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1、 研究源于数据 1 研究创造价值 港澳资讯 68方正 金融工程 类模板 报告摘要 本周思考： 分级 B 的融资成本 市场 普遍使用单位净值成本和单位价格成本两种指标来度量 B 的融资成本。 在 单位价格成本的基础上 除以 价格杠杆 ， 我们引入单位融资成本 ， 度量每借一份资金 需要承担的成本。 煤炭 B 基属于 “ +5”型分级，价格杠杆较高，仅使用价格杠杆会大大高估其融资成本。相反的，消费 B 杠杆低，分摊费用的份额小，故使用价格杠杆会低估融资成本。相比较，单位融资成本更为合理。 从融资成本也可以解释上折前 B 被低估的现象： 随着母基净值的增加，分级 B 的融资成本升高，对投资者的吸引力
2、也随之减弱。 分级 A 投资策略 ： 上期周报我们提示了 A 端风险，上周分级 A 如期 下跌 目前A 类隐含收益率回升至 从长期隐含收益率来看，目前隐含收益率仍处于低位。随着份额缩减速度放缓， B 类投资者重拾信心，整体溢价率上升， A 类价格或仍有一定的下行空间。 分级 B 投资策略 : 上周股票市场总体上涨，标的指数上涨 +折溢价率上升造成分级 远远跑赢标的指数。我们建议规避离下折较近且整体溢价率较高的 B，如一带 B（ 150266），同时 随着 大盘向好， 可适当关注离上折较近且被低估的 B。 “ 日积月盈 ” 分级 A 组合策略： 一方面享受分级 A 本身的利息累积，另一方面挖掘市
3、场错误定价带来的红利不断“日积月盈” 。 本策略上周组合收益率为 组合目前持有 证券 A（ 150171）、 一带 A（ 150265）、 证保 A（ 150177）、国企改 A（ 150209） 。 金融工程高级 分析师： 楼华锋 执业证书编号： 021融工程首席 分析师： 高子剑 执业证书编号： 021融工程分析师：陈杨城 执业证书编号： 021关研究 她的美还未曾被发现 分级基金 分级基金上折收益全解析 分级基金溢价套利收益全透视 分级基金 折 价套利收益全透视 分级基金 下 折收益全解析 分级基金杠杆价值全解析 “ 日积月盈 ”组合 2012 年以来累计收益 数据来源：方正证券 研究所
4、 方正证券研究 所证券研究报告 分级 B 融资成本全解析 分级基金 跟踪 报告 金融工程 定期 报告 研究源于数据 2 研究创造价值 金融工程 定期 报告 目 录 1. 本周思考：真实融资成本是多少 . 4 资成本计算 . 4 资成本敏感性分析 . 5 两融相比相对价值 . 10 2. 分级 A 投资策略 . 13 级 A 下跌 . 13 对转换套利对分级 A 影响显著 . 15 权价值影响重现 . 16 3. 分级 B 投资策略 . 19 4. “日积月盈”分级 A 组合策略 . 21 研究源于数据 3 研究创造价值 金融工程 定期 报告 图表 目录 图表 1：单位价格成本 &单位融资成本
5、. 5 图表 2： A 占比与融资成本 . 6 图表 3： A 约定收益率与融资成本 . 6 图表 4：母基净值与融资成本 . 7 图表 5：中证 90B 母基净值与融资成本 . 7 图表 6： A 平均隐含收益率与融资成本 . 8 图表 7： A 平均隐含收益率与融资成本 . 8 图表 8：母基溢价率与融资成本 . 9 图表 9：母基溢价率与融资成本 . 9 图表 10： A 高估率与融资成本 . 10 图表 11： A 净值与融资成本 . 10 图表 12：两融与分级 B 融资成本 . 11 图表 13：分级基金成交额与规模 . 12 图表 14：近期新发行分级 基金 . 12 图表 15
6、：分级基金 A 产品结构 . 13 图表 16：分级 A 净价与国债期货 . 14 图表 17：分级 A 净价与资金面 . 14 图表 35：分级母基金溢价率 . 14 图表 18：分级 A 净价与母基折溢价率 . 15 图表 19：母基金折价率（ A+B 份额大于 2 亿） . 16 图表 20：不同条款产品隐含收益率走势 . 17 图表 21：市场期权价 值走势 . 17 图表 22：股票型永续分级 A 关键指标（份额大于 1 亿） . 18 图表 23：市场主要指数和分级基金 现 . 19 图表 24：上周行业表现 . 19 图表 25：股票型分级 B 关键指标（份额大于 1 亿） .
7、20 图表 26：“日积月盈”组合收益 . 22 研究源于数据 4 研究创造价值 金融工程 定期 报告 1. 本周思考 ： 真实融资成本是多少 资成本计算 融资成本可以理解为 支付的利息，此外基金管理费也由 B 完全承担。市场上普遍使用单位净值成本和单位价格成本两种指标来度量 B 的融资成本。 单位净值成本 = A 约定收益率 +管理费 +托管费B 净值 （ 1 ） 单位 价格 成本 = A 约定收益率 +管理费 +托管费B 价格 （ 1 ） 和价格杠杆一样，因为折溢价的关系，单位价格成本更具有参考性。价格成本表示每购买一单位价格的分级 B，实际需要承担的费用。价格成本越高，获得杠杆而付出的成本越高，反之则对 B 更有利。 按照上述计算公式，各产品的价格成本差距较大，相互之间不具有可比性，这是因为这里的成本没有考虑到价格杠杆的因素。假设约定收益率、 B 价格、管理费和托管费相同的条件下，两者价格成本相同为 6%。假设产品的价格杠杆为 2，产品的价格杠杆为3，用 1 块钱获得了 2 份母基金的收益，为获得额外 1 份母基金收益而付出的 成本为 用 1 块钱获得了 3 份母基金的收益，为获得额外 2 份母基金收益而付出的成本为 然的单位融资成本更低，而价格成本并没有反映出来。 仅根据价格成本，容易高估 A:B 较高的分级基金，如可转债
