股改回顾—体会与收获

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1、股改回顾股改回顾体会与收获体会与收获华联综超 周剑军股权分置改革做为近一阶段上市公司一项重要工作已经全面铺开，越来越多的上市公 司完成了或正在紧张筹备股权分置改革工作，富有创新精神的股改方案也不断涌现。作为 第二批股改试点，北京华联综合超市股份有限公司（“公司” ）已于 2005 年 8 月率先完成 股改工作。对比股改完成后公司的变化，回顾股改二个月来的日日夜夜，有颇多的经验与 收获值得总结。稳定是核心原则，是重中之重稳定是核心原则，是重中之重 无论从宏观角度还是从公司本身的现状看，稳定应该算是股权分置改革的最核心的要 求，股权分置改革是落实国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见(

2、国 发20043 号)（简称“国九条 ” ）的划时代行动，其对中国资本市场的重要意义已无 需赘述， 国九条指出“要尊重市场规律，有利于市场的稳定和发展，保护投资者特别是 社会公众投资者的合法权益”，并强调“坚持改革的力度、发展的速度与市场可承受程度的 统一，处理好改革、发展、稳定的关系”。 由于公司作为第二批股改试点，不仅相应的法规、指引尚不完善，处在摸索中，而且 从与投资者的沟通到方案的制定等一系列问题，都没有足够的经验可供借鉴。另外，公司 正面临着增发申请已经通过发审会的审核并等待发行的特殊时期。因此，保持公司二级市 场稳定，树立良好的形象是公司股改工作最基本的原则，为此公司主动与流通股股

3、东进行 充分沟通，并在股改方案里做出了限售承诺、减持承诺、回购承诺、业绩承诺等一系列承 诺事项，旨在树立投资者的信心，保持公司股价稳定。公平与效率并重公平与效率并重 股权分置改革是史无前例的创举，正因此，对于股改方案的确定，可以说并没有完全 的公平，尤其是在股权分置改革试点阶段，仅确立了非流通股股东必须承诺不损害流通股 股东的利益等原则性的规定，在具体操作中缺乏统一的评判标准，非流通股获得可流通权 所需支付对价的对象及数量的确定存在明显的争议，各利益方也存在着不同的观点与看法， 此时效率即可理解为最大的公平，毕竟，拿出最大诚意，顺利解决股改问题对于公司、非 流通股股东和流通股股东各方都是一件好

4、事。股改进行到现阶段，已经出现很多家公司的 股改方案被流通股股东否决，不仅导致之前所有的努力付之东流，对其二级市场也是有很 大的负面影响，对公司、对股东，特别是流通股股东都是不利的。沟通与诚意沟通与诚意首先需要强调的就是功夫在平时，如果一个公司二级市场形象不好， 那么很难让人相 信其在股改中会拿出足够的诚意来，那么股改工作就会从刚开始就会陷入被动。公司自 2001 年上市以来，始终关注投资者利益，坚持每年派送现金红利，保障投资者能够获得良 好的回报。在经营上，公司坚持经营大型综合超市的主业不动摇，公司规模和盈利能力逐 年增长，具有良好的发展前景。因此，自上市以来，公司股价总体呈现上升趋势，在股

5、改 开始时，董事长曾自豪地提到：自上市以来，长期持有公司股票的股东都是盈利的。 股改工作开始时，公司董事会经协商初步确定的对价支付方案为每 10 股送 2.3 股，这 与当时接近 10 股送 4 股的平均对价支付水平有较大差距，部分机构和流通股东担心开盘后 会股价会出现暴跌、方案难以在股东大会通过。针对流通股股东的顾虑，公司大股东、管理层、保荐机构采取了多种形式与流通股股东进行了耐心细致的交流，其中与持有量较大 的流通股股东进行了多次、反复的交流，详细描述公司经营管理和发展规划，耐心解释公 司股改方案，体现出了最大的诚意。这种诚意首先表现在确保流通股股东利益上面，公司 大股东在多种场和反复强调

6、了对公司未来发展的信心，承诺不会抛售公司的股票，并将限 售期提高到二年。公司董事长在历次与流通股股东沟通时，都会将公司的经营模式、管理 优势、发展规划、行业地位向流通股东进行一次推介，努力展示公司良好的盈利能力、广 阔的发展前景以及管理层的专业素质和经营管理能力，这些对流通股东对公司树立信心起 到了重要作用。 同时，为打消流通股股东的种种顾虑，公司非流通股股东做出有针对性的承诺事项， 主要包括：1、保证在 2005 和 2006 年度扣除费经常性损益的净利润的年平均符合增长率要 达到 25%，如未完成，将向流通股股东每 10 股追送 0.7 股支付对价。2、公司非流通股股 东 24 个月内不减

7、持公司股票，24 个月后的 24 个月之内，减持数量不超过 10%。3、公司 第一大股东北京华联集团投资控股有限公司还补充承诺在公司股价低于 6.20 元时，将进行 增持。 在董事会决议公告股改方案到召开股东大会停盘的期间，公司的流通股东中基金和证 券公司持股量大幅增加，体现了其对公司发展的信心。公司股改方案最终获得了所有参加 投票的流通股东的 99.46%同意，其中，流通股股东同意比例占全部参加投票的流通股东的 98.46%，而参加投票的流通股股东占流通股总股本高达 81.84%，无论是流通股东参与率和 通过率，都取得令人满意的结果。在股改实施以后，经过一个阶段的二级市场考验，公司 股价持续

8、稳步上升，体现了投资者对公司的信心，也反映出现在的投资者的投资行为更趋 于理性，更看重上市公司的质地和可持续发展的能力。创新实践创新实践 为促使市场回暖，管理部门大力推进股权激励制度等一批改革措施，中国证监会发布 的上市公司股权激励管理办法(试行)也于 2006 年 1 月 1 日起正式施行，目前上市公司 推出的股权分置改革方案中也常常能看到配套的股权激励方案。 此次股改方案中，公司也加入了一些新意，在公司股权分置改革承诺全部实现后，公 司将建立管理层股权激励制度，即将原非流通股股东持有的总计 700 万股股份作为管理层 股权激励，公司管理层可以按照每股 8 元的行权价格购买这部分股票。由于此

9、次管理层激 励是建立在公司完成股权分置改革承诺的基础上的，所以此次股权激励实质上是限制性股 票激励的方式，管理层购买股票价格将不是以净资产计算，而是以固定价格 8 元为购买价 格，此举意在激励管理层努力经营，促使公司未来业绩提升，由此带动股价上涨。保荐人至关重要保荐人至关重要 优秀的保荐人应是在业界具备较强的影响力，熟悉法规政策，与监管机构、基金、证 券公司等保持着广泛的联系，具备较强的沟通和公关能力，能使工作达到事半功倍的效果。 公司选择中国国际金融有限公司（“中金公司” ）作为保荐人，正是看中其在业界有较高的 地位和影响力，通过接触，越来越感受到其行业地位的取得源于其扎实的工作。在方案的

10、制定上，中金公司体现出了严谨和高效率，在与流通股股东沟通时，中金公司利用其影响 力，承担了财经公关的部分职能，主动联系持股量较大的流通股股东，召开推介会，解答 投资者问题，阐述公司的股改思路，对于持反对意见的股东，中金公司与公司一起主动与 其就方案反复沟通，争取达成一致。股改期间，中金公司密切关注股改的政策指向和方案 的创新，同时对媒体中关于公司的报导与评论进行监控，并将其对股改的理解和针对公司 顺利开展股改工作的一些建议随时与公司进行沟通，体现了一个负责任的保荐人应有的素质。投资者关系得以加强投资者关系得以加强 近一阶段陆陆续续出现了部分上市公司的股改方案被流通股否决的情况，这些公司甚 至包

11、括了三爱富这样的业绩较为优秀的上市公司，出现这种情况是与流通股股东沟通不畅 分不开的。 公司此次股改顺利完成不仅得益于股改期间与投资者的顺畅交流，还体现在平时工作 中保持与投资者的顺畅交流。此次股改对公司一个重要收获就是投资者沟通的工作得到了 前所未有加强，虽然中国证监会等监管部门一再强调与投资者沟通的重要性，并敦促上市 公司以制度的形式来保障与投资者的沟通，但只有在此次股改中经历了频繁、反复、密集 地倾听、解释、沟通，经历了从相互不信任到达成共识之后，公司才更明确地认识到与投 资者保持畅通、诚恳的沟通的重要意义，主观上更为看重与投资者沟通的必要性。股改完 成后，公司与投资者的沟通与交流得到了

12、进一步加强，通过交流，也让更广泛的投资者了 解了公司的发展，这对于保持公司形象和二级市场稳定，都起到积极的促进作用。管理部门的重要保障作用管理部门的重要保障作用 在股权分置改革的实践中，尤其是股权分置改革初期，证监会、交易所等管理部门队 股权分置改革工作起到了重要的保障作用，他们一方面提供了理论支持和操作指引，另一 方面也为上市公司顺利开展股权分置改革提供了必要的服务。作为制定制度的管理部门， 其一方面需要将从市场反馈的信息迅速落实为制度和操作指引，对已有制度进行及时修订 和更正，另一方面，为确保股改工作的顺利、稳妥地进行，做了大量的服务性工作，为上 市公司深入理解股改的操作流程，提高工作效率

13、，以及协调上市公司与流通股股东开展广 泛的沟通提供了保障。股改带来新的机遇股改带来新的机遇 2003 年以来，中国股市持续低迷，规模日益萎缩，结构性矛盾日益加大，已经逐步丧 失了正常股市所应具备的一些基本功能，如晴雨表功能、融资和资源配置功能以及价值增 值和发现功能。上市公司和证券公司等中介机构中的问题公司和问题人士似乎也越来越多， 质地优良的公司纷纷前往海外上市，中国股市正日益被边缘化。在此背景下，公司的再融 资工作也受到了非常严重的影响，2004 年初公司股东大会就已通过增发申请，虽然 2005 年初增发申请通过了发审会的审核，但至今没有发行，公司的扩张受到了一定的影响。 股权分置改革彻底

14、解决了历史遗留问题，拓展了上市公司发展空间，随着股改的深入 进行，越来越多的公司完成股权分置改革，届时即可启动新老划断、恢复新股发行，一个 有着合理定价机制的 G 板市场将最终取代原来的 A 股市场，占据主板地位。 关于上市公 司股权分置改革的指导意见明确指出，完成股改的上市公司优先安排再融资，可以实施 MBO，推动兼并收购。此外，股改也成为了公司境外上市和实施期权、股权激励方案的先 决条件。 “股权分置改革最大的意义，实际在于它将消除对中国 A 股市场影响最大的不确定 因素，使市场对于投资者具有更大的吸引力。但一个市场是否更具有投资价值，仍取决于 其中上市公司的估值水平。 ”从这个意义上看，

15、G 时代来临的标志不止在于上市公司股权流 动性的实现，其更深远的内涵在于当资本市场资源配置的效应随全流通而更加灵敏，企业 将获得更多的动力和更大的压力，全面提高上市公司的盈利能力、行业地位使企业基本面 发生本质改变，从而真正实现全流通背景下两类股东利益的最大化。随着股权分置改革的稳定推进，中国资本市场正在经历一场自其诞生以来最为深刻的变革，这场变革所体现出的深远影响将决定中国股市未来的前景，我们期待着中国的资本 市场发挥着更大作用，但是无论如何，衡量股票的投资价值仍需基于对公司基本面的研判， 上市公司良好业绩和持续发展能力永远是资本市场稳定繁荣的基础，否则全流通后如不能 用业绩增长稳定股价，大股东将切实体验到市值蒸发带来的损失。为此，公司也期待着借 此契机，顺利完成再融资工作，并不断致力于加强经营管理，努力提升盈利能力，继续给 与投资者以优厚回报，树立二级市场良好形象。