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1、关于我国中部企业以关于我国中部企业以 DR 方式进行境外融资的思考方式进行境外融资的思考 作者：杨海 摘 要 研究了中部企业以 DR 方式利用外资的必要性，分析了在以 DR 方式利用外资过程中应注意的问题。 关键词 中部地区 企业 DR 方式 融资 DR 即存托凭证（Depositary Re?鄄 ceipt），是在一国证券市场流通的 替代外国公司有价证券的可转让凭券。 具体到中部企业以 DR 方式利 用外资， 可由中部企业将其发行的股票交给国内银行或外国银行在国 内的分支机构保管（经常称为保管银行），保管银行以这些股票为担 保，委托外国银行（存托银行）发行与上述股票相对应的存托凭证， 国外投
2、资者购买并流通存托凭证， 就相当于购买和流通中部发行公司 的股票，以这种方式，中部企业可进行海外融资。DR 分为美国存托 凭证（ADR-American Depositary Receipt）和全球存托凭证 （GDR-Global Depositary Receipt） ， 分别是在美国和在美国以外的其 他国家地区发行和出售的存托凭证。目前，有 60 多个国家的 1 600 多家企业在美国发行 ADR，GDR 的筹资人也为数众多。1993 年 8 月 上海石化发行 ADR 和 GDR，在美国和欧洲筹资 2 亿多美元。1994 年山东华能以 ADR 筹资 3 亿多美元。1997 年浙江东南电力有
3、限公司 集团发行 2 亿美元的 GDR，用于台州电厂二期工程 8 号机组的建设。 以上实例充分表明了以 DR 方式进行境外融资的潜力。 1 利用存托凭证的必要性 目前，GDR 的筹资人也为数众多，但我国中部的企业目前还很少 以存托凭证方式利用外资。在此，有必要阐明中部企业尽早利用存托 凭证的必要性。 1.1 利用 DR 进行海外融资具便利性 我国现行各项制度尚未与国际完全接轨，因证券交易制度、信息披露 制度、 会计制度、清算制度等法律法规与发达国家的差异，我国企业，包括 中部企业，直接在海外股市上市还有一定难度。但以存托凭证替代股 票进入国外资本市场、进行准股票式的融资则较为便利。比如采用 A
4、DR 方式，中部企业只需到美国证券交易管理委员会（SEC）进行 简单的注册便可交易，主要受中国法规的监管，除此之外并不受更多 约束，GDR 就其法律特征而言，与 ADR 是等同的。因此，就法律制 度而言，以 DR 方式在美国等地融资并不比在国内上市更难。 1.2 以 DR 方式可筹融大量外资 西方发达国家正面临持续的经济不景气， 美、 日、 欧都由于各种原因， 如高科技泡沫破裂、恐怖主义造成的不安心理、经济政策错误、过度 福利等，出现投资疲软，大量剩余资本游荡的局面；而中国经济持续 增长，是世界经济中少有的亮点之一。现在正是中国吸收国际资本的 大好时机，我国中部企业一方面急需外资，另一方面得势
5、于全国经济 的良好形势，会给国外投资者带来信心，应该抓住机遇，争取早日利 用存托凭证。自中国沿海开放地区企业开始利用存托凭证的 10 余年 以来，发行存托凭证的企业每次都融资 1 亿美元以上，使其发展如虎 添翼。中部企业也不应该坐视。 1.3 以 DR 方式融资将为海外直接上市创造条件 中部企业利用 DR 一方面可大量融资， 另一方面也可因此参与到 国外证券交易之中，这是很好的学习机会。中部企业可在参与中逐步 做到接轨，以这种过渡的方式为自身的改革创造条件，为海外融资积 累经验， 最终过渡到在国外证券交易所或证券商自动报价系统发行上 市股票，真正成为国际资本市场的正常成员。 1.4 以 DR
6、利用外资将有利于中部企业改革 中部的改革开放进程和思想观念还有一定的落后之处。 中部企业 目前的产权体制、治理结构、经营效益等方面还有不少缺陷，改革是 一个不断吸收国际先进经验、结合我国实际进行制度创新的过程，是 在开放中、在与国际惯例接轨中进行的。以 DR 方式进行海外融资不 但可以吸收资金，也可吸收其他先进的元素。海外投资者的选择、参 与和要求，会给企业带来外在的压力、内生的动力和良好的示范。 DR 是一个通往世界的渠道，也是吸取改革观念的管道，必将有利于 中部企业的改革。 1.5 DR 将有利于企业经营 中部企业在国际上缺乏知名度，中部品牌在国际上也缺乏影响 力。树立企业形象、提高品牌认
7、知度，不但要通过产品和服务打开市 场打动消费者，也要通过国际资本市场得到投资者的关注和认可。接 受国外证券管理机构的审核和监管，发行存托凭证，是扩大影响的一 个有效方式。DR 的发行和流通是中部企业相关信息传播的过程，将 为中部企业的跨国经营创造条件。 综上所述，我国中西部企业利用存托凭证是很有必要、刻不容缓 的。 2 利用 DR 应注意的问题 2.1 选好发行公司 为了争取给海外投资者以信心， 为中部企业以后的逐批进入海外 资本市场创造条件，应确保发行一家，成功一家。在首批发行公司的 选择上，要求精求强，挑选规模大、业绩佳的企业，如武钢股份、神 龙汽车等，争取一炮打响，稳健操作。力争在海外资
8、本市场树立中部 企业的良好形象。 2.2 选好存托银行 存托银行是一家有跨国业务的国外银行， 为中部发行存托凭证的 公司和海外投资者作中介， 提供一切的必要服务。 存托银行作用重大， 它的任务有： 向国外证券管理机构提供有关中部企业的申请资料和 信息，使发行公司能获取登记豁免资格；帮助规划存托凭证和基础 股份的比例、价格、投放期等；负责存托凭证的注册、发行、开户、 过户、付息、赎回等业务；负责及时将中部发行公司的重要信息通 告给海外存托凭证投资人。中部企业海外融资经验还很少，发行 DR 能否成功与存托银行的配合和业务能力有很大的直接关系。 所以对存 托银行的选择要极为慎重，应充分考虑其信誉和实
9、力等各个方面。 2.3 选好发行方式 存托凭证的发行有不同方式可以选择， 中部企业应根据自身的特 点加以利用。以 ADR 为例，就有四种形式：三种等级的有保荐存托 凭证形式和私募形式；一级有保荐存托凭证计划是最简单的发行方 法，使用这种方式，中部企业不必遵循美国的公认会计准则，也不必 完全符合美国证券交易委员会的公开性要求； 使用二级有保荐存托凭 证计划的企业可以在美国一家交易所上市； 使用三级有保荐存托凭证 计划的企业可以发售股票。使用二级、三级计划的企业要符合美国公 认会计准则的要求， 满足全国性股票交易所和全美证券商协会自动报 价系统的上市条件。使用私募形式，中部企业可将存托凭证配售给符
10、 合 114A 条款的美国大机构投资者，或在符合 S 规则的情况下配售给 非美国的大机构投资者。以中部企业的现状，应选择一级有保荐存托 凭证和私募这两种方式。 2.4 选好发行时机 中部企业发行存托凭证应该选择有利的发行时机， 应该在海外证 券市场交易比较活跃时发行。这样，整个大市的交头活跃可以带动对 存托凭证的需求，一方面抬高中部企业存托凭证的价格，另一方面存 托银行根据行情能够以超出基础股份的数量发行， 可以筹措到更多的 资金。 2.5 作好宣传工作 中部企业普遍缺乏国际知名度， 海外投资者对我国中部企业的了 解还相当有限，为了成功发行并获得较好的融资效果，中部企业应积 极做好宣传工作，让
11、投资者知道企业的各种财务、经营等状况，扩大 企业的知名度。在资本市场的宣传并不亚于在产品市场的广告，中部 企业要大力推销自己。 2.6 建立与国际惯例接轨的信息披露制度 中部企业的信息披露制度还未能与国际接轨， 在充分性和适当性 上还有待改进。 国际惯例的信息披露制度要求企业充分揭示自身所涉 及的产业政策、 政策风险、 经营方向、 定价机制、 投资回报率等问题。 以前华能国际在美上市时，就因为披露不充分而影响投资者购买信 心。 中部企业也要注意。 而且， 披露的信息还应经过适当筛选。 比如， 在国内的上市公司信息披露中， 一般均提供经注册会计师审计的溢利 预测，由于该预测建立在大量假设基础上，
12、存在较多不可测因素，因 此， 美国证券交易委员会不允许在正式招股书或注册申报书中出现溢 利预测数据， 以免产生误导。 中外信息披露制度存在很多类似的差异， 中部企业通过 DR 利用外资时， 一定要注意建立与国际接轨的信息披 露制度。 2.7 发行公司经营的优化 在国际资本市场立足，最终要靠实力说话，中部企业对自身经营 的优化，是 最好的融资宣传。为此，应对公司的治理结构进行改革，要求企业管 理层的经营策略和能力能巩固投资者的信心，要求企业在本地区、本 行业中有领导地位，有良好的业绩，能给投资者带来回报，这样经营 和融资能够相互推动，进入良性循环。 2.8 与海外投资机构密切合作 不同的海外机构
13、投资者有不同的投资组合、投资重点和侧重行 业。 中部发行DR的企业应仔细选择与自身主业对口的海外投资机构， 与之进行密切合作，达到重点突破，避免全面撒网、成本大收益少的 后果。找对相关的海外投资机构，能够事半功倍。 2.9 与国内其他发行存托凭证的企业密切合作 中部企业目前能利用存托凭证融资的毕竟不多，就全国而言，现 在发行存托 凭证的企业也数量太少，这样就难以引起海外投资分析人员的兴趣， 因为不能给他们带来规模效应。没有投资分析人员的关注和推荐，在 海外资本市场扩大影响是很难的。中国发行企业数量少，就容易被整 体忽视，成为被遗忘的角落。中部企业一方面应积极争取发行存托凭 证，另一方面应密切与其他地区中国企业合作，集中力量创造整体的 优势，而不应是各自为政、甚至彼此拆台，以达到共同繁荣的效果。 中部企业以 DR 方式进行境外融资是大有可为的，政府、企业、 学界都应该积极行动、妥善筹划，争取早日走出国门、成功以 DR 方 式融资。 参考文献 1 刘李胜.中国企业利用存托凭证到境外筹资 J.中国创业投资与高科技,2002（7） 2 赵晓东.辽宁用好美国存托凭证融资的思考 J.辽宁经济,1998（4） 3 贾瑞昊，孙洁，候斌.到美国去融资J.经贸 导刊,1998（9） 4 刘云龙.ADR：我国企业在美国资本市场筹 资的新途径J.辽宁财专学报,2002（6）
