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1、李嘉诚决策总结李嘉诚决策总结2003 年 3 月 12 日李嘉诚如何思考大策略海尔 CEO 张瑞敏的创业经历目前在国内似乎形成了一个传奇故事，不但在媒体中大量讨论，而且还拍成了电影。各界似乎只是专注于其个人超能力的一面，并未将他的经营哲学与理念形成一个逻辑思维体系。非如此无法达到教育传承的目的。在这里，我想谈一谈另外一位企业家李嘉诚的经营理念，希望建立一个可以担负起教育传承的逻辑思维体系。本文对“长江集团”的风险分散策略作出分析。我们关注“长江集团”策略的四个方面：业务多元化、业务全球化、策略性保持稳健财务状况和“不为最先”的策略。“长江集团”是如何通过收购策略来达到风险管理的目的？而如何的风
2、险管理可以使得集团整体保持平稳的收入和盈利之余，亦能不断增长呢？本文将解答这些疑问。长江集团的基本结构“长江实业”(下称“长实”)是整个“长江集团”最上层公司，持有“和记黄埔”(下称“和黄”)49.9%的股份，而“和黄”持有“长江基建集团有限公司”(下称“长江基建”)84.6%的股份， “长江基建”持有“香港电灯集团有限公司”(下称“香港电灯”)38.9%的股份。同时， “长实”分别持有 44%“长江生命科技”及 14.6% TOM.COM 股份，而“和黄”则持有 29.35% TOM.COM 股份。整个“长江集团”市值超过 5000 亿港元，为华人公司之最。业务多元化及国际化，成员公司目标业
3、务分明，具有大型国际企业的规模及架构。集团主席李嘉诚最近不断增持个人在“长实”与“和黄”的股份，截止到 2002 年 10 月，李嘉诚个人持有“长实”36.53%及“和黄”32.01%的股份。策略一：透过业务多元化达到风险分散现在让我们开始讨论“长江集团”第一个风险管理策略业务多元化。收购或从事低相关的业务以分散风险。 “长江集团”自创立以来，虽然继续巩固和发展核心业务，但时机适合时皆会积极从事与核心业务不大相关的行业，例如创立“长江基建” 、TOM.COM 及“长江生命科技”等，而很多时都是透过收购来抓住最佳切入点，例如收购“和黄” 、 “香港电灯” 、 “赫斯基石油”等。对于这点我们收集了
4、集团由创立至今所作的收购进行分析，根据每一个收购的业务行业性质和其经营业务的地理范围依照表 2 给予对应的数值。比方说对于 1986 年收购“香港电灯” ，由于经营业务的地理范围仅在香港，跟集团一样，故此其地域广度对应值为 0，而其业务基本上和集团的核心业务全无关系，故此其多元度数值为 3。再如，1978 年收购的“永高公司” ，主要业务为酒店和地产投资，这和“长江集团”的核心业务虽然不全一样，但却有直接关系，故此其多元度数值为 1，而其业务遍布亚洲，故其地域广度对应值为 2，如此类推。根据以上程序我们可以看到无论在地域广度和多元度上，集团的收购和从事的业务皆趋向低核心业务相关度和全球性，尤其
5、是进入上个世纪九十年代后趋势更为明显。从事或收购低相关行业和低相关地域业务背后的意义重大，有助集团分散业务性风险和地域性风险。如果业务全为地产投资，集团盈利就会纯粹被地产相关因素所影响，例如政府规划和卖地政策等。这样的投资，经济景气时固然盈利理想，但是一旦好景不再，集团承受的打击就会相当沉重，甚至会有财务危机。如果集团除了地产外仍有其它业务，例如“和黄”的港口业务，彼此不大相关，此地产不利因素就不会对港口业务有大的影响，在集团地产业务不景气时，港口业务仍可贡献盈利以保证集团业务发展而不至于出现危机。我们不难发现，从事越多不同业务越可以降低整个集团的业务性盈利风险。同样地，我们引用以上之说也可解
6、释为何投资于多个不同地域也可以降低地域性盈利风险。对于地域性的课题，我们会在下面的文字中详细分析。从事或收购低相关行业和低相关地域业务背后的意义不但在于理论，而且我们可以从集团的表现中看到其影响。 各核心业务是以图左侧的刻度，即-100%至 250%；整体表现则以图右侧的刻度，即-10%至 25%。我们可以看到各业务表现波动幅度很大，由-50%至 200%不等；整体表现的波动幅度只有-5%至 20%，而且平稳向上。我们从图 4 中可以看到不同业务间不同表现所达到的风险分散效应，例如正当物业发展业务几年间都为负增长时，基建项目和电讯业务带来及时增长保证集团整体能继续增长。各核心业务波动不同，例如
7、物业投资业务一直为“和黄”带来可观的盈利，但自 1994 年后就走下坡路，至 1998 年后变为亏损。但一直表现不稳定的基建业务却在 1994 年后稳步上扬，类似情况出现在零售业务和电讯业务上，而港口业务则较为稳定。综合各业务上的波动，整体溢利却是稳步上升，由此可见业务分散的效果。收购或从事不同回报期的业务以降低风险不同的业务有着不同的回报期，对当前经济状况敏感度也不同(如表 3)。通常回报期短的业务，对当前经济状况较为敏感，这些业务的好处是在经济好的时候抓住时机获得较丰厚的利润，而现金流量也比较连续，例如零售和酒店。通常回报期长的业务，受当前经济状况影响较低，这些业务的好处是收入稳定，但资本
8、投资较为巨大，例如基建和电力。如果公司的业务大部分是回报期短的业务，盈利就会非常波动，随着当前经济状况而波动。如果公司的业务大部分是回报期长的业务，资金回流会比较慢，而且因为资本投资较为巨大，容易出现资金周转不灵的风险。最理想的是结合各种长度的回报期的业务，以实现回报期上的风险分散。长和系的不同业务有着不同的回报期，确保每段时间都有足够资金回流以资助长回报期业务的资本投资。收购或从事稳定回报的业务以平滑盈利除了上述两点外，透过收购稳定回报业务也能将盈利波动幅度降低，从而达至平滑盈利的效果。除此之外，稳定回报项目还有其策略性的一面，例如它能提供稳定现金流，有助集团内其它业务发展，再者它能降低遇到
9、困境时出现财务或资金困难的机会。1997 年集团内部重组“长江实业”以多元化分散风险，比较突出的一个案例就是1997 年对“和黄” 、 “长江基建”和“香港电灯”的重组，重新搭建集团新的架构。重组后架构更为简单，控股策略亦比较明显。而我们发现其实这一次重组有其风险管理策略的一面。我们尝试将成员公司分成两组来看：“长实”和“和黄” 、 “长江基建”和“香港电灯” 。重组前， “长实”直接控有“长江基建” 。 “长实”主要从事地产建设，业务大都在香港；“长江基建”则从事基础建设，业务大都在大中华区。两者在业务类型跟业务地域上相关性都不低，未能善用我们上述的分散策略。彼此业务相似且不稳定，加上自从
10、1994 年起， “长实”的核心业务出现倒退(见图 8)，再加上“长江基建”的类似波动，使综合盈利波动更大，而事实上通过重组， “长实”减持了“长江基建”(从 73%到 42.3%)。反观“和黄”控有“香港电灯” ，由于“和黄”已是一家业务多元、地域分散的公司，其盈利较稳定，而“香港电灯”就是我们第三点中所说的平稳盈利公司，故此合起来比较稳定。亦因如此，重组后“长实” 、 “和黄”对于“香港电灯”并无明显减持。重组前， “长江基建”的核心业务中，在大陆投资的基建业务如收费道路及桥梁属高风险投资，而且回报期又长，盈利也不稳定，虽然经营回报从 1996 年的 9.7 亿港元上升到 1999 年的
11、13.3 亿港元，但随后便一直下跌，到 2001 年跌至 5.19 亿港元。相比之下，由于香港电力需求稳定， “香港电灯”的回报表现相当稳定，从 1996 年的 44.75 亿港元上升至 2001 年的 67.15 亿港元，每年都稳步上升。再者， “长江基建”有资金压力，投资庞大，1996 年投资活动现金净流出额达 33 亿港元，1997 年达 38 亿港元，而“香港电灯”有大额现金净流入。把“长江基建”和“香港电灯”合起来将可实现上述的风险分散好处：两者业务性质相关较低；“长江基建”回报期长，而“香港电灯”已经有稳定而连续的回报；“香港电灯”有平稳盈利达至平滑盈利效果。这样， “香港电灯”可
12、为“长江基建”提供稳定现金流，帮助“长江基建”业务发展。自 1997 年收购“香港电灯”后，“长江基建”摊占联营公司的经营溢利比 1996 年增加 16.35 亿港元，而且每年都稳步增长(见图 11)，大大增加了“长江基建”的盈利。与“香港电灯”的重组， “长江基建”的综合盈利有了决定性的变化，从倒退变成增长。直至 2001 年底， “香港电灯”仍是“长江基建”最大的盈利来源。2002 年上半年， “香港电灯”仍占“长江基建”52%的收入来源。收购后，对“长江基建”的整体回报起了一个很明显的平滑效果(见图 12)。如果“长江基建”一直都没有收购“香港电灯” ，其税前盈利增长的波动幅度可以高至近
13、 150%及低至-50%。但通过重组结合“香港电灯”的业绩， “长江基建”的税前盈利增长则可保持在一个比较稳定的水平，也没有出现过负增长。除了风险管理方面的益处外，重组对“长江基建”也有策略性的益处。1、提升融资能力“香港电灯”除了为“长江基建”带来稳健的回报外，也带来良好的财务状况，这可从“长江基建”的现金流量表及资产负债表中反映出来。 “长江基建”的资产净值就由 1996 年的 83.5 亿港元升至 1997 年的 188.25 亿港元，升幅为 125%。主要原因是在 1996 年的时候， “长江基建”由主要联营公司(两间在菲律宾注册成立及经营石灰石储存的公司，但不包括“香港电灯”)所摊占
14、的资产只有95 亿港元，当“香港电灯”在 1997 年成为“长江基建”主要联营公司后，从联营公司所摊占的资产就达到 95.03 亿港元。而“香港电灯”每年增长的股息就为“长江基建”带来稳定的现金流量，所以“长江基建”于 1997 年获标准普尔给予 A 长期企业信贷评级，为香港综合基建上市公司之中，获得最高评级者。而且，这一评级维持至今，为“长江基建”日后的投资提供充裕的融资能力。2、.借助“香港电灯”的业务专长，发展新业务1996 年， “长江基建”的主要业务基本分为三类：交通、能源以及基建材料。 “香港电灯”在能源基建项目上有专长， “长江基建”可借助“香港电灯”此优势积极发展未来能源基建业
15、务。而事实亦证明了“长江基建”此投资策略的正确。1999 年 12 月， “长江基建”同“香港电灯”共用了 232.5 亿澳元，收购了南澳洲省的“ETSA Utilities 公司” ；2000 年 8 月，共同以 23.15 亿澳元，收购维多利亚省的“Powercor Australia Limited” ，2000 年 7 月，再次联手以 14.18 亿澳元收购维多利亚省的“CiticPower 公司” 。这几次投资都可反映出“长江基建”与“香港电灯”在业务上的充分合作，双方合作的原因不仅是因为有合成效益，亦是由于大家都可节省税务支出，互惠互利。对于这几次收购我们在下文还会提及。“和黄”与
16、“长实”也有着跟“长江基建”与“香港电灯”相似的情况， “长实”不直接负起“长江基建”的波动，加上“和黄”盈利稳定，使公司长远盈利可较稳定增长，从而达至上述风险分散的效果。根据“和黄”1996 年的年报，虽然集团从地产业务所得的盈利比上年下降 52%，但其它业务的盈利均有增长，使全年盈利增长26%，当中最明显的是增长 1024%的电讯业务及增长 52%的零售和制造业务。 “和黄”在电讯业务的前景将会为其持续带来可观的盈利，而且 1997 年地产业环境因素十分不明朗，如果“长实”增持“和黄”，将可令以地产业务为主导的“长实”降低盈利的不稳定性。由于“和黄”的回报比较稳定，所以收购后令“长实”整体的回报起了一个很明显的平滑效果。除了风险管理方面的益处外，重组有助“长实”降低财务负担。由于“长江基建”发展基建项目需要投放大量资金，而“长实”亦为其提供股东借贷，为“长实”带来现金流压力，因此“长实”于 1996 年将“长江基建”分拆上市集资。单是 1996 年底， “长江基建”在中国己签订的投资项目共 32 项，投资金额为 66 亿港元；至 1997 年 3 月底， “长江基建”投资及承
