市成功的标准，只有当募集资金项目投资回报率高 于股权融资成本时，募集资金才能够增加发起人财富的价 值，否则只会降低发起人财富的价值。融资额最大化只是 实现了中介利益的最大化，并非发起人利益的最大化。（三）企业改制上市的基本流程与工作内容1改制与设立阶段：6个月以上2上市辅导阶段：34月3申报与核准阶段：69个月4发行与上市阶段12月 上市的基本程序约35个月24个月1个月股份公司设 立申报创立大会股份公司设立辅导申报材料制做辅
5、导验收股东大会上市申请报 中国证监会刊登招股 意向书保荐机构 完成内核股东大会证监会完成 发行部审核股东大会证监会反馈中介机构 反馈意见 回复 通过证监会 发审会审核证监会反馈发行核准询价并路演辅导验收网下及网 上发行验资向交易所提 交上市申请辅导验收挂牌上市估计周期为610个月，申报后的周期约为35个月改制及辅导改制及辅导申报及审核发行及上市p步骤较多，但并非想象中的那么复杂p依靠中介机构的作用p企业的规范程度对时间周期影响较大第一部分：企业改制前关注的问题一、上市收益与成本的比较 二、如何选择上市时机 三、如何选择上市地一、上市收益与成本的比较（一）企业上市的收益（二）企业上市的成本（三）
6、几点建议（ 一）上市的收益1、融资效应2、财富效应3、治理效应4、品牌效应5、激励效应6、发展效应1、融资效应：n上市为企业建立了直接融资的平台，有利于企业改进资本结 构，提高企业自身抗风险的能力，增强企业的发展后劲。n上市直接融资的优势：（1）资金可以长期使用，不用还本付息，成为企业经营长期的 资金来源（2）当发行市盈率高的情况下，发起人的融资成本是很低的（3）降低企业的负债比例，优化资本结构，降低财务风险民营企业融资难，通过上市可以解决。2、财富效应n上市前后两种定价机制的比较上市之前：每股价格每股净资产价值（1元）发行之时：每股价格摊薄后每股盈余（0.3元）发行市盈率 (25)7.5元上
7、市之时：每股价格摊薄后每股盈余（0.3元）二级市场市盈 率（50）15元2、财富效应比较项目上市之前发行之后上市之后 发起人股本1亿股1亿股1亿股 新发行股本3千万股3千万股总股本1亿股1.3亿股1.3亿股发起人控股比例100%76.92%76.92%每股盈余0.39元 摊薄后每股盈余0.3元0.3元 市盈率25倍40倍 每股价格1元7. 5元12元 每股净资产1元2.5元2.5元发起人财富1亿元2. 5亿元12亿元企业总价值1亿元3.25亿元15.6亿元案例：浔兴股份（代码：002098，2006年12月22日上市）比较项目2006.6. 302006.12. 082006.12. 2220
8、07.6. 22 发起人股本1亿股1亿股1亿股1亿股 新发行股本5500万 股5500万 股5500万 股 总股本1亿股1.55亿 股1.55亿 股1.55亿 股 股东权益1.92亿 净利润2215.83 万2215.83 万2215.83 万 发起人控股 比例100%64.5%64.5%64.5%每股盈余0.22元 摊薄发行市 盈率29.72每股价格1.92元5.35元10.77元21.83元 发起人财富1.92亿 元4.86亿10.77亿 元（5.6 倍）21.83亿 元 （11.37 倍） 企业总价值1.92亿 元8.29亿 元16.69亿 元33.84亿 元3、治理效应：（1）明晰产权
9、关系：洋帽子问题的潜在风险（2）建立现代企业制度，规范法人治理结构，降低经营风险（3）提高经营管理水平，引进职业经理人：“怎样才是一个 真正的老板”，怎样提高生活质量4、品牌效应n企业能够上市是企业综合实力的最好体现；n全国有近1亿的股民，每天都在关注上市公司的股价变化n案例：浔星股份：两个没想到、人才招聘n案例：网盛科技5、激励效应（1）上市带来的荣誉感、责任感（2）股权激励案例：深万科、永新股份、中捷股份、双鹭药业、七匹狼民营企业如何吸引人才、留住人才？股权激励股票期权行权收益图股价（元）2010 2007 2010 时间 王先生获赠30万股的股票期权 ，行权价为市价、等待期 3年，届时行
10、权收益（2010）30万300万元 年度项目2003年2006年增长倍数总资产7.5亿89.82亿增长11.97 倍主营业务 收 入60亿249.27亿增长4.15倍净利润0.98亿7.2亿增长7.34倍连锁门 店数 量43家316家增长7.35倍营业面积19.14万M2127万M2增长6.64倍上市前，苏宁电器（002024）是 南京市地方性的中小企业，上市后 企业迅速发展壮大，成为我国家电 零售行业的领导者之一。案例：苏宁电器案例：苏宁电器n6发展效应n由于规模效应、学习效应、客户锁定效应、管理协同效应等原因，上市 有利于企业进行并购重组等资本运作，为企业发展壮大提供了一条有效 的途径。美
11、国思科公司、深万科（二）上市的成本与风险1、上市直接成本2、上市相关成本3、规范运作成本4、透明度增加5、可能的管理风险1、上市直接成本费用类别金额或比例上市初费3万元承销费 （筹资额的比例）3%-7%保荐人费200万元法律顾问费100-120万元会计师费120150万元总成本 （筹资额的比例）4%10%（约为6.05%）2、上市相关成本（1）公司治理成本（2）企业改制成本（3）缴纳税费成本3、规范运作成本案例：实际利润1000万，企业所得税率33%,应纳税330万帐面利润200万，企业所得税率33%,实际纳税66万一年企业所得税少缴纳264万 4、透明度增加案例：某董事长开车超速；家族企业的
12、适应过程5、可能管理风险（1）红帽子企业（2）洋帽子企业（3）无形资产问题上市收益成本对照表 收益成本与风险融资效应上市直接成本财富效应上市相关成本治理效应规范运作成本品牌效应透明度增加激励效应可能管理风险发展效应（三）几点建议1、树立正确的上市观。要上市必先规范，不能把上市变成 圈钱、暴富的手段，搞硬拼凑、假包装，要把上市当成转换 经营机制，完善公司治理，提高规范运作水平，提升核心竞 争优势的途径，最终实现企业做大做强的目标。 2、上市好处很多，但也需要付出成本，并不是所有的企 业都适合立刻上市。3、规范是企业发展必须经历的一个过程，如果企业没有 真正地规范运作，难以真正建立现代企业制度，也
13、难以保持 持续的竞争力。与其逃避规范，不如借助政府的扶持政策， 以较低的成本实现规范运作，为企业长治久安打下良好的基 础。4、对大部分企业来说，长期来看，上市带来的好处远远 大于为此付出的成本，因此，有志于成为百年老店的企业都 可以将上市做为长期的战略目标。 二、如何选择上市时机（一）影响企业上市时机的内部因素 1、融资成本股息率股息增长率 企业是否有好的募集资金项目，必须保证募集资金 投资项目的回报率高于融资成本2、企业生命周期：成长期企业更适合股权融资，市 场占有率和销售增长率在10%以上3、资本结构：降低财务风险4、发展战略：改制、改组、改造相结合，安踏、泰 亚鞋业（二）影响企业选择上市
14、时机的外部因素1、首发市盈率2、二级市场市盈率3、上市条件4、上市进度5、审核通过率6、政策导向7、行业因素1、首发市盈率： 首发市盈率较高，说明同样的收益和利润，可以更高的价格发行 ，企业应选择首发市盈率较高的“窗口期”上市。 首发市盈率的高低受到上市地的影响：如纳斯达克、香港 首发市盈率还受到行业因素的影响：消费品、电子类 截止2011年7月 日，国内A股市场累计首发平均市盈率为 倍， 境内市场的首发平均市盈率大概是境外市场的23倍。 从筹备上市到真正IPO有一个时间间隔，在选择上市时机时应考 虑该因素2、二级市场市盈率： 二级市场市盈率相对较高，意味着原始股东可以较高的价格流通 兑现，也
15、可按照二级市场一段时期内平均收盘价配股、增发; 企 业应选择二级市场市盈率较高的“窗口期”上市。 二级市场市盈率同样收到受到行业因素、上市地选择的影响 2011年7月 日，国内A股市场平均二级市盈率为 倍，境内市 场的平均市盈率大概是境外市场的23倍。q3、上市条件：条件细化、程序简化、预期明确 创业板的财务指标： 最近两年连续盈利，最近两年净利润累计不少于一千万元，且持续增 长最近一年盈利，且净利润不少于五百万元，最近一年营业收入不少于 五千万元，最近两年营业收入增长率均不低于百分之三十 取消一些限制性规定: 筹资额不得超过净资产两倍,市盈率不得超过20倍； 辅导期一年方可申请上市,关联交易比例不得超过30%； 不能在发行上市前12个月内通过扩股引进新股东净利润: 最近三个会计年度均为正且累计大于3000万元营业收入或经营 现金流量净额:最近三个会计年度现金流量净额累计大于5000 万；或最近三个会计年度收入累计大于3亿发行前总股本:不少于人民币3000万元 主板的财务指标4、上市进度上市进度对于保证上市的效益很重要。从单家公司审核时间看，从受理申请到证监会出具审核意 见，一般用时69个月，略长于香港、英国、美
