橡胶分析框架及中期走势分析

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1、橡胶分析框架及中期走势分析 一、长期应该看什么？ 图 1：马来西亚 10 年来现货天胶走势 数据来源： wind,天琪研究所 从马来西亚现货天胶走势可以看出，天胶处于 10 年来的上升趋势中，08 年金融危机导致出现了长周期上的大级别调整。长周期上涨的原因是什么呢？ （一）供应结构分析 图 2：全球天胶产量及预测 数据来源： IRSG，天琪研究所 10,21902500500075001000012500150001990 1995 2000 2005 2010 2015 2020天琪期货研究部 刘东丰 IRSG 对 2010 年的产量统计为 1021.9 万吨，根据橡胶主产国可割面积、种植面

2、积、新增面积、根据树龄推算的未来需要重植面积及平均单产推算的未来产量预期如红线，其中黑圈部分为 2003-2008 年牛市阔种面积的产量表现（见图 3 箭头） 。 图 3： 主要天然橡胶主产国 新种面积 变化（千公顷） 图 4： 主要天胶主产国 可割面积 变化（千公顷） 数据来源： ANRPC，天琪研究所 供应结构分析小结： 1、种植 6 年后才可初次割胶，生产周期长，年度周期的供应弹性小，趋势性较强。2、天然橡胶的热带种植条件，使得资源稀缺属性突显，除印尼和非洲存在有限的可新增面积外，其他适应种植的地区潜力面积有限。在全球货币流动性泛滥的情况下，资源稀缺性使得金融属性更强。3、上交所仓单有效

3、期 1.5 年，而现货存储周期 3 年左右，时间的延长存在老化可能，与同样稀缺、供给弹性小的铜比较存储特性稍逊。4、从中国云南到印尼，从北到南区域广泛，造成各个国家的可割时间差异与叠加，从主产国的总产量统计来看，供应的淡旺季如图 5；与此相对应的，中国合成胶产量与进口的周期性与此相反（合成胶存在出口，但很少，数据未找全未统计在内） 。5、因为各个产胶国割胶延续整个年度，不同于白糖、棉花、谷物、玉米等作物的集中供应，但病虫害，洪水与大雨（台风）对供应存在影响，且产胶国多处于热带易出现台风等天气，供应炒作持续存在，伴随资金流动性情况放大或缩小价格变化。 图 5 天胶主产 9 国产量周期性 （千吨）

4、 图 6 中国合成胶产量与进口周期性（万吨） 数据来源： wind,天琪研究所 （二）需求结构分析 图 7:2010 年全球天胶消费结构 数据来源： LMC，天琪研究所 根据 LMC 全球汽车产量、保有量、原装胎及替换胎数据，按照乘用车及轻型商用车与中重型商用车耗胶不同情况，以及 IRSG 对全球橡胶消费数据，静态估算上述消费结构图。估算消费结构相关数据图表如下： 图 8:全球汽车产量 (百万量 )图 9:全球汽车保有量 (百万量 )数据来源： LMC，天琪研究所 图 10:全球轮胎原装胎产量 (百万条 )图 11:全球轮胎替换胎产量 (百万条 )数据来源： LMC，天琪研究所 消费结构分析：

5、 1、橡胶消费重在轮胎，轮胎消费重在替换，替换消费在中重乘用车，而客运量与公路货运量决定中重乘用车的重要变量因素。2、因为西方发达保有量的基数大且全球稳定增长，轮胎刚性消费明显。新增汽车产量及销量是需求的边际增量，对价格影响同样重要，且改变保有量的变化对价格长期影响同样重要。3、乘用车占 1/3，商用车占 2/3，无论从社会财富增加（乘用车） ，还是从经济建设活跃（商用车）的角度，消费与全球宏观经济紧密相关。 分析思路的左证： 1、从天胶消费国消费增长率（见图 12）可以看出，2009 年的中国经济率先复苏与 2010 年欧美等发达经济体的复苏在橡胶消费增速的表现，均可左证消费与宏观经济紧密相

6、关。供应资源稀缺性决定对全球货币流动性非常敏感；而消费属性决定对实体经济非常敏感性，上述两点为金融属性强的内在逻辑。 图 12:主要天胶消费国增长率 数据来源：胶情视界 2、客运量与货运量。 2008 年金融危机公路货运周转量出现短暂下滑（幅度有限） ，但后期 4 万亿的出台令公路货运量爆发性增长，而反映在中国 2009 天胶消费需求表现也非常明显。公路旅客周转反映的是长周期中国经济发展活力，人口城市化、人口大迁移等经济发展与社会变化的长周期变化，表现在橡胶消费即为刚性需求。 图 13: 中国货物周转量与公路货物周转量 图 14:中国公路旅客周转量 数据来源： WIND，天琪研究所 （三）供需

7、长期预测 1、 2011 年 IRSG 预测： 全球天然橡胶产量将同比增加 7.35%达到历史新高 1097.0 万吨。全球天然橡胶消费量将同比增加 4.57%至 1115.1 万吨。截止 2010 年底，全球天胶年末结转库存 147.0 万吨，库存消费比下滑至 13.78%。尽管 2011 年预测数据产量增幅 7.35%将大于消费量增速 4.57%，但预测产量 1097.0 万吨仍低于同年消费量 1115.1 万吨，因此预测 2011年年末结转库存将进一步下调 18 万吨至 129 万吨，而库存消费比也将走低至 11.57%，全球天胶供需处于紧平衡状态，因为割胶季节性，存在阶段性现货供应大于

8、需求情况。 2、 目前对供应与需求的调整（动态） 。 7月28日， 天然橡胶生产国协会官员 称，今年全球天然橡胶产量或将达到 990 万吨，同比增 5.32%，但低于该协会此前预估，因印尼产量下滑。而其此番预估略低于 ANRPC 早前预估的大约 1000 万吨产量，由于印尼产量下降。 ANRPC7 月末公布的 月度报告 称，三季度主要产胶国供应增速将放缓，因 越南产区出现树叶病延缓供应， 三季度越南产量料同比下滑9.4%。 ANRPC旗下会员国供应占全球92%， ANPRC称三季度成员国产量料增长 3.4%至 277 万吨，低于去年同期 12.1%的增长率。而 2011 年 Q1和 Q2 增速

9、分别为 10.5%和 3.3%。全年会员国产量料增加 4.9%至 996 万吨。 印尼橡胶协会 8 月 4 日公布，上半年该国橡胶产量同比增加 26%，达到 174.2 万吨，2010 年同期为 137.9 万吨，但下半年产量料低于上半年。 各个国家的橡胶协会数据比 ANRPC 准确性更高，因为协会统计本国内各个工厂的产量及出口量，而 IRSG 在需求上的模型测算据有优势。 整体上，目前处于供应的旺季，而美国及欧洲需求逐渐疲软，阶段性供应大于需求。 二、中期走势分析 （一） 、产业链上的价格传递情况 1、静态定性分析： 整个产业链上涨面临的价格传递阻力来源于轮胎企业；下跌的支撑为胶农种植割胶成

10、本，以及低价抑制割胶对供应产生的影响。鉴于 IRSG 对未来 10 年对供需平衡的预测，轮胎企业承受力（企业利润） 、采购意愿以及产品对下游的转嫁能力成为中期走势分析的核心。 图 15:天然橡胶全产业链 来源：天琪期货 根据笔者的思考和判断，国内企业与国外企业因为技术、管理经验、竞争格局的不同，价格转嫁能力存在略微不同。国外轮胎巨头企业集中度高，对下游客户的议价能力强；而国内轮胎企业数量多，当提价向下游转嫁时遇到同行的价格压力大。 图 16:轮胎出口平均单价图 2、近期调整轮胎价格的动态情况： 从中国橡胶协会轮胎分会网页公布的信息，轮胎成品进行两次系统调价。 A.今年 3 月左右，米其林、普利

11、司通等轮胎公司再次宣布在中国轮胎配套和替换市场提价 5%8%，国内轮胎企业如双钱、华南等再次上调内销轮胎价格 5%8%、出口轮胎价格 6%左右。 B. 国外情况轮胎企业 7 月初调整国外轮胎成品价格. 美洲大陆轮胎 7 月 1 日起对美国、欧洲市场的全钢轮胎零售价格提高 11%。东洋轮胎美国公司 7 月 5 日对商用卡车轮胎的零售价格提高 9%。横滨轮胎美国公司 7 月 1 日提高在美国销售的轻型和中型商用卡车轮胎价格8%。东洋轮胎加拿大公司 7 月 1 日提高中型卡车轮胎价格 5%。普利司通美洲公司 7 月 1 日提高在美国、加拿大的卡车和公共汽车轮胎价格 11%。普利司通 9 月 1 日提

12、高在日本市场的卡车和客车轮胎零售价格 10%。米其林 7 月 1 日上调其在印度市场的所有品牌轮胎价格 4%。 帝坦轮胎公司 8 月 1 日提高替换市场农业轮胎价格 8%。米其林和普利司通拟 9 月起，将分别在日本的卡车和巴士轮胎出货价格提高 10%。世界主要轮胎厂商几乎都推出了调价方案，范围几乎涉及所有轮胎品种， 幅度大多在 5%至 10% 。 国内情况,7 月份仍基本维持 3 月调价,部分企业再次调整价格. 北京小武基汽配城和十八里店汽配城经销商自 6 月开始陆续接到厂商轮胎涨价通知，上调幅度在几十元至上百元不等。 （二） 、合成胶与天然胶替代与轮胎企业经营 1、合成与天然替代的基本情况

13、合成橡胶是以石油为主要原料，采用化学方法制成。上世纪 50 年代以后，伴随石油工业的发展，合成橡胶开始大规模工业生产。到 20 世纪 60 年代初，合成橡胶的消费量已经超过天然橡胶。合成橡胶的生产不受地域限制、短期内可大规模生产、产品的一致性较好，个别性能，如耐酸碱、高低温下物理性质的稳定等方面要优于天然橡胶。 合成橡胶的主要应用领域仍然是轮胎生产，可以与天然橡胶混合使用，双方有一定替代性。具体来看，天然橡胶在弹性、抗冲压、抗撕裂、耐磨等方面的性能更为突出，在航空轮胎、载重汽车轮胎、矿山机械轮胎、越野轮胎等生产中需求量较大。此外，轮胎胎体、缓冲层、胎侧等部位对弹性、抗冲压等综合性能要求较高，也

14、需要使用较多天然橡胶。 从米其林轮胎公司 2009 的轮胎成分构成来看，天然橡胶与合成橡胶的使用比例大约是1:1。从行业内流传的轮胎成本静态估算中，可 以看出天然胶占成本的 31%，合成胶占成本的25%。 图 17: 米其林轮胎生产中主要材料构成 图 18:各原料所占轮胎制造成本的比例（静态估算） 数据来源：米其林 2009 年报， IRSG，天琪研究所 根据 IRSG 数据，从 1990 年到 2010 年，天然胶消费占比 35%上升到 44%左右，未来占比经 11，12 年的小幅度下滑后，仍维持稳步上行态势，到 2020 年预计可达 46%。 图 19: 全球天然胶消费比例变化 数据来源：

15、 IRSG，天琪研究所 配方管理。根据轮胎生产工艺林礼贵版中对配方管理的描述，各个轮胎企业会根据轮胎的类别、轮胎不同部位（分胎冠胶、胎侧胶、缓冲胶等） ，在保证轮胎各个力学特征的基础上，编制多种不同的配方系统，方便企业管理统计、成本核算及安排生产经营原料采购计划。 因配方管理是轮胎企业技术及经营核心机密，且各个企业情况不同，因此，同行业天胶分析师得到的调查结果经常互相矛盾。从另外的角度看，再原材料价格波动剧烈的情况下，轮胎企业配方管理、原料采购、产品生产计划及产成品库存整体运行情况成为竞争激烈的轮胎企业优胜劣汰的核心指标。 2、近期合成上涨原因初探 2011 年 1 月前后，合成与天然的价格差达到最大，丁苯低于天然 16000 元，顺丁低于天然 10000 元，合成与天然的价格差致使轮胎企业更改配方，加大对合成胶的采购，因此天然与合成价格差迅速回落。配方更改导致的合成胶需求是合成胶坚挺的主要原因。 图 20: 天胶与丁苯价差与天胶比较 图 21:天胶与顺丁价差与天胶比较 数据来源：隆众石化，天琪研究所 关于丁二烯对合成胶的支撑作用，笔者认为在 5 月下旬才逐渐成为主要原因（见图22-23） 。年初到 5 月下旬丁二烯的上涨原因，笔者认为是合成胶需求旺盛导致，而进入 5月中旬后装置事故是直接原因。5 月 12 日，台塑大火导致 10.9 万