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1、视点ViewpointA9 主 编：关登成编 辑：刘雯亮组 版：宣晓明Em ai l : t anshu zqsbs. com ?电话：0755-835141652009年1 0月31日星 期 六百姓投资创 业 板 完 美 上 市 树 起 新 估 值 标 杆 申 银 万 国 研 究 所桂浩明影 响 之 一：新 股 效 应 的 扩 散尽管新推出的创业板，从上市标准 到交易制度，都与主板市场有一定的区 别。甚至，对创业板的投资者，还有一种 很特殊的“适当性管理”规则。也就是主 板市场的投资者，如果要买创业板股票 的话，还需要另外签署文件，表白自己 已经充分认识到了创业板的投资风险。 但客观而言，创
2、业板与主板的差异并不 是特别大， 有些区别甚至可以忽略不 计。 特别是由于交易平台是共同的，交 易手段也是相似的， 所以从某种程度 上，多数投资者未必一定会特别在意某 个股票究竟是在创业板，还是在主板上 市。 他们更为关注的，可能只是股票的 行业或者其它方面的特点。 于是，这也就不可避免地会产生创业板对主板的第一种影响：新股效应扩 散。 什么叫新股效应扩散呢？ 投资者都 有这样的体会，在市场上如果有新股上 市， 那么与这个新股存在较多共同点 （ 主要是所属行业方面） 的老股，一般也 会出现一些异动。在新股发行市盈率比 较高的情况下，其主要表现就是股价会 有所上行。 远的不讲，今年恢复 IPO
3、以 后首批上市的新股中有桂林三金，这个 股票还没有挂牌，与其同样从事中成药 生产的江中药业等股票，就出现了较为 明显的上涨。后来，四川成渝上市，也有 其它一些高速公路板块股票随之出现 上涨。 而在此之前，这些股票大都走势 很平淡，股性也很弱。 之所以会出现这 种状况，主要是由于新股上市，吸引了人们的眼光，并且也引发大家对同类老 股票的关注，导致其价格的异动。 理论上看，虽然创业板与主板并不属 于同一板块，但是新股效应的扩散还是存 在的。并且由于现在创业板受到太多的关 注，几乎可以说就是市场的焦点所在。 如 此一来，创业板的新股效应，还是会扩散 到主板市场上去。 与创业板上市公司在 行业， 或者
4、其它方面存在相同之处的主 板上市公司，股价也会有所动作。 譬如创 业板出了一个华谊兄弟， 在主板上市的 中视传媒不可能不受到一些影响。 该股 在前不久突然拉升， 应该说就是新股扩 散效应的产物。 由于近日股市一度走弱， 这种扩散效应不是很明显， 但它的存在 是客观的，而且今后也还会继续存在。 影 响 之 二：树 起 新 估 值 标 杆应该指出的是，就创业板对主板的 影响而言， 新股的扩散效应属于低层 次，它更多是一种借题炒作而已，本身 并没有太大的价值，事实上也是难以持 续。创业板对主板市场更为本质的影响 在于， 它树立起了一个新的估值标杆， 并且对主板市场相关股票的定位，形成 了重要的参照作
5、用。 同时以此为契机， 对这些股票的价格进行无形的干预。 很明显，创业板与主板最大的不同 在于，理论上它是适合那些处于成长前 期的企业，而非成熟期的企业上市。 既 然是处于成长前期， 这些企业的效益 就不一定很好， 而且未来的发展也存 在较大的不确定性。 但是，在理想条件 下，它具有良好的成长性，能够借助资 本市场的力量，较快地跨越成长阶段， 进入到成熟期。 从成长期到成熟期，这 是一个企业做大做强的关键期， 也是 企业高速发展， 并且给投资者带来巨 大回报的时期。 显然，处于这个时期的 创业板公司，人们对它的估值，应该更 多地是看其成长性。 显然，这与主板市 场所要求有持续的经营能力， 并且
6、业 务稳定、业绩良好是有区别的。 在过去很长一段时间中， 中国的资本市场层 次单一， 人们普遍被要求接受这样的 投资理念：买股票就是要买蓝筹股、绩 优股。 至于成长性，当然也是被提及， 但是往往处于较为次要的位置。 而且 一般来说， 也只是从行业的景气程度 角度来讲成长性， 对于企业因为自身 发展而带来的成长性，则言之不多。 在 这种情况下所形成的股票估值标准， 当然不会以成长性为主要参照。 不过，现在创业板来了，它是强调 成长性的。 否则，55 倍市盈率的发行价 是不可能为投资者所接受的。 在这里， 它是树立起了一种不同于主板市场的 估值体系，也就是把企业内生的成长性 作为判断价值的最主要基
7、础。 在某种程 度上，即使这种估值体系不是对原有估 值理论的颠覆，至少也是发生极大的改 变。 这里需要指出的是，这种改变一定 会突破创业板的范围，向主板渗透。 事 实上，主板市场上也有一些成长性良好 的企业，特别是近几年发展起来的中小 板， 其中也不乏多年复合增长率超过 30%的公司。 应该说，还是以对蓝筹股 的估值标准来对其进行估值，那么它们的股价不会很高。 毕竟，高增长的同时， 也一定会带来不稳定性。 而现在，如果 创业板的估值标准有条件地被引入到 主板，那么就会在主板上掀起个股重新 定位的热潮。 即人们会考虑以成长性的 标准来对主板中的部分具有高成长性， 本身恐怕就是处于从成长期向成熟期
8、 跨越的企业来进行评价，从而最终在相 当程度上改变了它们定价体系。 应该承认，由于创业板刚刚建立， 其本身的估值标准还不完整， 更难说 成熟。 这样要能够影响到主板市场，显 然是需要时间的。 不能指望有了创业 板， 主板市场上的不少股票就会自然 参照创业板来定位。 不过，随着时间的 推移，创业板运作的成功，或者说这种 新的估值标准， 就一定会对主板其它 股票定位起到一定的作用。 如果说创 业板的推出对主板有什么作用的话， 那么它所树立的新估值标杆， 就是最 为主要的。 鉴于这样的因素，投资者不 妨对主板中具有高成长性的个股进行 一番梳理， 应该说可以找到与创业板 相媲美的股票，这里的投资机会，
9、无疑 是巨大的。 影 响 之 三：与 主 板 协 调 发 展创业板起步了，但它现在还很弱小。 要真正发展起来， 重要的不是自身的超 常规膨胀，在很短的时间内迅速做大。 事 实上，如果创业板以这种模式来发展，必 然会与主板市场形成巨大的竞争， 导致 两者的严重不协调。 这样一来，不但主板 市场很难发展好，创业板恐怕也搞不好。 这里的问题在于，创业板应该形成 一种良性发展的机制，与主板市场互为 补充。 在某种程度上，创业板企业规模 小，对经济波动的反映更灵敏，同时在 经营模式以及所处行业中，也更有创新 的空间。 这样的特点，如果能够通过各 种途径传导到主板，那么对于主板的发 展，会起到积极的作用。
10、 创业板要能够 对主板发挥正面的影响作用，这就是一 个方向。 一种理想的结果就是，今后创 业板能够成为市场的重要领先指标，同 时作为成长型企业的孵化器，以各种首 创的新型题材等，给主板市场以推动与 启发。 当然，对于创业板的这种积极影 响，主板也不只是被动地接受，而是会以认真的态度予以回应。 这样，创业板 的先行作用，就会转化为主板的平稳运 行。 有了主板作为后盾，那么整个资本 市场的运行就一定会十分精彩。 多层次 市场之间不是相互排斥，而是能够形成 一种和谐发展的空间。 站在投资者的角 度，不妨从创业板的运行来考察它对主 板的正面影响力。 相信当创业板有序运行时，主板也会表现出应有的强势。
11、当 然，反过来说，如果创业板在运行中出 现问题， 偏离了着重于成长性的主题， 出现过度投机的局面，那么其对主板市 场也会带来不利影响。 一般来说，如果 创业板出现过大波动，那么通常主板出 现较大回落的可能性也会大增。 这是投 资者需要加以防范的。捕 捉“类 创 业 板”相 关 机 会 民 生 证 券吴 璇首批 28 家创业板公司昨日正式 登陆深交所，集中挂牌开市。 根据对 28 家创业板公司的首日定价区间及 相应涨幅区间的预测统计， 我们认为 上市首日合适的平均涨幅区间为 60%-80%之间， 对应的 2009 年动态 市盈率区间达 60-70 倍。 从当前过会 的创业板上市公司发行及申购结果
12、来 看，前 28 家公司的算术平均发行市盈 率近 57 倍，超募资金倍数达 1.19 倍。 从申购结果来看，我们预计，机构认可 度高及流通盘较小的公司可能会受到 资金的追捧，录得较高涨幅。 首批 28 家创业板公司中， 机械 相 关 行 业 占 比 最 高 ， 占 比 达 到 17.85%；其次是软件及服务和元器件 行业，占比均为 14.28%；之后是与医 疗相关的医疗器械和化学药行业，占 比均为 7.14%。 随着首批 28 家创业板公司上 市，预计众多参股创投公司的主板上 市公司会收益颇丰。 其中，电广传媒 控股亿纬锂能，网宿科技、爱尔眼科， 直接参股鼎汉技术的中国宝安、大众 公用、宁波韵
13、升、凤竹纺织，参股上海 佳豪的紫江企业，参股北陆药业的渝 三峡等等。 另外，具有券商直投资格 的上市券商也将分得创业板的一杯 羹。中信证券直投子公司金石投资有限公司出现在神州泰岳、机器人两家 创业板公司股东名单中；海通证券直 投子公司海通开元也现身在银江股 份发起人名单中。通过对首批 28 家公司的主营产 品进行分析，我们找出与其产品相近 的主板上市公司，可予以关注，具体 见下表。投 资 需 要 做 足 功 课 东 吴 证 券 研 究 所寇建勋毫无疑问，在高速发展的中国经 济中诞生的中国创业板，必然会涌现 出大量持续成长的优质创业板公司。 对于投资者来说，也会面临众多的投 资机会， 其中甚至可
14、能诞生中国的 “微软”、中国的“英特尔”，给投资者 带来持续丰厚的回报，这也是众多投 资者密切关注中国创业板的内在原 因。 但面对目前的创业板市场，投资 者投资是否一定有大幅度的收益呢？ 这不是一个绝对的真命题，创业板企 业往往是“一将功成万骨枯”的淘汰 格局。在您幻想着投资中国微软的时 候， 也要想象一下倒闭的大量企业， 因此，创业板的投资不是绝对无风险 的事情。弄清行业分布根据我们的定位，创业板应该是 集中于活力充足的中小企业，是未来 中国新经济模式的核心力量。从首批 上市的 28 家创业板公司看， 电子信 息 类 上 市 公 司 以 11 家 居 首 ， 占 39.29%； 其次为现代服
15、务业类共 8 家，占 28.57%；排名第三的生物医药 类共 5 家，占 17.86%。 这和前期管理 层明确提出对中介机构推荐创业板 的行业要求一致，大多数集中于“属 于新能源、新材料、生物医药、电子信 息、环保节能、现代服务，以及其他领 域中成长性特别突出的企业”。 但从中我们也看出，最近出台的 28 家创业板企业中， 没有新能源类 的上市公司，事实上，随着最近风电、 多晶硅等产能的不断扩大，国内新能 源投资有过剩的嫌疑； 另一方面，新 能源公司到目前为止， 除了设备行 业，终端行业还没有看到稳定的赢利 模式，未来发展仍存在不确定性。 不 过，对于其他的五个领域中的电子信 息、现代服务业和
16、生物医药行业都是 国家重点发展的对象，值得投资者重 点关注，未来不排除有黑马。搞明白合理估值投资者面对全新的创业板市场， 该如何定位国内创业板的估值水平 呢？这是投资者投资创业板的一个决 定因素。 一般意义上讲，各个国家创 业板由于其高成长性，都有一定的溢 价，那么我们国内的溢价水平该保持 在什么水平呢？ 我们考察全球的创业板市场估 值发现，有数据统计以来，全球创业 板的平均估值水平高出主板 133%左 右。 当超过主板水平低于 45%的时 候，存在比较大的上涨机会；当接近 或者低于主板估值时候，创业板往往 面临重要参与机会。 而当估值超过 200%左右，市场调整概率加大。 当估 值高于主板 400%的时候， 市场会呈 现时间更长、幅度更大的调整！ 结合主板的估值，我们认为国内 创业板上市交易后，大概运行合理 P/ E 在 50-100 倍之间，低于 30 倍 P/E 存在明显机会；超过 150 倍 P/E 市场 陷入疯狂；超过 200 倍 P/E 市场可能 进入巨大的疯狂状态，投资者需要高 度警惕。当创业板估值接近主板是绝 佳买入时机。投资者可以根据这个标 准来决定自己参与国内
