蒙牛经典的融资案例

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1、蒙牛融资蒙牛融资1999 年，在中国乳业老大伊利当了 10 年生产经营副总裁的牛根生被开除了。失业的牛根 生决定自己创业！凑集启动资金是创业者遇到的第一道坎，几个人跑遍全国、东拼西凑了 900 万元，于 1999 年 8 月 18 日注册成立了“内蒙古蒙牛乳业股份有限公司”。包括牛根生 在内的 10 位创业者有 5 位是来自伊利，可谓经验丰富、往绩彪炳。900 万元相对于创业者 心中的宏大目标实在太寒酸了，但牛根生们对乳品行业的运营规律有着的深刻认识和把握， 他们拥有广泛的人脉关系和可资利用的市场渠道。蒙牛在第一个年头剩下的 3 个半月就实 现了 3730 万元的销售收入。过了这道坎蒙牛就没有

2、什么办不到的事了，它的销售收入开 始以 223%的年复合增长率上升。2000 年是 2.467 亿元，2001 年升至 7.24 亿元、2002 年再升至 16.687 亿元，2003 年跃过 40 亿元！产量由初期的 5 万吨增至 2003 年的 90 万 吨。根据 AC 尼尔森在中国 24 个省份的调查，2004 年 1 月蒙牛液态奶的市场份额为 20.6%（以销售额计）。有种笑谈：资本是狗，你追它追不上，它追你跑不掉。当初牛根生为凑 900 万元历尽了千 辛万苦。2002 年已驶入快车道的蒙牛对资金仍然十分渴求，资本的注入对其成长至关重要。 当时国内握有数亿资本的投资人不在少数，而蒙牛却

3、是被顶级国际投资人相中的。今天看 来摩根们选择投资目标的功夫令人佩服，他们不愧是最精明的“猎狗”。牛根生当然没有跑， 2002 年 10 和 2003 年 10 月，摩根、英联、鼎辉分两次向其注入了约 5 亿元资金。点评：用自己的钱滋养自己的梦点评：用自己的钱滋养自己的梦常有些人拿着一项技术甚至仅仅是点子来寻求资金开创他们的事业。这其实非常的困难， 简单地说难在三个方面：技术或点子的可行性以及创业者的执行能力尚未在实践中得到验 证；投资人的利益缺乏有效保障；投资人与创业团队难以就剩余索取权分配达成共识。所 以不论中外，创业者都是靠自己及亲朋好友的积蓄起步的。世界 500 强中的许多企业都是 自

4、掏腰包从自家车库里做起来的。蒙牛最初的启动资金来自至爱亲朋，承载着亲情、友情 和信任。即使创业失败牛根生也肯定会设法清偿，他和他的团队也是在用自己的钱创业。 别人不会为你的梦想买单，你只有用自己的钱滋养自己的梦。当年出资 380 万元的南方谢 姓老板从未参与管理，如今已从蒙牛获得十亿身价，这是蒙牛创业故事中最具人情味的部 分。首轮融资首轮融资蒙牛的业绩得到投资机构的认可，但是钱并不是直接投给蒙牛的。因为根据中国法律合资 企业的股权转让需由商务部批准，并且两次交易的时间间隔不得少于 12 个月。也就是说 中外合资企业的股权根本无法自由交易，更不必说在国际上流通了。为了接受这三家机构 的投资必须进

5、行一系列的企业重组。首先，需要在境外建立一个框架，以便安放各方利益。2002 年 6 月 5 日，开曼群岛公 司在开曼群岛注册成立，而于 2002 年 6 月 14 日，毛里求斯公司在毛里求斯注册成立。毛 里求斯公司自注册成立以来一直由开曼群岛公司全资拥有。2002 年 9 月 23 日，金牛和银 牛于英属处女群岛注册成立。金牛和银牛在注册成立时，其股东包括发起人和其它人士， 包括蒙牛的投资者、业务联系人和雇员。在三家金融机构投资者投资前，金牛和银牛各自 拥有开曼群岛公司已发行股本的 50%。下图载列首轮投资之前蒙牛的股权架构：下图载列首轮投资前开曼群岛公司、金牛、银牛及毛里求斯公司的股权架构

6、：在三家投资机构进入前金牛、银牛的股东组成与“内蒙古蒙牛乳业有限公司”的股东及高管 组成是重叠的。在企业重组后他们对蒙牛的控股方式由境内身份直接持股变为了通过境外 法人间接持股，这种安排为开曼群岛公司以“红筹”方式在海外上市铺平了道路。中资企业 不经批准是不可以在海外上市的。合资企业的境外母公司是否可被视为外国公司，要看其 股东的身份和向大陆投入资金的来源。当年祝维沙为了让裕兴以“红筹”方式在海外上市， 购得南太平洋某小国的护照成为了外国公民。解决股东身份问题后，还须提供在境外合法 获得资金的相关证据，这在严控资金外流和打击洗钱的大环境下谈何容易。三家外资机构 注入资金使蒙牛境外上市的身份问题

7、举重若轻地解决了。2002 年 10 月 17 日，三家投资机构以认股方式向开曼群岛公司注入约 2597 万美元（折合 人民币约 2.1 亿元），取得了 90.6%的股权和 49%的投票权。该笔资金经毛里求斯公司最 终换取了大陆蒙牛 66.7%的股权，其余股权仍由发起人和关联人士持有。“内蒙古蒙牛乳 业有限公司”得到境外投资后改制为合资企业，而开曼群岛公司也从空壳演变为在中国大陆 有实体业务的控股公司。任何投资者与企业的谈判都会遇到企业估值这个核心问题。许多人至今还习惯以净资产为 依据给企业估值。其实，只有能产生效益的资产才有价值，沉睡的资产只能在向银行贷款 时充当抵押品。企业的价值在于它的赢

8、利能力，成熟投资者对企业的估值是建立在对企业 以往业绩的评判和未来业绩的预期上。在租来的房间办公、净资产只有几十万的公司，凭 良好的业绩可能被估值为几千万元。目前主流的估值方法是“自由现金流折现法”，其它更 复杂的模型却也未见得准确。有一种十分简单的算法，是从股票市场借用来的：即以公司 预期利润乘以“市赢率”得到该公司的估值。这种说法不见得严密，但我们的企业家听得懂， 在引资和并购中常爱就“市赢率”的高低讨价还价。蒙牛 2001 年税后净利润 3344 万元。 家投资机构投入资金约合人民币 2.15 亿元间接获得大陆蒙牛 60.4%的股权（90.6%X66.7%）， 对蒙牛的估值为 3.5 亿

9、元。新蒙牛资产中的 2.15 亿元是外来投资者注入的，所以对蒙牛本 身的估值为 1.35 亿元。以 2001 年净利润为基准“市赢率”正好是倍，对风险投资来说是 相当不低的。这主要是因为蒙牛经营已历时年，发展势头迅猛，可以被认定是一家十分 优秀的企业。家投资机构给出倍的“市赢率”本来不低，但如果以 2002 年 7786 万元的利润为基准计 算出的“市赢率”只有 1.7 倍。在估值方面不顾及蒙牛业绩的高速成长显然是不公平的，也 不利于调动管理团队的积极性。另一方面对被投资企业来说，外来投资人占有 90以上的 股权了是无法接受的，那样岂不是等于被收购了？三家投资机构设计的精巧安排解决了这两个问题

10、。首先是股权与投票权的差异化安排：三家金融机构投资者透过认购开曼群岛公司的 B 类股份，投资 25,973,712 美元，同时， 管理层股东认购开曼群岛公司的 A 类股份。于 2002 年 10 月 17 日完成此项投资后，开曼 群岛公司的已发行 A 类股份全部由管理层股东持有，而已发行 B 类股份则全部由三家金融 机构投资者持有。A 类股份持有人每持有一股股份可投十票，而 B 类股份持有则每持有一股股份可投一票。故此，三家金融机构投资者持有开曼群岛公司取得了 90.6%的股权和 49%的 投票权，但管理层股东持有 51.0%投票权。其次，三家投资机构为蒙牛设定了“表现目标”， 达到这个目标时

11、每股 A 类股票可转为 10 股 B 类股票，管理团队享有的股权和投票权将统 一为 51%。“表现目标”的具体细节没有披露，只知道蒙牛用一年就跨越了这个目标。A 类 股票转为 B 类后三家机构间接持有大陆蒙牛 32.7%的股权，对蒙牛的估值约为 6.5 亿。扣 除外部投入后，对蒙牛的估价为 4 亿元。如“市赢率”仍为 5 倍，可反推出“表现目标”规定 的利润指标大约是 8000 万元，较 2001 年增长了 130%。蒙牛只用一年时间就完成了表现 目标令人震惊！三家机构投资令国人为之一振，国际顶级投资机构的钱我们的民营企业也 能拿到了！附注：(1) 此等百分比指按面值计算占本公司已发行股本的股

12、权。(2) 此等百分比指本公司各股东的投票权。管理层股东合共持有本公司约 51.0%投票权。 此等百分比亦指 A 类股份转换成 B 类股份一事全面生效情况下占本公司已发行股本的股权。(3) 在蒙牛余下的 33.3%股权当中，发起人合共直接持有 25.3%，另外的 19 位个别人士 持有 8.0%，此 19 位个别人士中有 15 位亦是金牛和银牛的股东。点评：资本有性格、企业有性情点评：资本有性格、企业有性情 资本是有性格的，这种性格由资本所有者的性格和他们对风险和收益的偏好决定。我 们常说的“外商”其实分为产业投资者和金融投资者。前者本身是某一（些）行业的强势企 业，它们向中国企业投资主要通过

13、主导企业的经营管理来获得收益，为自己的全球扩张战 略服务。向蒙牛投资的三家投资机构属于后者，它们的投资不限于特定行业、一般不参与 企业的经营管理。他们从企业快速成长带来的股权升值和从股权交易中获利，关心的是股 权能否方便地交易和流通。三家机构用于投资的基金均来自极为富有的私人，这类资本具 有追求高收益不惧风险的性格。从三家机构相中蒙牛到一系列繁复的安排，人们分明可以 看到资本的成熟、老辣。企业是有性情的。企业在选择投资人自觉或不自觉地会考虑拟引入资本的性格是否适合自 己。产业投资者适于硬件较强而软件相对较弱、经营个性不明显的企业。比如经济效益不 理想的国营企业或成长中触到玻璃天花板的大型民营企

14、业。产业投资者带来的不仅仅是资 金，还有技术、管理、品牌，战略等。金融投资者则适于那些软件强而硬件弱的企业。蒙 牛团队的经营管理、品牌运营、质量控制、市场战略都十分出众、并已取得骄人成绩，蒙 牛缺的只是资金。如果和达能这样的产业投资者合作必然会出现文化和经营管理方面的矛 盾，肯定没有今天的蒙牛了。次轮融资次轮融资获得第一轮投资后，蒙牛的业绩增长令人惊讶。激烈的市场竞争中企业不进则退，迅速成 长中的蒙牛对资金的需求仍然十分巨大。虽已上市在望，但一年的等待将使蒙年错失发展 良机，三家机构再次向蒙牛注资。这是他们向蒙牛这只篮子里再次放入鸡蛋，风险累积并 放大了，故第二轮投资的风险控制方式可谓登峰造极

15、。富可敌国的三家投资机构仍然结伴而行，通过认购开曼群岛公司的可换股证券注资 3523 万美元（折合人民币 2.9 亿元）。与第一轮投资不同，三家机构为了避免风险，在第二轮 注资时没有采取认股形式。“可换股证券”说白了就是对被投资的公司没把握。你经营得不 好我的投资仍表现为债权，到期还我本利。你经营得好，我就将债权转为股权（在开曼群 岛公司股份首次公开售股完成日期后第 180 天以后，可转换当时由任何持有人持有的可换 股证券最多 30%；首次公开售股完成日期起计满一年以后，可转换其余部份。），享受股 票升值及股息收益。三家投资机构认购的可换股证券更复杂一些。首先，这笔可转债是以蒙牛海外母公司毛里

16、求斯公司的全部股权为抵押的！未转为股 票的证券作为债券，蒙牛有义务还本付息。这在最大程度上减少了三家机构的投资风险。 其次，本金为 3523 万美元的票据在蒙牛上市后可转为 3.68 亿股蒙牛股份，按 2004 年蒙 牛的 IPO 价格 3.925 港元计算这部分股票价值达 14.4 亿港元。三家机构取得巨额收益的 同时还获得增持蒙牛，巩固控制权的机会。最后，为了进一步确保可换股证券的权益还设 有强制赎回及反摊薄条款。2003 年 10 月，经过以上一系列复杂安排，第二轮投资注入了 蒙牛。由于蒙牛业务发展神速超过预期，2003 年预计可实现税后利润 2 亿元以上。开曼群岛 公司亦于次轮投资完成前，就所有已发行普通股宣派股份股息。在分派股份股息及次轮投 资完成以后，管理层股东拥有开曼群岛公司 65.9%已发行股本，并控制开曼群岛公司的相 同投票权，三家机构则占股 34.1%下图载列分派股份股息及完成次轮投资以后本公司及其主营子公司股权架构：附注：(1) 本公司四位执行董事及五位发起人合共直接持有蒙牛其余 18.9%投票权的 10%以上。于 2004 年 3 月 23 日，