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1、首都经济贸易人学形iI j 学位论文电力行业卜市公i d 股利分配的研究成本( 企业内部持股比例和普通股股东数取自然对数) 之间存在显著的相关关系。鲁泽夫( R o z e f f , 1 9 8 2 ) 和伊斯特布鲁克( 1 9 8 4 ) 等提出了股利代理成本模型。股利支付类似于审计成本或者保证成本那样可以减少股权代理成本。公司制定股利支付政策时，要在因发放股利而降低代理成本和会增加的外部融资交易成本两者之间进行权衡。伊斯特布鲁克模型表明，企业进行股利支付对股东监督管理者机制的建立是有利的。贝克( B a k e r ) 、法莱( F a r r e l l y ) 和爱德曼( E d e
2、 l m a n ，1 9 8 5 ) 运用调查表的方法，通过研究发现，影响股利政策的主要因素是：以前期的股利政策、预计的未来期间盈余、企业的现金储备和对股票价格变动的关注。安格斯( E l g e r s ) 和牡瑞( M u r r y ，1 9 8 5 ) 对股票股利的影响因素利用托宾回归分析方法进行了研究，得出的结论是：高股票股利支付的最重要原因是股票价格的降低，低股票股利支付的原因并不是为了要节省企业的现金。拉普塔等( 1 9 9 9 ) 的研究结果认为，在很多国家的上市公司里，大、小股东之间的代理问题是最主要的代理问题，而不是管理者和股东之间的代理问题，这与詹森和麦克林的观点不一致
3、。在2 0 0 0 年，他通过实证研究得出，非控股股东会要求公司管理层发放现金，正是这种压力有效促使股利的支付。大、小股东之间的代理问题主要是因为大股东享有高的控股权，但是事实上大股东拥有的现金流量权是有限制的。当大股东的控制权和现金流量权越分离时，大股东就有越强的动机转移公司盈利，从而损害小股东利益，公司的代理成本也就越高。B e n n e d s e na n dW o l f e n z o n ( 2 0 0 0 ) 和H e n r i k ，C r o n q v i s ta n dM a t t i a s ，N i l s s o n ，( 2 0 0 1 ) 都对多个大股
4、东的存在对于抑制侵害行为的作用进行了研究，发现多个大股东的存在确实可以达到相互制衡与监督的效果，这样可以有效地制约控股股东资产掏空等侵害行为的发生，从而减少“隧道效应”。F a m aa n dF r e n c h ( 2 0 0 1 ) 认为，公司的股利分配政策是受到盈利能力、公司规模、和成长能力的影响。他们利用跨时期的股利平滑模型进行实证研究，得出的结论是，稳定的股利政策和影响投资者对公司股票需求的负面因素之间存在正相关关系。H a r r y o e A n g e l o 等( 2 0 0 4 ) 以美国1 9 7 3 年2 0 0 2 年上市公司行业数据为样本，通过实证研究得出，公
5、司的股利政策的影响因素是：公司规模的大小、获利能力、成长能力、以前期股利政策、财务杠杆和现金流量。外国学者们也对现金股利政策的行业差异进行了研究，他们认为：股利政策是具有明显行业特性的，发展成熟产业的股利支付率明显比新兴发展中产业的高；公用事业类行业的股利支付率比其他行业的高；迅速成长中企业的股利支付率一般情况下比较低，因为企业要将盈余更多的用于满足未来高收益投资项目的需求。A l l e n ( 1 9 8 6 )采用了非参数统计检验方法，对现金股利政策的行业特征进行实证研究，检验认为行业因素是企业股利支付水平的影响因素。S m i t ha n dW a t t s ( 1 9 9 2 )
6、 对各个行业的平均第3 页，共3 6 页首都经济贸易人学硕I ：学位论文也力行业I ：市公i d 股利分配的研究股利支付率与其投资机会进行了实证研究，检验结果表明这两者具有负相关关系，行业的受管制程度也是股利支付率的重要影响因素，受管制行业的股利支付率比自由竞争程度高行业的股利支付率要高。1 2 2 国内对股利政策研究的文献综述在2 0 世纪9 0 年代后期，随着我国资本市场和上市公司的发展，学者们对股利政策的研究主要集中于对国外经典股利理论的验证和发放股利公司的特性。 1 2 2 1 关于股利政策影响因素的研究成果刘星、李豫湘、杨秀苔( 1 9 9 7 ) 选取了1 9 9 2 年和1 9
7、9 3 年的3 0 家上市公司作为样本来研究，发现的结论是：企业的盈利能力、资产流动性以及市盈率显著的影响着上市公司的股票股利政策和现金股利政策。上市公司股票股利政策的影响因素以及按照重要性先后排序是：投资价值、长期发展信心、资产的流动性、股市风险变化。上市公司现金股利政策的影响因素以及按照重要性先后排序是：投资价值、获利能力、长期发展信心、资产流动性1 。吕长江、王克敏( 1 9 9 9 ) 运用改进的L i n t n e r 模型，先对可能的变量进行主成分因子分析，然后再进行逐步回归，创建出现金股利的回归模型，最后作回归分析。他们选取了3 8 个解释变量，剔除掉解释变量之间的自相关性后，
8、得到以下8 个解释变量。通过研究发现：现金股利支付水平与公司规模、股东权益比例、盈利能力和流动性正相关，因为以上这些指标高则表明企业的未来成长能力强。企业上一期资产负债率和现金股利成正相关关系，但是其长期资产负债率和现金股利成负相关关系。国有及法人股比例越高，现金股利支付率就越低；国有及法人股比例越低，企业的未来成长和发展能力越强，股票股利支付率越高而现金股利支付率却越低。企业的现金股利支付水平与股票股利支付水平，这两者是会互相影响的2 。他们的实证研究结论显著的支持J o h nL i n t n e r 的股利信号传递理论和J e n s e n 的股利代理成本理论。原红旗( 2 0 0
9、1 ) 从代理成本理论的角度，对我国1 9 9 4 1 9 9 7 年上市公司股利政策进行了研究，其结论是：公司当期收益影响其股利政策，股利政策与公司成长性之间没有显示出显著相关性，公司的股票股利与现会股利之间存在着替代关系3 。杨淑娥等( 2 0 0 0 ) 研究了我国沪市、深市1 9 9 7 年8 0 0 多家上市公司中派发现金股利( 沪市5 4 家) 、转增( 沪市9 家，深市1 1 家) 、送股( 沪市1 6 家) 的9 0 家A 股公司股利政策，得出的结论是：现金股利主要受企业现金余额和可供分配的税后利润的影响，而且和它们存在正相关关系；股票股利主要受企业总股本规模、流通股比例和可供
10、分配的税后利润的影响4 。1 刘星、李豫湘、杨秀苔影响我国股份公司股利决策的因素分析管理工程学报，1 9 9 7 ，1 3 l2 吕长江、王克敏上市公司股利政策的实证分析经济研究，1 9 9 9 ，( 1 2 ) ：3 1 3 93 原红旒中国上市公司股利政策研究财经研究，2 0 0 0 ，( 3 ) ：2 8 3 34 杨淑娥、王勇、自革萍我国股利总和政策影响因素的实证分析会计研究，2 0 0 0 ，( 2 ) ：3 2 3 4 第4 页，共3 6 页首都经济贸易人学硕1 j 学位论义电力行业l ：市公，d 股利分配的研究陈炜和张军奎( 2 0 0 2 ) 采用主成分分析法、逐步回归法和单因
11、素分析法，研究了1 9 9 9 年单纯派发现金股利的沪市9 8 家公司和只送股的沪深两市1 6 家公司的股利政策，实证研究得出的结论是：影响现金股利的因素主要有系统固有风险、流通股比例、利润变动比率、市盈率、市净值、每股收益的增长率、市价、每股现金流量和应收账款周转率、现金流量；影响股票股利的因素主要有每股收益、市净值、市盈率、每股现金流量5 。陈国辉、赵春光( 2 0 0 0 ) 采用了单因素分析法、多元回归分析法和分类统计方法，对1 9 9 6 年底之前在深沪两市上市并且1 9 9 7 年发放股利或是以公积金转增股唪的A股公司进行了研究，同时发行A 股和B 股的除外，得到的研究结论是：现金
12、股利、股票股利和净资产收益率具有正相关关系；成长性公司会发放较少的现金股利，然后其未必会增加股票股利的支付6 。赵春光等( 2 0 0 1 ) 对1 9 9 9 年底之前在深市沪市上市的A 股2 1 0 家公司进行研究，同时发行A 股B 股的除外，得出以下研究结论：公司股权集中程度、是否发放现金股利和资产负债率决定了是否发放股票股利；是否发放股票股利、公司规模和在上一年度是否发放现金股利决定了公司是否会发放现金股利。每股股票股利决定于公司规模的大小、净资产收益率、现金股利发放与否、每股净资产；每股现金股利决定于公司每股股价、市盈率、主营业务利润增长率和股票股利发放与否7 。邵军( 2 0 0
13、4 ) 以我国2 0 0 1 、2 0 0 2 两年的A 股上市公司为样本，通过实证研究得出以下结论：是否发放现金股利主要取决于每股收益、是否曾经发放过现金股利、是否临近公司配股资格线和资产净利率；是否发放现金股利不受公司股权集中度高低的影响。现金股利支付水平主要依据当期获利水平和以前年度现金股利政策：高股权集中度的公司较少考虑现金股利政策连续性；低股权集中度的公司会按当年实现盈利的一定比例给股东发放现金股利，现金股利政策不受公司规模因素影响。朱明秀( 2 0 0 5 ) 将2 0 0 3 年我国A 股上市公司作为样本，研究了股利分配政策特点以及股利分配政策和企业股权结构之间存在的关系。通过实
14、证分析，得出以下结论：企业获利能力、规模人小和资本结构是股利支付水平的显著影响因素，国有股比例、境内法人股比例和可流通股比例与股利支付水平成显著的负相关关系。陈正锋( 2 0 0 7 ) 将1 9 9 9 年2 0 0 4 年连续派发现金股利的沪市深市A 股上市公司作为样本，研究了企业获利能力、发展能力、长期偿债能力和获得现金能力这些因素对企业现金股利政策连续性的影响程度。他通过实证研究，得出以下结论：在企业采取持续现金股利政策下，会将其获得的大概有4 0 盈利当作现金股利发放给股东；企业的发展能力、长期偿债能力和获得现金能力这些因素对企业制订现金股利政策的5 陈炜、张军奎上市公司股利政策影响
15、因素的实证分析金融与经济，2 0 0 2 ，1 3 ) ：2 8 3 36 陈国辉、赵春光上市公司选择股利政策动因的实证研究财经问题研究，2 0 0 0 ，( 5 ) ：4 8 5 67 赵春光、张雪丽、叶龙股利政策：选择动因一来自我国证券市场的实证证据财经研究，2 0 0 1 ，1 2 ) ：4 8 一s 3 第5 页，共3 6 页首都经济贸易大学硕I j 学位论义电力行业J ：市公；d 股利分削的研究连续性并没有显著影响8 。易颜新等( 2 0 0 8 ) 研究了我国上市公司C F O 制订股利政策的主要影响因素以及他们进行股利分配的动因9 。他们通过调查，获得以下结论：公司管理层在制定现
16、金股利支付水平时，首先考虑公司储备的现金是否充足和获得经营现金净流量的连续性：影响股票股利的主要因素是公司扩张计划、当期实现的和对未来期间预计的每股净利；公积盒转增股本的最重要影响因素是每股资本公积金；发放现金股利的资金来源主要是企业在当期和前期从经营活动中获得的现金净流入。他们还发现，大部分公司舱C F O 赞同设定目标现金股利支付率，并且将公司现时的支付率逐步调整至目标的，而反对稳定股利政策。现金股利、股票股利与非流通股、流通股股东之间存在着显著的财富效应，支持了股东财富效应理论。以上文献比较全面的研究了股利政策的影响因素。但是一些学者另辟蹊径，重点关注一些特定性因素对股利政策的影响。唐建新、蔡立辉( 2 0 0 2 ) 通过研究得出的结论是：每股收益和股票股利存在显著的正相关关系，但每股收益和现金股利的显著相关关系没有得到证明。原因可能是，分配股票股利是不需要现金支出的，而分配现金股利需要企业现金流出1 0 。刘淑莲、胡燕鸿( 2 0 0 3 ) 研究了上市公司的投资机会和派现能力对公司股利政策的影响，得
