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1、2017 年，我们总体看多股市，但是 A 股大幅连续大幅上涨的可能性也不大。一方面，经济 增长后劲不足，企业盈利能力和发展空间受限；另一方面，定向增发解禁股的抛售，以及 随着股市的走好 IPO 会增加，股票供给量很大，缺乏出现大幅度上涨的可能。但市场仍不 乏源源不断的增量资金。2017，中国股市稳中有进，砥砺前行一、2016：一路荆棘，一路花香2016 年，熔断下跌、债务违约、股债汇三杀、美联储加息、英国脱欧、险资举牌、深港通 等词汇不断充斥在我们的耳边并影响着资本市场，A 股市场走出下有支撑，上有压力，波 动幅度和往年相比明显收窄的独特行情，期待中的长期慢牛行情或许有个良好的开端。回顾 20
2、16 年 A 股市场的运行，主板走势总体强于中小创，板块分化趋势明显；A 股估值水 平趋合理，逼近历史中枢；2016 是周期与消费大年。建材、食品饮料、有色、建筑、化工 等行业位居涨幅前列；A 股总体表现不及全球其他市场，但差距在缩小。2016 年，全球经济依然疲弱，并延续多年以来格局分化的态势。一系列逆全球化的“黑天 鹅”事件频发，如贸易保护主义加剧、英国脱欧公投和美国大选等，冲击了投资者信心。新 兴市场除亚太地区维持中等速度、增长放缓的趋势外，东欧和拉美地区的衰退程度有所收 窄，其他地区则缺乏增长亮点。中国经济在宏观政策支持下暂时抗住了周期性与结构性下 行压力，经济运行大体平稳，基本实现预
3、期政策目标，但经济内在动能不足， “三去”尚未完 结，经济向下压力犹存。中央经济工作会议定调“稳中有进”，会议精神明确表达了全面深 化改革的决心和执行力，改革的路线图和时刻表使得未来充满希望。展望 2017，这将是攻 坚的一年。二、2017：全球经济暗潮汹涌相对于 2016 年，一些短期的积极因素可能使全球经济在 2017 年的增速更快，但是在长期 潜在增速难以提高的背景下，通胀压力的提升、贸易保护主义的抬头、民粹主义带来的不 确定性，可能会为经济埋藏下一次危机的种子。2017 年，欧洲多国迎来大选，美国新一届政府正式出发，中东地区以及日本、韩国等亚洲 国家在美国总设计框架之下，也将面临变化。
4、预计多国将发生方向的扭转，优先 处理好内部事务，典型如特朗普上台，要重拾“美国优先”的实际收益；欧洲主要大国极右 翼政党逐渐得势，要求将本国利益放在欧盟之上警惕欧元区或发生剧烈动荡带来的金融危机。2016 年，英国公投脱欧、意大利公投失败等 一系列“黑天鹅事件”均给市场带来一定的恐慌和波动，并体现出强烈的民粹主义，虽然从 经济角度来看似乎并没有产生明显的负面影响，但此事件将进一步加大欧元区解体的风险。中国最大的外部风险来自美国。特朗普主张的政策或对我国不利。在财政政策方面，特朗 普称将实施 5500 亿美元的基建投资计划，以财政宽松取代货币宽松，用基建投资刺激经济，并通过大规模减税吸引海外企业
5、、资金和就业回流美国。在对外贸易方面，特朗普此前声 称其上任后将宣布中国为汇率操纵国，并对中国征收惩罚性关税。这或均将对中国的国际 贸易和投资产生不利影响。2017 年特朗普正式上任后实行的政策或对中国造成一定负面影 响。人民币进入宽幅震荡的新阶段，但不具备大幅贬值基础。一方面，中国经济增速虽然下行， 但仍然是国际上增速很快的国家，对人民币稳定有较强的支撑。资金流出速度虽然有所增 加，但总体可控，没有出现资金大规模外逃的情况。国家外汇储备仍然很高，外负债规模 总体不大，央行调控能力较强。另一方面，美国新当选总统指责中国等故意贬值以增加出 口，要求中国、日本、欧元区等提升汇率，增加人民币升值压力
6、，也将阻止人民币大幅贬 值。预计在 2017 年，人民币兑美元将和其他非美货币一样宽幅震荡并贬值，随着资本管制 针对性的增强，人民币的贬值幅度有望缩窄至 3%5%的区间之内。财政政策基调不变，低利率的货币环境预计仍将维持。2017 年财政政策的基调不变，但实 现的路径会有变化。2017 年积极财政政策可能采取减税与扩支并重的策略，其中扩大支出 政策更加重要。预计赤字水平略有上升，突破 3%可能性不大。国际比较，我国央行政策再 行宽松的空间最为可观。首先，货币政策难以收紧。PPI 预计在 2017 年中见顶，CPI 也会 弱于市场预期，供给侧改革需要适当宽松的货币环境配合。其次，资产回报率前期经
7、过一 轮下行后，滞后调整的负债端利率仍有下行压力。另外，投资者资产配置行为的变动也对 利率有抑制作用，低利率环境会推高 A 股估值。中央定调，稳字当头。目前我国经济增长目标有所淡化，以稳为先，消灭所有金融风险苗 头，以平稳金融运行迎接十九大：当前市场流动性出状况，背景是控风险，不是全面收紧； 外汇占款渠道货币投放萎缩被关注（所谓货币供应方式新变化） ，降准概率有所提升；财政 方面按照需要确定财政支出，赤字率或接近突破 3%；汇率形成机制和汇率政策没有变化。 人民币将沿着目前轨迹，继续渐进向市场均衡价格回归；关键领域改革任重道远、非一日 之功。三、A 股市场：改革扬帆，迎接慢牛时代2017 年将
8、是全球这一轮政治周期更迭的高潮之年，风格切换带来的外部风险与不确定性达 到峰值，但影响 A 股市场的核心因素仍在国内。2017 年，伴随十九大召开，政策思路有望 进一步明晰统一，改革执行力进一步强化，国内改革深化仍将是主导 A 股市场行情走势的 主线。国企改革带来投资新方向。制度性改革创新是经济稳增长的有效途径。国企改革将给 2017 年的经济发展注入新活力，也能提供较好的投资机会。中央经济工作会议着重强化混合所 有制改革，提出 2017 年混改是国企改革的重要突破口；国企改革市场预期将有所修复。近 期混合所有制改革的政策已经展现出了积极的变化。伴随经济下行压力的进一步体现，混 合所有制改革步
9、伐有可能会加快。重点关注军工、煤炭、钢铁、航空、通讯、电力、建材 等行业国企改革带来的投资机会。一带一路稳步推进蕴藏投资机遇。依照全面深改部署，国外一带一路拓展是改革推进的高 光领域。2016 年，除传统的非洲之外，一带一路拓展的主战场在东南亚、中东欧以及拉丁美洲。此外，亚投行更在此前的空白区域北美开荒，吸收加拿大加入体系。一方面， “一带 一路”的推进有望继续提升中国直接对外投资规模，并对出口形成有效支撑；另一方面，特 朗普当选美国总统或将利好“一带一路”。具体来看，特朗普上台后将重心放在国内发展， 可能施行贸易保护政策甚至退出 TPP，这将进一步刺激中国在亚太和欧洲地区的外贸 的推行。20
10、17 年，产能输出与市场开拓有望逐步展露成效，同时一带一路下的多个实 质性具体项目将陆续开花结果，辐射一大批上市公司。2017 年，我们总体看多股市，但是 A 股大幅连续大幅上涨的可能性也不大。一方面，经济 增长后劲不足，企业盈利能力和发展空间受限；另一方面，定向增发解禁股的抛售，以及 随着股市的走好 IPO 会增加，股票供给量很大，缺乏出现大幅度上涨的可能。但市场仍不 乏源源不断的增量资金：（1）保险资金持续活跃。2015 年 7 月股灾-2016 年 11 月底，A 股发生举牌 224 起，其中 险资成为最大主力，举牌资金超过 1500 亿。虽然 2016 年年末，因为资金来源等不规范问
11、题，监管层对相关保险企业采取了有效措施，但并不表示要“一棍子打死”。监管层此举意 在纠偏激进投资，力促保险资金与资本市场良性互动。险资入市有效增加了股市资金供给， 是资本市场发展的重要基石和稳定力量。（2）养老金入市。12 月初，第一批 21 家基本养老基金证券投资管理机构已经选出，同时 优选出第一批养老基金管理机构，预计首批基本养老金的正式投资运营也将在近期正式启 动。养老金入市可以进一步壮大机构投资者队伍。预计年内首批委托投资运营的资金应该 在 5000 亿元以下，入市的规模可能不会超过 1000 亿元。对市场实质性影响有限，但养老 金的投资标的可能代表了国家层面上的判断，必然对市场风格带
12、来重要影响。（3）房市调控溢出资金。四季度，房地产调控政策下，银行开始对各种资金进入房地产进 行限制：25 家中资商业银行被央行约谈，各银行被要求继续严格执行房地产限贷政策。此 外银监会要求，严禁违规发放或挪用信贷资金进入房地产领域；严禁银行理财资金违规进 入房地产领域，限购限贷政策预期下，预计 2017 楼市仍会持续降温，而对资金产生挤出效 应。（4）理财产品资金：在刚兑打破、利率市场化的大环境下，理财产品收益率大幅下行。伴 随理财新规对于银行负债端杠杆资金的挤出，理财产品会急于寻找下一个具有高收益的资 产。预计 2017 年理财产品总规模有望突破 33 万亿，新增权益类资产配置约 1000
13、0 亿元左 右。四、结论：脚踏实地，蓄势待发世易时移，如今的中国已然崛起，经济政策已经有了放眼长久的意味能够容忍短期的 阵痛，着眼长期的发展，强调经济转型和市场化将成为中国未来的主题曲。展望 2017 年，我们正处在一系列具有历史转折性的变化之中，经济从下滑期步入 L 型探底 期，物价摆脱长期通缩步入温和通胀，企业业绩从长期恶化步入温和改善，政策从稳增长 转向促改革和防风险，改革从方案准备期步入深化攻坚期，大类资产轮动从债市房市转向 股市商品市场既有大量坚定的价值投资者，也有无数成长股拥趸，市场总会寻找增长的希望所在， 人性对于积极因素的偏爱会在市场中不断放大。虽然指数空间有限，但是大可不必悲观， 这并不妨碍我们对于众多结构性机会的关注和看好。理想与现实之间的距离仍然有待于我 们脚踏实地，一步步走出来。请怀着对于资本市场的敬畏，迎接挑战和机遇！
