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1、/ 2 0 0 8 . 0 4/ Z H E J I A N GF I N A N C E浙江金融F i n a n c i a l C r e d i t银企信用一、B O T模式简介项目融资是指这样一种融资方式: 为一个特定经济实体所安排的融资, 其贷款人在最初考虑安排贷款时, 将满足于使用该经济实体的现金流量和收益作为偿还贷款的资金来源, 并且将满足于使用该经济实体的资产作为贷款的担保(P e t e r . K . N e v i t t , 1 9 9 5) 。它是一种无追索权或有有限追索权的融资方式, 在国外广泛用于基础设施领域。项目融资最早的项目融资案例可以追溯到1 7世纪英国的
2、灯塔案例。但直到1 9 8 4年, 土耳其总理奥热扎尔才正式提出了B O T的概念并将其运用在公共基础设施的建设融资上。之后, 无论是发达国家还是发展中国家的政府都认识到了这种融资方式的优越性,B O T作为一种基础设施项目建设的有效融资方式逐渐被各国政府所运用, 并得到了发展。B O T(B u i l d - O p e r a t e - T r a n s f e r) 即建设-运营-转移, 资金持有人( 包括本国和外国的公司、 财团) 对项目融资, 并且在一段时间内运营和维护该设施, 获取相应利润, 然后将此设施转让给政府部门或公共机构。 世界银行在1 9 9 4年世界发展报告 中将
3、B O T分为了三种具体的操作方式, 包括B O T、B O O T、B O O。B O T不同于其他种类的项目融资方式, 其主要特点是以特许经营权为基础, 并且财产的拥有权不完全, 还少不来政府的支持和引导。基础设施建设对一国的经济发展很重要, 研究表明基础设施存量每增长百分之一, 经济产出会增长约百分之三。中国目前处在一个高速发展阶段,国民经济的增长对各种基础设施建设的需求压力日益突出, 尤其是基础设施建设所需的资金数额庞大,而产生的效益有长期性的性质, 地方政府往往很难调拨出大量的资金用于基础设施的建造, 而国家财政又很难对各个地方的发展兼顾,此时运用B O T融资方式灵活引入民营资本或
4、外资就愈显重要。二、B O T融资模式的发展现状发达国家如英国、美国、澳大利亚等国家市场、法律环境较好, 对B O T融资模式的运用也较为成熟。投资7 . 5亿澳元的澳大利亚悉尼海底隧道工程、 投资1 2 0多亿美元的英法海底隧道工程以及投资数十亿美元的美国B O O电力项目都是发达国家运用B O T项目进行融资的典型案例, 尤其是英法海底隧道工程, 以其巨额的投资以及长达5 5年的特许经营期而成为B O T融资之最。而资金相对短缺的发展中国家, 尤其是亚洲的发展中国家如菲律宾、 印度、 中国引入的领域和程度更广。我国第一例有B O T特点的融资项目是1 9 8 3年由香港合和实业公司和中国发
5、展投资公司等作为承包商在深圳建设的沙角B电厂,其施工期仅2 2个月, 提前一年完工, 并在随后的运营中被证明是取得了巨大的成功的。此后直到1 9 9 5年才有了第一个正式经国家计委批准进行B O T项目融资项目广西来宾B电厂项目。 此后,B O T融资项目在我国变得普遍, 各地许多电厂建设项目都采用了B O T的融资方式。此外,交运、环保等资金需求量大的基础设施建设领域的B O T融资发展也十分迅速, 但是由于我国相关政策和法规的建设还不够完善, 跟不上项目建设发展的步伐, 导致利用B O T融资发展过程中出现了许多问题, 比如汇兑、 股权比例、 收益率及特许期的确定等方面, 有些地方政府盲目
6、加快建设,B O T项目可行性未经充分分析,没能充分利用外资反而导致运营亏损, 被外资利用。学术界对B O T的研究主要集中在风险控制、回报率及特许经营期的确定及产品价格研究和政府的作用等方面,因此对世博会B O T的可行性研究可以主要集中在必要性、 风险管理以及政府职能上。三、 上海世博会运用B O T模式的可行性分析( 一) 必要性分析以“ 城市, 让生活更美好” 为主题的上海世博会作为探讨人类城市生活的盛会, 为各种不同的文明提供了对话的机会。截至2 0 0 8年1月2 4日已有1 9 4个国家和国际组织确认参展。世博会的城市规划建设从2 0 0 2年底申博成功之时就已经开始了, 除了世
7、博园区的建设, 道路、 住房、 供水、 通讯等基础设施建设也是世博会建设的重要工程。 而这些基础设施建设是需要大批资金投入的,使用B O T的融资方式的必要性表现在以下几个方面:首先, 巨额的资金投入难以完全依靠政府来投资。历届世博会都会遇到筹资的问题, 由于城市基础设施建设要求投入大量资金, 而完全依靠财政拨款和对外举债的方式筹措资金汇受到多方面的限制, 将这些项目直接开放给外商投资也不利于国家安全,因此充分利用私人资本, 包括民营资本和外资进行基础设施建设成为必然选择。B O T的融资方式作为一种灵活的项目融资方式可以充分实现投资、 经营权与最终所有权分离的问题, 可以有效地节省世博会的政
8、府建设开支。其次, 利用B O T方式可以较好的分散风险, 提高效率。除去B O T融资模式自身的风险不谈, 就单从B O T这一方式的使用出发, 这种方式可以将原先政府在项目建设过程中要承担的各种系统和非系统的风险通过特许经营合同与项目承接方共同分担, 有效地使由于建设资金需求量大、 跨度长、 经营状况不确定而导致的风险集中得到有效分散。 由于B O T方式使工程项目由私人投资者承包, 从而存在一种激励机制, 提高建设和管理的效率, 并可有效控制建设成本。再次, 利用B O T方式还可以有效改善外商的投资结构。由于基础设施建设是利于国民经济发展和社会进步的工程, 使外商资金转移到公共部门的投
9、资上去, 从而改变了外资在华的投资结构, 将更多的资金逐步引入利于国家长远发展的固定资产存量的投资上。 外商目前在上海的投资主要是以直接投资于企业为主,对公共项目的投资尚处于起步阶段,世博会为在上海的基础设施建设领域引入外商投资提供了一个契机。最后,B O T方式的融资还有利于将民间资本引入基础设施建设领域。民间资本包括私营企业和国有企业包括国有商业银行的资本, 这一部分资本具有逐利的特性。 民间资本进入基础设施建设领域在发达国家非常普遍, 而对于我国来说, 民间资本的进入有利于国家进行产业结构调整, 和市场化改革的进行。 同时, 由于基础设施建设项目大多有自然垄断、 回报稳定、 收益率高等特
10、点, 对民间资本也有较强的吸引力。( 二) 可能性分析上海作为我国的金融中心, 其发展和进步与基本设施的建设规模是互相促进的。 早在上世纪九十年代, 南浦大桥、 杨浦大桥和内环线高架就运用到了国际银行的贷款资助。此后, 政府为了迅速收回基础设施建设投资, 还采用了经营权转让的方式, 将南浦大桥、 杨浦大桥以及延安东路隧道和沪嘉高速公路等项目的经营权转让给了香港中信泰富集团, 即采取了所谓的T O T方式。2 0 0 0年8月, 作为城市基础设施建设投融资体制改革后首批社会公开招商项目, 投资总额达7 5亿元的沪青平高速公路、同三国道上海段、 沪莘奉金高速公路与卢浦大桥一起公开招商, 随后又有沪
11、芦高速公路、轨道交通建设等交运项目的建设采用项目融资的方式, 说明上海已经有条件采取大规模的B O T融资方式进行基础设施建上海世博会 B O T融资模式的可行性分析张 杰银企实务5 7浙江金融Z H E J I A N GF I N A N C E/ 2 0 0 8 . 0 4/F i n a n c i a l C r e d i t银企信用设。此外世博会的召开还离不开城市旧基础设施的翻新和改造, 这也为B O T融资模式的运用提供了广阔的空间。以2 0 0 2年5月沪芦( 潮港) 高速公路与深水港项目建设为例。在十多亿的项目建设资金中, 上海城投公司以三成比例控股, 由三家民营企业和一家
12、国企控制其他七成的股份,不仅筹集了项目所需的大量资金,而且充分发挥了民间资本在项目融资中的作用。上海世博会的基础设施建设B O T项目可以充分利用各种形式的资金, 尤其是民间资金, 具体条件表现在:首先, 经过改革开放以来2 0多年的发展, 我国的民间资本规模不断壮大, 质量不断提高, 一批有实力的大型企业以及经营状况良好的中小企业可以提供充裕的资金支持,这也为民间资本通过B O T融资投入到基础设施建设提供了前提。其次, 国内金融市场快速发展为融资提供了可靠的渠道。金融市场的发展可以使资源向优势企业集中, 充分将闲散的资金集中到大型项目的建设中去, 同时金融创新的发展还提供了固定资产证券化等
13、渠道来充分分散投资风险, 是对B O T项目融资的有力支持。最后, 民间资本还具有外资所不具备的种种优势。 比如, 文化上没有太大的差异, 对本地区的发展了解较为深入, 还可以避免外汇汇率变动风险和兑换性的约束, 可以更加有效地开展项目的建设和运营。当然, 我国在运用民间资本上还存在许多制度上的缺陷, 甚至不如引进外资成熟, 这就要求我们在世博会的基础设施建设发展过程中进一步完善行政立法上的缺陷, 完备B O T的立法约束, 更好地利用外资的同时充分发掘利用民间资本的巨大潜力。( 三) 风险因素分析B O T由于参与各方相互间合同条款约束的错综复杂, 以及项目本身的资金投入规模大, 资金回收跨
14、度长的特点, 使B O T融资方式给项目承包商带来很大的可预料和不可预料的风险。图1显示了B O T相关各方之间的合同约束关系, 整个项目从设计、 融资、 建设到运营直至移交给东道国政府, 各个环节都是分别由不同的参与方负责完成。其间涉及很多经济活动, 因此产生的风险因素也很广泛, 不仅包括一般的工程项目建设过程出现的各种工程风险,一般公司运营过程中出现的经营风险, 还包括很多B O T项目所特有的风险如获准风险等。在工程建设的各个不同期限项目承包商所承担的风险也不尽相同( 如图2) 。在工程招标到建设阶段风险主要集中在建筑公司是否能按期交货, 金融机构的贷款是否及时到位以及工程质量是否有保证
15、, 此阶段的风险呈现先加速上升而后缓慢上升的阶段, 这是因为工程始建到工程大部分建成阶段, 此时的某些因素可能导致前功尽弃, 风险加速上升。 这一阶段的风险可能包括获准风险、 筹资风险、 政策风险、 汇率风险和建设风险。 此后直到完工, 由于进入到工程最后阶段, 资金不到位或建筑公司不履约的风险下降, 从而导致风险缓慢升高。并且由于工程接近完工阶段工程可以进行试运营取得部分收入, 导致工程风险上升速度减缓。运营阶段风险开始下降, 直到完全清偿借款, 项目承包商开始获得净盈利时只有较小的经营风险, 直到项目移交给政府。运营阶段的风险主要集中在财务风险和通胀风险上, 而政治风险、 汇率风险、 不可
16、抗力风险贯穿于整个工程直至交付给东道国政府。相对于各种风险因素, 由于我国的外币不可充分自由兑换, 汇率风险是很多外商参与B O T项目的一个主要的障碍。项目开始时期的融资阶段以及经营期的利润转移阶段都会存在着汇率和汇兑的问题。 这就客观上要求我们在世博会的B O T引资项目上充分重视到这一问题,给予外商充分的支持和便利, 同时积极利用民间资本的本币融资避免汇率风险, 从而防止损失。当然我们还可以充分利用金融市场上的金融衍生工具, 使用期货、 期权等方式来规避价格和汇率上的风险, 同时积极开展金融创新, 用诸如资产证券化的方法增加固定资产的流动性, 从而合理规避风险。( 四) 政府职能分析在市场化程度高的国家, 比如美国、 澳大利亚, 政府在项目融资过程中一般不予干预, 而完全依靠项目承包商自身行为。发展中国家则不是如此, 由于市场化程度比较低, 各种措施和法规还不完备, 使发展中国家政府在项目建设和运营的全过程中都起到了很大的作用。在招投标阶段, 政府要选择最符合经济利益的承包商; 在建设阶段, 政府要提供资源支持和汇兑便利, 同时还兼有监督职能; 在工程经营阶段, 政府
