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1、 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告证券研究报告 行业研究/深度研究 2018年01月28日 轻工制造 增持（维持） 家用轻工 增持（维持） 陈羽锋陈羽锋 执业证书编号：S0570513090004 研究员 025-83387511 倪娇娇倪娇娇 执业证书编号：S0570517110005 研究员 张前张前 执业证书编号：S0570517120004 研究员 0755-82492080 zhang_ 1帝王洁具帝王洁具(002798,增持增持): 欧神诺纳入版欧神诺纳入版 图，工装有望放量图，工装有望放量2018.01 2轻工制造轻工制造: 家居看龙头，造纸
2、博弈估值修家居看龙头，造纸博弈估值修 复复2018.01 3轻工制造轻工制造: 地产预期改善，买家居造纸龙地产预期改善，买家居造纸龙 头头2018.01 资料来源：Wind 地产预期改善，两条主线布局龙头地产预期改善，两条主线布局龙头 地产预期改善，看好细分龙头增长的持续性地产预期改善，看好细分龙头增长的持续性/确定性确定性 情绪面，从 2017 年 11 月份以来，一二线城市销售企稳带动地产销售超预 期，资金对家居板块的担忧有所释放。基本面来看，我们认为在集中度提 升逻辑下，家居龙头企业业绩增长具备可持续性和确定性。细分行业来看， 我们判断，一线龙头企业将依托渠道和品牌效应持续提升市场份额，
3、业绩 增长具备可持续性；而在行业集中度低且尚没有形成绝对优势品牌的子行 业，优势企业仍享有渠道红利，业绩增长具备确定性。 家居板块性行情同步于地产销售的景气度家居板块性行情同步于地产销售的景气度 复盘代表性家居企业历史股价和地产销售走势，我们发现，家居企业股价 跟随地产走势，表现为地产景气周期中的估值和业绩双升（戴维斯双击） 以及地产下行周期中的估值持续走低。以索菲亚为例，2010、2013、2016 年地产调控和利率上行周期中， 在收入和业绩仍然维持较高增长的情况下， 公司股价仍受地产下行周期带来的压估值影响；在地产销售面积见底并进 入向上周期时，公司股价跟随着走出向上的趋势性行情。本轮房地
4、产销售 从 2017 年 9 月开始单月增速转负，家居板块三季度单季度收入和盈利增 速环比均有所放缓，市场开始担心地产产业链高增长的可持续性。 地产销售增速有望持续恢复，短期压估值因素释放地产销售增速有望持续恢复，短期压估值因素释放 2017 年 12 月全国商品房销售面积同比增长 6.1%，较 11 月（+5.3%）提 升 0.8 个百分点，对应 2017 全年商品房销售面积累计同比增长 7.7%。展 望 2018 年，我们预计在一二线城市销售企稳、低能级城市去库存延续以 及棚改货币化进入第二个三年计划的多重因素支撑下，商品房销售面积增 速有望超出市场此前的偏悲观预期（-5%0%） ，短期压
5、制家居板块估值的 因素有望释放。 内生增长具备可持续性，精装房内生增长具备可持续性，精装房+环保释放加速空间环保释放加速空间 内生增长角度，基于消费升级下订单量和客单价提升、二次装修平滑地产 周期影响，我们认为家居龙头企业中长期业绩高增长仍具备支撑。此外， 精装修交付以及环保要求趋严，龙头家居企业市占率有望加速提升，从而 兑现到收入增长加速：1）地产集中度提升趋势下，精装修交付比例有望加 速提升，具备工程渠道优势以及资金实力的大企业有望受益工装放量带来 的加速增长；2）环保趋严背景下小企业和低端产品退出，龙头企业有望受 益量/价的提升。 投资建议：工装放量和投资建议：工装放量和 C 端集中度提
6、升两条主线布局细分龙头端集中度提升两条主线布局细分龙头 选股方面，建议沿两条主线布局细分家居龙头：1）受益 B 端工程渠道放 量，看好具备工装大客户渠道优势的家居品牌企业，推荐帝王洁具帝王洁具，建议 关注欧派家居欧派家居和志邦股份志邦股份。2）消费升级的 C 端集中度提升逻辑下，龙头 企业有望凭借渠道优势和品类拓展持续提升市场占有率，推荐顾家顾家家居、家居、 喜临门喜临门和索菲亚索菲亚，建议关注欧派家居欧派家居和尚品宅配尚品宅配。 风险提示：地产销售低于预期；工装业务不及预期。 股票代码股票代码 股票名称股票名称 收盘价收盘价 (元元) 投资评级投资评级 EPS (元元) P/E (倍倍) 2
7、016A 2017E 2018E 2019E 2016A 2017E 2018E 2019E 603816 顾家家居 62.12 增持 1.34 1.82 2.42 3.17 46.36 34.13 25.67 19.60 603008 喜临门 18.77 买入 0.52 0.73 1.06 1.56 36.10 25.71 17.71 12.03 002798 002572 帝王洁具 索非亚 48.89 38.84 增持 增持 0.38 0.72 0.44 1.05 2.65 1.38 3.44 1.85 128.66 53.94 111.11 36.99 18.45 28.14 14.21
8、 21.00 资料来源：华泰证券研究所 (13)(2)9203117/0217/0417/0617/0817/1017/12(%)轻工制造家用轻工沪深300重点推荐重点推荐 一年内行业一年内行业走势图走势图 相关研究相关研究 行业行业评级：评级： 行业研究/深度研究 | 2018 年 01 月 28 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2 正文目录正文目录 地产销售预期改善，两条主线布局龙头 . 4 家居板块受制地产景气度，短期压估值因素释放 . 4 中长期业绩高增长可期，两条主线布局细分龙头 . 4 2017 年地产销售完美收官，2018 年仍有支撑 . 6 一二线地产销售
9、企稳，部分二线城市调整地产限购 . 6 低能级城市去库存将延续，棚改货币化超市场预期 . 6 低能级城市库销比仍然较高，2018 年去库存仍将延续 . 6 2018 开启第二个棚改三年计划，三四线地产销售仍有支撑 . 7 二次装修平滑地产周期，龙头享受消费升级的市占率提升 . 8 地产后周期叠加二次装修，2018 年需求无忧 . 8 地产后周期，2018 年业绩无忧 . 8 二次装修需求平滑房地产周期影响 . 8 中产群体崛起，龙头企业享受消费升级的市占率提升 . 9 龙头企业有望凭借品类拓展打开发展空间 . 10 消费偏功能性、生产自动化程度高的行业，有望快速成长起细分行业龙头 . 10 精
10、装房成为趋势，利好装修前端家居品类 . 13 政策驱动，精装房成为趋势 . 13 地产集中度提升，工装业务有望提速 . 13 家居硬装品类受影响显著，利好工程渠道优势企业 . 15 瓷砖：地产客户业绩亮眼，品牌瓷砖企业受益地产集中度提升 . 15 定制橱柜：精装套餐必备项目，工装前端亦有引流作用 . 16 环保倒逼+标准升级，品牌企业优先受益 . 18 环保整治倒逼“小散乱”企业退出 . 18 产品向 E0E1 标准升级，品牌企业优先受益 . 18 投资建议：地产估值因素释放，两条主线布局龙头 . 20 行业研究/深度研究 | 2018 年 01 月 28 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 3 图表目录图表目录 图表 1： 索菲亚股价走势 vs 30 大中城市周都商品房成交面积（三个月移动平均） . 4 图表 2： 家居企业中长期收入和业绩增长驱动框架图 . 5 图表 3： 2017 年月度地产销售面积增速 . 6 图表 4： 30 大中城市商品房周度成交面积（万平米） . 6 图表 5： 部分二线城市地产限购政策调整 . 6 图表 6： 各能级城市地产存销比（月） . 7 图表 7： 20082020 年棚改实际完成/规划数量 .
