财务管理理论与实务-TCL集团整体上市、迅速再分拆及国际化战略

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1、全国MPAcc教学案例库案例编号： 案例名称： TCL 集团整体上市、 迅速再分拆及国际化战略 适用课程： 财务管理理论与实务 选用课程：可用于会计专业硕士、工商管理硕士（财务方向）的“财务管理理论与实践” 、 “资本运营”或“公司治理”等课程的教学研讨 编写目的： 通过本案例的教学和讨论，帮助学员认识到隐藏在企业资本经营行为与重大战略安排背后的冲突和矛盾，帮助学员了解整体上市的模式，熟悉并购定价、资产质量改造、信息披露等环节对企业内部利益分配的重要影响，进而理解和掌握现代企业理论和公司治理理论，并能够将其运用于经济活动的实践。 知 识 点：换股并购、代理冲突、隧道行为、信息披露 关 键 词：

2、TCL 集团 整体上市 分拆上市 企业战略 案例摘要：2004 年 1 月，TCL 集团通过换股合并，率先实现在 A 股市场的整体上市。在本次整体上市前后，出现一系列令资本市场关注的问题，如，换股比例的确定、上市后的再分拆问题、重大战略的实施以及相关信息的披露问题等等。 这些问题促使人们更加关注企业在资本运营中的代理冲突，尤其是关注影响企业内部利益再分配的关键环节。 提供单位：重庆大学 MPAcc 中心。 案例作者：陈耿，重庆大学经济与工商管理学院会计系副教授。 编写时间：2009 年 3 月。全国MPAcc教学案例库全国 MPAcc 教学案例 财务管理理论与实务 第 1 页 TCL 集团整体

3、上市、再分拆及国际化战略 随着我国资本市场的不断发展和企业改革进程的深入推进， 越来越多的企业集团通过其控股的已上市公司实现整体上市。已经实现整体上市的知名企业包括 TCL 集团、宝钢股份、鞍钢股份等等。TCL 集团在 2004 年 1 月 7 日实现整体上市，是我国股票市场上的第一起整体上市案例，其方案设计和实施，以及随后的内部整合与战略调整，曾引起资本市场的广泛关注。本案例将详细介绍 TCL 集团上市的背景、主要过程和方案，以及在整体上市前后企业的某些重大战略决策和行动，籍此来认识企业经营管理中（这里主要指资本经营）存在的代理冲突。 一、一、TCL 集团简介集团简介 TCL 集团公司创办于

4、 1981 年，总部位于中国广东省惠州市，是一家从事家电、信息、通讯、电工产品研发、生产及销售，集技、工、贸为一体的特大型国有控股企业。20 多年来，TCL 发展的步伐迅速而稳健，特别是进入九十年代以来，连续 12 年以年均 50%的速度增长，是全国增长最快的工业制造企业之一。目前 TCL 涉及的家电、通讯、信息、电工几大主导产品都居国内同行前列。2002 年，TCL 集团销售总额 319 亿元，利润 15 亿元，税金10.8 亿元，在全国电子信息百强企业中列第 6 名，是国家重点扶持的大型企业之一。2001年 TCL 品牌价值 144 亿元，在全国知名品牌中排第 5 名。 早在 TCL 集团

5、整体上市之前，其旗下的 TCL 通讯（000542）与 TCL 国际（1070）已分别在深圳与香港上市。事实上，TCL 集团正是通过与旗下的国内上市公司 TCL 通讯（000542）换股合并且同时增发新股的方式实现整体上市的。 TCL 通讯设备股份有限公司（000542）是 TCL 集团旗下六大支柱产业之一，是集研发、制造、销售为一体的电话机企业，1993 年在深圳证券交易所上市，成为通国内通讯行业第一家上市公司（简称：TCL 通讯，股票代码：000542） 。上市之初 TCL 通讯的总股本为 7120万股，后经送股、转增以及配股，到 2003 年底，股本扩张为 18810.88 万股，其中，

6、流通股股东的持股比例为 43.3%。 二、二、TCL 集团整体上市前的准备工作集团整体上市前的准备工作 在准备上市之前，TCL 集团在当地政府的支持下，开始有计划的对集团公司的产权结构进行改造。关键性的变革是在 1997 年 4 月，广东省惠州市人民政府批准 TCL 集团进行经营性国有资产授权经营试点，并与以李东生为核心的管理层签署了为期 5 年的放权经营协议。按照协议规定，TCL 集团从创建伊始到 1996 年的数亿元资产全部归惠州市政府所有，管理层不得有任何异议；从 1997 年开始，以净资产年增长率为标准予以奖惩：TCL 集团的 2004 年改名为 TCL 多媒体。 全国MPAcc教学案

7、例库全国 MPAcc 教学案例 财务管理理论与实务 第 2 页 净资产年增长率若超过 10%，其中超出 10%的部分将按一定比例以现金形式奖励给管理层，但奖励只能用于认购公司增发的股份；如果增长达不到 10%，管理层则应受到相应的处罚。 在随后的几年里，管理层均实现了预定目标，并用奖励资金完成了股份增持。对管理层2001 年度的奖励实施之后，集团公司的股本结构变为：国有股 53.35%，高管 23.51%，工会23.14%。然后，在 2001 与 2002 年，TCL 集团公司对外引进了南太电子（深圳）有限公司等 5 家战略投资者。2002 年，集团公司进行了股份制改组；4 月 16 日，TC

8、L 集团股份有限公司创立暨首届股东大会在惠州举行。 在原有限责任公司的基础上将原“TCL 集团有限公司”变更为“广东 TCL 集团股份有限公司”， 注册资本仍为人民币 159193.52 万元。 发起人股东为：代表市政府的惠州市投资控股有限公司(简称“惠州投资”)由重组前持股 58%的绝对控股股东， 变为持股40.97%的相对控股大股东； 新引进的5大战略性股东合计持有TCL集团18.38%的股权。 其余 40.65%的股权由管理层与工会持有， 其中 TCL 管理层直接持股比例约为 25%。 截至 2003 年底， TCL 集团与 TCL 通讯的股权结构见图 1。 图中数字表示持股比例 （%）

9、 。 三、三、TCL 集团整体上市、再分拆与国际化战略集团整体上市、再分拆与国际化战略 （一）（一）TCL 集团与集团与 TCL 通讯（通讯（000542）换股合并且同时增发新股）换股合并且同时增发新股 TCL 集团整体上市方案是一个不可分割的整体。TCL 通讯的公告称，合并与增发新股同时进行，互为前提。但为了便于说明和理解，我们将其分解为三步。 第一步： TCL 集团通过协议收购的方式， 赎回 TCL 通讯的法人股。 TCL 集团分别于 2002年 12 月 28 日与惠州南方通信开发公司、惠州通信发展总公司，2003 年 3 月 12 日与广东邮电工程贸易公司签订法人股转让合同，以 1.4

10、5 亿元赎回上述三公司持有的全部法人股 2872万股，每股价格约为 5.05 元。协议收购完成后 TCL 集团的持股比例达到 56.7%（含其全资子公司 TCL 通讯设备公司（香港）持有的 25%的股份） 。 第二步：换股合并（也称为吸收合并或换股发行） 流通股股东持有股份每股作价 21.15 元；TCL 集团新发行股份的发行价为 4.26 元/股。在此基础上确定的折股比例为 4.96478873，即，每一股 TCL 通讯的股份可换取 4.96478873全国MPAcc教学案例库全国 MPAcc 教学案例 财务管理理论与实务 第 3 页 股的 TCL 集团股份。换股后 TCL 通讯完全并入 T

11、CL 集团。合并后 TCL 通讯的法人资格注销，原有股份亦注销。 第三步：TCL 集团以 4.26 元的价格公开增发 5.9 亿股新股，筹集资金 25.134 亿，实现整体上市。整体上市后集团的股权结构见图 2。 （二）集团整体上市之后的迅速再分拆：（二）集团整体上市之后的迅速再分拆：TCL 移动公司分拆赴香港单独上市移动公司分拆赴香港单独上市 TCL 集团于 2004 年 1 月 7 日实现整体上市，但此后不到 3 个月，TCL 集团就发布公告称，其控股子公司 TCL 移动通信公司准备分拆赴香港上市。8 月 17 日中国证监会对其分拆上市计划予以批准。9 月 27 日，TCL 移动以“介绍”

12、上市的方式登陆香港联交所，实现单独上市。此时距 TCL 集团整体上市的时间仅 8 个月。 2004 年 4 月 7 日，TCL 集团发布公告称，其旗下主要从事移动电话业务的 TCL 移动通信公司将单独赴港上市，并在香港市场上增发部分新股。消息一传出，立刻在资本市场上引起轩然大波。流通股股东对此表示强烈反对。在市场阻力很大的情况下，TCL 集团公司最后推出了“介绍上市”方案。介绍上市与一般 IPO 的最大区别就是上市时不增发新股，而是直接把已发行证券申请上市。正常 IPO 应具备的条件在介绍上市中同样需要具备，其中最关键的一条就是要满足“公众持股比例超过 25%”的硬性条件。 TCL 移动分拆上

13、市前的股权结构及各主要股东的实际控制人见图 3。 由于公众持股比例未达 25%，其股权结构不能满足在香港联交所的上市条件。 全国MPAcc教学案例库全国 MPAcc 教学案例 财务管理理论与实务 第 4 页 为了实现分拆上市，TCL 集团公司及有关机构围绕“25%”进行了一系列操作。主要涉及以下几个关键环节： 第一、将 TCL 国际（HK1070）持有的 40.8%的 TCL 移动股权以实物派息的方式分给其股东。这样，香港公众股东共获得 TCL 移动 18.8%的股权。TCL 实业控股（香港）则获得 TCL 移动 22%的股份。由于 TCL 实业控股（香港）不是“独立的第三方” ，因此，公众股

14、不足 25%的部分需要从其他途径解决。 第二、在其余的大股东中，TCL 集团、TCL 移动管理层控制的齐福投资以及王道源当时控制的捷讯投资都不是独立第三方（王道源当时任 TCL 移动的董事兼行政总裁） ；而最后一位大股东美凤投资，因其实际控制人为南太电子，为“独立第三方” 。但其持有 TCL 移动的股权比例仅为 4.2%，即使加上香港公众持有的 18.8%的股权，也还不能达到 25%的界限。因此，需要另外寻找途径对股权结构进行调整。 第三、事实上，早在 2004 年 3 月，王道源将捷迅投资 100%的股权出售给南太电子，作价 1.26 亿美元， 14 倍市盈率。 作为支付对价， 受让方南太电

15、子支付给王道源 2900 万美元，另外再加上美凤的 72.2%股权以及 239 万股南太电子新股。 股权转让完成后， 南太电子实际持有 TCL 移动 9%的股权。 由于南太电子是独立的第三方，其持有股份加上香港公众持有的 18.8%部分，实现了联交所规定的公众股东持有股份不低于 25%的要求。TCL 移动完成股权改造后新的股权结构及各有关实际控制人见图 4。 全国MPAcc教学案例库全国 MPAcc 教学案例 财务管理理论与实务 第 5 页 （三）同期进行的重大战略安排（三）同期进行的重大战略安排 2004 年 1 月，TCL 集团并购法国汤姆逊彩电业务，共同成立 TCL-汤姆逊电子有限公司(简称 TTE)；2004 年 4 月，TCL 集团又并购了阿尔卡特移动电话业务，成立了 TCL-阿尔卡特移动电话有限公司(简称 TAMP)。 TCL 集团股价后来持续下跌的另一个重要原因是公司业绩滑坡， 不仅整体上市当年的盈利水平即大幅下降， 而且在随后的 2005 与 2006 年还出现巨额亏损。公司连续发生巨额亏损的主要原因则是源于 2004 年实施的两个“海外并购”项目。 四、分析材料和有关数据四、分析材料和有关数据 （一）整体上市后的股价表现（一）整体上市后的股价表现 TCL 集团的新股发行价定为 4