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1、聚酯产业链分析2012年3月19日聚酯产业链1吨PTA消耗0.650.66吨PX；1吨环氧乙烷消耗0.95吨乙烯；1吨MEG消耗0.84吨环氧乙烷；1吨PET消耗0.850.86吨PTA、0.330.34 吨MEG。石 脑 油PXPTA乙烯ME GPET纤维切片瓶级切片薄膜切片工 业 丝民 用 丝长丝短纤环氧 乙烷90%15%65%90%75%15%5%80%35%65%97.2 %2.8 %聚酯纤维占整个纺织纤维的比重约50%下游需求预测“十一五”期间纺织工业总产值年均增速18.2%；“十二五”期间纺织工业总产值年均增速8%（十二五发展规划） ；“十一五”期间中国化纤产量年增速13%；“十二
2、五”期间化纤产量年均增长率6%（化纤协会）；我们预测“十二五”期间化纤产量年均增速8%，2012年增速5%，2013年增速11%；中国PX供应偏紧中国PX的产能主要集中在中石化、中石油、中海油，占总产能的76%（2011）；2011年中国PX处于紧平衡状态，对外依存度46%。进口主要来自日本和韩国；2012年中国PX新增产能210万吨，而PTA新增1140万吨，需要PX680万吨，不足部分需要 进口，而亚洲2012年PX新增产能很少，因此，2012年PX的供应会很紧张；2013年PX新增产能（368万吨）依然小于PTA新增产能的需求量（462万吨）；PX供应商的议价能力增强，利润增加。全球PX
3、开工率提高到90%以上资料来源：中石化PTA将需要出口来消化过剩产能2012年中国PTA产能将增加1140万吨（40%），且大部分集中在第三季度 ，中国以外的亚洲国家没有新产能投放；2012年新增聚酯产能600700万 吨，仅能消耗520600万吨PTA。中国将由PTA进口国逐步转变为出口国；上下游扩产均远小于PTA的扩产，PTA一方面要承受上游高价PX，另一方面 成本向下游转移的能力变差；2011年以来，PTA生产利润逐渐下降，已经由 2010年的千元以上下降到目前的百元附近，处于略有盈利或者盈亏平衡状态 ；资料来源：中石化全球PTA的开工率将急剧下降20122014年，全球70%以上的产能
4、增长 来自中国中国MEG供需情况乙二醇生产工艺为乙烯氧化生产环氧乙烷再水解成乙二醇，因此装置依托乙烯厂建设，中 国每年需要大量进口乙二醇；从扩产数据来看，未来几年我国乙二醇的供应依然偏紧；以上数据不包括煤制乙二醇；煤制乙二醇建成或规划的总产能达到340万吨，目前还没有 一套装置成功的商业化运行（通辽金煤的开工仅30%），能否产生有效的供给，还需进一 步观察，二季度华鲁恒升装置能否顺利投产是一个重要的指标；中东乙二醇到中国港口的成本比国内原油路线的低1000元/吨；煤制乙二醇的成本还要看装 置的运行情况；全球MEG供应持续紧张中东乙二醇产量近几年大幅增长，目前占全球乙二醇产能的25%左右，生 产
5、成本仅250300美元/吨，竞争优势明显；受中东低成本乙二醇冲击，北美、欧洲部分装置退出市场；不考虑中国的煤制乙二醇，未来几年全球乙二醇产能增长很少；中东20122014年乙二醇产能仅增长60万吨；中国聚酯供需情况2012年产能增速11.5%，高于需求增速（6%），需要增加出口来消耗多余 的产能；近期的情况是，订单不足，库存持续攀升。截至目前，POY、FDY库存在2 3周，DTY库存则在1个月以上；虽然上游PTA的议价能力变弱，但下游需求不起来，聚酯的盈利也不会很好 。全球聚酯产能增速快于需求增速涤纶供需情况涤纶产能增速略高于产量增速，但基本 平衡。盈利情况还要看下游需求涤纶长丝供需情况未来两
6、年涤纶长丝的扩产也快于需求增速，同样面临开工率 下降，需要出口来消化产能的问题；盈利情况还要看下游需求；涤纶工业丝供需情况2011年下半年古纤道20万吨融体直纺投产，冲击市场，导致利润大幅下滑 ，目前整体产能过剩；在建和规划中的产能还有100多万吨，但估计不会全部建成。但不管怎样， 工业丝已经产能过剩；目前差别化长丝，特别是车用丝的供需情况较好；产业链供需情况总结PTA 2012年国内将有近1000万吨的新产能投产，其中上半年 将由300吨，其余下半年投产，这不仅使得PTA由供不应求转 变为供大于求，且下半年集中投产，对市场造成冲击，价格 将下滑；PX由于多数是由炼厂配套，产能增加有限，PTA
7、产能大幅扩 张，导致PX的供应进一步紧张；不考虑煤制乙二醇，MEG国内外扩产很少，供应偏紧张；煤 制乙二醇还需进一步观察技术以及装置运行情况；聚酯产能增加略高于需求增加；涤纶短纤一直产能过剩，毛利率基本上保持在5%。涤纶长丝，包括工业丝，这两年扩产也较多，要想保持稳定 的开工率，则需要增加出口量；差别化产品，如车用涤纶长丝、差别化短纤等，需求相对较 好；聚酯产业链盈利情况分析历史盈利概况PTA: 1H2006-2008年行业盈利情况很差，主要是PTA扩产超过下游需求以及上游PX的供应，导 致负荷下降，成本上升；20091H2011年盈利情况大幅好转，主要是由于PTA扩产较少，而PX 集中扩产，
8、成本大幅下降；目前情况是PTA的扩产超过上下游的扩产，盈利下滑不可避免。聚酯、短纤、长丝：2H2011受棉价大幅上涨影响，利润大增；2009年受需求回升，盈利小幅回升 ；差别化短纤、涤纶工业长丝：2010年之前，由于竞争格局不错，盈利一直不错，之后由于产能增 加较多，盈利也逐渐下滑；PTA目前盈利下滑资料来源：中石化短纤、长丝的盈利处于历史平均水平聚酯产业投资逻辑大的投资机会产能扩张低于上下游：PX扩产远跟不上PTA，景气至少持续2年；PTA处于景气度低点，预计至少持续到2013年年底；需求出现爆发性增长：涤纶对其它纤维的替代，如棉价大幅上涨，但棉价大涨历史上六年 一次，近两年看不到；小的投资
9、机会盈利大幅下滑后回升的行业反转机会：PTA预计盈利下半年见底；成本大幅下滑带来的利润上升的投资机会：PTA下半年价格大幅下滑，会降低下游聚酯、 涤纶的成本，下游利润有望上升；下游纺织行业复苏，带来需求恢复的投资机会；上市公司概况业务比重情况产能以及扩产情况恒逸石化（000703.SZ）和荣盛石化（002493.SZ）浙江逸盛逸盛大化海南逸盛荣盛石化恒逸石化荣盛控股恒逸集团李水荣邱建林盛元化纤 荣翔化纤已有100万吨聚 酯、60万吨涤 纶4月投产：13万 吨超细旦涤纶丝8月投产：10万 吨多功能纤维100%63.52%85%9.53 %30%56%37.5 %26.19%71.17%1%70%
10、24%37.5%340万吨PTA已有225万吨 PTA；另有300 万吨PTA年底建 成210万吨PTA、 100万吨聚酯将 于8月建成恒逸聚合物60万吨聚酯、 55万吨长丝其它子公司60%100%现有180万吨聚 酯、25万吨瓶 片、142万吨长 丝；今年新增50万 吨聚酯其它：PX其它：CPL 文莱石化项目优势：PTA的制造成本平均比同行 低400元/吨荣盛石化PX项目进展 MX已经筹建当中，90万吨，石脑油从中东进口，计划2013年下半年建成。PX还在发改委那里， 产能是70万吨，还不确定。存在的问题是石脑油制PX要和炼化配套，否则副产物没法消化。恒逸石化CPL项目进展 公司与中国石化合
11、资成立巴陵恒逸己内酰胺有限公司，各持股50%。设计产能20万吨（两条线） ，计划4月底建成投产，5月份出产品，全年的生产计划是8万吨，未来将通过改造扩大到30万吨 。 目前国内产能65万吨，对外依存度达到70%，从2008年开始景气度持续上升，目前一吨己内酰胺 卖2.4万元（含税），成本1.6万元，税后毛利60007000元/吨。有不少新产能都在规划中，包括茂名，福建各20万吨，南京20万吨，岳阳30万吨，海利10万吨， 方民菏泽10万吨，陇西化工10万吨，湖北枝江还有20万吨。从目前的扩产情况来看，景气度至少 延续到2014年。文莱石化项目概况 与文莱国家石油公司合资建立大石化项目，向上游拓
12、展，未来有望在合适时候注入公司。其中一 期项目计划2015年投产，800万吨炼油，产品为成品油和150180万吨PX，主要靠PX赚钱。二 期主要是做100万吨PX+200万吨乙二醇。两期项目总投资额达到80亿元。增发 公司正在申请定向增发，发行股票数量不超过5400万股，发行价于46.40元/股，总募集资金约25 亿元。恒逸石化（000703.SZ）和荣盛石化（002493.SZ）桐昆股份（601233.SH）和新民科技（002127.SZ）桐昆股份截至2011年年底产能情况 150万吨聚合，180万吨涤纶长丝，70%以上融体直纺，30%切片纺；新增产能 2012年10月份新增27万吨聚合，年
13、中新增18万吨长丝； 十二五聚酯的总规模要达到380万吨； PTA项目3月份可以调试，6月份投入生产。80万吨设计产能，实际上可以开到120万吨，最多 150万吨。竞争优势 公司拥有多个独家差异化产品，能满足各类客户需求，在行情不好的时候，能够保证销售量，长 丝的盈利能力较恒逸和荣盛更高一些；新民科技已有产能：1、26万吨涤纶长丝，其中20万吨为融体直纺；2、其它产品包括丝绸、化纤布等；新增产能：1、2012年将新增30万吨涤纶长丝。长丝企业毛利率比较桐昆股份和新民科技长丝的差别化比重更高 ；PTA价格下跌的话，新民科技的业绩弹性最 大；海利得（002206.SZ）和尤夫股份（002427.S
14、Z）海利得已有产能：1、6万吨普通工业丝，包括3.5万吨高强丝，2.5万吨低收缩丝，这块产能不会再扩；2 、2、车用工业丝约5万吨，其中高模低缩丝（用来生产帘子布）2.9万吨，安全带丝1.8万吨，气 囊丝5000吨；3、灯箱布产能1亿平方米。新增产能：1、3500吨气囊丝将于2012年七八月投产，另有3500吨于2012年年底投产；2、1.5万 吨涤纶帘子布将于2012年5月投产，另有1.5万吨将于2013年中期投产；3、1亿平方米灯箱布预 计于2013年投产。竞争优势：车用丝需要经过长时间认证，进入门槛高，盈利稳定，专注于车用丝，减少行业波动 风险，保证业绩稳定。尤夫股份已有产能：1、7.4
15、万吨工业丝；2、1.2万吨帘子布、1.2万吨特种工程用布；3、7000吨浸胶硬、 软线绳。新增产能：1、募投项目1.6万吨工业丝将于2012年上半年建成；2、超募项目12万吨工业丝技改 及8万吨配套PET切片将于2012年年底建成。海利得相对来说，产品差别化程度更高，抗风险能力更强；S仪化（600871.SH）和华西股份（000936.SZ）S仪化已有产能：100万吨PTA、220万吨聚酯、75万吨涤纶（主要为短纤）、3000吨超高分子量聚乙 烯、100吨对位芳纶。新增产能：1、10万吨MEG将于2012年8月建成投产；2、将启动40万吨聚酯、20万吨差别化短 纤项目点评：产品有较强竞争力，经
16、营稳健，但爆发性不强。华西股份已有产能：35万吨聚酯、30万吨涤纶短纤。其它：1、码头业务；2、参股金融企业：华泰证券、江苏银行、东海证券、华西集团财务公司。江南高纤（600527.SH）涤纶毛条 目前涤纶毛条产能2.6万吨，市场占有率达到60%以上； 2013年将新增两条2000吨生产线；复合短纤 目前复合短纤产能10万吨，以“ES常规短纤维”和“ES超短纤维”为主，并以“高强纤维”填补利用复 合纤维生产线剩余产能。未来将扩大ES纤维和4080纤维的销售，逐步退出高强纤维； ES主要用于卫生巾和尿不湿，下游需求增速15%-20%，目前国内中产能20万吨；4080纤维（涤/涤复合纤维）被广泛应用于硬质棉、无胶棉和高档无纺布生产，主要用于床垫、 沙发垫，毛利率较高，达30%，公司正在积极开发该产品； 新增4条生产线共8万吨产能，将于2013年逐步达产。其它 投资一小额贷款公司，持股30%，2011年公司获投资收益2000
