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1、 C H I N A S E C U R I T I E S R E S E A R C H HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN 请参阅最后一页的重要声明 证券证券研究报告研究报告行业深度行业深度 跨越均衡、弹性重现跨越均衡、弹性重现 20142014 年基础化工行业投资策略年基础化工行业投资策略 消化过剩，回归均衡消化过剩，回归均衡 我们一直致力于用化工行业固定资产投资来表征行业未来产能 投放和供需格局的变化。化工行业投资在 2013 年 2 月见底后， 已连续低位运行，并且持续低于全社会固定资产投资水平，化工 行业已然进入产能消化周期的中后期；特别是 13 年环保政策趋 严
2、对落后产能的制约，也在一定程度上抑制供给。化工工业增加 值产出缺口显示行业景气向上，行业供需在逐渐回归均衡。 外需复苏、内需回暖外需复苏、内需回暖 全球经济企稳，海外需求进入复苏通道。随着美国、欧洲与日本 先后出台量化宽松政策以刺激经济，四季度全球主要经济体都呈 现出触底回升的态势并有望在 14 年延续；因此，化工产品出口 将持续改善。虽然化工直接出口占比在 5-6%左右，但通过纺织 服装、电子电器、工业零部件等下游产品进行的非直接出口量非 常可观。标普房价指数屡创新高，美国房地产复苏趋势显著，直 接拉动钛白粉、MDI 等房地产产业链化工品的需求。外围经济复 苏，也将带来全球化工品价格回升。从
3、内需的角度来看，国内化 工行业几大核心下游主要包括房地产、汽车、纺织服装等，整体 仍然处于底部徘徊，但未来蓄势待发的趋势。2014 年仍然是房地 产刚需释放的高峰，而商品房销售在 13 年回暖后，与销售面积 相关的装修用化工品需求将呈上涨态势。 环保约束，格局重塑环保约束，格局重塑 区域环保压力强化，环保将重塑化工行业竞争格局。中国的经济 发展符合环境库兹涅兹拐点的特征；区域发展也同样有此现象。 根据统计，当前人均 GDP 超 6000 美元的省份更多的感受到环保 带来的压力，如果把人均 GDP 和区域的化工收入做对比，山东、 江苏和浙江等经济发达地区和化工大省将会面临产业结构调整 带来的环保
4、压力，关注 14 年 APEC 会议对化工板块影响。而化 工行业是个高耗能、高污染的行业，11 年化工行业的化学需氧量 的排放占到全国化学需氧量的 10%左右，经济发展，环保政策趋 严必将重塑化工行业， 改变供需，缩短行业周期， 提高价格弹性。 跨越均衡、弹性重现跨越均衡、弹性重现 目前看化工行业价格已触底，并缓慢回升，根据价格和库存的运 行规律，14 年初化工行业将进入量价齐升的主动型库存增加阶 段。在以美日欧为代表的外需拉动和库存回补带动的内需增长 下，将产生内外需求共振，产品价格上涨，企业盈利改善和板块 估值提升。而环保将压制供给，提高行业的价格弹性。 我们“推荐”和“建议关注”的主要上
5、市公司我们“推荐”和“建议关注”的主要上市公司 我们推荐的上市公司：万华化学、红太阳、利尔化学、华峰氨纶 和建新股份。 建议关注的上市公司：佰利联、三友化工、回天胶业、沧州明珠。 维持维持 增持增持 梁斌梁斌 010-85130913 执业证书编号：S1440510120027 研究助理：罗婷研究助理：罗婷 010-85130437 发布日期： 2013 年 12 月 20 日 市场市场表现表现 -10%-5%0%5%10%15%20%12/12/2013/1/2013/2/2013/3/2013/4/2013/5/2013/6/2013/7/2013/8/2013/9/2013/10/2
6、013/11/20化工上证指数相关研究报告相关研究报告 table_report 13.12.15 化工周报：油价走低拖累化工品市 场、景气冲高后回落 13.12.08 化工周报：回归均衡，价格弹性初 显 13.12.01 化工周报：经济重拾向上趋势，化 工弹性将增加 基础化工基础化工 行业深度研究报告 HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN 基础化工基础化工 请参阅最后一页的重要声明 目录目录 1.消化过剩，回归均衡 . 1 1.1 投资低位趋理性，供需改善现均衡 . 1 1.2 库存寻底反复中，主动回补将来临 . 2 1.3 短周期底部已现，景气向上呈趋势 . 3 2.外需复苏
7、、内需回暖 . 5 2.1 全球经济企稳，海外需求进入复苏通道. 5 2.2 大类下游企稳向上，内需由慢热到释放. 7 3.环保约束，格局重塑 . 8 4.跨越均衡、弹性重现 .11 5.我们“推荐”和“建议关注”的主要上市公司 . 12 我们推荐的相关上市公司 . 12 5.1 我们的“推荐”和“建议关注”公司名单 . 12 5.2 我们推荐的上市公司的基本情况 . 13 6.附录：化工各子行业固定资产投资及库存情况. 18 化工各子行业固定资产投资增速 . 18 化工各子行业产成品库存 . 21 1 行业深度研究报告 HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN 基础化工基础化工 请
8、参阅最后一页的重要声明 1.1.消化过剩，回归均衡消化过剩，回归均衡 1.1 投资低位趋理性，供需改善现均衡投资低位趋理性，供需改善现均衡 我们一直致力于用化工行业固定资产投资来表征行业未来产能投放和供需格局的变化。前期的策略报告中我们指出：投资阴霾已过，产能过剩骤临， “过剩经济学”将取代“紧缺经济学”成为未来化工行业指导投资逻辑的的核心理由。但从 2011 年 11 月以来的新一轮扩张周期运行节奏来看，运行时间明显短于 2007 年开始的扩张周期，这是在经济中枢下移和全行业低盈利水平制约下的理性回归。化工行业固定资产投资在 2013 年 2 月见底后，连续在 20%以下低位运行，并且持续低
9、于全社会固定资产投资水平，已然进入消化周期的中后期。 图图 1：化工行业固定资产投资呈现明显消化周期走势，将走向均衡：化工行业固定资产投资呈现明显消化周期走势，将走向均衡 单位：亿元单位：亿元 0%10%20%30%40%50%60%0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 05/0205/0806/0206/0807/0207/0808/0208/0809/0209/0810/0210/0811/0211/0812/0212/0813/0213/08化学原料与制品:累计值化学原料与制品:累计同比全社会：累计同比扩张周期消化周期消化周期扩张周
10、期数据来源：Wind 中信建投证券研究发展部 盈利在 2012 年 2 月见底后，化工行业固定资产投资也随之在 2013 年 2 月见底，符合我们对投资相对于盈利有 1 年左右滞后期的判断，这主要是企业前期所做的投资项目决策、规划和前期准备到实际投资的周期。随着投资进入消化中后期，需求增长将逐渐消化过剩产能，特别是 2013 年环保政策趋严对落后产能的制约，也在一定程度上抑制供给，我们认为化工行业供需格局将在我们认为化工行业供需格局将在 2014 年上半年年上半年回归回归均衡，届时企业盈利将回升，价格弹均衡，届时企业盈利将回升，价格弹性将增强。性将增强。这也符合我们对周期的理解，化工行业盈利周期约为 36 个月，而 2014 年上半年距离上一次盈利高峰正好 3 年左右的时间。 图图 2：投资进入消化中后期后，盈利将逐渐改善，但中枢会下：投资进入消化中后期后，盈利将逐渐改善，但中枢
