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1、通货膨胀专题 安信证券宏观研究 2011年 10月 内容提要 刘易斯拐点和通货膨胀 货币和通货膨胀的关联 不同时限的通胀决定 科学方法 观察现象 提出问题 根据逻辑 提出解释 预测和验证 检验 中美 数据来源： 信证券 982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010美国 国 假设：一价定律，工业品价格由全球供需决定 推论： 1、可贸易工业品价格全球同步 2、主要经济体的 3、汇率变动能解释主要经济体的 4、全球工业增长决定 、中国经济冷热可能和中国 国内外钢价指数 数据来源： 信证券 60110
2、1602102602000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009国内外铜期货价 数据来源 ： 信证券 010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,00090,00001,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,0002000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010元 /吨 美元 /吨 左轴 上海期交所铜 国内外尿素价格 数据来源 ： 化工在线 ，资讯网，安 信证券 0100200300
3、40050060070080090005001,0001,5002,0002,5003,0002005年12月2006年3月2006年6月2006年9月2006年12月2007年3月2007年6月2007年9月2007年12月2008年3月2008年6月2008年9月2008年12月2009年3月2009年6月2009年9月2009年12月2010年3月美元 /吨 元 /吨 国内尿素 阿拉伯海湾尿素 中美欧 %） 数据来源： 信证券 (20)(15)(10)(5)051015201997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 200
4、8 2009 2010欧盟 中国 美国 美 欧 %） 数据来源： 信证券 (20)(15)(10)(5)051015201997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010欧盟 美国 美元指数（ 1973年 3月 =100） 数据来源： 信证券 607080901001101201990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 20102000年 003年 中国
5、 2000年和 2003年的经济状况 （ %） 工业增长 000年 003年 料来源 ： 安信证券研究中心 数据来源 ： 安信证券 全球 工业增长 0)(8)(6)(4)(2)0246810121992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010全球工业 美国 轴 ) 中国 全球工业增长 美元汇率 供应的波动 能源价格 冲击 内容提要 全球定价 刘易斯拐点和通货膨胀 货币和通货膨胀的关联 不同时限的通胀决定 (5)05101520252005年1月2005年4
6、月2005年7月2005年10月2006年1月2006年4月2006年7月2006年10月2007年1月2007年4月2007年7月2007年10月2008年1月2008年4月2008年7月2008年10月2009年1月2009年4月2009年7月2009年10月2010年1月食品 非食品 数据来源： 信证券 猪肉和粮食价格主导了 006 2007 2008 2009 2010数据来源： 信证券 注： = + 第二、三产业 %） 数据来源： 信证券 注 1：限于数据的可得性， 1994年之前的食品价格指数我们采用了商品零售价格指数 后采用 二者重叠部分的考察表明，二者的数值是相当接近的。 注
7、2：以食品价格指数对第二、三产业 980合优度64%；自 1996合优度 83%。 982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010二三产业 相关关系与因果关系 之间存在相关关系，可能存在三种情况： 1. A ， 的原因 2. B ， 的原因 3. 和 B 的原因，也是 同步性的解释 三种可能的解释： 1。食品涨价导致整体经济过热 2。导致食品短缺的因素造成整体经济的过热 3。整体经济过热导致食品涨价 根据对很多事实的了解，第三种的解释较为合适 理解农产品价格和 通过两种机制同步：成本加成 通胀预
8、期 成本传导 ： 化肥、农药、薄膜和汽油价格上升，提高了农户的生产生活成本，通过成本加成的渠道影响了 食品 价格 通货膨胀预期 ：交换品涨价使农户产生 通货膨胀预期 ，做存货调整，减持现金，增持资产，粮食和猪肉惜售 ,驱动食品价格上涨 食品生产的成本 食品成本：从原料到终端 化肥、农药、柴油、薄膜等物质生产资料 农民的人工成本、土地成本 加工成本 流通成本 衡量这些成本比较好的方式是二三产业缩减指数 食品相对 食品价格对 成本加成主要的：弹性在 1附近 通胀预期主要的：弹性会明显大于 1 计算结果： 1980均为 1980均为 1996均为 果通胀预期和库存调整是主要的原因 假设：通胀预期和库
9、存调整导致食品波动 推论： 1。越不容易保存的农产品相对弹性越小 2。和二三产业缩减指数的相关性也越小 中国生猪养殖的周转时间（天） 2402502602702802903002000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010平均周转时间 数据来源：国家统计局，安信证券 数据说明：周转时间 =365*年初存栏量 +年末存栏量） / 出栏量 易储存品种弹性大 各类产品价格对第二、三产业 00 . 51 . 01 . 52 . 02 . 53 . 03 . 54 . 04 . 5信证券 易储存品种相关性高 各类产品价格对第二、三产业 数据来
10、源： 信证券 食 干鲜瓜果 菜 鲜菜 鲜瓜果 天气和疫病的影响 容易理解和想象的并不一定是对的： 受灾面积和粮食价格波动关系不确定； 疫病的不确定性 农作物总受灾面积（千公顷） 数据来源 ：国家统计局， 安信证券 0040,00045,00050,00055,00060,0001995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008% 受灾面积 数据来源： 信证券 992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2
11、007 2008 2009粮食产量同比 中国第二、三产业 %） 数据来源： 信证券 注： 1980二、三产业 数为 合优度为 78%； 1996合优度为 80%。 (10)(5)05101520251980 1981 1982 1983 1984 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009中国二、三产业 如果未来经济过热： 即使食品供应无虞，价格可能会超预期的上涨 如果未来经济较冷： 即使食品供需缺口，价格反而可能会下跌 内容提要 全球定价 刘易斯拐点和通货膨胀 货币和通货膨胀的关联 不同时限的通胀决定 为什么食品的库存调整如此显著？ 中国食品以初级农产品为主，农产品相对标准化，容易做库存调整 。 大部分农产品的短期供应弹性很小，而需求刚性却很强 。
