发行审核重点及其被否决案例分析

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1、IPO发 行 审 核重点及其被否决案例分析平安 证 券莫家柱2010年 3月一、 IPO发 行 审 核要点1、信息披露 质 量 :核准制与注册制的共同点 ,被否决的主要原因 ;信息披露包括 书 面披露及面 对 面的口 头 沟通。 书面披露即招股意向 书 ,主要靠以保荐机构 为 主的中介机构负责 ;口 头 沟通主要靠公司 ,保荐机构 协 助2、符合法定的条件 :核心是具 备 持 续 盈利能力 ,在首次公开 发 行股票并上市管理 办 法中有 详细 的 规 定 ,主要包括主体 资 格、独立性、 规 范运作、 财务 与会 计 以及募集 资 金3、 实质 性 审 核 :对 公司 发 展前景、投 资 价

2、值进 行判断 (免费 的管理咨 询师 ,分析公司的盈利模式以及 竞 争 优势 等 ) 二、 IPO重点关注的 问题一） 业务 与技 术 -经营 模式与 竞 争 优势1、 经营 模式也就是公司的盈利模式，是企 业 成熟的 标 志经营 模式是否 稳 定、是否适 应 市 场变 化、是否 满 足公司的 经营 目 标 。如果公司的 经营 模式存在缺陷，将 对 公司上市后持 续经营带 来 隐 患。如公用 电话 （京 伦电 子）、数 码 相机、音 乐 网上下 载 、制造 业 流程的 专业 化分工 (富士康 )、连锁经营 等。IPO重点关注的 问题2、 竞 争 优势公司的行 业 地位公司通 过 什么途径建立

3、竞 争 优势 以及 优势 能保持多久 通 过 降低成本并以更低的价格提供相似的 产 品 -主要通 过规 模以及工序等手段 通 过 技 术创 新 创 造真 实 的差异化 产 品 -主要通 过 研 发 通 过 建立 门槛 把 竞 争者 挡 在外面 -专 利、政府特 许 （航天信息的税控系 统 ）、网 络 效 应 （形成正反 馈 ，用 户 越多就能吸引更多的用 户 ） 通 过 品牌、信誉形成的 垄 断效 应创 造虚 拟 的差异化 产 品IPO重点关注的 问题3、成 长 空 间 （以及是否具 备扩 展性及来源）二） 财务 会 计 -公司 资产质 量及盈利能力1、独立盈利能力：公司的盈利 应 来源于主

4、营业务 ，如果主要来源于非 经 常性 损 益以及 优 惠与 补贴 ，其独立的盈利能力受到 质 疑。 对 于 优 惠与 补贴 主要从合法、合理、重要、持 续 以及措施方面关注。2、持 续 盈利能力：生 产经营 模式、 产 品或服 务 的 结 构是否 发 生了或将要 发 生 变 化； 经营环 境是否 发 生了或将要 发 生 变 化； 对 主要供 应 商以及客 户 是否存在重大依赖 等方面分析公司持 续 盈利能力。IPO重点关注的 问题3、 财务 状况：根据 财务结 构及比率，如从 资产负债率流 动 比率、速 动 比率分析公司的 偿债 能力；根据 应 收帐 款、存 货 、 经营 性 现 金流量与主

5、营业务 收入的 对比分析公司的收入 质 量。4、收入确 认 ：作 为拟 上市的公司，其信息披露需要满足上市公司信息披露的要求，但有些公司，因受改制、行 业 或客 户 的影响，在一年当中，其 业绩 非常不均衡， 对 于 这 些企 业 需要分析其收入的确 认 是否符合 规定，收入与成本是否匹配。IPO重点关注的 问题三）公司基本情况及 历 史沿革 -公司治理从 “形似 ”到 “神似 ”1、股 东 是否将与公司主 营业务 相关的 资产 全部注入到公司，股 东 以及董事高管人 员 的利益是否与公司的利益一致，公司是否存在与关 联 方不公允的关 联 交易，公司的管理 层 是否保持 稳 定。2、公司的股

6、权 是否清晰， 设 立以来是否 发 生 频 繁的股权转让 ，尤其是涉及到公司核心人 员 的持股 转让 ，控股股 东 及 实际 控制人是否保持 稳 定。IPO重点关注的 问题3、公司运作机制是否完善，内部 组织 架构以及各 组织 的功能定位是否清晰，包括各子公司的功能定位，内部决策的 执 行效率。4、公司与外界的沟通情况， 应对 市 场 及 变 化的反 应速度，是否存在 违 法 违规 行 为 等。5、 项 目 实 施的条件，募集 资 金到位后能否 顺 利 实 施，如配套的土地，有关 产 品的 认证 或 审 批情况 (如医 药行业 )， 项 目是否取得 环 保批文等。IPO重点关注的 问题四）有关

7、募集 资 金 项 目 -未来 发 展前景公司的 发 展前景及 业绩 增 长 主要依 赖 于募集 资 金 项 目的 实 施。1、 项 目是否投 资 主 营业务 ，是否与公司的 发 展目 标结 合。2、 项 目 实 施的可行性，如是否有足 够 市 场 ，是否有足够 的核心技 术 及 业务 人 员 ，是否有足 够 的技 术 及 规 模化生 产 工 艺储备 等。IPO重点关注的 问题五）共性 问题 -适 应环 境的 弹 性能力原材料 涨 价以及 环 保要求逐步提高的 压 力， 拟 上市公司能否化解，反映了公司的适 应环 境的 弹 性能力。1、 对 出口型企 业 ，人民 币 升 值 以及出口退税率降低

8、对 公司造成的 风险 、公司 应对 能力及措施。2、原材料 涨 价或波 动 造成的 风险 以及公司的 传导 能力及措施。3、 环 保要求逐步提高三， IPO最新 审 核政策 动向1、 审 核 时间问题 ： （ 1）目前 证监 会 IPO审 核周期（从受理到 发 行）平均为 半年；（ 2）券商申 报 的季 节 性很 强 ，在 3 月底、 6 月底、 9 月底非常多。（ 3）一些企 业为 上市而上市， 抢时间 ，反而不好。IPO最新 审 核政策 动 向2、公司独立性和持 续 盈利能力： 原来国企部分改制的 问题 开始死灰复燃， 现 在有些民 营 企 业 搞多元化却拿一小 块 部分改制。相近 业务

9、、配套 业务 一定要拿 进来。3、土地、商 标 要完整地 进 入上市公司：4、上市主体 资 格： 有限公司整体 变 更股份公司，持 续经营 期 3 年可以 连续计 算的前提是： 规 范的有限公司。若公司治理 结 构不 规 范，公司 财产 和股 东财产 没有 严 格区分。 则 不认同 连续计 算。IPO最新 审 核政策 动 向5、董事、高管人 员 不能控股、参股其他同 类业务 的公司：6、 实际 控制人 变 更 问题 ： 第十二条 “实际控制人没有 发 生 变 更 ”的理解和适用 证 券期 货 法律适用意 见 第 1 号 讲 的很 详细 。但要注意，董事会股东 会的 记录签 字的 时间 ；持股比

10、例最高的人的 变 化情况。IPO最新 审 核政策 动 向7、主 营业务变 更 问题 ： 首次公开 发 行股票并上市管理 办 法 第十二条 发 行人最近 3 年内主 营业务 没有 发 生重大 变化的适用意 见 证 券期 货 法律适用意 见 第 3 号，很详细 ，分 20， 50， 100不同情况）。对 于主 业变 化，有些机构 认为满 了 2 年多就可以 报 了，理由是加上 审 核期正好 3 年，但是 证监 会 认为这样不行！必 须 要 满 3 年才能申 报 。8、高管 变 化 问题 ： 对 于 总 裁、 财务总监 、董秘的离职，中介要慎重判断IPO最新 审 核政策 动 向9、 拟 海外上市 现

11、 回 归 A 股的 问题 ： 现 在有很多原来想海外上市的准 备 国内上市， 对 于 这部分企 业 ，原准 备红 筹模式，把控制人 变为 BVI 公司的， 现 想回 归 A 股，用境内主体上市，若是把中 间层去掉、恢复内 资 状 态 且无重大 变 化的， 则 可以 A 股；若保持外 资 框架不 变 ， 想境内上市的， 则 有争 议 ，因为 透明度太低， 对 于其 资 金流 转 很 难 核 查 ， 证监 会正在研究。若 2006 年商 务 部 10 号文之前 审 批通 过 的外 资 框架，要回 A 股，需要慎重 处 理；若因 为该 文件规 定没能 获 得商 务 部 审 批的，反而恢复内 资 身份

12、容易。另外， 对 于架构的 还 原，有些公司能做，有些公司可能就做不了 。IPO最新 审 核政策 动 向10、 历 史出 资问题 ：对 于 历 史上存在的出 资问题 ，正在研究。比如：（ 1）出 资 未按期到位（ 2）出 资 方式不合适（ 3）用 证 券 经营 特 许权 出 资 的（ 4）用房屋使用 权 出 资 的（ 5）用合同 权 益出 资 的（ 6）用本公司 财产 重复出 资 的IPO最新 审 核政策 动 向证监 会关注 诚 信 问题 ， 诚 信 对 商 业 社会的作用很大，要从 严 把关。出 资 不光是股 东权 益 问题 ，不是股 东同意就可以了，它涉及到整个社会的 诚 信 问题验资报告

13、要如 实 反映出 资 事 实 ，但是有些 验资报 告都是假的。历 史的出 资问题 要区 别对 待： （ 1）若 时间 短，以前没到位，或者没及 时办 理，后来到位了的，没有虚假出 资 的，如 实 披露且 纠 正的，可以不构成重大影响； （ 2）若存在虚假出 资 ，或者出 资 不到位的比例 较 高的， 对报 告期 审 核有影响。 对 于申 报 之前没解决，申报 之后被 举报 的，一旦 发现 ， 严 格 处 理！IPO最新 审 核政策 动 向11、股 权 清晰： 不允 许 委托持股、信托持股， 历 史上有的，申 报 前必须 落 实 到明确的个人；有些准 备 信托 计 划投 资 持股的，不行。不允

14、许 工会持股， 职 工持股会作 为拟 上市公司股 东 。公司申 报 材料后，不宜再 发 生股 权转让 ，若 发 生，中介机构重新履行尽 职调查责 任。对 于工会持股会、 职 工持股会持有 拟 上市公司子公司股 权 的，可以不要求清理。IPO最新 审 核政策 动 向（ 2）有的股 东 上千人，存在很大 纠纷隐 患，告状信多。若是 2006 年 证 券法 前 发 生的，建 议暂 不要做清理（因 为 清理后，可能形式 满 足要求，但是 实质 不 满足要求）。 证监 会正在研究，大家可以等待政策出台。13、土地 问题 ： 生 产经营场 所的土地一定要合法。募投 项 目涉及到土地的，必 须 在申 报 前

15、拿到土地出 让 合同（或者 转让 合同），价格必 须 是明确的。有些目前没拿到的，不 审 理。 对 于房地 产 企 业 上市要求更 严 ，要 转让 合同土地证 规 划 许 可 证 等，因 为 国家的政策是 “节约 土地 资 源”， 这 些要素 是重大影响的IPO最新 审 核政策 动 向14、 环 保 问题 ： （ 1） 证监 会极其关注 环 保 问题 。 污 染企 业 ，省 级环保意 见 ；跨省的和特 别规 定的， 环 保部意 见 。具体参照 关于 进 一步 规 范重 污 染行 业 生 产经营 公司申 请 上市或再融 资环 境保 护 核 查 工作的通知 国家 环境保 护总 局 办 公 厅 文件

16、 环办 2007 105 号，从事火力 发电 、 钢铁 、水泥、 电 解 铝 行 业 的公司和跨省从事环发 2003 101 号文件所列其他重 污 染行 业 生 产经营 公司的（ 备 注：冶金、化工、石化、煤炭、火 电 、建材、造 纸 、 酿 造、制 药 、 发 酵、 纺织 、制革和采 矿业 ） 环 保核 查 工作，由 环 保部 统 一 组织 开展，并向中国 证 券 监 督管理委 员 会出具核 查 意 见 。） IPO最新 审 核政策 动 向（ 2） 对 于 历 史上 环 保出 过问题 的企 业 ， 证监 会重点关注（ 3）中介机构推荐 这 些企 业时 ，要很慎重。 证监 会也要求中介核 查 ，另外关注 环 保 设 施、 环 保支出和 费 用是否一致（ 4） 对 于 环 保 举报 多的，涉