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1、后危机时代全球经济金融格局发展趋势及大宗商品走势框架分析金融危机过后，世界经济的大趋势是什么？从年初至今，股票市场普遍上涨了50%-70%，黄金价格也创下历史新高，大宗商品价格稳步上升，人们似乎忘记了我们去年爆发的经济危机。而中国正逢60周年大庆，受到政府的经济刺激计划支撑，中国的经济增长又回到了8%的轨道上来。但是，我们必须清醒地认识到，金融危机的影响远未消除,未来全球经济复苏仍将面临较大的不确定性。目前,在国际社会和各国大规模宏观经济刺激政策的作用下,全球经济出现企稳迹象,主要经济指标好转。市场信心有所恢复,全球股市强劲上扬。主要发达经济体继续维持“量化宽松”的货币政策并著手研究退出的方式
2、与策略。但全球贸易水平持续萎缩,主要经济体失业率居高不下,财政赤字水平令人担忧。从主要经济指标,尤其是全球主要金融市场表现来看,全球经济出现了较强的触底信号,但宏观经济刺激政策退出策略的选择、财政刺激政策的可持续性、价格水平走势的不确定性、失业率居高不下而可能引发的新一轮贸易和金融保护主义等都可能成为未来影响全球经济增长的主要风险因素,复苏进程存在很大的不确定性。如果只是沉浸于刺激计划带来的复苏的表面繁荣上，而忽视结构改革的紧迫性，其后果令人担忧。后危机时代全球经济金融新格局经历了一场危机，世界经济金融格局也发生了深刻的变化。一、后危机时代的第一个重要趋势，是西方金融系统“去杠杆化”过程将会持
3、续。这主要是针对危机前的“过度杠杆化” 。尽管由于高息差银行实现赢利，但是，很多大金融机构仍然需要补充资本金，遭受重创的银行仍然希望增加新的资本金或者出售资产。金融业还没有稳定,未来金融业将发生根本性变化,其首要之务仍然是挽救自己,保持自身的稳定。尽管政府希望各家银行能够在这个时候放贷，但是，银行家们要重新调整其资产负债表，以降低风险，他们首先要削减贷款，提高资本金，然后才能继续发放贷款。这种“去杠杆化”的过程是必需的。另外对金融业的监管将会更加严格。无论从哪个方面看，金融监管者都会谨慎起来。对于那些通过救援计划或大量存款担保而被国有化的银行，监管者会严格限制管理层的奖金数额，以降低他们冒险的
4、冲动，因为他们冒的风险越大，公司利润可能越高，高管奖金也越高。在短期内，银行从高息差中获益，因为贷款利率没有降低太多，但是，接近为零的存款利率使银行成本大幅降低。而当银行竞争加剧时，息差就会逐渐变小。另一方面，贷款的增长将因更严格的风险控制而得到制约。其结果就是，银行靠高杠杆赚钱的黄金时代已经结束了。因此，2010 年应该是对金融业进行全面整改和进行金融业结构调整的关键时期。二、第二个重要趋势是全球经济谋求再平衡。距离危机爆发已经一年多时间了，对于导致本轮经济危机的根源基本达成共识，其深层次原因在于全球经济失衡，其核心是以美国为主的发达国家金融的高杠杆率和国民过度消费，以及与之相对应的新兴市场
5、经济的高储蓄和高投资。介于两者之间的，则是过度繁荣的金融中介和全球金融市场。金融市场泡沫的破灭，宣告了高消费和高投资这一对共生体消亡的开端。在危机前,美国个人消费支出占 GDP 的比重一直在 70%以上(中国这一数字不到 40%)。按当时的价格计算,美国的消费支出贡献了 21%的全球 GDP。但关键的问题是,美国人用来消费的这些钱,并不全是来自于美国人的个人收入。其中很大部分来自向石油美元和亚洲储备的借款。而另外还有一部分是来自于所谓的“虚拟收入”,即等于“虚拟财富”+负储蓄。世界经济的失衡看似是美国造成的,但在全球化背景下，必然有另外一极与之相对应，美国的消费狂热是世界其他地区出口导向型经济
6、体的食粮。对发展中的亚洲而言更是如此自世纪之交以来,亚洲是世界上增长最快的主要地区。它大到足以占世界总产出的20%（按购买力平价测算）,2000年至2007年间,发展中的亚洲实际GDP平均增长8%是同一时间世界其他地区增速（3%）的2.7倍。美国的消费狂热推动了亚洲的繁荣,对整个发展中的亚洲而言,2007年出口创下纪录,占当年该地区总GDP的45%比20世纪90年代中期高出十几个百分点。这使世界上增长最快的地区比以往更依赖外部需求。但随着经济危机的爆发，这种经济增长方式的脆弱平衡被打破了，全球经济正面临一个历时多年的再平衡历程。对美国而言,泡沫破灭后美国家庭都背负了沉重的债务负担，必须抛弃以前
7、的依赖资产的储蓄及消费增长模式,这注定意味着个人消费增长将持续下滑，需要增加储蓄，努力偿还巨额债务。这对世界其他地方而言应该是一个具有挑战性的结果，特别是发展中国家,他们的任务本质上与美国所面临的任务相反。出口导向型的发展中经济体应该将增长方式转向国内需求,特别是私人消费。这可能意味着发展中世界在接下来几年内也将面临更加缓慢的经济增长，前几年7.3%的年均增长率可能在未来两三年内降至5%附近。全球经济发展不平衡和美国经济内部结构的不均衡是导致此次经济危机的根本原因，后危机时代必然需要谋求全球经济的再平衡，使全球经济重新步入正常发展轨道。经过一年多时间的挽救和恢复，在付出巨大代价之后，全球经济出
8、现复苏的萌芽。但是， “病来如山倒，病去如抽丝” ，世界经济的复苏，注定还有经历一个较为漫长而痛苦的过程。 美 国 :失 业 率 :季 节 调 整 月0.2.04.06.08.010.12.01948年1月3日 50年月日 192年1月3日 54年月日 196年1月3日 58年月日 1960年1月3日 2年月日 1964年1月3日 年月日 1968年1月3日 70年月日 192年1月3日 74年月日 196年1月3日 78年月日 190年1月3日 82年月日 194年1月3日 86年月日 19年1月3日 0年月日 192年1月3日 4年月日 196年1月3日 8年月日 20年1月3日 年月日
9、204年1月3日 6年月日 208年1月3日（美国失业率）失业率上升是最大的痛苦之一。全球主要发达经济体失业率仍在上扬，欧元区失业率已接近10% ；日本失业率也创战后以来最高；英国二季度失业率是15年来最高。美国失业率达到了10.2%，创26年来新高。据预测，这些国家的失业率明年还会继续攀升。而只有等经济增长率回到长期趋势线以上，失业率才会停止上升，这是经济复苏必须经历的过程。而现在，我们还仅仅看到经济负增长幅度缩小、略有转正的迹象，离失业率停止上升的那天，还很遥远。而且，即使统计数字回升，可能人们在相当长一段时间内也很难从日常生活中有所感受。复苏的初级阶段，往往看不到最终消费需求的提升。 “
10、衰退时，企业大幅减库存，所以经济产出下降的幅度要比销售大；复苏时，企业不再减少库存，产出就会有所增加，而最终需求不见得就会上升。 ”黯淡的就业前景，不可避免地波及家庭收入，家庭高负债的情况难以得到改善。英美家庭仍面临较高的负债水平。虽然房屋市场有所企稳，股市也逐步趋高，但较之危机前，家庭财富的流失仍相当明显。还有一个会拖累经济复苏脚步的因素是，各国经济中有大量闲置的产能，也就是生产出来的东西卖不出去。今年10月美国的产能利用率回稳至69.5%，但仍居于历史较低水平。这意味着，企业会缩减未来的资本支出，并全力消化现有生产能力。美国经济仍然失衡，亚洲的全球供应链必须从出口导向转向内需导向。在短期内
11、，亚洲出口企业的产品将会过剩，利润也将受到挤压。2009 年夏季亚洲国家出口复苏，实际上源于美国大规模的政府财政计划，例如“旧车换现金”项目。在美国政府实行的“旧车换现金计划(cash-for-clunkers)”结束之后，今年 9 月份美国消费者开支出现了 5 个月以来的首次下降,9 月份美国个人开支环比下降了 0.5%。在工资增长缓慢、失业率不断攀升的背景下，美国消费者信心状况低迷，因此随着美国政府实行的旧车换现金等刺激经济增长计划结束，未来几个月内美国消费者开支继续下滑的风险已变得越来越大。而且，危机时进口商削减了进口量，消耗了库存，现在他们需要新定单来补充存货。然而，当美国的失业率超过
12、 10%，消费者将开始存款并减少借贷。我们可以预计，美国消费至少在未来几年内会保持疲软。因此，亚洲经济要持续发展，必须更多依赖本国消费。换句话说，要将商品销往人口稠密的国家，而不是借债消费的发达国家。美国家庭开始增加储蓄，亚洲国家需要进一步扩大内需，全球经济增长正谋求再平衡，全球经济摆脱对美国个人消费者的依赖性将有助于再平衡经济增长，并对政府压低失业率的努力形成支持。三、第三个重要趋势是新兴市场的新一轮泡沫正在酝酿。在此轮经济危机中，新兴市场当然也无法幸免。中国、巴西、印度和俄罗斯这“金砖四国”也好，其他小的经济体也好，都无一例外地受到出口大幅下跌的冲击。其中，俄罗斯出口额在短短半年时间就从
13、2008 年的高点下跌超过 60%。随着全球复苏的曙光初现，新兴市场经济也渐渐走出谷底。过去几个月间，新兴市场国家的制造业有所恢复，其工业产出二季度环比增速折年率达到了 17.2%。资本市场表现则更为积极，2009 年 3 月以来，MSCI（摩根士丹利资本国际公司） “金砖四国”指数上涨幅度高达 85%，远远超过了同期发达国家的表现。国际货币基金组织（IMF）今年 7 月发布的报告预计，发达经济体在2009 年和 2010 年的经济增速将分别为-3.8%和 0.6%，新兴市场经济体的增速则将分别达到1.5%和 4.7%。IMF 认为，在新兴市场国家中，亚洲由于中国和印度财政刺激政策的积极效果，
14、经济前景明显好于拉美、东欧、中东和新兴非洲，但是，近期亚洲经济增长的加速很可能消失，除非发达经济体先行复苏。但这种愿望未必能实现。经历连续下跌后，发达经济体短期内很可能实现低位反弹，但无奈其最终需求仍将疲弱。如果失业率持续走高，居民消费意愿保持低迷，加上减税和政府转移支付等手段效果减弱，发达经济体将不得不直面消费之困。因此，对于新兴市场国家来说，只有增加内需才能维持增长。但是，即便是现在，促进内需也是障碍重重。其中，失业率的上升和惜贷情绪的蔓延最为致命。尤其是东欧国家，很多东欧新兴市场国家失业率已经临近 10%甚至更高，远高于欧盟平均水平。另外，因为英、美、日等国的零利率政策将本国货币变成套利
15、型货币，意味着短期投资者会买入低利率货币，在利率较高的新兴市场进行投机。美国基金研究机构EPFR统计数据显示，截至2009年11月18日当周，全球股票基金有56亿美元净流入，其中49%流入新兴市场，“金砖四国 ”(巴西、俄罗斯、印度、中国)股票基金当周共有2.05亿美元资金流入。投资者正不断将资金投注于新兴市场资产和大宗商品市场，以回避不断走弱的美元。而在美股市场上，成交量的变化或在暗示资金正有所撤离。上周美股日均成交量约为42亿股，低于此前一周的44亿股，并为7月4日当周以来最低水平。而在今年8月至10月底期间，该数据的平均水平在55亿股左右。EPFR的数据还显示，全球新兴市场股票基金今年以
16、来总共吸收568亿美元资金，超过2007年创纪录的500亿美元，而去年同期该市场已有400亿美元资金流出。资本大量流入新兴市场国家，将增加这些国家经济的脆弱性。市场上流动性仍然相当充裕，一旦资产泡沫形成，可能威胁至实体经济的复苏进程。由于美元不断下跌，在此过程中，新兴市场国家货币兑美元汇率则被动出现上扬。一旦汇率上涨，这些国家的出口必然会再次受挫。在绑定美国利率的政策下，新兴市场国家面临着一个无法解决的困境：提前加息会吸引“热钱”进入，而不加息的结果同样是资产泡沫。澳大利亚汇率已经从较低的 0.6 美元涨到 0.9 美元，因为澳大利亚的出口以大宗商品为主，所以货币升值不会危及出口。但是，对于那些出口导向型的国家来说，这无疑将是一场灾难，热钱不断推高这些国家的资产价格和股市，最近，新兴股票市场的快速上涨表明，新一轮泡沫正在酝酿。四、第四个重要趋势是各国货币政策筹谋退出。随着世界经济逐渐走出谷底，从经济刺激政策中退出，开始列入决策者的议事日程。11月3日，澳大利亚宣布再次加息，将基准利率上调25个基点至3.5%；随后以色列和挪威央行也宣布加息；欧
