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1、国际经济变化及央行从紧货币政策选择 【摘要】近年来，由于美国“次贷危机”的影响，美联储和欧洲央行采取了各种措施增加市场流动性，进一步加剧了全球经济流动性过剩问题。这给包括中国在内的新兴市场国家调控经济流动性带来了新的挑战。此外，由于中国外汇储备增长过快、储蓄率偏高等因素，经济可能在相当长一段时间内存在流动性过剩的问题，因此，如何大力回收过剩流动性是中国经济健康发展的一个紧迫课题。本文主要从货币政策的角度来分析目前中国采取“从紧货币政策”来应对国际经济环境变化的必要性。 【关键词】国际经济 从紧 货币政策 选择 2008年以来，美联储连续降息，并相继采取扩大定期拍卖工具规模，扩大与欧洲央行及瑞士
2、央行的货币互换额度，并扩大贷款拍卖所接受的抵押证券种类范围。此外，美联储还通过招标拍卖国债方式向大型投资银行提供了241.2亿美元的贷款。这一系列措施都是为了进一步增加市场流动性，从而缓解信贷危机。美国的一系列的货币政策对我国的流动性管理带来了一定的影响，并对我国的经济带来了一定的冲击。 一、我国经济中流动性过剩的表现 在经济学中，“流动性”（Liquidity）是指某种资产转换为支付清偿手段或者说变现的难易程度。由于现金不用转换为别的资产就可以直接用于支付或清偿，因此，现金被认为是流动性最强的资产。在宏观经济层面上，人们常把流动性直接理解为不同统计口径的货币信贷总量，即通常所说的流通中的现金
3、（M0）、狭义货币供应量（M1）、广义货币供应量（M2）等。流动性过剩（Excess Liquidity），简单地说，就是货币当局货币发行过多、货币量增长过快，银行机构资金来源充沛，居民储蓄增加迅速。在宏观上，它表现为货币增长率超过GDP增长率；就银行系统而言，则表现为存款增速大大快于贷款增速。 以中国目前的情况来说，2006年末，狭义货币供应量为12.6万亿元，比上年增长17.5%，增幅比上年高出5.7个百分点，远远高于同年GDP的增长速度；金融机构超额存款准备金率为4.8%，比上年末高出0.6个百分点；金融机构存款总额高于贷款总额即存贷差为11万亿元，比上年末增加1.7万亿元。 2008年
4、2月末，广义货币供应量（M2）余额为42.10万亿元，同比增长17.48，增幅比上年末高0.74个百分点，比上月末低1.46个百分点；狭义货币供应量（M1）余额为15.02万亿元，同比增长19.20，增幅比上年末低1.85个百分点，比上月末低1.52个百分点；市场货币流通量（M0）余额为3.25万亿元，同比增长5.96。1-2月净投放现金2079亿元，同比少投放1476亿元（见图1）。 因此，从某种程度上来说，中国已出现了流动性过剩的迹象。流动性过剩导致的结果，首先是大量的资金追逐房地产、基础资源和各种金融资产，形成资产价格的快速上涨。而上游资源价格的上升，必然会推动下游消费品价格的上升。如果
5、在一些因素的刺激下，部分流动性开始追逐消费品，就会引起物价的较快上涨，形成通货膨胀。流动性过剩容易引发经济过热、产生经济泡沫，因此往往成为各国普遍关注的经济现象。 二、欧美央行货币政策对我国经济的影响 自2007年7月美国“次贷危机”爆发以来，美联储通过一揽子财政和货币措施持续释放流动性，同时加强同欧洲和瑞士等央行的合作来缓解由于“次贷”问题造成的流动性短缺的压力。此外，在过去几个月中，欧洲央行等多家中央银行已多次向金融系统注资，以缓解信贷紧张问题。欧美等中央银行的注资举措，在缓解本国信贷压力的同时，也加剧了全球流动性过剩风险。通过贸易和资本流动，全球过剩流动性逐渐进入包括中国在内的新兴市场国
6、家。为应对流动性过剩的问题，新兴市场国家不得不采取紧缩措施，这在一定程度上抑制了国内需求，使经济增长放缓。由于美国经济的不景气，新兴市场国家的出口受到很大影响，给包括中国在内的新兴市场贸易性管理造成困难。同时，这些国家的外部需求减少，吸附流动性的能力减弱，给这些国家带来经济硬着陆的隐患。 1、加大人民币升值的压力 从货币汇率角度来分析，美国消费者受“次贷”问题影响，更多地需要和容忍新兴国家（主要是中国）商品，从而导致美元汇率受损，美国需要美元的进一步疲软和更多的资本回流，这不可避免地会加大人民币升值压力。美元指数于2001年创下15年左右新高121.02，已经连续近7年走低，自2007年7月“
7、次贷危机”爆发以来，美元指数贬值13.7%，最低触及70.70。美联储连续7次降息，将基准利率降至2%。在“次贷危机”中受创的美国金融企业恢复原有借贷规模尚需时日，美国经济缺乏新的增长热点，油价上扬也带来抑制因素，总体经济增速可能保持相对较低的水平。与此同时，美国通胀压力有所上扬，油价大幅上扬将逐渐传导至消费领域，若美元利率继续下调，也可能推动油价上扬。对此，美联储继续下调利率的空间有限。美国经济增速放慢，将拖累全球经济增速，作为全球经济重要组成部分的欧元区经济也将逐步遭遇负面影响。而人民币从2007年5月至今兑美元持续较快升值，累计升值幅度越来越大（见图2）。 2、人民币加速升值会对中国经济
8、造成不利影响 人民币升值给中国经济发展带来一定好处的同时，也带来了诸多消极影响，其主要体现在以下方面：人民币资本项目是不能自由兑换的，也就是说决定汇率的机制不是市场，改变没有意义。 （1）人民币升值会给中国的通货紧缩带来更大的压力。目前，进口商品在中国GDP中的比重已经达到23%，进口商品价格对中国物价水平的影响不可小视。在今后的2至3年中，根据中国加入WTO后所承担的义务，将不断下调各种进口关税。受此影响，进口商品价格无疑会有一定程度的下降。在这种情况下，人民币汇率再做较大幅度调整，将会加大国外商品对中国价格下压的力量，使国内供求矛盾进一步加剧，中国将再一次面临通货紧缩的风险。 （2）人民币
9、汇率升值将导致对外资吸引力的下降，减少外商对中国的直接投资。通过出口积累国际资本，通过技术引进提升生产技术水平，是中国经济结构调整的重要途径。无论是中国产业技术的整体提升，还是东、中、西三大区域分工的形成，都需要以强劲的外贸出口作为支持。人民币大幅升值，在抑制中国外向型经济发展的同时，对中国经济结构调整和国内区域分工将造成不利影响和危害。 （3）给中国的外贸出口造成极大的伤害。外贸出口与汇率的变动有着密切关系，本币升值，必然导致本国出口产品成本增加，国际竞争力下降。1994年中国外汇体制改革，人民币汇率由1993年的5.76元贬至8.6187元，从而使中国的外贸出口由1993年的-1.6%，上
10、升至1994年的27.7%。由于人民币采取了事实上的美元挂钩体制，中国的实际有效汇率也与美元同幅度贬值，从而促进中国对日本、欧元区的出口增长。同理，如果人民币升值，必然降低中国出口产品的国际竞争力，从而抑制外贸出口的增长。 （4）人民币汇率升值会降低中国企业的利润率，增大就业压力。人民币升值将直接打击中国的制造业，中国目前正处在工业化过程中，制造业是中国最大的就业部门，如果制造业陷入衰退和困难之中，将使失业工人大量增加。同时，出口企业和外资企业是中国提供新增就业机会的重要组成部分。据测算，中国目前加工贸易企业就业人员有3000万人。毫无疑问，人民币升值后，由于出口受到抑制，与出口直接相关行业的
11、就业岗位将会相应减少。 （5）财政赤字将由于人民币汇率的升值而增加，同时影响货币政策的稳定。在人民币升值预期的作用下，国际投机机构开始瞄准中国市场，大量囤积人民币，在国内进行各种投资和投机活动，助长了经济中的泡沫行为。1985年，迫使日元升值的“广场协议”导致日本经济10多年的衰退和不景气就是例证。热钱的大量涌入已影响到中国货币政策的有效性，导致货币供应量快速增长。 3、增大我国流动性管理的难度 近年来，中国外汇储备一直增长较快。2000年末，中国外汇储备余额仅为1656亿美元。2008年3月末，中国外汇储备已经增至1.68万亿美元，同比增长39.94，增速依然较快。外汇储备增加，需要中央银行
12、发行国债等手段对冲，如果没有完全对冲，就会加剧流动性过剩，增加通货膨胀的压力，不利于国内经济的稳定。由于美国最新公布的经济运行数据显示美国经济比预想的乐观，随着今后美国经济复苏和美元反弹，中国贸易顺差增长存在反弹的压力，外汇储备增长过快压力依然较大。除了贸易方式，资本方式输入的流动性也需要关注，一季度中国实际使用外资金额约274亿美元，同比增长近61.3，增速比去年同期高49.7个百分点，不排除其中暗含国际短期资本借道流入，也不排除部分境外热钱通过贸易途径进入中国，主要是通过出口企业高报出口价格、低报进口价格等方式。 从中国的特点来看，储蓄率居高不下等深层次原因也是导致流动性过剩一直存在的因素
13、。2007年由于资本市场的火爆，出现了“储蓄搬家”现象。但在2008年，由于资本市场波动加大，储蓄出现向银行体系的回流。同时，由于2008年信贷紧缩下贷款增速放缓，导致存贷差不断扩大。许多专业人士普遍认为，目前中国银行体系，特别是大型银行流动性过剩问题依然存在。 三、我国央行从紧货币政策的选择及其影响 狭义的货币政策指中央银行为实现既定的经济目标（稳定物价，促进经济增长，实现充分就业和平衡国际收支）运用各种工具调节货币供给和利率，进而影响宏观经济的方针和措施的总和。广义货币政策指政府、中央银行和其他有关部门所有有关货币方面的规定和采取的影响金融变量的一切措施（包括金融体制改革，也就是规则的改变
14、等）。两者的不同主要在于后者的政策制定者包括政府及其他有关部门，他们往往影响金融体制中的外生变量，改变游戏规则，如硬性限制信贷规模，信贷方向，开放和开发金融市场。前者则是中央银行在稳定的体制中利用贴现率，准备金率，公开市场业务达到改变利率和货币供给量的目标。 货币政策是通过政府对国家的货币、信贷及银行体制的管理来实施的，它由中央银行执行，通过中央银行调节货币供应量，影响利息率及经济中的信贷供应程度来间接影响总需求，以达到总需求与总供给的均衡。货币政策分为扩张性的和紧缩性的两种。 扩张性的货币政策是通过提高货币供应增长速度来刺激总需求，在这种政策下，取得信贷更为容易，利息率会降低。因此，当总需求
15、与经济的生产能力相比很低时，使用扩张性的货币政策最合适。紧缩性的货币政策是通过削减货币供应的增长率来降低总需求水平，在这种政策下，取得信贷较为困难，利息率也随之提高。因此，在通货膨胀较严重时，采用紧缩性的货币政策较合适。货币政策调节的对象是货币供应量，即全社会总的购买力，具体表现形式为：流通中的现金和个人、企事业单位在银行的存款。流通中的现金与消费物价水平变动密切相关，是最活跃的货币，一直是中央银行关注和调节的重要目标。货币政策工具是指中央银行为调控货币政策中介目标而采取的政策手段。货币政策是涉及经济全局的宏观政策，与财政政策、投资政策、 分配政策和外资政策等关系十分密切，必须实施综合配套措施
16、才能保持币值稳定。目前我国实行的是稳健的财务政策和从紧的货币政策。 2007年12月5日，在北京结束的中国中央经济工作会议上指出，2008年的宏观经济政策将出现显著的变化，在实行稳健的财政政策的同时，实行“从紧的货币政策”。把“适度从紧的货币政策”转为“从紧的货币政策”，去掉“适度”两字，意味着2008年中国的宏观调控政策将会发生根本性的转向。这次经济会议提出的“从紧的货币政策”主要是指从以下四个方面着手加大对经济的宏观调控力度，以确保中国经济的健康发展：一是继续升息，2008年利率至少还有100个基点的上调空间；二是加快升值，在人民币对美元浮动范围放宽的情况下，预计2008年人民币对美元升值幅度将扩大到8以上；三是进一步加大流动性回笼的力度，将继续通过央行票据、特别国债等工具对冲被动投放的流动性，法定存款准备金率将上调到15以上；四是加大对银行信
