避轻就重依然是不二之选

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1、避避“轻轻”就就“重重”依然是不二之依然是不二之避避“轻轻”就就“重重”依然是不二之依然是不二之选选选选在结构性增长与新兴行业中掘金在结构性增长与新兴行业中掘金1吴 昱 村机械行业研究员机械行业研究员+755-8249 2291吴吴昊昊机械行业研究员机械行业研究员+755-8249 2058Aug 2008主要内容主要内容主要内容主要内容n n08H108H1行业运行情况回顾行业运行情况回顾行业运行情况回顾行业运行情况回顾n n产销及盈利数据产销及盈利数据2n n股价表现股价表现n n行业主要驱动因素行业主要驱动因素行业主要驱动因素行业主要驱动因素n投资策略投资策略n重点子行业及公司重点子行业

2、及公司08H108H1行业运行情况回顾行业运行情况回顾行业运行情况回顾行业运行情况回顾n全行业数据 版权所有2008 联合证券346月收入及盈利增速较月收入及盈利增速较13月有所回落月有所回落07年年1季度增速过低的基期影响季度增速过低的基期影响利润增幅偏低利润增幅偏低：成本与费用水平的持续上升成本与费用水平的持续上升08H108H1行业运行情况回顾行业运行情况回顾行业运行情况回顾行业运行情况回顾n部分细分行业产销表现 版权所有2008 联合证券4子行业收入及盈利增长冷热不均现象加剧子行业收入及盈利增长冷热不均现象加剧工程机械的增收不增利工程机械的增收不增利机床行业内部的分化机床行业内部的分化

3、：高端机床持续景气与普通高端机床持续景气与普通机床的显著回落机床的显著回落如何理解船舶的高增长与股价表现的矛盾如何理解船舶的高增长与股价表现的矛盾？市场表现市场表现市场表现市场表现n累计回报统计 版权所有2008 联合证券516月累计回报统计月累计回报统计：与指数一致与指数一致，负收益负收益市场表现市场表现市场表现市场表现n累计回报统计 版权所有2008 联合证券6一年累计回报统计一年累计回报统计：超越指数约超越指数约11%，负收益负收益08H108H1行业运行情况回顾行业运行情况回顾行业运行情况回顾行业运行情况回顾n累计回报统计 版权所有2008 联合证券7两年累计回报统计两年累计回报统计：

4、超越指数约超越指数约50%，正收益正收益市场表现市场表现市场表现市场表现n小结n在宏观经济景气上升期，机械行业股票通常能够取得超额回报n机械行业公司的估值通常先于整体经济达到高点 版权所有2008 联合证券8n在经济下行阶段，机械行业难以取得相对超额收益，机械行业公司并不是可靠的防御性品种渐浓的暮色还是黎明前的黑暗渐浓的暮色还是黎明前的黑暗？渐浓的暮色还是黎明前的黑暗渐浓的暮色还是黎明前的黑暗？需求放缓需求放缓 vs. 成本价格下降成本价格下降n我们的主要关注点我们的主要关注点9n先导指标表现n成本上涨趋势或出现变化渐浓的暮色还是黎明前的黑暗渐浓的暮色还是黎明前的黑暗？渐浓的暮色还是黎明前的黑

5、暗渐浓的暮色还是黎明前的黑暗？n先导指标表现固定资产投资增长收敛n扣除PPI作用，设备采购类固定资产投资增速已达到2005年以来的新低；行业整体运行与投资的相关关系进一步减弱 版权所有2008 联合证券10渐浓的暮色还是黎明前的黑暗渐浓的暮色还是黎明前的黑暗？渐浓的暮色还是黎明前的黑暗渐浓的暮色还是黎明前的黑暗？n先导指标表现PMI首次跌落至50以下n7月中国制造业采购经理指数首次达到临界水平以下的48.4，显示需求紧缩速度有所加快 版权所有2008 联合证券11渐浓的暮色还是黎明前的黑暗渐浓的暮色还是黎明前的黑暗？渐浓的暮色还是黎明前的黑暗渐浓的暮色还是黎明前的黑暗？n先导指标表现持续上涨的

6、成本价格测试机械公司盈利弹性相对于原材料价相对于原材料价格格，制造业产品制造业产品提价过程显然更提价过程显然更为平稳为平稳 版权所有2008 联合证券12以以07年底指数为年底指数为基准基准，材料成本材料成本价格上涨基本能价格上涨基本能够向下传导够向下传导6、7月成本价格月成本价格的过快上涨压力的过快上涨压力能否加以化解目能否加以化解目前尚难准确评估前尚难准确评估渐浓的暮色还是黎明前的黑暗渐浓的暮色还是黎明前的黑暗？渐浓的暮色还是黎明前的黑暗渐浓的暮色还是黎明前的黑暗？n成本上涨趋势或出现变化 版权所有2008 联合证券13国内钢材价格自国内钢材价格自7月初起连续上涨势头开始终结月初起连续上涨

7、势头开始终结，最近最近5周则连续下跌周则连续下跌草根经验草根经验：钢材经销商价格已开始低于钢厂同期出厂报价钢材经销商价格已开始低于钢厂同期出厂报价渐浓的暮色还是黎明前的黑暗渐浓的暮色还是黎明前的黑暗？渐浓的暮色还是黎明前的黑暗渐浓的暮色还是黎明前的黑暗？n成本上涨趋势或出现变化n主动降低采购量及存货水平有助于摆脱成本过快上涨威胁：通用设备 版权所有2008 联合证券14PMI：采购量及原材料存货子指数与采购价格子指数的走势分化采购量及原材料存货子指数与采购价格子指数的走势分化资料来源：CEIC渐浓的暮色还是黎明前的黑暗渐浓的暮色还是黎明前的黑暗？渐浓的暮色还是黎明前的黑暗渐浓的暮色还是黎明前的

8、黑暗？n成本上涨趋势或出现变化n主动降低采购量及存货水平有助于摆脱成本过快上涨威胁：专用设备 版权所有2008 联合证券15资料来源：CEIC避避避避“轻轻轻轻”就就就就“重重重重”，把握结构性把握结构性，把握结构性把握结构性成长成长成长成长在缺乏整体性行业机会的背景下在缺乏整体性行业机会的背景下，自下自下而上把握结构性机会仍是我们的主要策略而上把握结构性机会仍是我们的主要策略。08H1：“重重”优于优于“轻轻”16n08H1：“重重”优于优于“轻轻”n更为强劲的收入增长n毛利率保持稳定，成本上涨抵御能力更强n坚守重工设备坚守重工设备，把握结构性成长把握结构性成长n把握结构性增长n在行业选择上

9、继续看好重工设备前景避避避避“轻轻轻轻”就就就就“重重重重”，把握结构性把握结构性，把握结构性把握结构性成长成长成长成长收入表现收入表现：轻轻工机械及小型工机械及小型机械机械、通用件通用件n08H1行业表现：“重”优于“轻”n更为强劲的收入增长n毛利率保持稳定，成本上涨抵御能力更强 版权所有2008 联合证券17机械机械、通用件通用件收入增长停滞收入增长停滞或大幅下滑或大幅下滑毛利率毛利率：大型大型设备未观察到设备未观察到毛利率的显著毛利率的显著下滑下滑净利率净利率：大型大型设备表现更为设备表现更为稳健稳健避避避避“轻轻轻轻”就就就就“重重重重”，把握结构性把握结构性，把握结构性把握结构性成长

10、成长成长成长n坚守重工设备，把握结构性成长n把握结构性增长n在行业选择上继续看好重工设备前景存在结构性成长存在结构性成长的行业公司将更的行业公司将更好地抵御宏观调好地抵御宏观调 版权所有2008 联合证券18好地抵御宏观调好地抵御宏观调控的风险控的风险产业视角产业视角：从要素竞争优势到技术质量竞争优势从要素竞争优势到技术质量竞争优势产业视角产业视角：从要素竞争优势到技术质量竞争优势从要素竞争优势到技术质量竞争优势n n要素竞争时代彻底谢幕：“中国优势”需要注要素竞争时代彻底谢幕：“中国优势”需要注入新内涵入新内涵CRU钢材价格指数资料来源：CRU，联合证券研究所中集集团与振华钢机代表性产品毛利

11、率资料来源：CEIC 版权所有2008 联合证券19过高市场占有率的过高市场占有率的“中国制造中国制造” 导致行业利润率难有提高导致行业利润率难有提高中国产能的过快扩张改变了产销均衡中国产能的过快扩张改变了产销均衡产业视角产业视角：从要素竞争优势到技术质量竞争优势从要素竞争优势到技术质量竞争优势产业视角产业视角：从要素竞争优势到技术质量竞争优势从要素竞争优势到技术质量竞争优势n n把握产业继起，投资明日之星把握产业继起，投资明日之星 版权所有2008 联合证券20虽然此类图表已足以让人产生审美疲劳虽然此类图表已足以让人产生审美疲劳，但它确实能够但它确实能够说明机械制造业发展的方向说明机械制造业

12、发展的方向抓大不放小抓大不放小，关注新兴行业公司关注新兴行业公司抓大不放小抓大不放小，关注新兴行业公司关注新兴行业公司重点子行业及公司简评重点子行业及公司简评n工程机械工程机械：龙头公司已凸现配置价值龙头公司已凸现配置价值21n船舶行业船舶行业：n其他其他：与新兴行业公司一同成长与新兴行业公司一同成长工程机械工程机械：龙头公司已凸现配置价值龙头公司已凸现配置价值工程机械工程机械：龙头公司已凸现配置价值龙头公司已凸现配置价值n半年产销统计我们看好的我们看好的挖掘机挖掘机、汽汽车起重机车起重机、混凝土机械混凝土机械等等08H1再获再获高增长高增长 版权所有2008 联合证券22工程机械工程机械：龙

13、头公司已凸现配置价值龙头公司已凸现配置价值工程机械工程机械：龙头公司已凸现配置价值龙头公司已凸现配置价值n大型工程机械设备将表现出更强的抗成本风险能力混凝土机械混凝土机械、汽车起重机具汽车起重机具有最高的单吨有最高的单吨价值水平价值水平 版权所有2008 联合证券23工程机械工程机械：龙头公司已凸现配置价值龙头公司已凸现配置价值工程机械工程机械：龙头公司已凸现配置价值龙头公司已凸现配置价值n按PE的估值已达到06年以来的波动区间下限 版权所有2008 联合证券24工程机械工程机械：龙头公司已凸现配置价值龙头公司已凸现配置价值工程机械工程机械：龙头公司已凸现配置价值龙头公司已凸现配置价值n重点公

14、司盈利预测与评级 版权所有2008 联合证券25船舶制造业船舶制造业：山雨欲来风满楼山雨欲来风满楼船舶制造业船舶制造业：山雨欲来风满楼山雨欲来风满楼n广船国际整合文冲船厂标志着中船集团资产公众化进程告一段落船舶工业业务链较船舶工业业务链较短且零部件通用型短且零部件通用型不强不强，完成纵向的完成纵向的一体式整合切实可一体式整合切实可行行； 版权所有2008 联合证券26广船国际已完成对广船国际已完成对文冲船厂的整合文冲船厂的整合，符合我们的预期符合我们的预期。船舶制造业船舶制造业：山雨欲来风满楼山雨欲来风满楼船舶制造业船舶制造业：山雨欲来风满楼山雨欲来风满楼n运价指数持续回落，加剧了对未来运力投

15、放过剩的悲观预期 版权所有2008 联合证券27与新兴行业公司一同成长与新兴行业公司一同成长与新兴行业公司一同成长与新兴行业公司一同成长n成发科技：世界级航空发动机供应商的梦想外贸航空转外贸航空转包合同订立包合同订立过程过程 版权所有2008 联合证券28外贸航空转外贸航空转包产品报价包产品报价构成构成与新兴行业公司一同成长与新兴行业公司一同成长与新兴行业公司一同成长与新兴行业公司一同成长n外贸航空产品价格形成机制报价与对应报价与对应会计成本项会计成本项 版权所有2008 联合证券29事实上材料事实上材料成本价格上成本价格上涨并不存在涨并不存在所谓的能否所谓的能否传导的问题传导的问题与新兴行业

16、公司一同成长与新兴行业公司一同成长与新兴行业公司一同成长与新兴行业公司一同成长n成发科技：风雨将定暖意来，“增持”评级 版权所有2008 联合证券30与新兴行业公司一同成长与新兴行业公司一同成长与新兴行业公司一同成长与新兴行业公司一同成长n科达机电：CFBC清洁煤气业务即将梦想成真 版权所有2008 联合证券31与新兴行业公司一同成长与新兴行业公司一同成长与新兴行业公司一同成长与新兴行业公司一同成长 版权所有2008 联合证券32323230003000立方米立方米小时制气量实验装置小时制气量实验装置与新兴行业公司一同成长与新兴行业公司一同成长与新兴行业公司一同成长与新兴行业公司一同成长 版权

17、所有2008 联合证券333333清洁煤气化技术工艺流程清洁煤气化技术工艺流程清洁煤气化技术工艺流程清洁煤气化技术工艺流程n n据测算，清洁煤气化项目税前利润率可达据测算，清洁煤气化项目税前利润率可达30%30%以上以上n n单套清洁化煤气设备一年可产生税后利润单套清洁化煤气设备一年可产生税后利润450450- -500500万元万元n n首套装置预计本月底至首套装置预计本月底至9 9月初点火，目前已月初点火，目前已与新兴行业公司一同成长与新兴行业公司一同成长与新兴行业公司一同成长与新兴行业公司一同成长 版权所有2008 联合证券343434n n首套装置预计本月底至首套装置预计本月底至9 9

18、月初点火，目前已月初点火，目前已正式签约正式签约5 5套系统，预计均将于套系统，预计均将于0808年底前交年底前交货。预计货。预计0909年底可交货量规模可达到年底可交货量规模可达到6060套，套，即年平均即年平均3030套，新增税前利润达套，新增税前利润达2.42.4亿亿东力传动东力传动：冶金行业景气度下滑不足为虑冶金行业景气度下滑不足为虑东力传动东力传动：冶金行业景气度下滑不足为虑冶金行业景气度下滑不足为虑其它行业,20%冶金行业,东力传动下游行业东力传动下游行业分布分布 版权所有2008 联合证券35资料来源：东力传动2007年年报。80%结构性增长结构性增长+更新更新改造需求改造需求（

19、平均寿平均寿命命3年年）表表 3、冶金冶金齿轮箱需求齿轮箱需求未来三年未来三年 CAGR 达达 8.3%的的水平水平 2007 2008E 2009E 2010E 新增产能预测（万吨） 7052 5100 3800 2500 淘汰落后产能（万吨） 500 1000 2000 2000 行业整合带来的更新改造（万吨） 500 2000 3000 5000 合计产能增量（万吨） 8052 8100 8800 9500 结构性增长的齿轮箱需求增速 0.60% 8.64% 7.95% 对应的更新改造投资（亿元） 1157 1482 1460 1666 更新改造的齿轮箱需求增速 28.09% -1.48

20、% 14.11% 加权后的齿轮箱需求增速 9.67% 5.30% 9.99% 数据来源：联合证券研究所。 提价提价、结构优化转嫁成本压力结构优化转嫁成本压力，税收或更为优惠税收或更为优惠提价提价、结构优化转嫁成本压力结构优化转嫁成本压力，税收或更为优惠税收或更为优惠东力传动成本构成东力传动成本构成电机, 25.90%轴承, 10.99%铸件, 15.89%其它, 30.21%锻件, 14.83%电费, 2.02%水费, 0.16% 版权所有2008 联合证券36资料来源：公司招股说明书。n三大因素转嫁成本压力n提价n自制件比例提升n结构优化n税收优惠：所得税和固定资产增值税抵扣天地科技天地科技

21、：中国领先的煤炭服务公司中国领先的煤炭服务公司天地科技天地科技：中国领先的煤炭服务公司中国领先的煤炭服务公司矿井生产技术服务与经营9.55% 地下特殊工程4.29%n国内技术领先、规模最大的煤机企业。 版权所有2008 联合证券37矿山自动化、机械化设备81.37%煤炭洗选设备4.79%数据来源：公司2007年年报。估值估值：估值估值：Joy GlobalJoy Global 地下采掘14.22亿美元 地表采掘业务11.26亿美元 版权所有2008 联合证券38表表、Joy Global 同同天地天地科技科技财务财务指标指标对比对比 07 年销售收入 07 年净利润 市值 毛利率 Joy Gl

22、obal（亿美元） 25.47 2.80 89.2 32.45% 天地科技 （亿人民币） 32.87 4.05 160.84 31.37% 倍数 5.35 4.77 3.83 1.03 数据来源：联合证券研究所。注：倍数行已经对 1 美元=6.9 人民币进行折算。 数据来源：Joy Global年报。重点公司盈利预测及评级重点公司盈利预测及评级重点公司盈利预测及评级重点公司盈利预测及评级公司名称公司名称现价现价2008EPS2009EPS2010EPS2008PE2009PE2010PE评级评级中联重科11.37 1.07 1.40 1.70 10.63 8.12 6.69 增持三一重工16.

23、56 0.95 1.15 1.45 17.43 14.40 11.42 增持柳工16.60 1.53 1.89 2.25 10.85 8.78 7.38 增持山推股份9.38 0.86 1.12 1.40 10.91 8.38 6.70 增持昆明机床10.78 0.80 1.03 1.20 13.48 10.47 8.98 增持 版权所有2008 联合证券39昆明机床10.78 0.80 1.03 1.20 13.48 10.47 8.98 增持科达机电7.49 0.41 0.75 0.00 18.27 9.99 0.00 增持中国南车3.49 0.12 0.16 0.20 29.08 21.81 17.45 增持宗申动力7.94 0.60 0.75 0.90 13.23 10.59 8.82 增持东力传动10.17 0.50 0.73 0.98 20.34 13.93 10.38 增持华锐铸钢15.510.500.841.1231.02 18.46 13.85 增持天地科技7.16 0.39 0.43 0.51 18.44 16.72 14.00 增持谢谢谢谢谢谢！谢谢！联手共创财富联手共创财富联手共创财富联手共创财富 合智同迎辉煌合智同迎辉煌合智同迎辉煌合智同迎辉煌 版权所有2008 联合证券40谢谢谢谢谢谢！谢谢！