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1、6.1 资金成本 6.2 杠杆原理 6.3 资本结构 案例分析 本章小结 思考题 自测题,第六章 资本结构决策,1,一、资本成本的概念,资本成本这个概念可以从两个角度进行解释： 1.从筹资角度看，资本成本是企业为筹集和使用资本而付出的代价； 2.从投资角度看，资本成本是投资者(包括股东和债权人)因让渡资本使用权所要求的最低收益率或投资的机会成本，即投资于具有相同风险和期限的其他证券所必须达到的报酬率。,第一节 资本成本,2,2、资本成本的内容,从筹资上看，是指企业为筹集和使用资本而付出的代价，它包括筹集费用和使用费用两部分。 筹集费用：是资本在筹集过程中支付的各种费用，包括手续费,发行股票、债
2、券支付的广告费、印刷费、评估费、公证费、代理发行费等。 特点：筹资费是一次性发生的。 使用费用：是企业为占用资本而发生的支出。包括银行借款的利息、债券的利息和股票的股利以及向投资者分配的利润等。它是企业资本成本的主体，也是资本成本控制的重点。 特点：使用费用是经常发生的。,3,3、资本成本的种类,个别资本成本：包括银行借款成本、债券成本、普通股成本、优先股成本、留存收益成本，用于评价各种筹资方案 综合资本成本：各种个别资本成本的加权平均成本，用于资本结构决策 边际资本成本：新筹集资本的成本，用于追加筹资决策,4,4、资本成本的作用,比较、选择筹资方案的重要依据 筹资方式的比较：个别资本成本 资
3、本结构的决策：综合资本成本 追加筹资的决策：边际资本成本 评价投资项目、比较投资方案的重要标准：当投资项目的投资收益率大于资本成本，该投资才可行。 评价企业整体业绩的重要依据：当企业的资本收益率大于资本成本，企业的经营才有效。,5,5、资本成本的表现形式,资本成本的表现形式有两种：绝对数和相对数 绝对数表示资本总成本，即资本筹集费用和使用费用之和，但很少使用，资本成本通常以相对数的形式表示，称为资本成本率，简称资本成本。 资本成本在按年度计算，并且不考虑时间价值的情况下，它指资本的年使用费用占筹资净额的比率。,6,5、资本成本的表现形式,考虑时间价值的情况下，资本成本采用折现模式计算： 使得“
4、筹资净额现值-未来资本清偿额现金流量现值=0”成立的折现率即资本成本,7,二、个别资本成本的计算,1、长期借款的资本成本： 包括借款利息和借款手续费两部分。 按照现行税法和会计制度的规定，借款利息可在所得税前列支，这样能使企业抵减一部分利润，少交所得税，因此，企业自身实际承担的借款年使用费应为： 借款本金借款利率（1所得税税率） ？ 计算公式,8,1、长期借款的资本成本：,在计算长期银行借款资本成本时，由于借款手续费用相对较少，有时也可忽略不计。这样，长期银行借款的资本成本可以简化为： 即f=0 资金成本=利息率（1所得税率）,9,1、长期借款的资本成本：,考虑货币时间价值的借款资本成本： 例
5、6-1， 不考虑时间价值的资本成本8.02% 考虑时间价值的资本成本8.05%,表示银行借款资本成本。,10,2、 长期债券成本,长期债券资本成本：债券利息和筹资费用 特点：债券利息具有抵税的作用 债券的筹资费用一般较高，不可省略 筹资净额=债券发行价格（1-筹资费率） =L(1-f) L-债券发行价格 T-所得税税率 f-筹资费率,发行价格有平价、溢价、折价三种，在计算筹资额时应以实际发行价格计算，而利息只能按面值和票面利率计算确定。,11,2、 长期债券成本,如果企业发行的债券是每年付息一次，到期还本，则债券的资本成本（考虑时间价值）为： 例6-2,Kb以折现率的方式表示债券的资本成本 B
6、o债券发行价格 Bn债券面值,在实务中，通常利用简化公式计算长期债券的资本成本， 虽然这种方法没有考虑时间价值，计算结果不够准确， 但计算简便，易于掌握和运用。,12,3.优先股成本,优先股是介于债券和普通股之间的一种混合证券，他同时具有债券和普通股的一些特征，与债券相同之处是优先股筹资一般要定期按固定的股利率向持股人支付股息，不同之处是，它没有到期日。优先股的资本成本包括筹资费用和股息支付。 特点：股息较稳定，且税后支付，不具有减税作用。 计算公式：,13,4. 普通股成本,从理论上说，普通股的资本成本可以被看作是为保证普通股股东的必要投资收益，企业必须向投资者支付的最低收益率。由于普通股的
7、股利往往随企业的经营情况变化而变化，因此，普通股的资本成本在计算上更加困难。 特点： 股利不固定，股利随企业经营状况的变动而变动； 普通股风险最大，要求收益率最高。 普通股成本的确定方法： 现金股利固定增长模型、资本资产定价模型,14,因为：,所以，将等号两边同乘上,后再减去上式，则：,当,大于,，,时，,于是：,KS 普通股股东要求的收益率 P0 普通股市价 D0 D1 普通股股利 g 股利增长率,15,4. 普通股成本,现金股利固定增长模型法 现金股利增长模型的基本假设是：普通股股东长期持有股票，股票的现金股利是以固定的年增长率g递增，且增长率g小于投资者要求的收益率Ks，那么普通股的现值
8、为：,16,4. 普通股成本,现金股利固定增长模型法： 如果是发行新的普通股，则需要将发行成本考虑进来，则有： 例6-3,17,资本资产定价模型 股利增长模型假定普通股年股利增长率固定不变，事实上，许多企业未来股利率是不确定的，或者不支付股利，在这种情况下，普通股成本可以采用资本资产定价模型予以确定，计算公式为： 例6-4,无风险 收益率,K s,证券市场组合的 平均期望报酬率,贝他 系数,= R f +( R m R f ) ,4. 普通股成本,贝塔系数是统计学上的概念，它所反映的是某一投资对象相对于大盘的表现情况。其绝对值越大，显示其收益变化幅度相对于大盘的变化幅度越大；绝对值越小，显示其
9、变化幅度相对于大盘越小。如果是负值，则显示其变化的方向与大盘的变化方向相反；大盘涨的时候它跌，大盘跌的时候它涨。,18,5. 留存收益成本,留存收益是企业税后利润形成的，从表面上看，企业使用这部分资金没花费代价，其实并非如此。 因为，普通股股东将这部分资金留存于企业，相当于普通股股东对企业追加了投资，自然要求获得与购买普通股股票一样的投资回报。 从财务的角度，企业使用这部分资本的成本和普通股的资本成本相同，差别在于不必考虑发行成本。 特点： 其方法与普通股基本相同，不同之处在于留存收益无筹资费用。 计算公式：,19,三、综合资本成本-加权平均资本成本,实际中，企业常常采用多种方式进行筹资，不同
10、的筹资方式有不同的资本成本，在这种情况下，应计算企业的加权平均资本成本。 1、概念 加权平均资本成本（Weighted Average Cost of Capital, 缩写为WACC），是以个别资本成本为基数，以各种不同资本来源占资本总额的比重为权数的加权平均数。其计算公式如下： 2、计算公式 例6-5,20,综合资本成本-加权平均资本成本,账面价值与公司已存在的资本相关，或与历史融资成本相关。以账面价值为权数，容易从资产负债表中取得资料，计算结果相对稳定；但若债券和股票的市场价值已脱离账面价值，据此计算的加权平均资本成本则不能正确地反映实际的资本成本水平。 市场价值与资本市场的当前状况相关
11、，以市场价值为权数，代表了公司目前实际的资本成本水平，有利于财务决策。但由于证券市场价值处于经常变动之中，故需要采用一定的方法进行预测。为弥补证券市场价格变动频繁的不便，计算时也可选用债券或股票的平均价格。 目标价值权数是指债券、股票以未来预计的目标市场价值确定权数。这种能体现期望的资本结构，而不是像账面价值权数和市场价值权数那样只反映过去和现在的资本成本结构，所以按目标价值权数计算的加权平均资本成本更适用于企业筹措新资金。然而，企业很难客观合理地确定证券的目标价值，又使这种计算方法不易推广。,21,四、边际资本成本,企业追加筹资时，应考虑追加筹资的资本成本， 即边际资本成本（Marginal
12、 Cost of Capital，MCC） ,它是筹资决策的依据。 1、定义 是指企业每增加一个单位量的资本而形成的追加资本的成本。 例如，BR公司目前通过债务和权益共筹资1 000万元，测算出公司的WACC为9.4%。假设公司有一新的投资项目需要新筹资500万元，投资者则会认为这样一个大型的资本项目是有风险的，因此要求更高的收益率。则WACC则会发生一个跳跃，为10.6%。,22,边际资本成本,23,企业追加投资时有两种情况： 改变现行资本结构 不改变现行资本结构 理论上计算WACC时习惯的做法是采用目标资本结构，因此，企业在追加筹资时也是遵循目标资本结构，在既定的目标资本结构下进行。 如果
13、企业在追加筹资时保持既定的目标资本结构不变，则会出现两种情况：一是个别资本成本不变；二是个别资本成本发生改变。一般来说，企业的筹资额越大，资金供应者所承受的风险越高，由此造成边际资本成本的上升。,24,2、边际资本成本的确定程序,1.确定各种筹资方式的个别资本成本的临界点。例6-6，表6-1 2.确定追加筹资的目标资本结构 追加筹资的目标资本结构是否改变取决于企业筹资的规划，这里假定追加筹资的资本结构与企业原来的资本结构保持一致。 例6-6中，长期借款40%，普通股60%,25,3.确定筹资突破点,并确定追加筹资总额的范围 是指在保持目标资本结构，保持某一资本成本不变时可以筹集到的资金总限额。
14、 计算公式如下： 例：10万/0.4=25万，20万/0.4=50万 12万/0.6=20万，24万/0.6=40万 20以下，20-25，25-40，40-50，50以上,2、边际资本成本的确定程序,26,2、边际资本成本的确定程序,4.确定不同筹资总额范围的边际资本成本 根据边际资本成本的计算公式，计算不同筹资范围的边际资本成本。 例 表6-2,27,杠杆效应概述 财务管理中，杠杆效应是指由于固定费用（包括生产中的固定成本和筹资中的固定费用）的存在，当业务量发生较小变化时，导致企业息税前利润产生较大幅度变化的经济现象。杠杆效应是影响企业风险的重要因素之一。,第二节 杠杆原理,28,固定成本
15、,EPS,EBIT,财务杠杆,固定筹资成本,经营杠杆,29,经营杠杆,经营杠杆指企业经营决策时对经营成本中固定成本的利用。 因为，在同等产销量的条件下，固定成本比重越高的企业，单位产品所承担的固定成本就越高；而一旦扩大了（或减少了）产销量，企业息税前利润的增长幅度（或降低幅度）就会大于产销量的变化幅度，由此而形成经营杠杆效应。,30,20 40 80,5 5 5,10 25 55,变动率一致,不变化因素,息税前利润变动率大于销售额变动率,经营杠杆效应分析表,100%,150%,100%,120%,100%,109%,31,成本按其习性分类：固定成本和变动成本 Q-产品销售数量；P-单位产品价格
16、； C-总成本； V-单位变动成本；F-固定成本总额； EBIT（Earnings Before Interest and Taxes）-息税前利润；I-利息费用；T-所得税率； P-优先股股息；N-普通股股数； EPS（Earning Per Share）-普通股每股收益 总成本习性模型： 总成本=固定成本+变动成本 即： C= F+ V Q,准备知识,32,边际贡献（M）：是指销售收入减去变动成本后的差额。 M=PQ-VQ=（P-V）Q 息税前利润（EBIT）：是指企业尚未支付利息和缴纳所得税之前的利润。 EBIT = （P-V）Q-F = M-F EBIT = （P-V）Q-F = M-F=0时的Q即为盈亏平衡点的销量,准备知识,33,单位产品的EBIT= P-V-F/Q 当Q时，单位产品负担的固定成本就相应地或，单位产品的EBIT就相应地大幅度地上升或下降。 可见：由于
