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1、 全球视野 本土智慧全球视野 本土智慧 行业研究行业研究 Page 1 证券研究报告证券研究报告深度报告深度报告 航空机场航空机场 航空机场航空机场 2012 年投资策略年投资策略 谨慎推荐谨慎推荐 （下调评级） 一年该行业与上证综指走势比较一年该行业与上证综指走势比较 -50% -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 10-12 11-02 11-04 11-06 11-08 11-10 航空指数上证综指机场指数 资料来源：国信证券经济研究所整理 相关研究报告：相关研究报告： 航空业 2011 年中期投资策略：小增速，大 增长2011-6-9 航 油 上 调 不 会 逆
2、 转 需 求 复 苏 2011-5-26 航空业深度研究： 长期是消费， 短期是周期 2011-?18 证券分析师：陈建生证券分析师：陈建生 电话: 0755-82133766 E-mail: 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980510120047 证券分析师：岳鑫证券分析师：岳鑫 电话: 0755-82130432 E-mail: 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980510120015 证券分析师：郑武证券分析师：郑武 电话: 0755-82130422 E-mail: 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980510120022 行业年度投资策略行业年度投资策略 寻找趋势底，等待估值
3、底寻找趋势底，等待估值底 趋势底或出现在趋势底或出现在 2012 年年 2 季度季度 综合影响航空基本面的 7 个因素，航空基本面或在 2 季度触底反弹。 全年供需平衡，拐点或在二季度全年供需平衡，拐点或在二季度 预计 2012 年全年供需增速均为 11-12%，全年供需基本平衡。短期供给加 速，源于飞机日利用率的提升，该因素将延续至 2012 年 8 月份。结合国信 宏观对明年经济的判断，预计航空需求或在二季度见底。 预计航油均价小幅提升，预计航油均价小幅提升，5 月份是油价同比增幅的拐点月份是油价同比增幅的拐点 假设油价高位稳定，油价同比压力将在 2012 年 5 月份见顶。2012 年
4、5 月 份之后，油价同比压力减小，利于支撑裸票票价和刺激运量。 外币贷款成本外币贷款成本或临或临上升风险上升风险 若 2012 年人民币升值速度放缓，以及 LIBOR 利率抬升，将推高航空公司 的外币贷款成本。 航空航空 A 股逼近估值底，股逼近估值底，H 股被低估股被低估 对标新航的估值底部，国航、南航、东航距离估值底分别为 4.9、3.9、3.3 元，对应 30%、20%、25%的下跌空间；估值底是买入的理想价格。 机场业绩稳定，上海机场和厦门空港是防御标的机场业绩稳定，上海机场和厦门空港是防御标的 未受扩建周期干扰的机场业绩增长确定，市场下跌时有防御价值。继续推 荐具有内外航收费并轨和资
5、产注入双重催化的上海机场，以及管理良好、 估值相对便宜的厦门空港。白云机场的成本管理低于预期，深圳机场的扩 建成本较高，维持后两家公司的“中性”评级。 下调航空下调航空业业评级至评级至“谨慎推荐谨慎推荐” 建议投资者在估值底或趋势底出现时买入航空股， 维持上海机场“推荐”评级 以及厦门空港“谨慎推荐”评级。 重点公司盈利预测及投资评级重点公司盈利预测及投资评级 Table_Profit 代码 公司 总市值 （百万元） 昨收盘（元） EPS PE 投资评级 2011-12-2 2011E 2012E 2011E 601111 中国国航 87665 6.80 0.91 0.74 7 谨慎推荐 60
6、0029 南方航空 54193 5.52 0.68 0.52 8 谨慎推荐 600115 东方航空 47925 4.25 0.49 0.43 9 中性 600009 上海机场 25262 13.11 0.75 0.89 17 推荐 600897 厦门空港 4116 13.82 1.09 0.00 13 谨慎推荐 000089 深圳机场 7809 4.62 0.45 0.25 10 中性 资料来源：公司资料和国信证券预测 2011 年年 12 月月 9 日日 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 2 投资摘要投资摘要 关键结论与投资建议关键结论与投资建议
7、 短期看航空基本面趋势向下，将继续压制航空股价表现。 对标新航的估值底部，国航、南航、东航距离估值底分别有约 30%、20%、25% 的下跌空间，我们认为该价格包含了基本面的最差预期，是买入的理想价格。 若市场未能提供买入的理想价格，2012 年二季度航空景气有望反转，是航空股的 趋势投资买点。 未受扩建周期干扰的机场业绩增长确定， 市场下跌时有防御价值。 继续推荐具有内 外航收费并轨和资产注入双重催化剂的上海机场， 以及管理良好、 估值相对便宜的 厦门空港。 核心假设或逻辑核心假设或逻辑 对标新航 PS 估值底，寻找中国航空股的估值底，基于估值底部反应了最差的基本 面预期。 油价在 100-
8、110 美元区间保持稳定。 与市场预期的不同之处与市场预期的不同之处 管制背景下，中国航空公司可持续盈利，中国航空公司盈利的持续性、稳定性可以 比肩世界最优秀的航空公司。 外籍旅客增速的快速下滑， 拉低中国国际航线航空需求增速， 市场期望的国际航空 需求的高增长可能持续低于预期。 股价变化的催化因素股价变化的催化因素 航空股超跌估值修复；航空需求回暖，客座率和票价水平回升；油价短期下跌；高 铁分流低于预期；上海机场内外航收费并轨和资产注入兑现。 核心假设或逻辑的主要风险核心假设或逻辑的主要风险 我们假设油价全年稳定，但油价的短期波动将影响我们关于航空景气的趋势判断。 2012 年航空机场业未受
9、重大疾病、战争等恶性事件干扰。 渐飞研究报告 - 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 3 内容目录内容目录 趋势底或出现在趋势底或出现在 2012 年二季度年二季度 . 5 预计预计 2012 年供需平衡年供需平衡. 5 基数效应导致供给增速前高后低 . 5 2012 年航空需求增速或呈“V”型，短期航空需求波动加剧 . 7 供需趋于平衡，内强外弱将延续 . 8 航油均价小幅提升，裸票价格前低后高航油均价小幅提升，裸票价格前低后高 . 8 航空航空 A 股逼近估值底，股逼近估值底，H 股被低估股被低估 . 9 航空公司财务成本存在上升风险航空公司财务
10、成本存在上升风险 . 11 高铁开通时点决定高铁开通时点决定 2012 年分流比例年分流比例 . 12 机场业绩增长确定，上海机场和厦门空港是防御标的机场业绩增长确定，上海机场和厦门空港是防御标的 . 12 下调航空业评级至下调航空业评级至“谨慎推荐谨慎推荐” . 13 渐飞研究报告 - 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 4 图表目录图表目录 图图 1：供给加速的原因不是飞机加快引进：供给加速的原因不是飞机加快引进 . 6 图图 2：飞机日利用率提升导致短期供给加速：飞机日利用率提升导致短期供给加速 . 6 图图 3：三大航国际国内：三大航国际国内
11、 ASK 增速比较增速比较 . 6 图图 4：三大航国际航线：三大航国际航线 ASK 占比占比 . 6 图图 5：航空运量增速和消费信心双双下滑：航空运量增速和消费信心双双下滑 . 7 图图 6：2010 年之后消费信心波动加剧年之后消费信心波动加剧 . 7 图图 7：国际航线运送人次复合增速依旧低于国内航线：国际航线运送人次复合增速依旧低于国内航线 . 7 图图 8：2007vs2009 年大陆居民出国人次比较年大陆居民出国人次比较-分国别分国别 . 8 图图 9：2007vs2009 年外国人入境人次比较年外国人入境人次比较-分国别分国别 . 8 图图 10：2010vs2011 年国内航线客座率比较年国内航线客座率比较 . 8 图图 11：2010vs2011 年国际航线客座率比较年国际航线客座率比较 .
