绩效考核员工认股选择权与公司绩效

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1、绩效考核员工认股选择权与公司绩效绩效考核员工认股选择权与公司绩效 報酬制度。員工分紅入股制度指的是企業並不以現金方式發放紅利， 而是以部分股權做為應發放之紅利，兼具分紅與入股，使員工不僅可分享 企業盈餘，亦可以獲得股權，參與及承擔企業的經營。員工認股權制度指 的是公司給予員工一項能夠以預定價格，在將來預定期間內買進公司預定 數量股份之權利，若公司營運績效良好進而使得股價上漲，員工將可享受 股價上漲的資本利得。這兩種制度的目的皆在設法使員工與股東以及公司 之利益相結合，降低代理問題以及監督成本，達到提升公司經營績效之目 標。1 實務上，愈來愈多的公司在他們的薪資系統中使用員工分紅入股制或 是員工

2、認股權制度。特別是員工認股選擇權，根據 Murphy (1999)與 Kedia and Mozumdar (2002)，美國兩百大的企業的員工誘因薪酬計畫中所發放的 股票從 1989 年的 6.9%上升至 1997 年的 13.2%，發放股票的市值亦大幅增 加，而這現象亦同樣地出現在歐洲以及世界各地；例如在臺灣，根據李雅 婷(2003)，以 2000 年 6 月 23 日的市價計算，員工平均分紅配股金額最多 的前百大上市上櫃公司， 共發出超過市值新台幣1000億元的員工分紅配股。 其中台積電就發出 17 萬張股票，總市值達 200 億新台幣。 這現象促使我們想探討員工分紅入股制度或是員工認股

3、權制度真的有 用嗎?學術理論上，關於企業實施員工分紅入股制度或是員工認股權制度是 否真的能達到激勵員工努力而增進公司績效，主要分為兩種看法，首先、 持正面看法者，Weitzman and Kruse (1990)與Kim (1998)認為實施員工入 股制度提升生產力主要是透過三種機制，提供誘因、誘因報酬資訊完整以 及效率工資理論；Kruse (1993)提到雖然大型組織內個別績效不易衡量及 監督的狀況有可能讓員工產生搭便車(Free Rider)的行為，從重複賽局的 觀點來看，員工減少努力的行為很容易被發現，因此長期來說，員工分紅 入股制度還是可以提高公司的生產力。Conte and Svej

4、nar (1993)認為較 具生產力的員工會較願意接受依績效給付的薪酬制度，因此當公司的薪資 結構中有部分為入股制度，會吸引高品質的勞動力進而對公司績效有正面 助益。Bartkus (1997)亦認為員工入股計畫使員工有了參與公司經營的權 利，將可改善勞資關係；Hall (2000)指出對於確保經營管理者會真的為企 業、員工以及股東尋求長期最大利益，員工認股權憑證是最好的薪酬工具； 1 員工分紅入股制度與員工認股權制度仍存在著部分差異性，首先是前者純粹是獎勵員工過去之表現，後者則是鼓勵員工未來的表 現；第二、前者為短期的激勵，對員工過去一年表現之業績分紅；後者為長期激勵，以員工對公司之未來長期

5、業績表現分紅；第三、 前者乃為公司一次將股票全部分給員工，並不限制其轉讓，經常員工拿到股票後即賣出，再跳槽到其他公司，不僅造成股東權益稀 釋、股價波動 ； 後者讓公司保有鼓勵員工的彈性，可分幾年把股票分給員工。另外，員工分紅入股是無償配股，不得限制員工轉讓， 對員工最有利，但較易成為短線操作的謀利工具。而員工認股權雖具有長期激勵效果，但若市場景氣狀況不佳，股價下滑，對員工 的激勵效果亦會大幅降低，且此制度員工需繳納認購股款才能取得股票。 Hall and Liebman (1998)提出員工績效配股或是員工認股權憑證就是透 過公司的經營利潤來提供誘因，使員工的努力程度與報酬相連結而產生激 勵作

6、用。 但是有部分學者對員工分紅入股制可以提高生產及企業績效持反 對看法，他們認為員工分紅入股制是一種團體性的薪酬措施，雖然該制 可能藉由強化員工努及增加動人員的工作技能增加企業的績效， 但當個人績效在團體中被衡時，團體中的個人怠惰則被察覺， 容產生有團體成員搭的現象，將造成單一員工努工作的動機逐漸 消失，喪失員工分紅入股制度的激勵效果。 既有實證研究的結果符合前述正向看法者，例如 Conte and Svejnar (1988)以美國製造業為例，分析管理參與、利潤分享、員工入股與工會對 生產力的影響，他們發現利潤分享制有助於生產力的提升，尤其是在公司 同時提供其他類型的員工參與制度時最為顯著；

7、Yermack (1995)利用 1984 至 1991 年間之 452 家大型公司資料發現，有發放股票選擇權給執行總裁的 公司有較高的股票報酬；Mehran (1995)以 1979 至 1980 年之 153 家公司為 樣本，發現 Tobins Q 與資產報酬率分別與 CEO 薪酬佔權益比率、CEO 擁有的選擇權比率和研發銷售比率呈現顯著正向的關係；Frye (1999)利用 1992至1994年間之121家公司資料發現員工的薪酬制度中若有以股票為基 礎的支付方式，則以 Tobins Q 來衡量的公司績效是相對較高的；Sul and Kim (2003)利用事件研究法發現買進後並持有(Bu

8、y and Hold)具有員 工認股權憑證的股票將具有正的累積異常報酬；Yao (1997)以中國大陸 169 家國營製造業於 1983 至 1987 年的資料為例，發現利潤分享(即國營企業所 能保留之盈餘)與獎金(員工可獲得的分紅)均有助於生產力的提高。2 另一方面，支持前述負面看法的實證研究中，Blasi, Conte and Kruse (1996)發現員工分紅入股與公司生產力及獲利力無顯著的相關性； Yeo, Chen, Ho, and Lee (1999)以新加坡 1986 至 1993 年之 61 家企業為 例，發現實施股票選擇權計畫之公司，在實施後三年之績效與產業績效水 準並無顯

9、著差異。Paugh, Oswald and Jahera (2000)發現員工持股計劃在 短期內對於增進資產報酬率、股東報酬率與淨邊際利潤有顯著影響，對長 期績效則沒有顯著影響；Ittner, Lambert and Larcker (2003)的研究結 果顯示美國高科技公司發員工認股權對次一的公司資產報酬及股 票報酬沒有顯著的正向影響。 2 其他類似的研究請參考 Doucouliagos (1995)、Jones and Kato (1995)、Conte (1992)、FitzRoy and Kraft (1992)與 Jones and Svejnar (1985)。 上述文獻在分析公司

10、採取員工分紅入股制度或員工認股權制度對公司 經營績效之影響，大部分的做法是採取兩組樣本之績效比較的方式來進行， 也就是分析有實施此制度之公司相對於未實施此制度之公司的績效差異來 判斷是否前者相對優於後者。然而，在評估兩組樣本之績效差異時，除了 是否實施員工分紅入股制度或員工認股權制此一特性的不同之外，將容易 受到兩組樣本其他特性變數的差異所干擾。也就是若兩類型公司在規模或 產業特性等特性變數上存有相當大的不同時(例如實施該制度公司的平均規 模較大)，則兩組樣本的績效差異將無法認定績效差異的原因是來自於實施 該制度所導致的結果抑或是規模效果；同時，部分文獻中，在評估公司績 效的迴歸式中設置虛擬變

11、數(有實施該制度為1，未實施者為0)的方法，很 容易因為該虛擬變數不具外生性(受到公司規模或前一年度的經營狀況)而 使估計係數產生偏誤，此即所謂的樣本選擇偏誤 (Sample Selection Bias)。我們希望兩類型企業除了在是否有實施員工分紅入股制度或員工認 股權制度的差異外，其他的特性變數應該要相等或接近，達到所謂其他條 件皆相同(Other Things Being Equal)的狀況，方可降低避免樣本的選擇 偏誤問題。3 Heckman (1979)建議使用兩階段方法(Two-stage Method)降低選擇偏 誤。以本文來說，第一步是利用Probit或Logit模型估計一機率

12、函數，即公 司是否採取員工分紅入股制度或員工認股權制度的決定方程式，得到選擇 偏誤調整項，即Inverse Mills Ratio，第二步則是將選擇偏誤調整項代 入評估採取該制度對績效影響的迴歸式成為其中一個解釋變數，如此可降 低選擇偏誤的問題。然而Hofler, Elston and Lee (2004)指出這個方法的 困難性。其一是必須滿足認定的要求，即必須要找到至少一個變數包括在 機率模型中但卻不包括在績效評估的迴歸式中；第二則是LaLondes (1986)的批評，即研究中所要評估的效果(在本文中為採取員工分紅入股制 度或員工認股權制度對公司績效的影響)會因為模型設定的不同而有極大的

13、差異。 Rubin (1973)提出配對方法(Matching Method)避免上述問題，其基本 概是針對採取該制度的每個公司樣本，在未採取該制度的公司樣本中選 擇特性變相近的樣本作為配對樣本。 完成樣本配對後， 組樣本在某些特 性變上的差將減少或消失，組樣本的相對績效高低將可歸因於採取 該制度的影響，降低特性變的差性在認定相對績效高低之原因時的干 3 在生物與醫學研究中，例如試驗人體用藥的治療效果，通常是在兩群特性(如生病時間、生病程度與持續時間、身高、體重、性別、 年齡、家庭所得與工作時間)相近的人中，一組給予用藥(試驗組)，另一組則無(對照組)，爾後再透過兩組樣本病情痊癒的相對差異 是

14、否顯著來認定該藥的治療是否有效。 擾。然而，若特性變數相當多，Rubin (1973)的方法會使得符合多重特性 變數需相等之標準的樣本數目大幅降低。4 Rosenbaum and Rubin (1983、 1985a,b)提 出 傾 向 分 配 對 法 (Propensity Score Matching Method；PSM)，其基本概是在配對過程中 將多個特性變數對應到一個維度，即首先根據多個特性變估計一機函 數，也就是公司實施員工分紅入股制度或員工認股權制度的機函，稱 傾向分函(Propensity Score Function；PSF；成為試驗樣本的機函 )，將個別樣本的特性變代入機函

15、將可到該樣本的估計機成為 試驗樣本的估計機，稱傾向分(Propensity Score；PS)。接著則是針 對採取該制度的每一家公司樣本，在未採取該制度的公司樣本中尋找傾向 分數相同的樣本為配對樣本。這方法將同時改善選擇偏誤與樣本配對時過 多維的問題。5 本文主要在於利用 2004 至 2008 年間台灣部分上市電子公司(股票代碼 前兩碼為 23、24 者)的資料評估公司採取員工分紅入股制度或員工認股權 制度對公司經營績效之影響，應用 Rubin (1973)以及 Rosenbaum and Rubin (1983, 1985a,b)的配對方法以修正既有文獻中未處理的選擇偏誤 問題。為麼我們不

16、直接評估公司在此制度實施前與實施後的績效差異？ 原因之一是公司實施該制度之前與之後的總體經濟環境同樣存有差異而無 法進行控制；第二個原因則是文獻中方案評估(Program Evaluation)或政 策效果分析(Policy Impact Analysis)的做法皆是用與方案與未與 方案的個體進評估， 如 Heckman et al. (1998)以及一些先前在附註中 提到關於配對方法的眾多應用研究，我們的研究架構與這些研究相同。本 文共分六節，下一節為配對理論的介紹，第三節為實證模型，第四節為樣 本資料介紹，第五節為實證分析結果，最後一節為結論。 2. 配對理論與傾向分數配對法2. 配對理論與傾向分數配對法 2.1 配對理論的原理2.1 配對理論的原理 本文的主要目的是應用配對方法篩選樣本並估計公司採取或實施(往後 此兩動詞將交互使用)員工分紅入股制度或員工認股權制度對公司經營績效 的影響。參考 Dehejia and Wahba (2002)，定義與為i公司分別為採取該 4 請參考 Heckman, Ichimura and Todd (1997, 1998)、He