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1、1天坛生物分析与价值评估一， 经营战略分析（一） 行业分析1.中国生物医药行业概况全球生物制药药品市场规模超过 600 亿美元，占全部生物技术药品销售额的比重 10%以上。中国生物医药正处于大规模产业化的开始阶段，中国生物医药行业处于上升时期。截至 2008 年 8 月，中国生物、生化制品行业销售收入达到 446.21 亿元，同比增长30.32%。世界市场最畅销的前 20 位基因工程药物和疫苗大部分已在我国上市。我国生物医药潜在市场庞大；生物遗传资源丰富；生物医药起点高，人才、技术储备充足；生物技术已经被列入我国中长期科技发展规划。中国生物制药企业主要分布在一些经济发达的省、市和地区。中国生物
2、制药企业主要分布在北京、上海、广东、浙江、江苏、山东等。由于中国生物制药企业规模比较小，再加上厂商的市场销售网络不全，因此中国生物药品市场较小。2.行业的竞争中国血液制品市场潜力巨大，部分产品有望加速增长。我国血液制品消费的低基数，经济的快速发展，人口老龄化，适用症的扩大，以及产品安全性的提高都将促使行业高速增长，在此过程中，一线企业将凭借资金和技术的优势不断扩张，行业集中度将进一步提高。而随着市场的逐步成熟，以静丙和凝血因子为代表的产品正在逐步替代白蛋白成为市场的主力品种，这两类产品占比较高的企业将会获得超额收益。由于血浆紧张产品供不应求，短期来看，血液制品仍将维持卖方市场，投浆量将决定企业
3、的利润规模。但由于血浆需求量增速下滑，且投浆量增速快于需求量增速，根据预测，血浆供需会在 2013 年达到平衡，行业将面临波动风险，届时企业可能面临产品价格下行、血浆成本高企和销售费用上升的问题。但鉴于血液制品的需求量仍在增长，市场仍能够维持一定的景气度。得益于产品安全性提高、技术进步和人口老龄化等多种因素，2005 年来血液制品全球市场呈现供需两旺的较高景气状态，2008 年市场总规模约 69 亿美元（如包含重组药物可达105 亿美元） ，供给与需求呈双增长，需求增长略快于供给。目前血液制品主要市场仍为美国和欧洲，但中国、巴西等发展中国家在过去几年的进口成为白蛋白和凝血因子 VIII 增长的
4、主要推动力。按销售金额计，免疫球蛋白（主要为静丙）和凝血因子（含重组药物）仍然占据最大市场份额。随着我国人口出生率不断下降和人口老龄化的不断加剧，老龄人口（特别是经济负担能力较强的一线城市的老龄人口）与日俱增。在术后或免疫低下情况下需要使用血液制品的患者将越来越多，与此同时潜在的献浆员（目前主要为经济不发达地区的青壮年人口）数量却无法相应增长，这样的人口结构将给血液制品行业带来长期利好。由于血液制品价格较高，且多类病患（如免疫球蛋白缺乏症患者、血友病患者）需要长期使用，因此从国外的经验来看，医疗体系对血液制品的包销比例将直接影响血液制品的消费量。目前主流血液制品产品虽然列入医保，但均为乙类医保
5、或地方医保，患者自付比例较高，随着医疗改革的进一步深入，包销比例的提高将为相关产品的销售提供有力支持。由于产品供不应求，血液制品终端消费者议价能力低，因而目前各家企业竞争的重点仍然集中在扩充产能上，而又因为目前血浆仍是血液制品的唯一主要原料，国家规定浆站与企业采取“一对一”的关系，这就使得控制更多浆站成为了企业追逐的目标，收购费用也从最早的百万元级涨到千万元级。近年来，由于国家不断提高血液制品的门槛同时也限制了新血液制品企业的审批，因此未来血液制品的发展应依托整合第二、三梯队的血液制品生2产企业以得到更加长足的发展。华兰生物、天坛生物和上海莱士处于血液制品的第一梯队，因此将受益于行业整合带来的
6、利好。在当前形势下，我国血液制品行业的投资潜力如何？又存在哪些投资机会呢？（二）竞争力分析生物科技企业,必须具备技术条件 (科研创新和技术变革)、 社会条件( 知识产权保护与资本市场支持)和 产业条件(知识、技术及其产业化) ；而一个医药企业 ,其核心竞争力又主要体现在技术创新、专利垄断、产业转化、规模效益、市场推广 等方面。所以对天坛生物这样一个以生物技术为核心、以医药产品为主导的生物医药企业,新产品新工艺的研制能力、市场推广能力以及资本市场运作能力是企业可持续发展的关键。2.1 行业独特 地位重要疫苗是防治传染病的最为经济、有效的手段,是人类健康的卫士,是科学和技术价值、经济和社会效益的复
7、合产物,由国家卫生部、国家药监局和世界卫生组织(WHO)进行统一管理(加强生产许可证管理适度控制生产企业数量、对部分产品实行直接调控及国 家计划免疫政策、质量标准及生物制品进出口政策等),具有较高的行业壁垒。天坛生物的控股股东北京生物制品研究所是我国生物制品的发源地(创立于 1919 年 ,前身为北洋政府中央防疫处),厚重的历史沉淀、数代人的不懈努力不仅塑造了她科研成果推广面最广、品种产量供应量最大、 北京 品牌知名度最高 的行业地位。1989 年 ,北生所由卫生部划归中国生物制品总公司管理,成为总公司下属的全国六大生物制品研 究所之一。天坛生物作为一家科研生产型企业,承继了北生所的优良传统,
8、致力于生物制品的产业化,形成了年产 2 亿份生物制品的综合生产能力,表现出较强的技术转化能力和明显的综合配套生产优势。目前,大部分省级疾控中心把天坛生物的疫苗产品作为首选。2.2 研发能力突出,技术转化迅速北生所科研实力雄厚,学术声望强大,在世界上首先分离成功沙眼衣原体,在国内首 先研制成功第一批临床级青霉素、血源乙肝疫苗、风疹疫苗、乙脑疫苗、组织培养菌苗等,率先研制成功并推广多项重点产品如痘苗、脊髓灰质炎疫苗、血源乙肝疫苗、地鼠肾乙脑灭活疫苗、人胎盘血丙种球蛋白以及一些免疫诊断试剂盒等；先后有 60 多项科研 成果分别获得国际、国家及部级等奖励,其中,获国际金奖 1 项,国家级科技奖 14
9、项,部级科技进步及推广应用奖励 36 项,总公司级奖励 12 项,有 32 项产品被北京市科委认定为高科 技产品；近年来在 Vero 细胞平台技术疫苗、联合疫苗、治疗性乙肝疫苗、基因工程、单 克隆抗体、分子生物学等方面研究和转化也取得了重要进展；卫生部计划免疫专家咨询委员会、中华预防医学会生物制品学会、中国丹麦医学生物学培训中心、中华微生物学与免疫学杂志编辑部等具有国内国际水平的专业学术团体的常设机构均设在北生所内, 形成了公司良好的学术背景；北生所有中国工程院院士 1 人(现任天坛生物董事) 、国家 和卫生部授予的有突出贡献专家 称号者 6 人,享受国家级特殊津贴者 32 人,这批专家学 者
10、担任着各种生物制品管理组织和社会组织的重要职务,有多位专家先后担任全球扩大免疫规划顾问小组等国际咨询机构的成员。同时他们还主持公司的科研、生产和管理工 作。 天坛生物定位于科研成果产业化能力,即根据市场需求确定开发项目,从事生产、科研成果的再开发、规模化生产与市场化,天坛生物生产历史悠久、品种多、产量大、工艺稳定,已搭建起成熟完善的科研转化技术平台：不仅拥有现代化生产所必备的硬件资源(先进、完备的生产配套设施,至 2002 年主要生产车间已经通过 GMP 认证),更重要的是积累了丰富的规模生产的实践经验(生产技师人均拥有近 20 年的工作经验), 培养了一批能够一线作战、有战斗力的技师和专业人
11、员,形成了一套成熟的产业化管理体系,在生产能力提高、产品质量均一性、新产品开发、进口原料国产化替代等方面先后取得多项成果,对降低产品成本、提高产品质量、丰富产品品种起到重要作用。如 2002 年采用成 熟的压滤技术及同时生产新产品而使人血白蛋3白单位成本下降 33%,通过对基因乙肝疫苗 生产工艺的改进,使生产能力从设计能力的 2000万支增加到目前的 3500 万支。天坛生 目前拥有的生产技术,可生产 3 大系列 110 多个品种的产品,有多种产品担负着国家的计划 免疫任务。2.3 稳固、独特的销售渠道天坛生物的主导产品为计划免疫类疫苗(脊髓灰质炎疫苗、基因乙肝疫苗和流脑菌 苗等)和非计划类免
12、疫疫苗,采取订单生产、直接销售模式,由卫生部各级防疫部门专营,不通过中间商代理销售,不存在支付佣金现象。但销售渠道与价格主要由国家进行统一 管理。随着市场经济发展,区域性限制已基本打破,天坛生物以其质量、品牌、品种、规模和售后服务等优势成为国家卫生防疫网的龙头企业,与卫生部疾病控制中心和各省地市防疫站建立长达 50 多年的关系。天坛生物在此基础上又成立了一支以专业人员为主的 销售队伍,并有流行病学研究室等专业技术队伍进行售前和售后服务,就形成了技术型的销售体系。不但可以扩大市场销售额,并负责全面系统的跟踪和反馈,同时又以全公司的科研能力提供售后服务,加强产品针对性的开发改进,提高产品的适应能力
13、,这种销售模式称作专家销售模式。 随着我国人民生活水平的提高、国家计划免疫范围的扩大和对免疫产品品种、质量要求的不断提高,天坛生物的优越性将进一步体现,公司也将借助计划免疫渠道,加大非计划免疫产品的销售。2.4 性价比优势突出与国外疫苗相比,天坛生物产品的性价比优势非常突出,价格仅为国外产品的 1/10 左右甚至更低；但是疫苗的性能和质量可以与世界知名大公司的产品相比。此外,发达 国家多不生产单价疫苗,而第三世界国家又需要采购单价疫苗；随着公司 GMP 认证,疫苗出口应是公司寻求发展的方向之一。公司也计划以东南亚、南美市场为突破口,将疫苗 打入国际市场。在进一步巩固国内市场的同时,凭借公司质量
14、价格比的优势,力争使公司 主要制品进入国际市场。2.5 其它稳定的公司治理结构、产品结构和正常的财务状况,奠定了天坛生物的发展基础。 无对外担保、无委托理财,将公司生产经营外的潜在风险降至较低水平。2.6 不足之处公司的部分产品为计划免疫产品,国家采购产品价格的限制削弱了公司在产品销售 、价格等方面的主动权,一定程度上抑制了公司利润的增长。二，财务分析（一）比率分析1.盈利水平评估表 1金坛生物盈利指标比率 2008 2009 2010股东权益收益率（ROE） 25.7975 29.5201 19.5553资产收益率（ROA ） 16.3233 12.9654 9.1236息前总资产收益率（p
15、re-interrst ROA）17.0299 13.5569 9.7112资本收益率（ROC） 97.0163 65.1041 27.0096从表一可以看到，天坛生物公司的 08 年到 09 年股东收益率显著提高，但从 09 到 10 年股4东权益收益率大幅度降低。资产收益率也大幅度降低。表 2 列示了天坛生物股东权益收益率的主要决定因素。表 2天坛生物股东权益收益率的决定因素比率 2008 2009 2010销售净利率% 28.6041 25.4655 18.5778*资产周转率 0.5959 0.6554 0.5217=资产收益率% 17.0452 16.6901 9.6920*财务杠杆
16、率 1.5135 1.7687 2.0177=股东权益收益率 25.7975 29.5201 19.5553表 2 显示天坛生物股东权益收益率逐年降低的主要原因是其销售净利率的降低。这表明天坛生物公司的低成本和树立一个具有高质量商品和行业领先服务的品牌形象的竞争策略没有产生良好的效果。1. 经营管理水平评估表 3天坛生物百分比利润表项目 2008 2009 2010销售收入 100.00 100.00 100.00销售成本 35.2013 36.6469 41.8051毛利 64.7987 63.3531 58.1949营业和管理费用 29.3034 29.1141 35.6894折旧前营业利润 35.4953 34.239 22.5055折旧和摊销 2.186672 2.0355 1.6108营业利润 33.30863 32.2035 20.8947税前利润 33.9813 31.9045 22.4856所得税 5.3771 6.4389 3.9078净利润 28.6042 25.4656 18.57782000-2
