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1、,电商渗透持续提升，运动服饰引领复苏,2020年下半年纺织服装行业投资策略,证券分析师：王立平 A0230511040052 研究支持：戎姜斌 2020.6.30,内容摘要,2,服装零售逐步回暖，线下二季度开始复苏，线上渗透率快速提升，恢复快速增长。1）2020年1-5月社 零总额累计同比下降13.5%，较去年同期下降21.6个百分点；5月同比下降2.8%，较去年同期下降11.4 个百分点。其中服装5月增速为-0.6%，降幅较4月收窄17.9个百分点。2）2020年1-5月百家零售总额累 计同比下降29.1%，降幅较1-4月份收窄3.7个百分点。其中服装零售额同比下降15.7%，降幅环比大幅
2、收窄23.9个百分点。3）2020年1-5月，实物商品网上零售额累计同比增长11.5%，增速回升较快，占社 会消费品零售总额的累计比重达24.3%，较去年同期上升5.4个百分点。 从纺织服装行业发展历程来看，过去20年驱动力分为四个阶段：加盟模式快速扩张提价拉动盈利回 归性价比为核心个性需求引领创新制胜。当前阶段核心竞争力是“创新变革能力”。大浪淘沙后的品 牌服装公司几乎都经历了从粗放增长的批发模式到精细化管理的零售模式蜕变。在行业终端消费低迷、 电商渠道崛起等背景下，当前阶段的纺服公司更强调打造品牌调性以突破同质化。 从子行业核心竞争力来看，运动服饰、童装、制造龙头均为未来优质赛道。1）运动
3、服饰以需求增长为 核心驱动：运动服饰持续提速增长，需求驱动背景下促进龙头企业市占率提升，孕育出NIKE、Adidas、 安踏体育等多个牛股。2）大众服饰以门店扩张为核心驱动：展店加速+店效提升推动收入及利润增加， 整体呈现女装规模大、男装格局稳、童装增速高的格局。3）高端服饰以财富效应和消费升级为核心驱 动：长期财富效应催化，经济增长自然带动高端服饰经济景气；以“80后”和“90后”为代表的年轻消 费者已成为奢侈品市场的主力军，消费升级意愿强烈。4）龙头制造以扩产能、重研发为核心驱动力： 产能和管理能力决定公司接单能力和成本控制水平，研发端决定议价权和大客户依赖度。,内容摘要,3,2020年下
4、半年看好电商渗透率持续提升，看好电商高景气和运动服饰复苏。1）服装家纺品牌电商收入 占比稳步提升。二季度品牌服饰线上销售逐步回暖，占比持续提升,5月线上呈现量价齐升趋势。家纺行 业线上占比较高，基本为25%-40%，运动服饰线上占比均超20%。2）直播电商热度不断升温。一季度 直播商家爆发增长，3.8女王节淘宝直播带动的销量同比大涨264%。直播带货成行业“基础设施”，规 模持续扩张，热度不减。3）运动服饰复苏势头良好。运动服饰行业预计未来仍能保持两位数复合增长， 运动龙头表现明显优于行业平均。预计二季度线下零售逐月恢复至八九成，线上保持30%+增速，下半 年销售有望恢复快速增长，持续看好。
5、建议关注：1）运动服饰龙头：安踏体育、李宁；2）高成长电商：南极电商；3）边际改善明显：水星 家纺、比音勒芬、地素时尚；4）同时建议关注低估值白马：海澜之家、森马服饰。 风险提示：若新型冠状病毒感染肺炎疫情持续时间较长，零售端持续承压，业绩可能不及预期。,主要内容,4,板块走势和基本面回顾 电商：品牌服饰线上销售逐步回暖，占比持续提升 子行业比较：运动服饰复苏领先，有望恢复快速增长 投资建议,-40%,-20%,0%,20%,40%,60%,80%,2010/1/8,2011/1/8,2012/1/8,2013/1/8,2014/1/8,2015/1/8,2016/1/8,2017/1/8,2
6、018/1/8,2019/1/8,2020/1/8,18H1 弱复苏,1.1 板块走势回顾：年初至今相对收益-12.1%,图1：纺织服装行业超额收益走势,截至6月29日，纺织服装板块相对申万A指收益为-12.1%，位列全行业第21。 服装家纺板块：绝对收益-5.91%，相对收益-11.20%。 纺织制造板块：绝对收益-8.44%，相对收益-13.73%。 横向比较，纺织服装相对申万A指的表现处于所有申万一级行业的中下游。 图2：所属申万一级行业累计超额收益（相对申万A指）,-12.08%,-30%-20%-10%0%10%20%30%40% 资料来源：Wind，申万宏源研究5,医药生物 休闲服
7、务 食品饮料 电子 计算机 电气设备 农林牧渔 传媒 商业贸易 建筑材料 通信 综合 国防军工 机械设备 化工 轻工制造 汽车 家用电器 有色金属 公用事业 纺织服装 建筑装饰 钢铁 房地产 交通运输 非银金融 银行 采掘,6,1.2 零售逐步回暖，线下二季度开始复苏,大众消费短期承压，表现平淡 社零总额：2020年1-5月累计同比下降13.5%，较去年同期下降21.6个百分点；5月同比下降 2.8%，较去年同期下降11.4个百分点。 百家零售总额：2020年1-5月累计同比下降29.1%，降幅较1-4月份收窄3.7个百分点。 化妆品在去年高基数下仍保持较好增长 社零服装鞋帽：5月同比下降0.
8、6%，较去年同期下降4.7个百分点。 社零化妆品：5月同比增长12.9%，较去年同期下降3.8个百分点。 社零金银珠宝：5月同比下降3.9%，较去年同期下降8.6个百分点。 表1：零售总额和服装、化妆品、金银珠宝类零售额情况,资料来源：中华商业信息网，申万宏源研究,7,1.3 电商渗透率持续提升，线上占比屡创新高,线上零售增速逐步恢复 2020年1-5月，实物商品网上零售额累计同比增长11.5%，增速回升较快。 电商地位持续提升，线上零售额占比不断上升 2020年1-5月，实物商品网上零售额占社会消费品零售总额的累计比重达24.3%， 较去年同期上升5.4个百分点。 图3：线上零售增速快速回升
9、，占比不断创新高,资料来源：Wind，申万宏源研究,-30%,-20%,-10%,0%,10%,20%,30%,40%,0%,5%,10%,15%,20%,25%,2017-07,2017-08,2017-09,2017-10,2017-11,2017-12,2018-02,2018-03,2018-04,2018-05,2018-06,2018-07,2018-08,2018-09,2018-10,2018-11,2018-12,2019-02,2019-03,2019-04,2019-05,2019-06,2019-07,2019-08,2019-09,2019-10,2019-11,20
10、19-12,2020-02,2020-03,2020-04,2020-05,实物商品网上零售额占社会消费品零售总额的比重累计值（左轴）,实物商品网上零售额累计增速(右轴),社会消费品零售总额累计增速(右轴),8,我们持续看好运动服饰下半年恢复快速增长，表现优于行业。 图4：各个子行业未来成长情况比较,1.4 纺织服装子行业中，看好运动服饰快速复苏,资料来源：申万宏源研究,运动装,家纺,童装,女装,男装,高,低,行 业 成 长 速 度,主要内容,9,板块走势和基本面回顾 电商：品牌服饰线上销售逐步回暖，占比持续提升 子行业比较：运动服饰复苏领先，有望恢复快速增长 投资建议,2.1 品牌服装公司发
11、展四阶段,资料来源：Wind，申万宏源研究10,驱动力四阶段：加盟模式快速扩张提价拉动盈利回归性价比为核心个性需求引领创新制胜 图5：服装行业各阶段驱动力,2.2 品牌线上占比持续提升，保持快速增长,服装家纺品牌电商收入占比稳步提升：其中家纺行业线上占比较高，基本为25%-40%，运动服饰 线上占比大部分超20%。 电商占比较高的公司：水星家纺（41%）、富安娜（36%）、太平鸟（30%）、森马（28%）、李 宁（23%）、安踏体育（20%+）。（安正时尚线上若含礼尚信息收入，则占比近50%）。 表2：服装企业电商占比,资料来源：Wind，申万宏源研究11,备注：安正时尚线上收入仅计算其服装销
12、售，不包含礼尚信息收入,2.3 二季度起，品牌服饰线上增速逐步回暖,运动鞋服：2020年5月线上天猫平台运动鞋服销售总额达38.3亿元，同比增长38%。其中5月天猫 平台运动鞋服销售总量达1974万件，同比增长31%，销售均价达194.2元，同比增长5%。 运动鞋服品牌方面，国际品牌：5月销售额保持高增速。1）Adidas 2020年5月天猫平台同比增长 52.3%；2）Nike 2020年5月天猫平台同比增长31.3%。 国内品牌：多数品牌5月增速有所加快。1）李宁2020年5月天猫平台同比增长27.1%；2）安踏 2020年5月天猫平台同比增长36.9%。,图7：运动鞋服天猫销售额,图6：
13、运动鞋服天猫销售量,图8：运动鞋服天猫销售均价,0,1000,2000,3000,4000,5000,万件,增速 31%,140 120 100 80 60 40 20 0,亿元,增速,38%,300 250 200 150 100 50 0,元/件,资料来源：淘宝网，申万宏源研究12,增速 5%,2.3 二季度起，品牌服饰线上增速逐步回暖,资料来源：淘宝网，申万宏源研究13,男装：2020年5月份线上淘宝及天猫的行业成交金额整体上涨36.7%，其中销售量上涨34.4%，件 均价上升1.7%。 品牌方面： 根据第三方平台抓取数据显示，各品牌5月增速均有明显回升。5月南极人品牌销售额 同比上涨2
14、7.7%；优衣库销售额同比上涨40.7%；海澜之家销售额同比增长54.5%。 表3：男装5月天猫及淘宝平台销售额同比增36.7%,2.3 二季度起，品牌服饰线上增速逐步回暖,资料来源：淘宝网，申万宏源研究14,女装：2020年5月份上淘宝及天猫的行业成交金额整体上行117.3%，其中销售量上升66.1%。 品牌方面：根据第三方平台抓取数据显示，女装各品牌5月增速较高。 5月优衣库销售额同比增加 53.1%；太平鸟5月销售额同比大涨78.6%，UR品牌销售额5月同比上涨18.3%，拉夏贝尔销售额同 比上涨23.8%。各品牌女装线上销售额提升均由单价及销量共同推动，其中销量的推动作用更大。 表4：
15、女装5月天猫及淘宝平台销售额同比增117.3%,2.3 二季度起，品牌服饰线上增速逐步回暖,童装：2020年5月份上淘宝及天猫的行业成交金额整体上行24.4%，其中销售量上升20.1%。 品牌方面：根据第三方平台抓取数据显示，童装各品牌5月增速恢复快速增长。巴拉巴拉销售额5月 同比增长87.7%；优衣库持续快速增长，销售额同比增长103.8%；英氏销售额同比提升52.5%。 表5：童装5月天猫及淘宝平台销售额同比增24.4%,资料来源：淘宝网，申万宏源研究15,主要内容,16,板块走势和基本面回顾 电商：品牌服饰线上销售逐步回暖，占比持续提升 子行业比较：运动服饰复苏领先，有望恢复快速增长 投
16、资建议,3.1 运动服饰：需求驱动+龙头市占率提高，孕育牛股的摇篮,需求驱动下，运动服饰销售持续保持快速增 长优于其他子行业,近五年全球运动服饰市场规模复合增速约4%，明显好于整 体服饰增速0.5% ：2019年全球运动服饰市场规模超3300 万亿美元，同比增长4.0%，占全球服饰市场总规模的23.8%,运动服饰增速好于其他服装子行业：运动装增速明显领先 （近五年复合增速：男装0.3%、女装均为0.1%，童装为 2.2%，运动装3.7%），在整体服饰中的占比也不断提升,图9：全球运动服饰19年超3300亿美元市场规模,图10：运动装市场在整体服饰中占比不断提升,图11：服装子行业中运动服饰近五年复合增速最高,-4%,0%,4%,8%,12%,0,2000,4000,6000,亿美元,运动装,YOY,20.2%,23.8%,0%,20%,40%,60%,2014,2015,2016,2017,2018,2019,童装男装女装运动装,0.51%,资料来源：Euromonitor，申万宏源研究17,2.20%,0.33%,0.12%,3.72%,0%,1%,2%,3%,4%,整体服饰,童装,
