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1、请务必阅读正文之后的免责条款部分 请务必阅读正文之后的免责条款部分 股票研究股票研究非金属矿物制品业非金属矿物制品业/非金建材业非金建材业冀东水泥(000401) 冀东水泥(000401) 下半年看下半年看 4 季度水泥价格反弹和定向增发季度水泥价格反弹和定向增发 2007 年中期业绩点评年中期业绩点评 韩其成 韩其成 21-62580818-162 本报告导读：本报告导读： 业绩符合预期，维持业绩预测和目标价格不变 投资要点：投资要点： ? 2007 上半年实现营业收入和净利润 14.3 亿元、1.5 亿元，分别同比增长 28%、90%，符合预期。业绩驱动因素：销售水泥及熟料 936 万吨
2、、同 比增长 26%； 因价格上升水泥及熟料毛利率上升到 27%、 提升 2.65 个百 分点； 所得税率由 19%下降到 6%； 增值税返还 4500 万、 同比增长 62%。? 水泥销售 739 万吨、同比增长 32.8%；水泥销售价格 169.7 元/吨，同比 提升 5.6%。 受益产品价格相对煤炭等能源价格提升， 水泥毛利率由 2006 上半年的 22.9%提升至本期 25.6%，该数据亦高于 2006 全年 23.96%。 熟料销量196万吨、 同比增长5.4%； 孰料毛利率亦由32.5%提升到38.3%。? 2007 下半年和 2008 年仍将分别有 2 条和 4 条水泥生产线投产
3、；预期水 泥价格仍将保持回升趋势， 特别是 2007 年 3-4 季度仍将获得季节性复苏 和年底落后产能淘汰政府年检有利因素支撑。考虑定向增发 2.5 亿股， 维持之前业绩判断：2007-2009 年 EPS 分别为 0.31 元、 0.54 元、0.77 元。? 受益大盘估值水平提升、水泥价格回升、区域需求放大等因素推动，年 初至今股价已累计涨幅 200%。目前股、水泥行业 2008 年 PE29 倍和 31 倍，基于公司高于行业平均水平的盈利能力和成长空间，给予超越行 业估值 10%的溢价，即 2008 年 34 倍 PE，即 6 个月目标价为 18.56 元。? 环渤海经济圈新增水泥需求
4、、淘汰落后产能腾出的市场空间，仍将为公 司继续提供巨大成长空间和提升区域价格影响力，这一逻辑价值将随下 半年定向增发顺利实施获得进一步体现。在度过 7-8 月份水泥价格季节 性回调后， 3 季度末至 4 季度的季节性复苏同样将深化这一价值程度。? 成长空间和价格回升两个变量的前提均是落后产能可以如期如量淘汰， 特别是在上半年行业固投资增速加快的背景下更是如此，年底落后产能 数据将得到公布和接受发改委等部门检验，这将决定下半年和 2008 年 水泥行业走向，这将加速或减速行业与公司产品价格和估值水平。 评级：评级： 谨慎增持谨慎增持上次评级：谨慎增持 目标价格：目标价格： ￥18.56上次预测：
5、 ￥18.56当前价格： ￥15.29 2007.08.14交易数据 52 周内股价区间（元）周内股价区间（元） 3.2817.90 总市值（百万元）总市值（百万元） 14,721 总股本总股本/流通流通 A股 （百万股）股 （百万股）963/515 流通流通 B 股股/H 股股 流通股比例流通股比例 0.53 日均成交量（百万股）日均成交量（百万股） 12.7 日均成交值（百万元）日均成交值（百万元） 109.4资产负债表摘要（12/06） 股东权益（百万元）股东权益（百万元） 2375 每股净资产每股净资产 2.47 市净率市净率 6.20 净负债率净负债率 77%EPS （元） 2006
6、A2007EQ1 0.00(0.01) Q2 0.080.12 Q3 0.080.12 Q4 0.050.09 全年全年 0.210.3152周内股价走势图52周内股价走势图9014019024029034039008/0611/0602/0705/07%冀东水泥深证成份指数升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 17.810.2295.3 相对指数 -7.9-30.1-22.9相关报告 产销量增加、产销量增加、价格复苏拉升上半年业绩价格复苏拉升上半年业绩 (07.06.26) 定向增发促产能扩张，定向增发促产能扩张，短期业绩有所摊短期业绩有所摊 薄薄 (07.05.22) 冀东南堡冀东南堡
7、 10 亿吨大油田建设是公司所亿吨大油田建设是公司所 处区域水泥发展潜力巨大的例证之一处区域水泥发展潜力巨大的例证之一 (07.05.08) 在需求旺盛和淘汰落后区大量新建产在需求旺盛和淘汰落后区大量新建产 能能 (07.04.17)公司更新报告公司更新报告财务摘要（百万元） 财务摘要（百万元） 2005A 2006A2007E2008E2009E主营收入主营收入 2,309 2,8944,0025,6367,407 (+/-)% 25.9% 25.3%38.3%40.8%31.4% 经营利润（经营利润（EBIT） 190 2874717641,056 (+/-)% -2% 50%64%62%
8、38% 净利润净利润 128 201382651929 (+/-)% -11% 58%90%70%43% 每股净收益（元）每股净收益（元） 0.13 0.210.310.540.77 每股股利（元）每股股利（元） 0.00 0.100.150.260.37利润率和估值指标 利润率和估值指标 2005A 2006A2007E2008E2009E经营利润率经营利润率 (%) 8% 10%12%14%14% 净资产收益率净资产收益率(%) 6% 8%15%22%27% 投入资本回报率投入资本回报率(%) 3% 4%7%11%13% EV/EBITDA 31.8 26.720.114.411.2 市盈
9、率市盈率 115.2 73.148.528.520.0 股息率股息率 (%) 0.0% 0.7%1.0%1.7%2.4%冀东水泥冀东水泥(000401) 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 7 股价绝对涨幅和相对涨幅股价绝对涨幅和相对涨幅499914919924929934939908/0611/0602/0705/07-300-200-1000100200冀东水泥价格涨幅 冀东水泥相对指数涨幅利润率趋势(%)利润率趋势(%)05101520253035404505A06A07E08E09E%收入增长率(%)EBIT/销售收入(%)回报率趋势(%)回报率
10、趋势(%)05101520253005A 06A 07E08E 09E 净资产收益率(%) 投入资本回报率(%)净负债(现金)/净资产净负债(现金)/净资产05000010000015000020000005A 06A 07E 08E 09E%0102030405060708090净负债(现金)(RMB) 净负债/净资产(%)财务预测 （单位： 百万元）财务预测 （单位： 百万元） 损益表 损益表 2005A 2006A 2007E 2008E 2009E 主营业务收入 主营业务收入 2,309 2,894 4,002 5,6367,407 主营业务成本 1,757 2,197 2,965 4
11、,0735,302 税金及附加 18 26 36 5066 主营业务利润 主营业务利润 535 671 1,002 1,5122,040 其他业务利润 10 -1 -2 -3-4 营业费用 197 151 209 294386 管理费用 158 232 321 451593 EBIT 190 287 471 7641,056 财务费用 130 161 146 148142 营业利润 营业利润 61 126 324 616914 所得税 24 48 92 157223 少数股东损益 9 17 32 5579 净利润 净利润 128 201 382 651929 资产负债表 资产负债表 2005A
12、 2006A 2007E 2008E2009E 货币资金、短期投资 456 646 576 8681,040 其他流动资产 1,145 971 1,343 1,8912,485 长期投资 111 247 281 320365 固定资产合计 4,710 4,604 4,806 4,8744,909 无形及其他资产 162 165 178 202236 资产合计 资产合计 6,585 6,633 7,185 8,1559,035 流动负债 2,681 2,730 2,839 3,2363,296 长期负债 1,504 1,319 1,545 1,7492,040 股东权益 2,176 2,375
13、2,575 2,9153,400 投入资本投入资本(IC) 5,057 4,804 5,033 5,1896,034 现金流量表 现金流量表 2005A 2006A 2007E 2008E2009E NOPLAT 149 213 356 584810 折旧与摊销 333 336 356 390423 流动资金增量 (85) (149) 14 64776 资本支出 1,403 232 572 482492 自由现金流 自由现金流 (836) 466 127 429(35) 经营现金流 509 847 568 837460 投资现金流 576 739 (572) (482)(492) 融资现金流
14、1,227 1,838 (686) (644)(483) 现金流净增加额 现金流净增加额 2,311 3,424 (690) (289)(515) 财务指标 财务指标 2005A 2006A 2007E 2008E2009E 成长性 成长性 收入增长率 25.9% 25.3% 38.3% 40.8%31.4% EBIT 增长率 -2.4% 50.4% 64.3% 62.3%38.2% 净利润增长率 -10.7% 57.7% 89.6% 70.5%42.7% 利润率 利润率 毛利率 23.9% 24.1% 25.9% 27.7%28.4% EBIT 率 8.2% 9.9% 11.8% 13.6%
15、14.3% 净利润率 5.5% 7.0% 9.5% 11.6%12.5% 收益率 收益率 净资产收益率(ROE) 5.9% 8.5% 14.8% 22.3%27.3% 总资产收益率(ROA) 1.9% 3.0% 5.3% 8.0%10.3% 投 入 资 本 回 报 率2.9% 4.4% 7.1% 11.3%13.4% 运营能力 运营能力 存货周转天数 85.6 71.9 66.3 67.570.2 应收账款周转天数 68.61 31.60 31.60 31.6031.60 总资产周转周转天数 1,040.9 836.6 655.2 528.2445.2 净利润现金含量 3.98 4.20 1.
16、49 1.290.49 资本支出/收入 61% 8% 14% 9%7% 偿债能力 偿债能力 资产负债率 63.6% 61.0% 61.0% 61.1%59.1% 净负债率 81.6% 77.4% 69.0% 51.6%50.8% 估值比率 估值比率 PE 115.2 73.1 48.5 28.520.0 PB 6.8 6.2 7.2 6.45.5 P/S 6.4 5.1 4.6 3.32.5 EV/EBITDA 31.75 26.73 20.10 14.4111.24 股息率 0.0% 0.7% 1.0% 1.7%2.4%模型更新时间：2007.08.14 股票研究股票研究 非金建材业 非金属矿物制品业 冀东水泥(000401) 评级：评级： 谨慎增持谨慎增持
