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1、债券的基本概念和公式 我国债券市场现状 利率产品分析 信用产品分析 可转债分析 利率互换简介 债券研究心得 杨辉3一、 债券的基本概念和公式4债券的定义债券是一种有价证券，是社会各类经济主体为筹集资金而向投资者出具的、承诺按一定利率定期支付利息并到期偿还本金的债权债务凭证。债券的基本要素：票面价值、到期期限、票面利率、发行人名称。 05中信债 2（代码： 058032）是中国中信集团公司在 2005年发行的一只20年期固定利率债券，票面利率为 票面价值为 100元。对于投资者，债券的支出是购买其花费的价格，收入是未来一系列现金流的组合，因此是一种成本收益相对确定的证券资产。债券与股票同属于直接
2、融资的范畴，而银行贷款是间接融资。5债券的分类按照发行主体不同，可以分为政府债券、金融债券和公司债券。按照发行条款中是否规定在约定期限向债券持有人支付利息，可以分为零息债券、附息债券、息票累积债券和浮动利率债券。按照债券形态，可以分为实物债券、凭证式债券和记帐式债券。按照是否有财产担保，可以分为抵押债券和信用债券。按照是否可转换为公司股票，可以分为可转换债券、可交换债券和不可转换债券。按照是否能够提前偿还，可以分为可赎回债券和不可赎回债券。按照是否能够提前兑付，可以分为可回售债券和不可回售债券。6债券的三类收益率即期收益率（ 是指投资者当时所获得的收益与投资支出的比率。也称本期收益率，等于利息
3、 /市场价格 100%。到期收益率（ 投资者将债券持有到偿还期所获的总收益率，也是使投资购买债券获得的未来现金流量的现值等于债券当前市价的贴现率（计算方法）。远期收益率（ 现在约定的从未来某一时点开始的某个时期内的利率，表示市场参与者根据当前市场利率的情况对于未来利率的预期。7P 为债券价格 ， n 为剩余付息次数， F 为票面价值， C 为票面利息， 每期支付的利息额为 C/f，债券到期时支付的金额为 F+C/f。时也假设债券的息票产生的现金流都能够按照到期收益率进行再投资直到债券到期。计算理由：附息债券的价值应等于一个由此附息债券分离出来的零息债券组合的价值。 111 1111 3 n子例
4、 1： 05中信债 2，每年 12月 9日付息 2025年 12月 9日还本付息共计 果投资者在 2010年 7月 31日以 100元的价格购买了该债券，那么其到期收益率是多少？解： n=15， F=100， C=f=1， w= 1 0 0Y T M 求解可得， 券价格 到期收益率 债券价格 到期收益率80 105 5 110 0 115 5 120 00 125 同价格水平下的到期收益率到期收益率与债券价格呈反向波动。9久期久期（麦考利久期 债券价格对收益率变化敏感度的衡量指标，其计算公式为（简单起见， f=1）：从公式中可以看出，麦考利久期是债券未来现金流的加权平均年限。修正久期 = 麦考
5、利久期 /（ 1+ 其计算公式为：修正久期是价格与收益率间非线性关系的斜率（一阶导数）。 T 1*1*1*21 2久期 *1*21 1132 修正久期10“债券价格 收益率”函数不是线性函数，当利率变化较小时，利用久期可以比较精确的计算出债券价格的变化。但是当利率变化较大时，久期不能完全反映债券价格对利率变动的敏感性，因此引入了凸度的概念。凸度是收益率同价格之间非线性关系的二级导数，其计算公式为：如果将债券价格 对式子两边同时除以 P，得凸度22 2 2101 ( 1 ) ( 1 )( 1 ) ( 1 ) D t t C n n FP d y y P Y 凸 度212P 修 正 久 期 凸 度
6、11利率期限结构理论 利率期限结构 ： 是指在在某一时点上，不同期限资金的收益率与到期期限之间的关系，表示为一条曲线，横轴为剩余期限，纵轴为到期收益率。 利率期限结构的理论 期望理论 :不同时期先后投资于短期债券与目前一次投资于长期债券的收益相同。预期的即期利率等于远期利率。 市场分割理论：期限不同的债券市场是完全分离和独立的，每一种债券的利率水平在各自的市场上，由对该种债券的供给和需求决定，不受其它期限债券的影响。不同期限的债券利率很少或者完全不影响其它期限的债券利率，即期利率决定于每个市场的供需情况。 流动性偏好理论 : 对于长期限债券，投资者要求风险报酬。远期利率应该大于预期的即期利率，
7、两者之差就是对于投资者持有长期债券而承担的利率风险的补偿，称为流动性补偿。12收益率收益率向上倾斜的收益率曲线 向下倾斜的收益率曲线峰式”收益率曲线我国债券市场现状14我国固定收益类产品的分类固定收益率类产品现券资金交易衍生产品利率产品信用产品拆借回购远期交易利率互换质押式回购买断式回购国债、地方政府债券、政策性金融债、央行票据商业银行债、其他金融债、短期融资券、中期票据、企业债、公司债、可分离交易债、可转债、资产支持证券15 国债：财政部发行，国家信用等级，具有避税的优势，分为凭证式国债和记账式国债。记账式国债通过记账式国债承销团承销发行，可在二级市场上交易流通。凭证式国债只通过银行承销发行
8、，无法在二级市场上交易流通。 地方政府债券：从 2009年开始，为给地方财政融资，财政部代理各省级地方财政发行地方政府债。地方政府债可在银行间市场交易流通。目前市场上将地方政府债当成准国债看待，发行利率和收益率与国债基本相当。 政策性银行债：由三家政策性银行（国家开发银行、农业发展银行和进出口银行）发行的金融债。 央行票据：中国人民银行发行，期限主要为 3个月、 1年期和 3年期。央票是公开市场操作工具，主要用于调节货币供给，其发行利率有债券市场风向标的作用。固定收益类产品的分类利率产品16 商业银行金融债：商业银行发行的债券，按照清算顺序，分为一般金融债券、次级债券和混合资本债券。 其他金融
9、债券：其他金融机构（包括财务公司、证券公司等）发行的债券。 短期融资券（ 中期票据（ 都是指具有法人资格的非金融企业在银行间债券市场发行的，约定在一定期限还本付息的债务融资工具。前者期限在 1年以内（含 1年），后者期限在 2 10年之间，目前多为 3年和 5年期品种。企业发行短期融资券和中期票据应在交易商协会注册，并由已在中国人民银行备案的金融机构承销。两类产品最初均为无担保固定利率品种，随着发行方式的创新，目前已经出现部分浮动利率品种以及有担保品种。 企业债 ： 企业依照法定程序发行，约定在一定期限内还本付息的债券。企业债券根据 企业债券管理条例 发行，由发改委审批，可在银行间债券市场或者
10、交易所交易流通。固定收益类产品的分类信用产品（ 1/2）17 公司债 ： 公司依照法定程序发行、约定在 1年以上期限内还本付息的有价证券。公司债券根据 公司债券发行试点办法 发行，由证监会审批，只可在交易所交易流通。 可分离交易债 ： 是一种附认股权证的公司债，可分离为纯债和认股权证两部分。分离交易可转债是债券和股票的混合融资品种，它与普通可转债的本质区别在于债券与期权可分离交易。纯债（存债）部分的期限和权证部分的行权期限可以不同。 可转债：是一种可以在特定时间、按特定条件转换为普通股票的特殊企业债券。可转换债券兼具债券和股票的特征。 资产支持证券（ 指由银行业金融机构作为发起机构，将资产支持
11、证券信贷资产信托给受托机构，由受托机构发行的，以该财产所产生的现金支付其收益的收益证券。固定收益类产品的分类信用产品（ 2/2）18 质押式回购：质押式回购是交易双方以债券为权利质押所进行的短期资金融通业务。在质押式回购交易中，资金融入方（正回购方）在将债券出质给资金融出方（逆回购方）融入资金的同时，双方约定在将来某一日期由正回购方向逆回购方返还本金和按约定回购利率计算的利息，逆回购方向正回购方返还原出质债券。 买断式回购：债券买断式回购是指债券持有人（正回购方）将债券卖给债券购买方（逆回购方）的同时，与买方约定在未来某一日期，由卖方再以约定价格从买方买回相等数量同种债券的交易行为。 拆借：一
12、种按天计算的借款，又称拆放、拆款，期限一般较短。拆借一般是同业拆借，即指金融机构 (主要是商业银行 )之间为了调剂资金余缺，利用资金融通过程的时间差、空间差、行际差来调剂资金而进行的短期借贷。目前同业拆借利率的参考值是上海银行间同业拆借利率（ 其包含隔夜、 1周、 2周、 1月、3月、 6月、 9月和 1年，共计 8个期限品种。固定收益类产品的分类资金交易19 债券远期合约：合约双方约定在未来某一时刻按约定的价格买卖约定数量的指定债券。目前国内债券远期合约成交较为活跃，市场参与者进行远期交易，应签订远期交易主协议。 利率互换：是指交易双方约定在未来的一定期限内，根据约定数量的同种货币的名义本金
13、交换利息额的金融合约。交易双方交换的只是不同特征的利息，并没有实质本金的互换。利率互换可以有多种形式，最常见的利率互换是在固定利率与浮动利率之间进行转换。目前国内的利率互换的基准利率主要包括 、1W、 37天回购定盘利率）。 信用违约互换（ 称为信贷违约掉期，也叫贷款违约保险，是目前全球交易最为广泛的场外信用衍生品。目前国内还没有开展 定收益类产品的分类衍生产品20我国债券市场各类产品规模债券183,968亿政府债券58,092亿金融债券52,731亿企业类债券33,190亿国债55,422亿地方政府债2,670亿政策性银行债45,966亿商业银行债6,266亿非银行金融机构债券485亿企业债券12,500亿短期融资券5,692亿中期票据11,731亿公司债1,476亿资产支持证券334亿证券公司债15亿央行票据39,955亿可转债506亿可分离转债存债951亿数据来源： DP
