《【最新地产研报】中资地产债市1月回顾及展望：期限利差反转美元融资开门红Q1末投资时点_市场营销策》由会员分享，可在线阅读，更多相关《【最新地产研报】中资地产债市1月回顾及展望：期限利差反转美元融资开门红Q1末投资时点_市场营销策（23页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。
1、证券研究报告 | 债券月报期限利差反转，美元融资开门红，Q1末投资时点房地产2021 年 02 月 05 日中资地产债市1月回顾及展望分析师 孙杨执业证号：BOI804 852-联系人 陈雨桦852-相关报告1、楼市调控收紧，指数年初仍处低位，表现不佳：克而瑞内房股领先指数 1 月监测2020-02-022、“B”评级房企系列之美元债二级投资机会：二级市场表现监测2020-01-293、美元资金优配权益，关注债券个券套利机会：资产配置跟踪 1 月2020-01-28核心观点l 克而瑞中国地产债券领先指数短期调整。截至 2021 年 1 月末，克而瑞中国地产债券领先指数达 124.0，短期调整；
2、指数的买价到期收益率为 6.97%，加权票息6.89%，麦考瑞久期 3.19 年，OAS 利差 658.4BP，当前共涉及 42 家发行人（母公司），205 只成分债券，发行金额达 1007.9 亿美元，市值达 1023.8 亿美元。l 境内期限利差反转，上月报告中已预警风险。二级市场交易放量后收缩，市场择券偏保守，信用利差见顶，上行的 CPI 预期推动境外长端利率走高、关注中美利差回落幅度与速度；年内美国或退出宽松环境，关注基础利率对房企美元融资成本的影响。（1）1 月末国开债收益率下行后迅速调整，1Y、5Y、10Y 国开债 YTM 分别较 12 月末变动 29.3BP、14.0BP 和 5
3、.6BP 至 2.85%、3.40%和 3.59%。（2）1 月国开债期限利差反转下行，1 月末，10Y-1Y 利差下行 23.7BP 至低位的73.9BP。（3）1 月地产债信用利差见顶，AA 级与 AAA 级地产债信用利差较 12 月末上行 12.6BP，达 333.3BP。l 美元融资开门红，多主体票息下降；发行金额与预期一致，判断美元债一级市场Q1、年中、Q4 为良好投资时点。（1）前五十总体发债集中度下降，前五十美元加权票息下降、人民币总体上升。（2）1 月，彭博口径美元债发行 119.4 亿 USD， 同比-36.4%，环比 317.9%，金额与我们在上月的预期几乎一致，偿债覆盖倍
4、数近于 1。（3）1 月，美元债多在 4%-7%；隆基泰和、上坤地产首次于境外市场公开融资，大发地产、当代置业、融创中国票息下行明显。（4）新发人民币债主体AA+级以上占比 85.8%，AA 级融资量上升明显。（5）2 月总体需偿债 606.8 亿人民币，后续高峰在年 3 月和 4 月，总额分别为 1670.4 亿 CNY 和 1403.2 亿CNY，Q3 亦有较高偿债压力。（6）1 月，Wind 口径中资房企净融资额为-113.6 亿 CNY；彭博口径，美元债净融 355.8 亿 CNY，人民币债净融资-60.9 亿CNY。l 1 月人民币债交易量收缩，逾四成美元债估值下行；波动较大个券的相
5、关公司较为一致，可作套利选择。（1）1 月现券交易金额 1088.8 亿人民币，环比下降 25.9%，收缩至 11 月的水平。（2）1 月 41.0%的中资房企美元债估值下行；恒大个券收益率持续下行，华夏幸福、云南城投、泰禾集团、蓝光发展相关个券收益率上行。l 1 月境内外无违约，境外 11 家评级调整。（1）1 月，申万房地产一级行业债券余额违约率 1.2%，较上月上升 0.1%。（2）新城发展评级上调，华夏幸福评级下调， 佳源国际控股、华远地产、力高集团、荣盛发展、金地集团、路劲、德信中国等公司（及其相关公司）新增评级。l 风险提示：政策风险，融资风险，信用风险，销售业绩未完成风险，数据风
6、险（详见报告末页风险提示）敬请阅读末页的重要说明债券月报 | 房地产内容目录敬请阅读末页的重要说明9 / 23数据说明4克而瑞中国地产债券领先指数短期调整5境内期限利差反转、信用利差见顶，境外利率走高7美元融资开门红，多主体票息下降9Wind 口径 1 月中资房企人民币净融资额-113.6 亿9中资房企 1 月境外市场发行额季节性上升、同比下降，与预期一致101 月中资房企发行人民币永续债 11 亿12新发人民币债主体 AA+级以上占比 85.8%12前五十总体发债集中度下降，前五十美元加权票息下降、人民币总体上升.141 月中资房企发行非供应链 ABS 77.9 亿14中资房企 2021 年
7、 1 月偿债 606.8 亿，偿债高峰在 3、4 月及 Q315彭博口径净融资额，美元债回正15当月新发中资地产美元债明细161 月人民币债交易量收缩，逾四成美元债估值下行181 月中资房企人民币债环比下降 25.9%181 月逾四成美元地产债估值下行181 月境内外无违约，境外 11 家评级调整201 月申万房地产行业违约率 1.2%，境内无违约201 月 11 家主体被境外机构调整评级（展望）21风险提示22图表目录图 1：克而瑞中国地产债券领先指数短期调整5图 2：1 月国开债收益率下行后迅速调整7图 3：1 月国开债期限利差反转下行至 73.9BP7图 4：1 月末地产债信用利差为 3
8、33.3BP7图 5：期限利差 1 月末扩大至 101BP8图 6：30Y 美债隐含 CPI 在 1.93%8图 7：1 月中资房企净融资额-113.6 亿人民币9图 8：1 月地产公司债净融资额占比-13.4%9图 9：1 月，公司债、企业债的净融资额为负9图 10：彭博口径下，美元债、人民币债环比分别为 38.5%和 317.9%10图 11：2021 年美元债净融资在 157.7 亿元，Q1 末、年中、Q4 将出现良好投资时点10图 12：彭博口径下 1 月人民币发行同比高至 103.2%11图 13：1 月票息分布12图 14：12 月票息分布12图 15：1 月中资房企发行人民币永续
9、债 11 亿12图 16：1 月新发地产人民币债主体评级 AA+以上占 85.8%13图 17：1 月银行间市场债券发行金额为 288.5 亿元13图 18：1 月，无评级美元债发行金额占比 25.8%13图 19：1 月中资房企非供应链 ABS 发行 77.9 亿14图 20：2021 年 2 月需偿债 606.8 亿15图 21：2018 年以来彭博房地产行业净融资15图 22：地产行业债券余额违约率 1.2%20表 1：克而瑞中国地产债券领先指数编制方案5表 2：克而瑞中国地产债券领先指数 1 月末相对走势5表 3：克而瑞中国地产债券领先指数成分6表 4：2020 年及 2021 年 1
10、 月发债集中度14表 5：2020 年及 2021 年 1 月加权票息14表 6：1 月新发中资房企美元债16表 7：1 月取消发行 6 只个券17表 8：中资房企人民币债现券交易金额环比下降 25.9%18表 9：1 月中资房企美元债估值下行前十18表 10：1 月中资房企美元债估值上行前十19表 11：1 月 11 家主体被境外机构调整评级（展望）21数据说明本文在比较中资地产债境内与境外市场时，选用 Bloomberg 数据，行业为 BICS 分类下房地产行业，该行业涉及部分从事房地产服务的公司和从事房地产开发经营的城投公司。本文在单独分析中资地产债境内市场时，选用 Wind 数据，为与
11、 Bloomberg 行业分类口径保持一致，选择申万房地产一级行业分类。本文以中资房企代称上述中资地产类公司。本文在转换货币时，选用美元兑人民币中间价当月均值。克而瑞中国地产债券领先指数短期调整表 1：克而瑞中国地产债券领先指数编制方案指数属性具体设置最低发行规模2 亿美元最少剩余期限至少一年（固定浮动利率债券在固定浮动收益率开始一年前移除） 信用评级标普 C 及穆迪 Ca 以上（不包含违约债券）每个发行人权重不高于 10%指数起始日和基点以 2018 年 12 月 31 日为基日，以 100 点为基点发行人审阅根据 “中国房地产开发企业 500 强榜单”前 100 名做年度调整重新调整 (R
12、ebalancing)每月（符合标准的新券纳入指数，期限小于 1 年的移除）当月收益计算(现金流再投资)每日平均一个月的境外美元存款利率，根据报告期末现金流量的实际预定付款日期计算得出计算频率每日结算日期每月结算：月末日；每日结算：当日结算，若每月最后工作日非月末日则在月末日结算数据来源：富时罗素 克而瑞证券研究院截至 2020 年 1 月 29 日，克而瑞中国地产债券领先指数达 124.0，较 1 个月前下行0.80%，短期调整。图 1：克而瑞中国地产债券领先指数短期调整1281261241221201181161141121101081061041021002019-01 2019-03
13、2019-05 2019-06 2019-08 2019-10 2019-12 2020-02 2020-04 2020-06 2020-08 2020-10 2020-12CRICCNPD Index数据来源：Bloomberg 克而瑞证券研究院表 2：克而瑞中国地产债券领先指数 1 月末相对走势1 个月3 个月5 个月1 月末相对走势-0.80%3.07%1.59%数据来源：FTSE Russell，克而瑞证券研究院注：同比增长数据选用月末数据计算，下文同。截至2020 年2 月1 日，克而瑞中国地产债券领先指数的买价到期收益率为6.97%， 加权票息 6.89%，麦考瑞久期 3.19 年
14、，OAS 利差 658.4BP。1 月末，指数调仓后，共涉及 42 家发行人（母公司），205 只成分债券，发行金额达 1007.9 亿美元，市值达 1023.8 亿美元。表 3：克而瑞中国地产债券领先指数成分2020 中房网排名母公司名称债券数量发行金额（亿美元）市值（亿美元）市值权重1中国恒大13111.4102.410.0%30佳兆业集团1180.681.38.0%5中国海外发展1363.071.07.0%4融创中国1165.668.26.7%39禹洲集团1047.550.65.0%57复星集团744.846.84.6%3万科 A638.341.84.1%15绿地控股1244.241.34.0%14旭辉控股集团937.039.53.9%2碧桂738.139.23.8%23雅居乐集团835.036.83.6%29远洋集团632.233.63.3%35时代中国控股727.128.32.8%9华润置地424.927.12.7%7龙湖集团5
