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1、经济经济全球化条件下期全球化条件下期货货市市场场功能功能发挥发挥及展望及展望新湖期新湖期货货董事董事长长 马马文文胜胜次贷危机引发的本轮金融风暴，正是在全球经济越来越一体化背景下，才最终演化成百年一遇的全球性金融危机。其对全球经济和实体产业的巨大冲击，至少目前来看远未结束。尽管包括美国、欧盟、日本在内的世界各国都在全力以赴救市，如采取联合降息、货币互换、经济刺激方案等积极措施，但效果尚不明显。而在如此动荡的经济环境中，期货市场的功能正得以充分发挥。比如，商品价格的大幅波动，导致很多企业资金链出现问题。但还是有相当一批的企业通过有效利用期货工具成功规避了风险。我们有一家粮油贸易商客户，在本轮特殊
2、行情中在豆油和玉米上成功规避了 2 亿元的风险，这说明期货市场在当前高风险市场中正在发挥很好的作用。一、全球经济发展，促使期货市场功能得以更好的发挥一、全球经济发展，促使期货市场功能得以更好的发挥应该说，本轮全球经济发展具备物流、信息流和资金流快速发展三大特征。首先，当前全球经济发展进程中，WTO 有利推动全球平均关税的降低，极大促进了全球物流的发展，进而也促进了全球产业格局的变化。其次，互联网技术高速发展，促进了信息流快速流动，信息对称性增强使得资源配置更加合理。再次，全球资本市场持续发展，促进了资本在全球范围内的流动。因此，物流、信息流、资金流的快速发展促进了经济的全球化，同时也促进了价格
3、的透明和流动。所以价格波动的风险，越来越成为全球各产业中企业所面临和亟需解决的问题。而全球期货市场近几年的快速发展，正是在全球经济一体化进程中，受益于产业定价和风险的对冲的实际需求增长。目前我们都存在这样的共识，即次贷危机是引燃本轮全球金融危机的导火索，那么这个传导过程又是怎样的呢？我们认为主要有三方面因素：第一，次贷危机原本是一个点上的危机，如果是发生在英国、日本或其它地区，或许只会出现如 97 年亚洲金融危机那样的区域性或局部性危机。但次贷危机却发生在美国这个以消费为经济增长主导方式的世界核心地带，中心出了问题，外围或边缘必然受到感染。第二，以美元为基础的全球货币体系传导了这次危机。自 1
4、945 年布雷顿森林体系建立以来，美元正式取代黄金成为世界货币本位，之后又经历了固定汇率美元本位制和浮动汇率美元本位制等历史阶段。即便曾出现过美元兑日元和欧元的大幅贬值，但欧洲美元市场一直保持高速发展，特别是近几年美元持续贬值使其具有领先成本优势。此外，各国央行也通过不同方式购买美国产品（如中长期国债）作为外汇储备，可以说美国不断在向全世界发售其金融产品。一旦出现问题，波及层面将非常广泛。第三，近几年在货币政策宽松和全球流动性过剩的背景下，世界范围内各产业都出现不同程度过剩。在金融行业则体现为机构和产品过剩，美国五大投行在本次风暴中倒下三家，其余两家转型为储蓄性银行机构，应该说这是一次洗牌。过
5、去由于竞争激剧，有些机构从差异化战略角度出发，尝试推出一些高风险/低收益业务或是个性化产品服务以吸引客户，并通过采取信用增级技术转嫁名义风险，而风险实际上并未移除。因此，当经济出现调整迹象时，各类产业整合将不可避免，但会经历一定的时滞性。因此，上述三个因素在同一时点上共振放大了次贷危机的传导效应。从某种意义上说，本轮危机实际上也促使全球风险对冲意识进一步增强。因此我们也就不难理解，为什么很多品种在遭遇三个停板，甚至强制减仓后，持仓得以迅速恢复，全行业保证金在“十一”后比“十一”前还高的原因。二、期货市场对经济的宏观作用二、期货市场对经济的宏观作用理论而言，套期保值和价格发现是期货市场两大功能。
6、实际情况也确实如此，在期货公司运作实践中，我们逐步对期货市场功能有了更深的理解。从宏观视角来看， “套期保值”发挥的是平衡杆作用。运动员在走钢丝时手中握着平衡杆，虽然平衡杆和钢丝上下晃动，但运动员正是借助平衡杆才能安全走过去。企业套保正如运动员手中握着平衡杆，而实体产业的风险则通过期货市场价格波动，通过套期保值功能得以化解。其次， “价格发现”发挥的是弹簧作用，即当现货价格涨势过快时，期货市场形成一个回调的压力；当现货价格过低时，期货市场又对其形成一个向上的推力。不妨以证券市场为例，前期我们曾做过一个关于股指期货对现货市场影响的实证课题，通过上证综指与其它四只主要股指（道琼指、S&P500、恒
7、生指数、KOSPI200指数）的比较发现，股指期货不仅增强了现货市场弹性，而且对其顶部构筑形态也造成影响，即单一市场（缺乏股指期货的市场）容易出现单顶（V字型反转），而双向市场（存在股指期货对冲机制）则易形成多重顶结构（M型）。我们同时发现，上证综指不仅是单顶而且震荡盘整时间周期极短，甚至单边上升和下挫势能都非常强，在如水势般倾泻而下时，任何投资者包括监管层连缓冲余地都没有。事实上，这正是股指期货功能的体现，当市场上可以运用股指期货进行对冲操作和风险管理时，投资资金所面临的压力能够得以适度缓解，而且类似结构性产品也能充分实施投资组合保险技术。这样市场走势将出现一定程度的反复，并等待趋势确认迹象
8、出现。另一方面，股指期货极大增强了现货市场的弹性，且股指期货交投越活跃，现货市场弹性越强，三、期货市场功能的三大体现三、期货市场功能的三大体现（一）国家利益的体现定价权。大宗商品定价权是国家竞争力体系的重要构成部分。本轮危机之所以强度如此之大，是因为无论从全球金融市场到商品市场，定价权都在美国，而以美元为计价基础的全球货币体系进一步增强了其定价权地位。曾经有位经济学家说过：“掌握石油价格就控制了国家，掌握粮食价格就控制了人类，掌握货币价格就控制了世界。 ”所以全球定价权就是国家利益的体现。（二）行业利益的体现。我最近走访了几家企业，一家企业领导表示，有期货品种的行业，受冲击程度远小于那些没有相
9、关期货品种的行业。比如饲料产业中玉米、豆粕价格波动风险对行业的冲击相对较小，而鱼粉行业面临价格断裂却无计可施，此时真正体现出期货对行业的作用。（三）企业利益的体现。相对企业而言，期货市场存在六大服务性功能：1、发现市场价格。现货市场是众多企业参与并组成的庞大市场价格体系。它由众多次级市场模块共同组成，而于地域的限制常常并不能一致的反映市场信息。期货市场的建立正是提供一个以电子化系统为手段的共享平台，综合割裂的单个次级市场价格信息，汇集市场参与者的价格要求及预期，形成连续、有效、真实的价格体系。2、规避企业风险。现货市场价格波动性是现货企业生产经营的主要参考因素，也造成价格风险。因此，企业通过期
10、货市场反向操作（买入套保和卖出套保）可以规避由于现货价格不利波动而产生的生产经营风险。因此，期货市场套期保值功能也是服务于现货企业主要功能之一。例如，为维持正常生产，企业通常进行原材料库存。采购原材料往往占用部分企业现金流，并且采购后价格常发生不利变化（价格走低） 。企业如能对相关期货品种合约进行买入套保，不但节省自身现金流，而且有效规避价格变动风险。3、形成新的商业模式。以期货价格为基础，加入灵活的升贴水定价。很多现货企业利用期货市场形成了新的商业模式。比如，海外 A、B、C、D 四大粮商，他们的粮食贸易量占全球 60%。之所以这么大的贸易规模，价格波动风险还可以有效规避，主要是充分地利用了
11、期货市场。他们发明了以农产品期货价格为基准的粮食贸易定价模式：先由购买方敲定船运费，然后在美国 CBOT 交易所开市期间，以买方自己认为最合理的价格买入粮食，这些贸易商会立即在场内保值。当粮食运抵买方指定口岸后，粮商会立即平调期货头寸。国内广东深圳地区有一家电解铝贸易企业也是利用相似方法为用户签订远期合同，通过期货创新了商业模式，目前这家企业电解铝贸易占广东市场 40%份额。4、为企业中长期发展提供战略依据。例如宁波有一家集团公司，其下属粮油企业主要从事粮食进口贸易。通常来说，此类业务涉及离岸价（FOB）和到岸价（CIF）两种报价方式，其中最核心的定价工具在于船运费。集团公司在年初曾考虑建造一
12、艘运船以内部化日益高企的船运费。但今年 5 月份以来船运费开始出现下跌，该粮油企业同时结合期货市场粮食价格发生的变化，建议集团公司放弃当初造船计划，而最终结果也证明此项决策是正确的。5、实现新的盈利模式。传统企业利润通常是销售利润，而期货市场为企业提供实现套利利润的平台。期货市场虽然反映一种连续价格，但其为增加流动性而吸纳的投机因素常造成价格不合理变动，现货企业常根据自身信息优势能够及早发现此现象。国内已经出现一批经过多年期货市场保值运作的企业，非常了解期货的操作技巧和方法。通过套利模式的设计和运用，投资也取得很好的效果。6、开拓企业视野。期货市场的建立和发展为现货企业提供规避价格风险、汇集有
13、效信息、创造合理利润、完善自身体系、构架宏观战略的优质平台。期货品种的价格信息能够反映出产业链其它环节行业的变化情况，这开拓企业视野，拓宽企业经营思路。企业可以根据更广泛信息，在更广阔环境中寻求自身定位，并制定发展战略。综上所述，对企业而言，其关注重点已经不再停留在是否利用期货市场，而是已经转换到如何有效利用期货市场的阶段。四、经济全球化带来的全球期货市场金融化趋势四、经济全球化带来的全球期货市场金融化趋势（一）把握国内期货市场新特点，充分发挥市场功能。我们认为，与境外市场运行特点不同，国内期货市场已经建立起良好的交易生态环境，具体体现在不同客户群体（无论是套保商、套利者、还是专业投资者或中小
14、散户）的广泛参与。而交易方式的多样性又使得期货市场流动性越来越好。比如，当某类较大资金在标的合约建立大量头寸，其对市场报价变动造成一定幅度冲击，导致近远期合约出现明显价差；此时，根据计算机自动套利程序交易的短线操盘手会根据大头寸方向，利用价格运动惯性进一步将价格作出几个点位价差；当价格走势出现技术性突破（趋势线、黄金分割线等）时，趋势分析者将跟随趋势判断进行交易；在价格波动加剧并超出一定区间时，会吸引套期保值商入市进行套保操作。因此，在商品价格交易链条传导顺畅的情况下，特别是监管机构对专业投资者培育制度加强推广，期货市场价格发现功能将得以充分发挥，而这也将显着提高整体市场流动性，且主要体现在三
15、个方面：一是专业投资者的涌入更加凸显出市场金融属性。我们知道，商品以自身独特的魅力（如对抗通胀、与股票债券低相关性等）决定了其在投资组合和资产配置中不可或缺的地位。同时，境外盛行的另类投资策略也逐渐受到国内机构投资者（券商基金等）认可，从其它市场流出的资金也成为期货市场高流动性的重要支撑。二是交易技术和行情发布技术越来越便捷。交易费用低廉、信息行情无成本等吸引了大量自然人群体进入市场。其中相当一部分自然人客户以中短线交易为主。三是目前市场交易技术的成熟度和专业化已经大幅提升，涌现出一批以模型交易、计算机交易、套利交易为主，具有高技术含量的交易模式。而这些交易群体也以中短线为主，进而极大提高了市
16、场流动性。综上所述，我们也就不难理解，为什么交易所新品种上市后的培育期会大大缩短，并且能很快进入良性运行状态，主要归因于我们的市场结构正发生深刻变化，市场功能也正在很好地发挥作用。（二）全球期货市场金融化趋势，给我们发展中国期货市场的启示。全球期货市场近 10 年的发展速度非常迅速。根据美国 FIA 统计数据显示，特别是 2000 年以后全球期货市场成交量年增速维持高位。同时，以期货为基础的各种金融产品的创新步伐加快，也进一步推动了市场的发展。此外，本轮商品价格的快速回落证实与基金大规模平仓有关，这也证明了全球期货市场金融属性在不断增强。正是由于在全球经济一体化条件下，期货市场金融化的发展趋势充分显现，使得期货逐渐成为资本金融市场中重要的一员，其发挥的作用也越来越大。温总理最近在第七届亚欧首脑会议上曾指出，要正确处理金融创新和金融监管的关系，要处理好实体经济与虚拟经济的关系。我们需要虚拟经济的健康发展，来促进实体经济的发展。因此，虚拟经济必须与实体经济相协调。随着中国经济越来越融入全球一体化格局体系中，且中国经济对全球的影响力越来越大，期货市场为实体经济服务将有更大的机会与空间。特
